Le partenaire de Dragonfly, Haseeb : USDe s'est-il vraiment découplé ?

13 octobre

Durant le krach du marché, le prix d’USDe sur sa principale plateforme de trading Curve n’a chuté que de 0,3%.

Écrit par : Haseeb Qureshi, Partenaire chez Dragonfly Compilé par : Luffy, Foresight News

J’ai vu beaucoup de discussions sur le découplage d’Ethena pendant les turbulences du marché ce week-end. La situation était que USDe (le stablecoin émis par Ethena) s’est brièvement découplé à environ 0,68$ avant de se rétablir. C’est le graphique que tout le monde mentionne.

Après avoir plongé dans les données et parlé avec plusieurs personnes ces derniers jours, je peux affirmer clairement que cette affirmation est incorrecte ; USDe ne s’est pas découplé.

Un point essentiel à comprendre est que l’endroit avec la plus forte liquidité pour USDe n’est pas sur les plateformes d’échange, mais sur Curve. Il y a des centaines de millions de dollars de liquidité en attente sur Curve, tandis que n’importe quelle plateforme n’a que des dizaines de millions de dollars en liquidité.

Si vous regardez uniquement le graphique d’USDe sur certaines plateformes, il semble s’être dépegé. Mais si vous superposez les autres lieux de liquidité d’USDe, vous obtiendrez une image différente.

Nous pouvons voir que bien que le prix d’USDe ait chuté sur chaque plateforme centralisée, ce n’était pas uniforme. Une plateforme est brièvement tombée à 0,95$ avant de se rétablir rapidement, tandis que le dépeg sur une autre était très significatif et a mis longtemps à retrouver sa parité. Pendant ce temps, le prix sur Curve n’a chuté que de 0,3%. Comment expliquer cette différence?

N’oublions pas que chaque plateforme était sous une charge immense ce jour-là, marquant le plus grand événement de liquidation de l’histoire des cryptomonnaies. Certaines étaient extrêmement instables, avec des défaillances d’API entravant les fonctions de dépôt et de retrait, les teneurs de marché ne pouvaient pas déplacer leurs positions, et personne ne pouvait intervenir pour l’arbitrage.

C’est comme s’il y avait un incendie sur une plateforme, mais toutes les routes étaient bloquées, empêchant les pompiers d’y accéder. Cela a fait que la situation a échappé à tout contrôle, mais presque partout ailleurs, l’incendie a été rapidement éteint par des ponts de liquidité. Comme Guy l’a montré dans son post, en raison du même problème d’instabilité généralisée, l’USDC s’est également brièvement dépegé de quelques cents sur certaines plateformes, mais c’était simplement parce que la liquidité ne pouvait pas entrer.

Alors, pourquoi la chute de prix sur une plateforme a-t-elle dépassé celle des autres?

La réponse comporte deux aspects. Premièrement, certaines plateformes n’ont pas de relation de premier niveau avec Ethena, empêchant la frappe et le rachat directs (d’autres plateformes ont intégré cette fonctionnalité), ce qui permet aux teneurs de marché de rester sur la plateforme pour l’arbitrage. C’est très important; sinon, les teneurs de marché devraient retirer de l’argent pour l’arbitrage de peg puis ramener leurs positions. En période de défaillance d’API pendant une crise, personne ne peut faire ça.

Deuxièmement, l’exécution de l’oracle de certaines plateformes était médiocre, commençant à liquider des positions qui n’auraient pas dû l’être; un bon mécanisme de liquidation ne devrait pas se déclencher lors d’un flash crash. Si vous n’êtes pas une plateforme de trading principale pour un actif, vous devriez vous référer aux prix des plateformes principales. Si vous ne regardez que votre propre carnet d’ordres, vous sur-liquiderez. Cela a déclenché une réaction en chaîne. C’est aussi une raison importante pour laquelle certaines plateformes remboursent les utilisateurs qui ont été liquidés sur USDe. Ils n’ont regardé que leurs propres prix plutôt que les prix externes réels, commettant ainsi une erreur.

Il s’agit donc d’un événement de flash crash spécifique à certaines plateformes, qui aurait pu être évité avec une meilleure structure de marché. USDe a maintenu une stabilité relative dans son peg sur Curve tout au long de la journée. C’est vraiment différent de la situation de dépeg décrite.

Si vous vous souvenez de l’USDC pendant la crise de Silicon Valley Bank en 2023, c’était un véritable scénario de dépeg. Le prix de l’USDC a chuté sur chaque plateforme, et il n’y avait aucun endroit où vous pouviez vendre l’USDC pour 1$. Les rachats étaient effectivement suspendus, donc 0,87$ était son vrai prix, ce qui est la définition du dépeg.

Cette fois, c’était juste un désalignement de prix spécifique à certaines plateformes. C’est une leçon importante pour l’infrastructure du marché, mais si vous essayez de déduire le mécanisme d’USDe des événements de ce week-end, il est crucial de comprendre les nuances.

Tout au long de l’événement, USDe était entièrement collatéralisé à une valeur de 1$ sur les principales plateformes de trading, et en raison des fluctuations de prix, sa garantie a en fait augmenté pendant le week-end. C’est-à-dire que cette instabilité du marché a finalement eu des avantages, car elle a fourni des leçons pour toute l’industrie.

En bref : USDe n’est pas dépegé; ce sont les prix sur certaines plateformes qui ont des problèmes.