另一项研究认为，这可能是一个“乐观周期”的产物：投资者会在年底展望新年时带着过度乐观的预期，但随着新年推进，这种乐观就很难维持。一种更耐人寻味的解释来自一项研究：考察了白昼变短对投资者行为的影响。在《Winter Blues: A Sad Stock Market Cycle》（《冬季忧郁：悲伤的股市周期》）一文中，几位学者提出，这一现象可能与季节性情感障碍（SAD）的作用有关。SAD和股票回报有什么关系？作者认为，股票回报与日照时长相关，而白天变短会导致许多人变得更厌恶风险。这种风险厌恶会让投资者做得更少（按其含义，这会导致更少的投机交易、也更少犯错的机会）。
有人应该根据季节性来交易吗？
不论原因是什么、也不论历史规律是什么，核心问题是：有人应该为此进行交易吗？答案大概率是否定的。一个原因是那句老口号“Sell in May, and Go Away”（“5月卖出，离场观望”）可能有点被过度抬高。Detrick指出，在过去10年里，5月有9年是上涨的。也许我们该改成“sell in June?”（“6月卖出？”）Detrick还提到，从6月到11月的这六个月期间，自1950年以来也产生了低于平均水平的2.7%以下回报。
在我的书《Shut Up and Keep Talking: Lessons on Life and Investing From the Floor of the New York Stock Exchange 》（《闭嘴，继续聊：来自纽约证券交易所交易大厅的生活与投资课》）里，我展示了Dimensional Funds做的一项简明研究：它绘制了在1970年至2019年期间，把$1,000投资到标普500所带来的增长。
五月卖出？别被季节性交易模式所迷惑
如果你相信这些与股市相关的历史季节性指标，那么现在可能是个艰难时期。根据《Stock Trader’s Almanac》（《股票交易员年鉴》），自1950年以来，4月是标普500指数的第二好月份（平均上涨1.5%），也是道琼斯工业平均指数的最佳月份（平均上涨1.8%）。这在今年并未发生。考虑到本月只剩一天，标普500在4月下跌约1%，道琼斯工业平均指数下跌3.5%。其他季节性晴雨表也并不特别乐观。1月上涨——这是一个在历史上偏乐观的信号——但2月和3月是下跌月份，且一季度也是下跌。而最受欢迎的一个季节性指标——“最佳六个月”（从11月持续到4月底）——同样为负。今年标普500较去年10月底的收盘点位低2.5%。怎么回事？你应该根据季节性指标来交易吗？
最佳六个月收官
当你看看这些回报时，确实相当令人震惊。股票交易模式里充满噪声与随机性，在噪声中找到信号往往非常困难。但在“从11月到4月投资道琼斯工业平均指数”与“从5月到10月投资”之间，平均年度回报存在大约6%的显著差异。
道琼斯工业平均指数最佳/最差六个月（1950年至今）
11月1日-4月30日：上涨7.4%
5月1日-10月31日：上涨0.8%
来源：Stock Trader’s Almanac（《股票交易员年鉴》）
用同样的时间跨度来看标普500，Carson Group首席市场策略师Ryan Detrick指出，11月至4月也是该基准最强的六个月。
标普500最佳/最差六个月（1950年至今）
11月1日-4月30日：上涨7.1%
5月1日-10月31日：上涨1.8%
来源：Ryan Detrick，Carson Group
“最佳六个月”效应是什么原因造成的？为什么会这样？为什么市场在11月至4月往往更高？这里有一个有趣的线索：这不仅仅发生在美国。这个模式是全球性的。有一项学术研究发现，在所研究的37个发达与新兴市场中，该模式在36个市场中成立，而且在欧洲尤其强烈。但为什么呢？同一批作者检视了多种可能解释，却得出结论：“这些似乎都不足以令人信服地解释这个谜题。”
另一项研究认为，这可能是一个“乐观周期”的产物：投资者会在年底展望新年时带着过度乐观的预期，但随着新年推进，这种乐观就很难维持。一种更耐人寻味的解释来自一项研究：考察了白昼变短对投资者行为的影响。在《Winter Blues: A Sad Stock Market Cycle》（《冬季忧郁：悲伤的股市周期》）一文中，几位学者提出，这一现象可能与季节性情感障碍（SAD）的作用有关。SAD和股票回报有什么关系？作者认为，股票回报与日照时长相关，而白天变短会导致许多人变得更厌恶风险。这种风险厌恶会让投资者做得更少（按其含义，这会导致更少的投机交易、也更少犯错的机会）。
当“最佳六个月”失灵
在这种看似强劲的季节性模式面前，当“最佳六个月”效应今年出现了失效——（道琼斯和标普在11月到4月期间都下跌）——会发生什么？股市史学家指出，在“最佳六个月”出现负值的时期，市场通常会举步维艰。“当市场在看涨季节没有反弹时，其他力量就会更为强大，而当那个季节结束时，这些力量可能会真正发挥作用，”《Stock Trader’s Almanac》（《股票交易员年鉴》）主编Jeffrey Hirsch在近期发给订阅者的一则备忘录中表示。
Hirsch指出，自1950年以来，有16个年份里道琼斯工业平均指数在11月至4月期间为负（最近的是2020年和2022年），而在这16年中的14年里，熊市要么已经发生，要么继续延续。“只有在2009年和2020年，熊市已经结束，”Hirsch说。
有人应该根据季节性来交易吗？
不论原因是什么、也不论历史规律是什么，核心问题是：有人应该为此进行交易吗？答案大概率是否定的。一个原因是那句老口号“Sell in May, and Go Away”（“5月卖出，离场观望”）可能有点被过度抬高。Detrick指出，在过去10年里，5月有9年是上涨的。也许我们该改成“sell in June?”（“6月卖出？”）Detrick还提到，从6月到11月的这六个月期间，自1950年以来也产生了低于平均水平的2.7%以下回报。
这里的教训是：如果你想交易季节性模式，当然可以去试试，把自己“折腾”进去也行，但你大概率不会在长期跑赢。覆盖市场35年后，我的信念是：买入并持有胜过任何形式的市场择时。制定计划，明白你能承受多少风险同时还能在夜里睡得着，然后就坚持执行这个计划。我不赞成任何市场择时的一条简单原因是：市场上最大的收益只发生在每年少数几天之内，而且没有人知道这些收益会出现在哪些具体日子。
在我的书《Shut Up and Keep Talking: Lessons on Life and Investing From the Floor of the New York Stock Exchange 》（《闭嘴，继续聊：来自纽约证券交易所交易大厅的生活与投资课》）里，我展示了Dimensional Funds做的一项简明研究：它绘制了在1970年至2019年期间，把$1,000投资到标普500所带来的增长。
假设在1970年将$1,000投资于标普500（截至2019年8月）
总回报：$138,908
减去最佳5天：$90,171
减去最佳15天：$52,246
减去最佳25天：$32,763
来源：Dimensional Funds
这些数字令人震惊。拿走这50年里表现最好的5天，你的回报会低35%，而如果你在表现最好的15天和25天没有处于市场中，损失会更大。并且请记住：你根本不知道那些“最佳日子”会在什么时候到来。
如果这还不足以让你信服，问问自己：如果你在4月底把钱抽出来，你会怎么做？把它放到国库券（Treasury bills）里吗？Buckingham Strategic Wealth前负责金融与经济研究的Larry Swedroe告诉我，这将是一个亏损的选择。Swedroe同意，标普在5月至10月期间的回报确实更逊色，但即便是这些较差的回报，从平均来看也仍然跑赢了国库券。Swedroe给出的结论是：投资者“即便不考虑税负，也显然更应该选择继续持有投入”。