Glassnode洞察：风险资本轮换

数字资产市场保持安静和平静，ETH价格本周仅在68美元的范围内波动（3.6%），在1861美元的低点和1931美元的高点之间交易。除了上海升级后ETH市场出现小幅增长外，自3月中旬以来，ETH价格基本上保持平稳。

随着市场横向波动，地下市场偏好的分歧越来越多，其中许多暗示着风险偏好环境。交易量仍然低迷，DeFi使用越来越自动化，市场偏好稳定币，特别是 Tether（USDT）。

在本期中，我们将探讨这些发展的潜在因素，以及我们如何通过链上和链下数据来观察它们。

自动套利

尽管自三月以来，ETH价格相对平稳且区间有限，但燃料价格在五月份确实有了显著的上涨。燃料价格增加至平均76 Gwei的燃料价格，相当于普通ETH转账交易的1.14美元。五月初，平均燃料价格超过155 Gwei（每笔ETH转账6.53美元），几乎与2021-22年大牛市期间的高点相当。

智能合约交互更加耗费 gas，可能会比简单的转账多出数倍的费用。与 DeFi 协议相关的 gas 使用在 4 月下旬上升了 270%，将该行业的日均 gas 消耗推至 20B gas 单位以上。

如果我们按协议分解 DeFi 气体，我们很快就确定了活动的主要提升是由去中心化交易所的交易活动驱动的。 Uniswap的 自4月以来，仍然是主要场所，气体使用量增加了388％，现在占总量的7.7％至14.4％之间。 以太坊 气体需求。

那些关注新闻的人可能会认为，活动增加是因为最近的Memecoin炒作，围绕PEPE和HEX等代币展开。然而，对Uniswap交易量进行更详细的分析描绘了更详细的图景。

下面的图表显示了Uniswap上的交易池，显示过去30天最高交易量主要涉及像ETH、稳定币、WBTC和Coinbase的质押衍生品cbETH这样的较大市值资产。

通过与我们的标签比较前10名交易者的地址，我们发现除了一个之外，所有人都与MEV机器人有关。在过去一个月中，臭名昭著的MEV机器人jaredfromsubway.eth赚取了超过30亿美元。

尽管需要进一步研究来确定全球交易员中有多少是机器人，但前十名产生的交易量已经让我们对Uniswap的交易量可能有多少是自动化套利有了一个概念。

合理化这一点的方法是考虑在以太坊DEX之间可获得的指数级套利机会的范围。

• 随着每个代币的价格（+滑点）的变化，最终矿工费将证明套利交易是合理的。

• 托管该代币的每个 DEX 池都为套利交易提供了一个场所。

• 因此，与 DEX 流动性池的数量和可交易代币的数量相关，潜在套利交易机会的数量将呈指数增长。

如果我们考虑到许多机器人参与套利或夹击攻击，那么Uniswap上的“有机”交易量可能占所有去中心化交易所活动的三分之二以上。

尽管这些交易机器人的活动可能被认为对以太坊的最终用户有害，但对以太坊验证者却有好处。在过去的一个月里，验证者不仅因提高的优先费用而获得了更高的奖励，还受益于MEV-boost支付。这些支付来自愿意支付费用让他们的交易以最赚钱的方式在一个区块中排序的交易者和机器人。

从许多方面来看，这凸显了ETH质押作为以太坊生态系统中的主要资产的日益有利的趋势。这也确立了一种本地的障碍利率，代币必须与之竞争，以吸引资本流入。

避险轮换

还有强烈的迹象表明，资本轮动正在向风险曲线下移，向稳定币和比特币转移，因为流动性减少。如果我们从以太坊期货市场开始，我们可以了解到市场参与者的情况，而不仅仅是分散交易所上通常会找到的加密原生交易者。

在FTX崩溃之后，期货交易量暴跌至仅约7.5十亿美元/天。然而，2023年交易量已经回升，但30天平均交易量（12.0十亿美元/天）仍远低于年均交易量（21.5十亿美元/天）。

与Uniswap交易活动的增长不同，期货交易在5月份继续萎缩，表明机构交易兴趣和流动性仍然相当弱。

我们可以看到比特币和以太坊在永续合约市场中的相对交易量主导地位存在支撑趋势。尽管两种资产之间的交易量在2022年末达到了平衡，但以太坊在期货交易量中的相对份额在2023年大幅下降。

ETH当前代表两个主要货币之间的34.5％的交易量，这表明流动性正在向风险曲线下移动，并倾向于在相对基础上集中于BTC市场。

链上数据提供了另一种观察加密市场资金流动和轮换的视角。下面的图表比较了流入和流出交易所的以美元计价的 ETH 与稳定币的总价值。在 2022 年的大规模去杠杆过程中，投资者偏好发生了明显变化，ETH 在资金流动中的主导地位从约 35% 下降到 10%。

2023年，我们观察到了一个强烈的逆转，ETH在交易流量中的比例回升至25%。然而，这一趋势在5月初停滞，表明风险偏好可能发生变化。从第一季度的强劲回报中受益的投资者可能开始将资本转向稳定币。

另一种巩固这个结论的方法是通过比较每种资产的日常交易流入量，作为买方和卖方压力的衡量标准。对于这个简化模型，我们假设BTC+ETH的交易流入代表卖方压力，而稳定币的流入代表买方压力。

负值意味着自2023年4月初以来，我们已经看到了净卖出的情况，BTC+ETH的流入开始超过了稳定币的流入。这是与第一季度显著的买方压力有所不同的明显变化，买方压力在4月初开始减弱，与当前市场调整的开始同时发生。

总的来说，资本往往倾向于 流动 通过两个主要数字资产BTC和ETH，或通过稳定币将资金转化为数字资产。因此，我们可以通过汇总和比较两个指标来估计资本流动的方向。

• BTC和ETH的实现市值（即链上转移的货币价值净变化）

• 稳定币的流通供应量（考虑USDT、USDC、BUSD、TUSD和DAI）

从这可以看出，资本流入加密市场主要是由流入比特币的资本流动推动（+4.47十亿美元/月），其次是以太坊（+3.5十亿美元/月）。然而，稳定币的资本流出部分抵消了这一现象，因为稳定币领域发生了大规模赎回（-12亿美元）.

最近稳定币资金外流主要受到第二大（USDC）和第三大（BUSD）资产的推动，分别在2023年减少了-157亿美元和-115亿美元的供应。USDT吸收了这些流动的相当大比例，推动供应量达到了新的历史高位831亿美元。

这可能反映了地理分歧，美国监管实体历来更倾向于USDC而不是USDT。

我们将结束时指出，在地理区域基础上，年度比特币供应变化也显示出类似的分歧。美国实体在2020-21年的极端主导地位明显逆转，自2022年中期以来，美国供应主导地位下降了11%。欧洲市场在过去一年中相当中立，而亚洲交易时间的供应主导地位显著增加。

总结和结论

在过去的一个月里，去中心化交易所的活动增加了，特别是在Uniswap上。尽管人们可能认为是Memecoins引发了这些活动，但仔细观察发现，大部分交易量都是在更大更深的WETH稳定币池中产生的。值得注意的是，这些交易活动中只有一小部分似乎是有机的，这表明这主要是套利、MEV和算法交易。

鉴于美国利率现在已经超过5％，不带利息的稳定币变得不那么有吸引力，特别是对那些可以进入美国资本市场的投资者来说。另一方面，泰达币在历史上在美国以外的市场上找到了更广泛的应用，那里的国家货币通常较弱，而且很少有人能够接触到美元。同样，随着美国日益敌对的监管环境的确立，资金似乎正在流出，并且在数字资产领域向东流动。

这大部分暗示着一种普遍的风险偏好环境，剩下的资金集中在更流动的主要货币上，并且越来越倾向于稳定币资金。

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