Two Harbors Signale Un Nouveau Déclin De La Valeur Comptable. Le Dividende Est-Il Sûr ?

L’année dernière a été difficile pour le secteur hypothécaire. La Réserve fédérale a augmenté les taux de manière agressive, ce qui a plombé la valorisation des titres adossés à des hypothèques (MBS), et les originateurs de prêts hypothécaires ont peiné face à la baisse des volumes. Les titres adossés à des hypothèques — regroupements de prêts hypothécaires combinés pour former des titres semblables à des obligations — ont sous-performé les Treasuries et sont à l’origine de certaines faillites de banques régionales. Two Harbors (TWO +10,91 %), une fiducie de placement immobilier (REIT) spécialisée dans les hypothèques, a récemment annoncé une grosse perte et a peu rassuré les investisseurs quant à une amélioration prochaine ou à la sécurité de son dividende, qu’elle vient tout juste de réduire.

Source de l’image : Getty Images.

La stratégie double de Two Harbors

Two Harbors est une REIT hypothécaire qui investit dans des titres adossés à des hypothèques et dans des droits de service hypothécaire. Les titres adossés à des hypothèques sont essentiellement la destination de la majorité des nouveaux prêts hypothécaires. Si vous avez acheté une maison l’année dernière avec un prêt Fannie Mae ou FHA, il y a de fortes chances que votre prêt ait fini dans un titre adossé à une hypothèque, qui pourrait à son tour avoir été intégré dans le portefeuille d’investissement d’une REIT hypothécaire.

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NYSE : TWO

Two Harbors Investment Corp.

Variation d’aujourd’hui

(10,91 %) $1,04

Prix actuel

$10,57

Points clés

Capitalisation boursière

1,0 milliard de dollars

Fourchette de la journée

$10,57 - $10,57

Fourchette sur 52 semaines

$8,78 - $14,17

Volume

170 000

Volume moyen

3,3 millions

Marge brute

101,02 %

Rendement du dividende

15,95 %

Les droits de service hypothécaire, un actif peu commun

Les droits de service hypothécaire sont l’un des actifs les plus inhabituels. Un gestionnaire de prêts hypothécaires effectue les tâches administratives liées à un prêt hypothécaire pour le compte de l’investisseur. Il envoie les factures mensuelles, collecte les paiements, veille à ce que les taxes foncières et l’assurance soient payées, et collabore avec l’emprunteur en cas de défaut. Le gestionnaire est rémunéré 0,25 % du principal du prêt par an pour ce service. Sur un prêt de 400 000 dollars, il reçoit environ 1 000 dollars par an. Le droit d’effectuer ce service a une valeur, qui est capitalisée dans le bilan en tant qu’actif.

Les droits de service hypothécaire génèrent donc beaucoup de liquidités, et ils ont une caractéristique inhabituelle : leur valeur augmente lorsque les taux d’intérêt montent. La plupart des actifs perdent de la valeur lorsque les taux augmentent. Two Harbors utilise les titres adossés à des hypothèques et les droits de service comme une couverture mutuelle. Si les taux d’intérêt baissent, le portefeuille de titres adossés à des hypothèques prendra de la valeur, mais la valorisation des droits de service pourrait diminuer. Lorsque les taux montent, le portefeuille de droits de service augmentera en valeur, tandis que celui des titres adossés à des hypothèques diminuera. Au cours de l’année écoulée, les droits de service ont soutenu de nombreux REIT hypothécaires et banques.

La volatilité des taux d’intérêt a augmenté au premier trimestre 2023

L’année dernière, les titres adossés à des hypothèques ont perdu de la valeur à mesure que les taux d’intérêt montaient. De plus, ces titres réagissent très mal à la volatilité des taux, et la Fed n’a pas encore mis fin à l’un des cycles de resserrement monétaire les plus agressifs de l’histoire. Pour aggraver la situation, la volatilité a fortement augmenté au premier trimestre, car des données d’inflation supérieures aux attentes en janvier et février ont fait monter les taux, qui ont ensuite rapidement chuté avec l’effondrement de Silicon Valley Bank en mars et la contagion qui s’est propagée à d’autres banques régionales.

Les banques vendent des titres adossés à des hypothèques

La tourmente dans le secteur bancaire régional a ajouté un nouveau vent contraire au secteur hypothécaire : une offre supplémentaire. La FDIC liquide les portefeuilles de plusieurs banques en faillite, ce qui réduit l’appétit pour les titres adossés à des hypothèques. La Fed, qui était un gros acheteur lors des périodes d’assouplissement quantitatif, n’est plus un acteur majeur. Les principaux acheteurs restants sont les banques, les fonds obligataires et les REIT hypothécaires, qui agissent avec prudence.

Au final, cela profitera au portefeuille de droits de service hypothécaire, mais au détriment du portefeuille de titres adossés à des hypothèques résidentielles (RMBS). En revanche, des prix hypothécaires faibles entraînent des taux plus élevés, rendant peu probable le refinancement. Les vagues de refinancement sont l’ennemi des droits de service hypothécaire. La société prévoit un rendement à deux chiffres faibles à moyens pour le portefeuille RMBS à l’avenir.

Two Harbors n’a pas approché la couverture du dividende au premier trimestre

Cela nous amène au dividende. Two Harbors a récemment réduit son dividende de 0,68 $ par trimestre à 0,60 $, mais avec la baisse du cours, le rendement dépasse 19 %. Cela devrait signifier que les réductions de dividende sont terminées, non ? Eh bien, le bénéfice disponible pour distribution au premier trimestre n’était que de 0,09 $, bien en deçà de ce qu’il aurait fallu pour couvrir le paiement.

La société a été interrogée sur le dividende lors de la conférence téléphonique sur les résultats. La directrice financière de Two Harbors, Mary Riskey, a indiqué une diapositive de la présentation des résultats qui envisageait une métrique appelée Rendement Statique Prospectif par Action Ordinaire de Base (appliquant essentiellement les hypothèses de rendement au portefeuille), qui se situerait entre 0,50 $ et 0,69 $ par action.

Le dividende est-il sûr ? Non. La société pourrait être en mesure de le couvrir, mais en règle générale, les entreprises aiment avoir une marge de manœuvre, et il semble que Two Harbors n’en ait pas beaucoup. En règle générale, lorsque les REIT hypothécaires ont des rendements de dividende dans la fourchette des chiffres élevés, c’est souvent un signe inquiétant. D’un autre côté, Two Harbors se négocie à une décote de 25 % par rapport à la valeur comptable par action, ce qui indique que le marché prévoit une poursuite de la baisse de la valeur comptable par action.

Two Harbors doit que beaucoup de choses aillent dans le bon sens, et les investisseurs qui entrent maintenant risquent une nouvelle réduction du dividende. Two Harbors est une spéculation et probablement trop volatile pour un portefeuille d’investisseurs en revenu.