Snowflake : un trimestre impressionnant mais des actions surévaluées ?

Points clés

• Le deuxième trimestre fiscal de Snowflake a montré un véritable progrès, avec une accélération de la croissance et des améliorations dans les indicateurs clés des clients.
• Malgré les améliorations, l'entreprise est encore loin d'atteindre une rentabilité cohérente.
• Les actions restent chères, laissant aux investisseurs peu de marge d'erreur.

Wow ! Snowflake a livré un trimestre plus solide et plus clair. Les revenus des produits de la société de données dans le cloud avec IA ont augmenté de 32 % d'une année sur l'autre pour atteindre 1,09 milliard de dollars, le taux de rétention net des revenus a grimpé à 125 % et les indicateurs des grands clients se sont améliorés. Les prévisions ont également été relevées. Ce sont exactement les signes que nous recherchons lorsque nous voulons confirmer que cette histoire de croissance extraordinaire reste intacte.

L'action a grimpé après le rapport à la fin août. Bien qu'elle ait cédé une partie de ses gains depuis, elle est encore en hausse de 14 %, ce qui représente une augmentation de plus de 45 % depuis le début de l'année. La hausse post-résultats est logique compte tenu des solides résultats qu'elle a présentés. Mais si nous prenons du recul et considérons l'action dans le contexte de son potentiel à long terme, il y a des raisons de s'inquiéter.

La valorisation actuelle suppose presque la perfection - une barre très haute pour une entreprise qui enregistre encore des pertes importantes selon les normes GAAP et qui dépend d'ajustements significatifs non-GAAP pour afficher une rentabilité. Cette discordance explique pourquoi les actions restent trop chères, malgré un trimestre légitimement meilleur.

Améliorations là où cela comptait

Les revenus ont réaccéléré. Après avoir augmenté de 26 % au premier trimestre fiscal, Snowflake a accéléré jusqu'à 32 % au deuxième trimestre grâce à une augmentation de la consommation. La direction a relevé ses prévisions de revenus annuels pour les produits à environ 4,4 milliards de dollars ( une croissance de 27 % ) et a projeté des revenus pour les produits au troisième trimestre de 1,125 à 1,130 milliard de dollars ( une croissance de 25 % à 26 % ), ce qui implique un élan continu. Le nombre de clients dépensant plus de $1 million a atteint 654, et les obligations de performance restantes, un indicateur avancé du potentiel de croissance des revenus, se sont élevées à 6,9 milliards de dollars, soit une augmentation de 33 % d'une année sur l'autre. Impressionnant!

Mais peut-être que le domaine de croissance le plus passionnant dans Snowflake se trouve dans l'IA.

"Notre progrès avec l'IA a été remarquable", a expliqué le PDG de Snowflake, Sridhar Ramaswamy.

Et il a poursuivi : "Aujourd'hui, l'IA est une raison fondamentale pour laquelle les clients choisissent Snowflake, influençant près de 50 % des nouveaux logos gagnés au deuxième trimestre. Et une fois sur notre plateforme, l'IA devient la pierre angulaire de leur stratégie, stimulant 25 % de tous les cas d'utilisation mis en œuvre avec plus de 6 100 comptes utilisant l'IA de Snowflake chaque semaine."

Les métriques de rentabilité se sont également améliorées. La perte nette GAAP a été réduite à $298 millions au deuxième trimestre contre $430 millions au premier, et s'est améliorée d'une année sur l'autre par rapport à une perte de $317 millions l'année précédente. La marge opérationnelle non GAAP était de 11 %, contre 9 % au premier trimestre.

Ce sont des étapes dans la bonne direction, mais nous continuons à parler de grandes pertes GAAP.

De plus, il convient de noter qu'au cours de la première moitié de l'année, la perte nette GAAP s'est encore élargie par rapport à l'année précédente, et la rémunération en actions reste massive : $845 millions au cours des six premiers mois.

Snowflake mérite du crédit pour l'amélioration du deuxième trimestre. Mais les investisseurs devraient continuer à surveiller si ces améliorations se maintiennent au cours de la seconde moitié de l'année. Et il y a une métrique clé de rentabilité qui va dans la mauvaise direction : le flux de trésorerie libre, qui était d'environ $58 millions, en baisse par rapport aux $183 millions du premier trimestre et aux $59 millions du même trimestre de l'année précédente.

L'évaluation continue de ne laisser aucune marge d'erreur

Même après les bénéfices opérationnels, la valorisation de Snowflake reste stupéfiante. Sa capitalisation boursière est désormais d'environ $77 milliards - une somme énorme pour une entreprise qui continue d'enregistrer des pertes. Ce prix équivaut à environ 19 fois les ventes, comparé à environ 8 fois pour Alphabet et environ 13 fois pour Microsoft. En termes absolus, la capitalisation boursière d'Alphabet est d'environ 2,8 billions de dollars, et celle de Microsoft dépasse 3,8 billions de dollars - des chiffres qui rendent Snowflake insignifiant mais qui viennent avec des bases de flux de trésorerie et de rentabilité beaucoup plus solides, ainsi que des sources de revenus diversifiées. Le multiple prix-ventes extrêmement élevé de Snowflake signifie que les investisseurs évaluent une exécution presque parfaite, y compris des bénéfices de marge et une croissance soutenue, avec peu de marge pour les erreurs.

Les optimistes peuvent répliquer que le cloud de données de Snowflake est collant et en expansion ; un taux de rétention net de 125 %, une croissance rapide du nombre de clients de plus de $1 million et une utilisation accrue liée à l'IA sont difficiles à ignorer. Oui, la franchise est excellente. La question, cependant, est le prix par rapport à l'économie. D'importantes pertes GAAP, une dilution due à des compensations basées sur des actions et un modèle de consommation qui peut vaciller avec des cycles macro ou d'optimisation plaident en faveur d'une marge de sécurité. Les multiples actuels n'en offrent aucun.

Qu'est-ce qui changerait mon opinion ? Une accélération soutenue avec une amélioration de la rentabilité GAAP et des flux de trésorerie libres. Si Snowflake peut augmenter ses revenus par produits tout en élargissant les marges GAAP en 2026, le cas de valorisation se renforce. D'ici là, je m'attendrais à un meilleur prix.

Oui, le deuxième trimestre a été le type de trimestre dont Snowflake avait besoin pour maintenir les optimistes, avec une réaccélération de l'activité, des pertes plus étroites et des prévisions plus élevées. L'entreprise est sur la bonne voie. Cependant, l'action ne laisse tout simplement pas assez de marge pour que les choses se passent mal de temps en temps - qu'il s'agisse de problèmes d'exécution ou macroéconomiques. Pour les investisseurs, la patience semble donc être le chemin le plus prudent lorsqu'il s'agit de considérer l'achat d'actions.