Le premier jour de la mise en vente de Lantu Motors, une forte chute, comment survivre dans un contexte de compétition pour les parts de marché ?

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Le 19 mars 2026, la marque haut de gamme de véhicules électriques de nouvelle énergie Lingtu Auto, filiale de Dongfeng Motor, a officiellement été introduite sur le marché principal de la Bourse de Hong Kong par voie d’introduction, remportant le titre de « première action de véhicules électriques de nouvelle énergie haut de gamme d’une entreprise d’État centrale ».

Cependant, cette apparition sur le marché, tant attendue par Dongfeng Group, s’est soldée par un échec brutal, une véritable « porte d’entrée noire ».

Le premier jour, le prix d’ouverture de Lingtu Auto était de 7,5 HKD par action, mais après l’ouverture, le cours n’a cessé de chuter, atteignant un minimum intraday de 6,25 HKD par action. À la clôture, le prix s’établissait à 6,51 HKD, soit une baisse de 13,2 % en une seule journée, avec une capitalisation boursière totale de seulement 23,957 milliards HKD.

En contraste frappant avec cette forte chute du cours, se trouve la grande narration de Dongfeng Group sur cette opération de « retrait de la mère, entrée du fils » dans le cadre de la gestion du capital. La veille de l’introduction en bourse de Lingtu, Dongfeng Group a officiellement mis fin à ses 20 années de cotation à Hong Kong, réalisant une privatisation et une sortie du marché.

Selon le plan de Dongfeng Group, l’objectif central de cette « opération de changement de cage » est de se libérer de la faible valorisation des constructeurs traditionnels de véhicules à carburant sur le marché de Hong Kong, en propulsant Lingtu, cette actrice clé dans le secteur des nouvelles énergies, sur le marché des capitaux, afin d’obtenir une valorisation plus élevée et une meilleure liquidité de financement.

Mais la performance du marché le premier jour d’introduction a montré que cette manœuvre de repositionnement de capital, soigneusement conçue, a dès le départ été confrontée à un écart énorme entre attentes et réalité.

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Le pari risqué de la privatisation de Dongfeng

Rappelons qu’en 2005, Dongfeng Group a été coté à la Bourse de Hong Kong, établissant alors le plus grand IPO mondial dans le secteur automobile cette année-là, un événement emblématique de la capitalisation de l’industrie automobile chinoise.

Cependant, vingt ans plus tard, cette vieille marque automobile se trouve confrontée à une double crise de valorisation et de liquidité sur le marché hongkongais.

Avant la suspension liée à la privatisation, le ratio prix/valeur comptable de Dongfeng Group était longtemps inférieur à 0,5, atteignant même en dessous de 0,1 à son point le plus bas, ce qui a fait perdre à l’entreprise sa capacité de se financer par réémission d’actions. Dongfeng a également déclaré sans ambiguïté dans ses annonces : « La plateforme de cotation H share a pratiquement perdu sa fonction de financement. »

La crise de valorisation réside essentiellement dans une évaluation pessimiste du marché quant aux perspectives de transformation des constructeurs traditionnels de véhicules à carburant.

Mais la difficulté de Dongfeng ne se limite pas à cette apparence de « faible valorisation » : derrière se cache un contexte complexe où l’effondrement du modèle de coentreprise traditionnel, le coût élevé de la transition vers l’autonomie, la défaillance de la logique du marché des capitaux et des défis en gouvernance interne s’entrelacent.

Auparavant, les performances de Dongfeng dépendaient fortement des ventes de ses marques coentreprises comme Dongfeng Nissan et Dongfeng Honda. Avec la rapide pénétration des véhicules électriques, les ventes de ces coentreprises ont continué de chuter.

En 2025, les ventes de Dongfeng Honda ont diminué de 23,92 % par rapport à l’année précédente, celles de Dongfeng Nissan de 4,94 %, et celles de Shenlong Auto de 24,61 %, ce qui a directement entraîné une perte pour le groupe.

Les investisseurs de Hong Kong ont déjà perdu tout intérêt pour ce type de groupe automobile traditionnel basé sur la « voiture à carburant + coentreprises ».

Dans ce contexte fondamental, même si Lingtu Auto, en tant que principal vecteur de la transformation vers les nouvelles énergies, parvient à réaliser des percées en termes de volume et de profitabilité, cela ne se reflète pas dans la valorisation globale, étant plutôt tiré vers le bas par la morosité des activités traditionnelles.

La scission de Lingtu pour son introduction en bourse consiste essentiellement à séparer un actif de haute qualité, mais « alourdi » par la situation, afin de rechercher un système de valorisation indépendant et de nouvelles possibilités de financement.

Selon la narration de Dongfeng Group, cette opération est « un retrait pour mieux avancer ». Pour soutenir cette manœuvre, les institutions de souscription et les banques d’investissement ont également formulé des attentes de valorisation très élevées.

Dans un rapport de recherche de janvier 2026, China International Capital Corporation (CICC) a indiqué que, pour Lingtu, en tant que « cible de profitabilité haut de gamme pour une entreprise d’État centrale », une valorisation raisonnable devrait se référer au ratio prix/ventes d’Li Auto, correspondant à une valorisation d’environ 714 milliards HKD pour un chiffre d’affaires de 34,86 milliards de RMB en 2025, soit une valeur par action d’environ 19,45 HKD. Par ailleurs, Citic Lyon a fixé un objectif de cours encore plus élevé, à 22 HKD.

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L’embarras du ratio PER de 21 fois

Cependant, le développement des événements ne se déroule pas toujours comme prévu. La principale raison de la forte chute du cours le premier jour est le manque de reconnaissance du marché envers la valorisation actuelle de Lingtu.

À la clôture du premier jour, le PER (TTM) de Lingtu Auto s’élevait à 21,27 fois, presque équivalent à celui de BYD à Hong Kong, qui est de 22,19 fois.

Mais, que ce soit en termes de volume d’activité, de certitude de croissance ou de compétitivité de la chaîne industrielle, Lingtu et BYD présentent des différences de taille.

D’un point de vue financier, Lingtu Auto a effectivement réalisé une percée apparente en 2025 : un chiffre d’affaires annuel de 34,865 milliards de RMB, en hausse de 65,4 % ; un bénéfice net de 1,017 milliard de RMB, sa première année de profit, avec une marge brute passant de 14,2 % en 2023 à 20,9 %.

Mais en analysant la structure des bénéfices, il est évident que la qualité de ces profits présente des faiblesses notables.

Les données du prospectus montrent qu’en 2025, les subventions gouvernementales liées à Lingtu Auto s’élevaient à 1,08 milliard de RMB, dépassant même le bénéfice net attribuable aux actionnaires de la période.

Cela signifie qu’en excluant ces subventions et autres éléments non récurrents, l’activité principale de Lingtu reste en réalité déficitaire, avec une forte incertitude quant à la pérennité de ses profits.

Le volume de ventes insuffisant constitue également le principal talon d’Achille de la valorisation de Lingtu.

En 2025, Lingtu Auto a vendu 150 200 véhicules, en hausse de 87 % par rapport à l’année précédente, mais cette performance reste très inférieure à celle des leaders du secteur des véhicules électriques.

De plus, ces 150 200 véhicules ne représentent pas l’objectif fixé par Lingtu pour 2025, qui était de 200 000 unités, soit seulement les trois quarts de cet objectif.

Comparé à d’autres constructeurs : BYD a vendu 4,6 millions de véhicules en 2025, Zero Run Auto près de 600 000, Xiaomi Auto et Li Auto ont dépassé 400 000, et DeepBlue de Changan a atteint 330 000.

Dans un contexte où l’effet de matu (effet de concentration) dans le secteur des véhicules électriques s’accentue, un volume annuel de 150 000 véhicules ne fait que frôler la « ligne de vie » de 100 000 véhicules, seuil considéré comme critique pour la survie. Ni la capacité de négociation dans la chaîne d’approvisionnement ni la capacité à diluer les coûts de R&D ne sont encore à la hauteur des grands acteurs.

En comparant les niveaux de valorisation du secteur, la tarification de Lingtu apparaît clairement dénuée de fondement.

Actuellement, le PER de BYD à Hong Kong tourne autour de 22, mais cela repose sur une échelle de production annuelle de plus de 4,6 millions de véhicules, une intégration verticale complète de la chaîne industrielle, un avantage en coûts grâce à la chaîne de batteries et d’énergie stockée, ainsi qu’une croissance attendue de 25 à 30 %.

De même, Zero Run Auto, qui a également réalisé ses premiers profits annuels en 2025, avec un bénéfice net de 538 millions de RMB et une vente de 600 000 véhicules, affiche un PER de seulement 14,3, bien inférieur à celui de Lingtu à 21.

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Le piège de la liquidité sous une épée à double tranchant

Le choix de Lingtu Auto d’adopter le mode d’introduction par présentation est également une cause majeure de la forte volatilité du cours le premier jour, et il constitue un risque latent pour ses opérations de capital ultérieures.

Contrairement à une IPO classique qui émet de nouvelles actions pour lever des fonds, l’introduction par présentation se caractérise par « uniquement la cotation, pas d’émission d’actions, pas de levée de fonds », consistant simplement à faire circuler les actions détenues par les actionnaires existants sur la plateforme de négociation, sans faire entrer de nouveaux investisseurs ni découvrir un prix pour de nouvelles actions.

Ce mode d’introduction permet une cotation rapide, la création d’une plateforme de capital indépendante, et facilite la future recapitalisation, ce qui explique pourquoi Dongfeng Group a choisi cette méthode.

Mais, à l’inverse, cette approche présente le risque que, sans processus d’IPO ni investisseurs institutionnels comme ancrage, le prix des actions est entièrement déterminé par le marché, et la circulation immédiate des actions détenues par les actionnaires initiaux peut entraîner une vente massive, provoquant une chute brutale du cours.

Le taux de rotation de 11,09 % le premier jour reflète essentiellement la vente concentrée par les actionnaires initiaux après avoir reçu leurs actions de Lingtu Auto.

Un défi encore plus sérieux, et qui a déjà été un casse-tête pour Dongfeng Group, est la divergence de liquidité.

Pour Lingtu, le volume de transaction de 651 millions HKD le premier jour est probablement un pic dû à l’émotion de marché à court terme, mais il pourrait rapidement se réduire par la suite. Si la liquidité se tarit, cela pourrait non seulement accentuer la volatilité du cours, mais aussi faire échouer la fonction principale de l’introduction en bourse, à savoir le financement.

Par ailleurs, le coût de la privatisation de Dongfeng a été très élevé, avec un investissement total de plus de 14,6 milliards HKD en paiements en espèces.

Ce pari risqué visait à augmenter la valorisation de Lingtu après l’introduction, en utilisant la réévaluation des actifs publics pour couvrir le coût de la privatisation. Mais, à la première journée, la capitalisation de Lingtu, d’environ 24 milliards HKD, était presque la moitié de l’évaluation anticipée par les institutions, qui était de 43 milliards HKD. Cela met en péril l’objectif initial de Dongfeng, qui était de préserver et valoriser ses actifs publics à un niveau supérieur.

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Une longue route dans la compétition de stock sectoriel

Par ailleurs, la prudence du marché reflète aussi une évaluation rationnelle des perspectives futures de Lingtu.

En 2026, l’industrie chinoise des véhicules électriques a quitté la phase d’expansion par croissance pour entrer dans une nouvelle étape de compétition sur le stock existant. Selon la China Association of Automobile Manufacturers (CAAM), en 2026, les ventes de véhicules électriques en Chine devraient atteindre environ 19 millions d’unités, en hausse de 15,2 %, mais ce taux de croissance, nettement inférieur aux années précédentes, marque un ralentissement significatif. La concurrence sectorielle passe d’une « course à bas prix » à une « lutte pour la survie ».

La concentration du marché des véhicules électriques continue de s’accroître, avec un taux de concentration (CR3) atteignant 50 %, et le CR10 devrait atteindre 90 %, les principaux acteurs détenant plus de 80 % du marché.

Les marques avec moins de 200 000 véhicules vendus par an seront confrontées à de multiples difficultés : faibles capacités de négociation avec la chaîne d’approvisionnement, coûts élevés de distribution, faibles investissements en R&D, et seront progressivement éliminées du marché.

Au niveau des segments, le marché des véhicules électriques haut de gamme de 200 000 à 400 000 RMB, que vise Lingtu, est devenu le « champ de bataille rouge » de la compétition la plus féroce.

L’insuffisance de la reconnaissance de la marque et la faiblesse de la définition du produit de Lingtu, ainsi que l’absence d’avantages en coûts dans la chaîne industrielle, le manque d’autonomie dans la capacité d’innovation, la faiblesse de la différenciation des produits, une capacité limitée à faire payer une prime de marque, obligent la société à recourir à des remises en fin de cycle pour stimuler ses ventes, ce qui dilue encore davantage ses marges déjà fragiles.

La stratégie de déploiement mondial de Lingtu est considérée comme une courbe de croissance importante. La société est présente dans plus de 40 pays et régions, mais, en pratique, la part des ventes à l’étranger reste très faible, sans véritable effet d’échelle.

De plus, des concurrents comme BYD, Geely, SAIC ont déjà réalisé leur déploiement de capacité et leur développement de canaux à l’étranger, bénéficiant d’un avantage de premier arrivé.

Par ailleurs, avec la baisse de la capacité de soutien de la maison mère, la capacité de Lingtu à générer ses propres ressources pour soutenir sa croissance continue reste une grande inconnue.

Bien sûr, pour Lingtu, l’introduction à Hong Kong n’est qu’un début, et non une fin en soi.

La réussite ou non de l’objectif stratégique du groupe, « reculer d’un pas pour avancer de deux », dépend de la capacité de Lingtu à proposer des produits compétitifs, à maintenir une rentabilité opérationnelle durable, et à construire ses propres barrières concurrentielles.

Mais, avec ce début, tout reste extrêmement difficile.