牧原股份“过冬”：四季度盈利环比骤降，现金流下滑近两成，短债超400亿

文|新消费财研社

2025年，猪价震荡下行，生猪养殖行业整体进入去产能、降成本、提质增效的关键时期，龙头企业同样面临生存考验。

近日，牧原股份正式披露2025年年度报告，公司全年营收1441亿元，同比增长4.49%，但归母净利润从二季度的60.39亿元，一路跌至四季度的7.08亿元，缩水近九成。

这一断崖式下滑并非偶然，而是猪价加速探底、成本降幅跑输猪价跌幅、屠宰业务对冲效应不足、产能主动收缩叠加现金流承压等多重因素共振所致，令“猪王”在周期底部艰难前行。

**更值得关注的是，2025年牧原股份经营现金流同比下滑近两成，现金流弹性持续收紧的情况下，仍实施高额分红，其中超40亿的现金分红落入实控人秦英林、钱瑛夫妇囊中；同时公司高管薪酬总额逆势大涨近七成，在行业周期底部呈现明显向内倾斜的资源分配特征。

猪价跌破成本线

牧原四季度盈利骤降九成

2025年，牧原股份全年营收实现个位数增长，但盈利质量明显恶化。

2025年度，牧原股份营业收入1441.45亿元，同比增长4.49%；归母净利润154.87亿元，同比下降13.39%；扣非后净利润为159.88亿元，同比下降14.71%，净利与营收增长背道而驰。

更令人关注的是，公司季度业绩在年内出现了剧烈波动。一季度归母净利润44.91亿元，二季度攀升至60.39亿元，三季度回落至42.49亿元，四季度骤降至7.08亿元。第四季度归母净利润较三季度缩水超八成，较二季度下滑近九成，盈利韧性显著走弱。

图片来源：牧原股份2025年财报

四季度净利润的 “断崖式” 下跌并非偶然，而是猪价走势、成本压力、产能节奏等多重因素共同作用的结果。

**其中，生猪价格加速探底是最为直接的诱因。**据农业农村部监测，2025年全国活猪全年均价14.44 元/公斤，同比下降9.2%，创下2019年以来新低。猪价快速下行，直接大幅挤压了单头生猪的盈利空间，成为四季度业绩骤降的核心推手。

成本降幅难以覆盖猪价跌幅，正是牧原股份利润被大幅侵蚀的核心原因。

2025 年，公司生猪养殖完全成本降至约12元/公斤，同比下降约2元/公斤。成本优化一方面来自饲料原料均价同比下行，另一方面则得益于公司内部生产运营效率的持续提升。

据测算，全年出栏生猪头均盈利31元，较2024年减少183元。全年猪价跌幅约5元/公斤，而成本仅下降2元/公斤，售价跌幅是成本降幅的2.5倍。这意味着，即便牧原持续推进降本，价格下跌速度远超成本改善幅度，成本优势形成的“缓冲垫”已明显不足。

去年四季度，猪价最低时跌破11.35元/公斤，已低于12元/公斤的完全成本线，牧原股份在该时段长期处于亏损状态。成本降幅跑不赢价格跌幅，直接放大了利润收缩的幅度。

从毛利率看，**公司养殖业务毛利率同比下降3.64个百分点至17.29%，**也直观反映出“猪价跌得更快，盈利空间持续收窄”的困境。

而业务结构的单一化，则进一步放大了周期波动对公司财务的冲击。

年报显示，2025 年牧原股份养殖业务营收占比高达 97.27%，业务结构高度集中。尽管屠宰肉食板块实现历史性突破，全年营收452.28 亿元、同比大增 86.32%，并首次实现年度盈利，产能利用率从2024年的43.2% 飙升至98.8%，但该板块仅2.67%的低毛利率，使其对整体利润的对冲作用极为有限。

更关键的是，牧原屠宰业务高度依赖内部养殖产能供应，独立市场化拓展能力不足、与养殖端尚未形成强协同效应，难以有效平滑猪价周期波动带来的业绩冲击。同期贸易、其他业务营收占比仅为2.32% 和 0.80%，对主业的补充作用微乎其微，业务单一的结构性风险未得到根本缓解。

除行业性猪价与成本压力外，牧原2025年主动收缩核心产能，直接放弃了 “以量补价”的周期缓冲机制，成为加剧利润下滑的另一关键变量。

这一战略调整的核心信号明确体现在数据上，公司核心的生产性生物资产（种猪）账面价值从年初的93.55亿元降至67.97亿元，同时公司计划将能繁母猪存栏压减至330万头，这证实了其在实质性缩减产能基础。

此举直接导致2026年生猪出栏目标与2025年基本持平，意味着公司过去依赖 “规模扩张对冲单头利润下滑”的增长模式失效。当“量”的增长引擎主动熄火，公司整体利润便完全暴露于猪价波动之下，抗周期韧性显著削弱。

值得关注的是，在行业低谷期，公司研发投入与高学历人员双降。公司2025年研发投入为16.48亿元，同比下降5.67%；研发人员中硕士学历人数从1144人减少至921人，降幅达19.5%，这是公司为降本增效采取的短期措施，但可能削弱其在育种、疫病防控、智能化等核心领域的长期技术积累和创新能力，为行业未来竞争埋下隐患。

现金流收紧叠加短债压力

40亿分红流向实控人，高管薪酬涨七成

2025 年，牧原股份经营活动现金流量净额300.56亿元，同比下降19.94%。主要因购买商品、接受劳务支付现金同比增加17.89%，而销售商品、提供劳务收到现金仅增长6.64%，现金流对利润的支撑能力持续弱化。

尽管公司财务结构显著优化，负债总额从年初1100.99亿元降至年末929.99亿元，资产负债率同比下降4.53个百分点至54.15%，完成年度降负债目标，但短期偿债压力依然突出。截至2025年期末，公司短期借款高达 411.55 亿元，全年利息费用25.57亿元；流动比率0.78、速动比率0.25，短期偿债能力偏弱，现金流安全边际不足。

与此同时，2025年公司货币资金同比减少18.22%至138.62亿元，存货同比下降11.42%至371.77亿元，反映出公司资金回笼效率降低，同时可能因市场价格低迷主动去库存，进一步削弱了短期现金流弹性。

深究原因，牧原股份压降的主要是长期借款、应付票据等非刚性债务，短期借款的占比反而被动上升。叠加2025年四季度经营现金流环比骤降86.84%，回款能力大幅弱化，高额短期债务与收紧的现金流形成叠加，短期偿债压力并未实质性缓解。

值得关注的是，即便面临净利润下滑、短期债务高企、经营现金流同比下降 19.94% 的多重压力，公司仍实施了高比例分红。**2025 年半年度及年度合计分红约 74.38 亿元，占归母净利润比例高达 48.03%，**大幅消耗了公司内部留存收益，进一步弱化了应对行业周期长期波动的财务缓冲能力。

而这笔74.38 亿元的大额现金分红，一大半进入了公司实控人夫妇的口袋。

**根据年报，实控人秦英林、钱瑛夫妇直接与间接合计持股54.91%。据此测算，约40.84亿元的现金分红流入二人账户，其中直接持股对应分红约29.28亿元，通过牧原实业间接持股对应分红约11.56亿元。**结合其股权质押已全部解除的背景，高分红政策极大地增强了实控人家族的财务安全性与流动性，实现了巨额现金的“落袋为安”。

与此同时，牧原股份高管薪酬也在2025年逆势大幅攀升。年报数据显示，公司 2025 年高管薪酬总额达4203.93万元，较2024年的2476.51万元增加1727.42万元，同比增幅高达69.75%。这一增速，不仅远超行业平均水平，也与公司自身营收微增4.49%、净利润下滑13.39%的经营基本面形成巨大反差。

牧原股份高管薪酬（2025年）

其中，核心管理层全面大幅提薪，除秦英林、李彦朋等少数高管增幅在10%-20%区间，其余核心人员薪酬普遍实现50%以上的跨越式增长。其中，董事兼副总裁杨瑞华薪酬同比增长161.35%，首席法务官袁合宾增长132.33%，首席人力资源官王春艳增长90.05%，董事会秘书兼首席战略官秦军薪酬增幅也超过90%。这些核心岗位成为推高薪酬总额的主要力量。

制图:新消费财研社/数据来源于公司财报

可以看到，在行业深度调整、公司业绩承压的周期底部，牧原股份的资源分配策略呈现出强烈的“向内”倾斜特征。巨额分红保障了实控人家族的财富安全与流动性，而大幅涨薪则稳定并激励了核心管理团队。

整体来看，2025年牧原股份虽在行业深度调整中展现出一定的抗周期韧性，但短期偿债压力、业务结构单一、研发投入与人才储备阶段性弱化，叠加高比例分红与薪酬上涨对内部积累的挤压，多重风险交织，仍是公司未来必须直面的发展考验。

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