六旗将部分公园出售给EPR：谁是赢家？

今年夏天，六旗娱乐集团（FUN 5.14%）的旗帜将少一些飘扬。这个国家最大的地区游乐园运营商在周四宣布出售其七个表现不佳的门票景点。

此次资产剥离本身并不令人意外。距离六旗商标申请已有两个月时间，这些商标与六旗一些访问量较少的目的地相连，游乐园爱好者已开始准备迎接另一轮裁员潮。此次交易的真正惊喜在于买家、低价以及市场的反应。

图片来源：Getty Images。

EPR Properties（EPR 1.13%）将收购六旗的六个游乐园以及其中一个水上乐园。EPR将以全现金交易支付3.31亿美元。市场反应是推高了六旗的股价，股价在一个整体较为疲软的交易日上涨了5%。而EPR的股价则下跌了4%。

你的第一反应可能是六旗“敲诈”了EPR。历史或许会证明这一点，但深入分析这笔交易，也许本应让EPR的投资者在周四欢呼。系好安全带，我们开始一场旅程。

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NYSE：FUN

六旗娱乐集团

今日变动

(-5.14%) $-0.90

当前价格

$16.61

关键数据点

市值

$18亿

当日价格区间

$16.54 - $17.25

52周价格区间

$12.51 - $39.21

成交量

5K

平均成交量

2.6M

毛利率

20.13%

六旗旗帜

自从两年前夏天六旗与西达费尔（Cedar Fair）达成合并以来，情况一直不太顺利。合并后，公司仍以六旗的名义运营，但采用了西达费尔的“FUN”股票代码，旨在创造协同效应和规模经济。粉丝们希望西达费尔的景点能借助六旗的品牌和知识产权受益。六旗也试图改善其游客体验，借鉴西达费尔的优秀运营模式。

但事情并未如愿。六旗的股价已蒸发了三分之二以上，自合并正式完成以来下跌了68%。它已开始缩减其“尖叫机”的阵容。去年运营季末关闭了马里兰的六旗美国乐园。明年还将放弃加州的Great America。

让我们谈谈EPR所获得的交易。这个娱乐和休闲房地产投资信托（REIT）支付3.31亿美元，收购一批去年为六旗带来2.6亿美元收入和4,500万美元调整后息税折旧摊销前利润（EBITDA）的景点。稍后我会详细算算，但可以看出，六旗以折扣价出售这些资产。

这次出售的价格仅占六旗市值73.5亿美元的4.5%。这些景点占去年47.4百万次闸机点击的9.5%，以及占六旗去年记录的7.92亿美元调整后EBITDA的5.7%。六旗为此付出了不少，但回报却很少，但随着这些表现不佳的场所被剥离，利润率有望改善。理论上，专注于最好的景点，时间一长，它们会变得更好。

变革早已在路上。去年底，贾娜·帕特纳（Jana Partners）带领的投资团队，包括特拉维斯·凯尔斯（Travis Kelce），已开始冲击公司大门。三个月前，一位新CEO上任。

REIT“出手，收获”

EPR是个有趣的赢家竞标者。它的资产组合主要由电影院和餐饮娱乐场所组成，包括高尔夫练习场和街机厅。在游乐园和水上乐园方面，涉足有限。

由于其6.2%的股息收益率，EPR受到收入型投资者的青睐，但这可能与拥有一连串主题公园的想法不太一致。作为REIT，EPR专注于最大化其资产组合的收入。我难以想象EPR会在继承的这些景点上进行大规模投资，尤其是它们已是市场落后者的“剩余品”。

EPR之所以能以优惠价格成交，是因为在当前环境下，区域性游乐园的买家并不多。国家主要的主题公园运营商不会涉足低流量的目的地。Herschend——可能会投入资本改善资产的少数增长型运营商——去年刚完成收购。私募股权公司也有充分理由远离这个需要动手的市场。当EPR以深度折扣达成交易，而股价仍然下跌时，这反映了投资界对小型门票景点价值的看法。

归根结底，两家公司都可能成为赢家。六旗出售了那些它认为拖累其发展的资产。EPR则进行了一笔增值收购——即使在最坏情况下，也能在需求升温时，转手变成真正的运营商。现在，只需等待，顺着这场旅程走下去。