《Huaan Gu Shi》Troisième partie | Wu Wenming, l'abeille laborieuse, à la recherche d'opportunités certaines

Dans un environnement de faibles taux d’intérêt, la protection apportée par les actifs à coupon diminue, le rendement de base des obligations baisse. Par ailleurs, la volatilité du marché obligataire s’accentue, ce qui pose des défis pour l’investissement en obligations. Cependant, dans un contexte de faibles taux, les actifs obligataires restent des actifs fondamentaux très importants, et il est toujours crucial de bien investir dans les obligations. Nous continuerons à adopter une approche d’investissement précise, à rechercher des opportunités sûres dans la nouvelle normalité, et à nous efforcer de générer des rendements durables et stables à long terme pour les investisseurs.

Suivre le rythme du temps, améliorer continuellement le cadre d’investissement obligataire

Par le passé, une analyse macroéconomique basée sur les fondamentaux et la politique monétaire, en adoptant une approche descendante, avait un taux de réussite élevé pour l’investissement obligataire. Cependant, ces dernières années, avec la transformation structurelle de l’économie chinoise, la différenciation interne s’est accentuée, et sous l’objectif de politique monétaire multiple, les contraintes sur la baisse des taux et la réduction des réserves obligatoires se sont également renforcées. L’analyse macroéconomique descendante permet de saisir la tendance générale, mais la précision des prévisions de la performance du marché à court terme a diminué.

De plus, l’influence des comportements des institutions sur le marché obligataire s’est nettement renforcée. Les logiques de passif des institutions telles que la gestion de patrimoine, les fonds, les sociétés de courtage, les banques et les compagnies d’assurance diffèrent, ce qui entraîne des préférences variées pour les actifs obligataires. Dans un environnement de faibles taux, il est nécessaire d’étudier plus en profondeur les changements dans le comportement des différentes institutions et de prêter attention à la logique du marché pilotée par les flux de capitaux.

En outre, avec l’essor récent des outils d’intelligence artificielle, l’utilisation de grands modèles pour juger de la tendance des obligations et leur applicabilité s’est nettement améliorée. Nous devons toujours garder un esprit ouvert, en combinant l’aide de l’IA et le jugement subjectif pour améliorer nos taux de réussite en investissement.

La transaction crée de la valeur, sans abandonner les miettes

L’investissement obligataire ne peut se faire sans transactions. Personnellement, issu du trading, je valorise énormément la création de valeur par la transaction. Notre directrice principale des investissements en revenu fixe, Zou Weina, insiste toujours sur le fait que « faire des obligations, c’est comme être une abeille laborieuse, ne pas abandonner les miettes ». Je pense qu’une transaction qui crée de la valeur consiste à rechercher des miettes sûres.

D’une part, une transaction avec une probabilité de succès plus élevée est une forme de comparaison d’actifs, visant à constituer la meilleure combinaison d’obligations. Dans la pratique, nous attachons beaucoup d’importance à l’effet de levier. Par exemple, lorsque le rendement du marché obligataire reste stable, le point de la courbe présentant une convexité plus marquée que les autres points, après une détention à terme identique, voit sa vitesse de baisse plus rapide. Choisir ces points convexes pour constituer un portefeuille obligataire peut permettre d’obtenir un rendement supérieur sur la période de détention.

D’autre part, une transaction avec une probabilité de succès plus élevée consiste à surveiller de près le marché, à déceler les zones de valeur, à repérer les erreurs de tarification. Par exemple, dans la dynamique entre le marché primaire et secondaire, l’émotion du marché secondaire peut amplifier la perception dans le marché primaire, créant ainsi des opportunités de transaction sur les miettes. Si l’émotion du marché secondaire est faible, il est judicieux de participer au marché primaire en proposant une offre avec un taux d’intérêt offrant une marge de sécurité, et le taux de réussite à l’enchère est susceptible d’être bien supérieur à celui du marché secondaire. Si l’émotion du marché secondaire s’améliore, il faut abandonner la participation au marché primaire, mais il est aussi important de considérer le résultat du coupon primaire comme un indicateur de l’état du marché.

Assurer la gestion des risques, préserver la ligne de défense de l’investissement obligataire

Je crois en une philosophie simple : ne pas gagner l’argent qu’on ne devrait pas gagner. Qu’est-ce que cela signifie ? Selon moi, cela concerne principalement le fait de ne pas faire porter à son portefeuille des risques extrêmes, qui pourraient ne pas se matérialiser à court terme mais entraîneraient des pertes irréparables si cela arrivait. Par exemple, une dégradation excessive de la qualité de crédit ou des opérations de trading trop fréquentes.

Les rendements élevés des obligations cachent souvent des risques importants. Il n’y a pas de déjeuner gratuit.

Une dégradation excessive de la qualité de crédit peut permettre de profiter temporairement d’un rendement de coupon élevé, mais en cas de survenue d’un risque, c’est le capital qui risque d’être perdu. Surtout dans le contexte actuel où le rendement global des obligations a déjà considérablement diminué, la rentabilité de la dégradation excessive de la qualité de crédit devient moins attractive. Il est essentiel de suivre de près l’opinion publique sur la crédit et de prévenir les risques de crédit en fin de vie.

De plus, les opérations de trading fréquentes visent à gagner de l’argent auprès des contreparties. La réussite ou l’échec provient de la même source. Je suis convaincu que dans un marché obligataire principalement institutionnel, à moins d’être un génie, il est difficile d’être constamment gagnant. Je préfère m’appuyer sur une recherche rigoureuse pour identifier les rotations entre différentes catégories d’obligations, repérer les convexités de la courbe de rendement, suivre l’évolution des spreads de crédit, analyser la corrélation entre le marché primaire et secondaire, et affiner la tarification des obligations de crédit pour augmenter la rentabilité des produits.

Opportunités globales sur le marché obligataire en 2026, à condition de bien gérer le rythme

Pour 2026, je pense que le marché obligataire offrira globalement plus d’opportunités qu’en 2025.

Du point de vue macroéconomique, la politique macroéconomique revient d’un « ajustement contracyclique exceptionnel » à un « ajustement contracyclique et intercycle », avec une performance économique plutôt modérée. Par ailleurs, la politique monétaire de la banque centrale reste accommodante, avec une forte probabilité de baisse des taux et des réserves obligatoires cette année. La possibilité d’une forte hausse des rendements obligataires est faible.

Du point de vue institutionnel, dans un environnement de faibles taux, la tendance à la conversion des dépôts à vue en produits de gestion d’actifs se poursuit, et les obligations restent des actifs fondamentaux avec une forte demande de allocation. La pression sur le passif des différentes institutions devrait s’améliorer par rapport à 2025. Par exemple, la pression pour atteindre les normes EVE des banques devrait diminuer ; le nouveau règlement sur les frais de vente des fonds est en place ; la demande de gestion de patrimoine reste forte, et la taille du marché devrait continuer à croître cette année.

Du point de vue de l’évaluation, début 2025, le taux d’intérêt des obligations d’État à 10 ans était de 1,60 %, avec une volatilité à la hausse tout au long de l’année. En début 2026, le rendement se situe à un niveau relativement élevé, laissant une bonne marge de manœuvre pour la participation au marché obligataire en 2026.

En résumé, en 2026, le marché obligataire devrait présenter un profil où le rendement monte jusqu’à un sommet, puis se stabilise autour du taux directeur, offrant ainsi des opportunités d’allocation après ajustement des rendements.