"Les prix du pétrole → les attentes d'inflation" sont essentiels -- Commentaire sur les données de l'IPC américain de février

Texte : ****Huachuang Securities, Chief Economist Zhang Yu, License Number: S0360518090001

****Contact : ****Fu Chunsheng (18482259975)

Résumé du rapport

L’inflation aux États-Unis pourrait à nouveau augmenter, restant probablement à un niveau relativement élevé au cours du deuxième et du troisième trimestre.

L’inflation de février est modérée, conforme aux attentes. L’IPC annuel est stable à 2,4 %, attendu à 2,4 % ; l’IPC de base annuel est stable à 2,5 %, attendu à 2,5 % ; l’IPC des services super-noyaux est passé de 2,7 % à 2,8 %. L’IPC mensuel est de 0,3 %, attendu à 0,3 %, précédent 0,2 % ; l’IPC de base mensuel est de 0,2 %, attendu à 0,2 %, précédent 0,3 %.

Il est prévu que l’inflation aux États-Unis commence à remonter à partir du mois prochain. L’IPC annuel pourrait atteindre environ 3 % en mars, rester autour de 3,1 % au deuxième trimestre, et l’IPC de base annuel pourrait légèrement remonter à 2,7 % au deuxième trimestre. L’inflation pourrait diminuer progressivement en août-septembre. Les facteurs influençant cette évolution sont les suivants :

Premièrement, l’impact du prix du pétrole. En supposant que le prix du pétrole reste autour de 90 dollars le baril au deuxième et troisième trimestre, l’effet immédiat serait une hausse d’environ 14 % du prix de l’essence aux États-Unis en mars, ce qui ferait sauter l’IPC annuel à 3 %.

Deuxièmement, l’effet retardé de la fermeture du gouvernement l’année dernière sur la statistique des loyers. La fermeture du gouvernement a empêché la collecte des données IPC d’octobre dernier, le Département du Travail américain ayant directement utilisé la valeur précédente pour remplir ces données. Les autres prix de biens et services ont été corrigés lors des enquêtes suivantes, mais le calcul des loyers a été affecté par une différence de méthode, entraînant une “absence” d’un mois dans la variation mensuelle. Étant donné que l’échantillon de l’enquête sur les loyers est renouvelé tous les six mois, la variation mensuelle manquante apparaîtra dans les données d’avril. En résumé, pour le dernier trimestre de l’année dernière, trois mois ont été comptabilisés, mais en réalité, le loyer n’a été inclus que pour deux mois dans la variation mensuelle, tandis qu’au deuxième trimestre de cette année, le loyer sera comptabilisé pour quatre mois.

Troisièmement, la faible base de référence du deuxième trimestre de l’année dernière. En raison de l’impact des droits de douane, la variation de l’IPC de base au deuxième trimestre de l’année dernière était faible.

Depuis mars, les attentes du marché concernant une baisse des taux d’intérêt sont principalement ancrées sur la volatilité des prix du pétrole. Le rapport CPI de février était modéré et conforme aux attentes, mais en raison de la nouvelle hausse des prix du pétrole, les attentes de baisse des taux ont de nouveau diminué, le nombre de baisses de taux prévu cette année par le marché à terme passant de 1,545 à 1,19, et la première baisse de taux prévue avec 100 % de probabilité a été reportée de septembre à décembre.

Nous pensons cependant qu’il existe un obstacle à la logique “hausse du prix du pétrole - augmentation de l’inflation - difficulté de la Fed à baisser les taux”, à savoir la modification des anticipations d’inflation. La question est de savoir si l’évolution des prix du pétrole limite réellement la baisse des taux par la Fed, en particulier si des prix élevés du pétrole entraîneraient une hausse significative des anticipations d’inflation à moyen et long terme. Étant donné que le marché de l’emploi reste globalement en phase de bas niveau avec une tendance de réparation encore instable (voir « Risque de stagflation ≠ difficulté de la Fed à baisser les taux — Analyse des données non agricoles de février »), la Fed devra probablement continuer à baisser les taux pour soutenir cette réparation. Si les anticipations d’inflation à moyen et long terme restent stables, la Fed pourrait continuer à baisser les taux face à une “reprise globale de l’inflation”, ce qui est cohérent avec la logique et le scénario de baisse des taux lors de l’impact des droits de douane l’année dernière.

De plus, plus la durée de maintien des prix élevés du pétrole est longue, plus il est probable que cela amplifie la probabilité d’une fin de cycle de baisse des taux : si les anticipations d’inflation restent stables ou augmentent nettement, il sera difficile de baisser les taux, ou la baisse devra être plus importante qu’avant le conflit. Plus le prix du pétrole est élevé et plus sa durée est longue, d’un point de vue du coût de la vie et de l’impact sur la consommation, tant que les anticipations d’inflation restent stables, la Fed pourrait en fait devoir réduire davantage les taux qu’avant cette nouvelle hausse, afin d’atténuer le risque de stagflation ; inversement, si les anticipations d’inflation augmentent également, la Fed se retrouverait dans une situation difficile. En résumé, plus la durée de maintien des prix élevés du pétrole est longue, plus la probabilité d’une fin de cycle de baisse des taux s’accroît : si les anticipations d’inflation sont stables ou en hausse, il sera difficile de baisser les taux, ou la baisse devra être plus importante qu’avant le conflit.

Depuis la montée des tensions avec l’Iran à la fin février, les marchés financiers anticipent une inflation à moyen et long terme globalement stable. En observant le taux d’intérêt implicite de l’inflation à 10 ans, le taux d’équilibre de l’inflation à 10 ans, et le taux d’échange d’inflation à 5 ans, la hausse de ces indicateurs est généralement comprise entre 0 et 10 points de base. Lors de la période de hausse des prix du pétrole liée au conflit russo-ukrainien en 2022, ces indicateurs ont augmenté de 50 à 60 points de base.

Avertissement de risque : Incertitude géopolitique et volatilité du prix du pétrole.

Corps du rapport :

1. La clé est l’évolution des anticipations d’inflation

On prévoit que l’IPC américain pourrait commencer à remonter dès le mois prochain, avec une hausse à environ 3 % en mars, puis se maintenir autour de 3,1 % au deuxième trimestre, et l’IPC de base annuel pourrait légèrement remonter à 2,7 % au deuxième trimestre. En août-septembre, l’IPC pourrait diminuer progressivement. Les facteurs influençant cette tendance sont :

Premièrement, l’impact du prix du pétrole. En supposant que le prix du pétrole reste autour de 90 dollars le baril au deuxième et troisième trimestre, l’effet immédiat serait une hausse d’environ 14 % du prix de l’essence aux États-Unis en mars, ce qui ferait sauter l’IPC annuel à 3 %.

Deuxièmement, l’effet retardé de la fermeture du gouvernement l’année dernière sur la statistique des loyers. La fermeture du gouvernement a empêché la collecte des données IPC d’octobre dernier, le Département du Travail américain ayant directement utilisé la valeur précédente pour remplir ces données. Les autres prix de biens et services ont été corrigés lors des enquêtes suivantes, mais le calcul des loyers a été affecté par une différence de méthode, entraînant une “absence” d’un mois dans la variation mensuelle. Étant donné que l’échantillon de l’enquête sur les loyers est renouvelé tous les six mois, la variation mensuelle manquante apparaîtra dans les données d’avril. En résumé, pour le dernier trimestre de l’année dernière, trois mois ont été comptabilisés, mais en réalité, le loyer n’a été inclus que pour deux mois dans la variation mensuelle, tandis qu’au deuxième trimestre de cette année, le loyer sera comptabilisé pour quatre mois.

Troisièmement, la faible base de référence du deuxième trimestre de l’année dernière. En raison de l’impact des droits de douane, la variation de l’IPC de base au deuxième trimestre de l’année dernière était faible.

Depuis mars, les attentes du marché concernant une baisse des taux d’intérêt sont principalement ancrées sur la volatilité des prix du pétrole. Le rapport CPI de février était modéré et conforme aux attentes, mais en raison de la nouvelle hausse des prix du pétrole, les attentes de baisse des taux ont de nouveau diminué, le nombre de baisses de taux prévu cette année par le marché à terme passant de 1,545 à 1,19, et la première baisse de taux prévue avec 100 % de probabilité a été reportée de septembre à décembre.

Nous pensons cependant qu’il existe un obstacle à la logique “hausse du prix du pétrole - augmentation de l’inflation - difficulté de la Fed à baisser les taux”, à savoir la modification des anticipations d’inflation. La question est de savoir si l’évolution des prix du pétrole limite réellement la baisse des taux par la Fed, en particulier si des prix élevés du pétrole entraîneraient une hausse significative des anticipations d’inflation à moyen et long terme. Étant donné que le marché de l’emploi reste globalement en phase de bas niveau avec une tendance de réparation encore instable (voir « Risque de stagflation ≠ difficulté de la Fed à baisser les taux — Analyse des données non agricoles de février »), la Fed devra probablement continuer à baisser les taux pour soutenir cette réparation. Si les anticipations d’inflation à moyen et long terme restent stables, la Fed pourrait continuer à baisser les taux face à une “reprise globale de l’inflation”, ce qui est cohérent avec la logique et le scénario de baisse des taux lors de l’impact des droits de douane l’année dernière.

De plus, plus la durée de maintien des prix élevés du pétrole est longue, plus il est probable que cela amplifie la probabilité d’une fin de cycle de baisse des taux : si les anticipations d’inflation restent stables ou augmentent nettement, il sera difficile de baisser les taux, ou la baisse devra être plus importante qu’avant le conflit. Plus le prix du pétrole est élevé et plus sa durée est longue, d’un point de vue du coût de la vie et de l’impact sur la consommation, tant que les anticipations d’inflation restent stables, la Fed pourrait en fait devoir réduire davantage les taux qu’avant cette nouvelle hausse, afin d’atténuer le risque de stagflation ; inversement, si les anticipations d’inflation augmentent également, la Fed se retrouverait dans une situation difficile. En résumé, plus la durée de maintien des prix élevés du pétrole est longue, plus la probabilité d’une fin de cycle de baisse des taux s’accroît : si les anticipations d’inflation sont stables ou en hausse, il sera difficile de baisser les taux, ou la baisse devra être plus importante qu’avant le conflit.

Depuis la montée des tensions avec l’Iran à la fin février, les marchés financiers anticipent une inflation à moyen et long terme globalement stable. En observant le taux d’intérêt implicite de l’inflation à 10 ans, le taux d’équilibre de l’inflation à 10 ans, et le taux d’échange d’inflation à 5 ans, la hausse de ces indicateurs est généralement comprise entre 0 et 10 points de base. Lors de la période de hausse des prix du pétrole liée au conflit russo-ukrainien en 2022, ces indicateurs ont augmenté de 50 à 60 points de base.

Avertissement de risque : Incertitude géopolitique et volatilité du prix du pétrole.

2. Analyse des données CPI de février aux États-Unis

（a）Conformité du CPI américain aux attentes

L’IPC a été conforme aux attentes, avec une stabilité en valeur annuelle. L’IPC annuel est resté à 2,4 %, attendu à 2,4 % ; l’IPC de base annuel est resté à 2,5 %, attendu à 2,5 % ; l’IPC des services super-noyaux est passé de 2,7 % à 2,8 %. L’IPC mensuel est de 0,3 %, attendu à 0,3 %, précédent 0,2 % ; l’IPC de base mensuel est de 0,2 %, attendu à 0,2 %, précédent 0,3 %.

（b）Caractéristiques structurelles de l’IPC mensuel

En termes de variation mensuelle :

Premièrement, le prix des aliments a augmenté de 0,4 %, contribuant d’environ 0,05 point de pourcentage à l’IPC. La hausse des prix des aliments à domicile est de 0,4 %, celle de la restauration hors domicile de 0,3 %.

Deuxièmement, le prix de l’énergie a augmenté de 0,6 %, contribuant d’environ 0,04 point de pourcentage à l’IPC. La hausse du prix de l’essence, sous l’effet des prix internationaux du pétrole, est de 0,8 %, celle du gaz naturel de 3,1 %.

Troisièmement, le prix des biens de base a augmenté de 0,1 %. La hausse la plus notable est celle des vêtements, à 1,3 %, tandis que les prix de l’éducation et des communications ont diminué de 3 %, et ceux des voitures d’occasion de 0,4 %. Les autres principales catégories ont connu de faibles hausses : meubles et articles ménagers (+0,2 %), pièces détachées automobiles (+0,4 %), articles de loisirs (+0,4 %). Sur 29 sous-catégories, 18 ont augmenté ce mois, contre 21 le mois dernier, la moyenne de 2022-2023 étant de 18, et celle de 2015-2019 de 12.

Quatrièmement, concernant les loyers, les loyers principaux ont augmenté de 0,1 %, le loyer équivalent du propriétaire de 0,2 %, la hausse globale étant légèrement ralentie par rapport au mois précédent, contribuant pour environ 0,07 point de pourcentage à l’IPC.

Cinquièmement, le prix des services super-noyaux a augmenté de 0,4 %, contribuant d’environ 0,09 point de pourcentage à l’IPC. Parmi les hausses notables : services de stockage mobile (14,1 %), location de voitures (2,7 %), prix des billets d’avion (1,4 %), événements sportifs (6,5 %), services de santé (+0,6 %). Les autres services ont connu des variations plus faibles.

（c）Diminution des attentes de baisse des taux, baisse des marchés boursiers, hausse du dollar, hausse des rendements obligataires américains

Le rapport CPI, modéré et conforme aux attentes, a été impacté par la nouvelle hausse des prix du pétrole, ce qui a fortement réduit les attentes de baisse des taux. Le nombre de baisses de taux prévu cette année par le marché à terme est passé de 1,545 à 1,19, et la première baisse de taux avec 100 % de probabilité a été reportée de septembre à décembre.

En termes de performance des actifs : les marchés boursiers américains ont légèrement reculé, le dollar a augmenté, et les rendements obligataires américains ont augmenté. L’indice Dow Jones a chuté de 0,61 %, le Nasdaq et le S&P 500 ont terminé en légère baisse ou stable ; le dollar a augmenté de 0,32 %, le rendement du 10 ans a augmenté d’environ 7,2 points de base pour atteindre 4,23 %, et celui du 2 ans a augmenté de 5,85 points de base pour atteindre 3,649 %.

Consultez le rapport publié par le département de recherche de Huachuang Securities le 13 mars pour plus de détails : « [Huachuang Macro] “Prix du pétrole → Anticipations d’inflation” est la clé — Analyse des données CPI de février aux États-Unis ».

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