财报公布后，Marvell 是值得买入、卖出，还是估值合理？

Marvell科技 MRVL 于3月5日发布了其财年第四季度财报。以下是Morningstar对Marvell财报和股价的看法。

Marvell Technology的关键Morningstar指标

• 公允价值预估

  : $130.00

• Morningstar评级

  : ★★★★

• Morningstar经济护城河评级

  : 窄

• Morningstar不确定性评级

  : 高

我们对Marvell Technology财年第四季度财报的看法

Marvell公布了强劲的财年第四季度业绩，并对财年2027和财年2028给出了更好且上调的预期。2027财年（对应2026日历年），Marvell预计销售额为110亿美元（增长30%）；随后2028财年预计销售额为150亿美元（增长40%）。

**这意味着什么：**凭借其连接与计算芯片组合，Marvell是强劲的数据中心与AI支出带来的重要受益者。我们认为它在网络、光通信以及定制AI芯片（XPUs）方面实现了相对良好的多元化，这使其在中期能够拿到份额并快速增长。

• 管理层在提供两年期明确指引方面非常坚定，我们认为这具有可信度。过去一年里市场一直在讨论围绕Marvell的潜在份额流失问题，但我们关注的是我们预计将持续的强劲业绩与执行力。
• 由于在快速的数据中心支出中受益于长期趋势，Marvell正实现快速增长（2026财年增长42%）。我们预计在未来五年里，像AWS和Microsoft这样的主要AI客户将进一步渗透定制XPUs，同时数据中心中的光通信内容也将增加。

**结论：**我们将对窄护城河Marvell的公允价值预估从每股$120上调至$130，以纳入我们认为可信的、对我们模型之上的两年期看涨指引。盘后股价大约上涨了15%，但我们仍预计从这里开始，投资者将获得显著的上行空间。

• 我们的估值意味着，2028财年（2027日历年）收益对应22倍市盈倍数，而市场意味着15倍。我们认为，这种较低、由市场隐含的估值暗示在接下来两年之后增长偏弱，这与我们认为数据中心支出增长将继续的观点形成对比。
• 至于市场对Marvell的AWS XPU可能出现份额流失的猜测——我们认为市场忽略了多来源（multisourcing）这一动态，因此我们不预计从这里开始会出现有意义的份额流失。此外，XPUs相较于Marvell的光通信业务而言是少数敞口，而那里恰恰是其最佳的竞争位置。

Marvell Technology的公允价值预估

凭借4星评级，我们认为Marvell股票相较于我们对其长期公允价值预估每股$130而言，存在中度低估。这意味着2027财年对应的“价格/调整后收益”倍数为33倍，“企业价值/销售额”倍数为10倍，并且自由现金流收益率为2%。在我们对2028财年调整后收益的估算基础上，我们的估值隐含的倍数为21倍。我们估值的主要驱动因素是数据中心收入增长。

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经济护城河评级

我们认为Marvell拥有窄幅经济护城河。在我们看来，Marvell在网络芯片设计方面持有无形资产，使其能够在最前沿参与竞争，并能从资金雄厚的竞争对手中防守其竞争地位，同时还受益于切换成本。我们预计Marvell在未来10年里获得超额回报的可能性更大。

对我们而言，网络芯片设计中的无形资产体现为工程专长，既包括硅片设计，也包括与互补硬件以及客户网络拓扑的集成；这些源自数十年的持续投入、研发（R&D）费用以及刻在客户关系中的多年积累。我们认为，过去十年中Marvell累积的数十亿美元研发投入，已经形成了差异化的知识产权组合，从而使其能够为无数应用和客户打造定制与半定制设计。

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财务实力

我们预计Marvell在中期将专注于产生自由现金流，因此不再担心其杠杆。截至2026年1月，该公司持有26亿美元现金和45亿美元总债务。我们预计Marvell将保持一定杠杆水平，但会在债务到期时逐步偿还。我们预计该公司的自由现金流生成将会在高额营收增长的背后迅速爬升，2027财年达到20亿美元，并在本十年末接近每年50亿美元，较2026财年的14亿美元（实际）有所提升。

我们认为Marvell将通过现金流来履行义务并进行有机投资，同时还能在其稳定但偏低的股息之外，留出资金用于股票回购。Marvell也有一笔7.5亿美元的循环信贷额度（revolver）可供在出现流动性紧张时使用。

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风险与不确定性

我们为Marvell赋予高不确定性评级。该公司的业务高度集中于数据中心支出——这带来强劲增长，但也使其对数据中心投资的增速高度敏感。尽管我们预计数据中心的长期增长将很强，但该投资出现放缓或暂停，可能会对Marvell的业绩与估值造成实质性的下行风险。

我们预见Marvell在其终端市场将持续面临来自资金雄厚竞争对手的竞争。我们的估值假设Marvell能够对抗像博通（Broadcom）、思科（Cisco）和英伟达（Nvidia）这样的大型重量级厂商，并守住其当前份额。我们还假设Marvell能够通过定制AI芯片的长期增长以及数据中心光通信内容的提升，持续跑赢其终端市场的表现。如果Marvell无法充分地抵御更大的竞争对手，其增长可能会受到影响。

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MRVL多头说

• Marvell在光通信芯片方面的强势地位以及其日益增长的定制芯片业务，为进入生成式AI基础设施提供了坚实的切入点，这应当会推动高速增长。
• 我们认为，Marvell强劲的非GAAP盈利能力反映了护城河带来的定价权。
• 我们相信，Marvell广泛的交换机、处理器和光通信芯片组合，使其拥有充足的交叉销售机会以及份额增长空间。

MRVL空头说

• Marvell的规模显著小于博通和英伟达等竞争对手，这使得该公司面临无法投入足够资金以跟上这些庞然大物竞争对手的风险。
• Marvell高度集中于数据中心，这使其对数据中心与AI支出的增速高度敏感。支出增速的放缓或调整将意味着增长与估值的下行。
• Marvell是一家频繁的收购方，这带来该公司在未来可能过度扩张或出价过高，从而稀释股东价值的风险。

本文由Rachel Schlueter编制。