杰斐逊暗示1月利率不会下降，去通胀过程继续放缓

联邦储备委员会副主席菲利普·N·杰斐逊于2026年1月16日对美国经济的开局持谨慎但仍乐观的观点。在佛罗里达大西洋大学的演讲中，杰斐逊强调，联储不会在1月底的会议上仓促降息，尽管去通胀过程持续进行，但仍面临重大阻力。这一信号向市场发出了明确的指示，即短期内货币政策路径将保持稳定。

经济稳健增长，但去通胀动力减弱

2025年美国经济表现持续增长，尽管出现一些初现疲软的迹象。2025年第三季度GDP数据显示年增长率为4.3%，远高于去年上半年实现的速度。这一扩张主要由强劲的消费者支出和波动较大的净出口激增推动。企业投资保持稳定，但房地产行业仍在挣扎。杰斐逊预测，除非第四季度政府干预带来影响，否则经济在近期内将以约2%的速度持续增长——这是一个温和且可持续的水平。

然而，这一成就伴随着通胀方面的挑战。2023-2024年曾激进的去通胀过程开始放缓。2025年12月的CPI同比上涨2.7%，核心CPI（不包括食品和能源价格）也上涨2.6%——两者仍高于联储2%的目标。历史数据显示，尽管整体和核心通胀已从2022年中峰值大幅下降，但过去一年的减速势头明显放缓，表明实现最终去通胀可能比预期更需时。

详细分析显示，聚合数据背后存在复杂的动态。住房服务类通胀持续呈现下降趋势，非能源服务类通胀亦如此。然而，核心商品价格的上涨抵消了部分进展。疫情期间价格飙升后，2023年回落至疫情前水平的核心商品价格在2025年显著上涨，12月达到1.4%，扰乱了整体去通胀进程。杰斐逊将此部分上涨归因于进口关税的提高，传导至消费者价格。尽管价格上涨风险仍存，杰斐逊坚持基本假设：关税影响是一次性的，不会对经济造成持续压力。

劳动力市场疲软，失业风险日益明显

劳动力市场表现出逐步走弱的趋势。2025年，新增就业岗位明显放缓，11月和12月每月新增非农就业约5万，远低于前期水平，反映出市场结构性变化。失业率从2024年底的4.1%升至2025年底的4.4%，虽仍属温和，但上升趋势明显。

令政策制定者担忧的是，疲软的主要原因不仅在于移民减少和劳动力参与率下降导致的就业增长放缓，还在于劳动力需求的减弱。2025年11月，职位空缺与失业人数的比例降至0.9——虽然仍被视为健康，但远低于疫情后复苏时期的紧张水平。尽管裁员率仍低，招聘活动低迷，表明就业市场未出现剧烈崩溃，但下行风险在增加。杰斐逊承认，这些动态已改变货币政策的风险平衡，促使更加强调对劳动力市场的保护。

暂缓降息的决策：调整的暂时中止

针对这些风险变化，联储已做出重要的货币政策调整。自2024年中以来，联邦公开市场委员会（FOMC）已将联邦基金利率下调1.75个百分点，杰斐逊认为此举在平衡高通胀风险与劳动力市场疲软风险方面是恰当的。这一降息使政策利率处于中性区间——既不刺激也不抑制整体经济活动。

虽然未明确表态即将于2026年1月底的会议上采取行动，但杰斐逊发出了明确信号：当前的政策立场为联储提供了根据不断变化的数据和前景做出决策的空间。核心观点是，未来会议没有紧迫性调整利率。这反映出对现有政策立场已足够应对经济挑战的判断，为等待更完整的通胀数据以决定下一步提供了弹性。

新的操作机制：储备管理购买非量化宽松

除了利率政策的讨论外，杰斐逊强调，联储已在2025年12月启动了新的资产管理措施，标志着其在资产负债表管理上的重要步骤。自2022年中开始的资产缩减（量化紧缩）已结束，联储资产总规模减少约2.2万亿美元。这一缩减影响了资产负债表的两个方面：不仅减少了证券持有，还影响了存款准备金和隔夜逆回购操作的负债。

最新的重要发展是，2025年12月启动了储备管理购买（RPM）。杰斐逊明确区分了RPM与传统的量化宽松（QE），这是市场必须理解的关键区别。QE是在基准利率达到有效下限时，用于压低长端利率、刺激经济的工具，通过大规模购买国债和抵押贷款支持证券实现。而RPM则是购买短期国债和其他短期证券，旨在维持银行体系中充足的准备金水平（ample reserve），以确保对短期利率的有效控制。

RPM不是货币政策立场的转变。它是技术性和操作性的措施，旨在正常化联储资产的平均期限，同时保持FOMC对联邦基金利率的精准控制。购买的速度和规模会根据准备金的动态需求和资产负债表其他项目的变化进行调整，反映季节性波动和金融系统的结构性因素。

维护流动性稳定：常设回购操作成为关键工具

随着银行准备金水平从过剩逐步降至适度，市场压力逐渐显现。联邦基金利率最初比存款准备金余额利率（IORB）低约7个基点，但随着准备金减少，回购利率开始上升并变得波动。特别是在税收支付和政府债券结算日，资金大量流入国债总账户（TGA），减少了系统中的准备金。

为应对这一动态，联储在2025年12月取消了常设回购操作的总额度。这一工具作为缓冲，防止回购利率过度上升。在2025年底，随着大规模国债结算带来的市场压力增加，常设回购操作的使用量增加，符合预期。虽然在某些时点，回购利率达到较高水平，但整体货币市场的交易条件仍然平稳受控。杰斐逊表示，市场在真正需要支持时更频繁地使用了这一工具。

展望与双重使命的承诺

总体而言，杰斐逊保持乐观但谨慎的态度。尽管面临通胀和劳动力市场的双重风险，联储仍将密切关注未来数据。去通胀虽已放缓，但他相信，随着短期通胀预期指标的回落，通胀将逐步回到2%的目标，前提是关税影响为一次性。

在此背景下，2026年1月未降息的决定并非转向鹰派，而是对当前政策立场的认可。联储准备根据数据变化调整政策，但目前的重点是维护稳定，同时持续关注通胀和就业形势的演变。通过RPM和常设回购操作的扩展等操作措施，联储展现出其维护货币政策传导有效性、应对金融市场潜在挑战的决心。