Une société de capital-risque issue du monde Crypto, qui dit que l'IA est trop folle, ils sont très conservateurs

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Beaucoup de gens disent que, dans certains aspects, l’industrie de l’IA ressemble de plus en plus à celle de la Crypto.

Jingwen d’Impa Ventures, une ancienne personne ayant travaillé dans la Crypto, dit que par rapport à l’IA d’aujourd’hui, ils semblent même très conservateurs.

Jingwen se décrit comme une fille de 93 qui aspire au capital-risque, mais qui s’est « égarée » dans la Crypto, et a accidentellement gagné sa première grosse somme.

À l’apogée de FBG Capital (un fonds Crypto), elle a vécu cette époque où le monde cryptographique s’accélérait. En quelques mots, on pouvait investir plusieurs millions de dollars. Une histoire pouvait faire pousser sauvagement des pièces de monnaie.

En 2024, elle a cofondé Impa Ventures avec Shiran et James (Liang Jie). Shiran était collègue de Jingwen chez FBG, et James était un ancien collègue de Shiran chez Huachuang Capital.

Jingwen dit qu’ils sont un fonds « Problem First » — ils regardent d’abord le problème, puis la solution.

Impa Ventures, avec une taille actuelle de 50 millions de dollars, se concentre sur le early stage. Jusqu’à présent, sur 9 projets investis, 8 sont B2B.

Il y a trois mois, Liu Jing avait partagé une partie de cette histoire dans « Chroniques d’Investissement en Chine ». À l’époque, il a discuté avec James, pour comprendre l’univers intérieur de James, qui, en tant qu’investisseur ayant manqué Pinduoduo. Cette partie est placée à la fin de cet article pour aider à comprendre la mentalité de l’équipe de ce nouveau fonds. Récemment, nous avons à nouveau discuté avec Jingwen et James.

C’est la cinquième histoire d’un nouveau fonds après Nebulon Ventures, Source Rhythm, Creek Stone, Little Fund.

L’IA semble jouer au jeu de la Crypto

ailleurs : Avant de décider de lancer un fonds d’investissement en IA, tu as passé beaucoup de temps à investir dans la Crypto, peux-tu raconter cette histoire ?

Jingwen : En 2017, j’ai obtenu mon diplôme de la Sasin School. Par hasard, ma thèse portait sur la Crypto, donc j’ai beaucoup discuté avec des gens. Certains pensaient que je cherchais un emploi, alors ils m’ont présenté le patron de FBG Capital, Zhou Shuoji.

À cette époque, il était difficile de recruter des personnes avec un vrai background dans la crypto. Je sortais de NUS en informatique, et de la Sasin, alors j’ai passé un entretien.

Le processus était particulièrement absurde : le patron est arrivé avec plus d’une heure de retard, et dès qu’il s’est assis, il m’a demandé quel était le salaire de l’offre que j’avais déjà reçue. Je lui ai dit 7000 dollars de Singapour, il a répondu directement : « Je te double ça ». J’avais alors le sentiment que cet endroit était vraiment plein d’idiots riches.

ailleurs : Mais ce salaire t’a quand même attirée.

Jingwen : L’offre initiale n’était que pour septembre, mais comme j’allais finir mes études en juin, je n’avais rien à faire, alors j’ai décidé d’essayer ces trois mois pour voir comment ces gens-là fonctionnaient.

Résultat : c’était la période de croissance sauvage. À cette époque, FBG était le fonds blockchain le plus prestigieux d’Asie, avec Sequoia, Ribbit Capital dans ses LP, et le patron lui-même très riche, donc ils investissaient très à la légère. Mon travail consistait à voyager partout dans le monde, participer à divers événements : Berlin, San Francisco, Tokyo, Singapour. Parfois, en croisant le patron dans le couloir, je lui disais que j’aimais un projet — quelques dizaines de milliers, voire un million de dollars — et en deux ou trois phrases, l’argent était déjà investi.

ailleurs : Combien de temps cette période de sommet a-t-elle duré ?

Jingwen : Juste six mois. En 2018, le marché haussier touchait à sa fin, et en 2019, on est entré dans un marché baissier complet. Mon travail a alors changé à 180 degrés : de distribuer de l’argent, je devais en demander. Ceux à qui j’avais investi 1 million, je devais en récupérer 500 000. Et c’est tout. Après ça, j’ai complètement arrêté d’investir.

ailleurs : Avec le recul, comment vois-tu le monde de la Crypto ?

Jingwen : La Crypto est un monde accéléré. C’est essentiellement un processus de développement d’une nouvelle technologie, de sa naissance à sa mise en pratique. Beaucoup de choses qu’on voit aujourd’hui dans l’IA sont très similaires.

Et il y a une autre chose qui ressemble un peu à la situation actuelle : constituer une équipe, raconter une narrative, manipuler des données, puis se retirer. Dans le jeu de l’IA aujourd’hui, le relais est pris par des institutions et des LP, mais la logique du jeu n’a pas changé.

Pour revenir à la Crypto — je ne pense pas que cet univers soit révolu. Il va vers quelque chose de plus solide : applications concrètes, fondamentaux sur la chaîne, surtout la combinaison avec l’IA, qui ouvre de nombreuses perspectives que je considère vraiment prometteuses.

Nous ne voulons simplement pas reproduire le même jeu dans l’IA. Impa utilise son propre argent — notre attitude envers notre argent et les fonds externes est la même. De cette façon, nous pouvons chercher plus purement cet alpha véritable.

Nous sommes un fonds d’IA conservateur

ailleurs : Présentez votre fonds.

Jingwen : Depuis 2024, Shiran, James (Liang Jie) et moi avons lancé ce fonds early stage dédié à l’IA. Shiran et James sont collègues chez Huachuang, moi et Shiran étions collègues chez FBG. Nous avons déjà investi dans 9 projets.

« Fondateur chinois + marché mondial » est une grande opportunité que le temps nous offre, et nous en sommes encore au début. Day one global est la caractéristique principale de notre fonds : Shiran et moi sommes basés à Singapour, James à Shanghai ; parmi nos 9 projets, 3 sont à Shenzhen, 2 à Singapour, 1 aux États-Unis, 1 à Sydney, 1 à Shanghai.

ailleurs : Pourquoi avez-vous choisi le nom Impa Ventures ?

Jingwen : Impa vient du NPC dans « La Légende de Zelda ». Lorsqu’un héros commence sa quête principale, Impa lui donne une carte et des indications. Elle est une pièce clé pour réaliser la mission, mais elle n’est pas le héros. Ce que nous pouvons faire, c’est être cette pièce dans leurs tout premiers pas.

Cette compréhension est aussi le point de départ de notre méthodologie d’investissement — puisque ce sont les fondateurs qui sont les héros, notre rôle n’est pas de parier sur une narrative, mais de trouver ceux qui résolvent réellement un problème.

ailleurs : En tant que nouveau fonds, beaucoup de gens doivent vous demander : quelle est votre différenciation ?

Jingwen : Notre point de départ pour évaluer un projet est différent de la plupart des fonds — ce n’est pas d’abord définir une voie, mais d’abord identifier un problème. Donc, ce que nous finançons est aussi naturellement différent.

Nous sommes de vrais croyants en l’IA, convaincus qu’elle est en train de remodeler les infrastructures fondamentales de nombreux secteurs. Ce n’est pas une simple narration, c’est une réalité en cours. Mais nous avons aussi vécu cette bulle Crypto — vu comment la bulle se forme et éclate. Nous connaissons donc la différence entre la vague et l’océan.

Nous croyons en l’IA, mais pas en beaucoup de narrations brandies sous le nom d’IA.

ailleurs : Comment distinguer la vague de l’océan ?

Jingwen : AI Believer, mais Skeptical. Optimiste à long terme sur l’industrie, mais méfiant sur les projets spécifiques.

Ce jugement se manifeste dans plusieurs aspects :

• Problem First, pas Narrative First.

Partir du problème, pas de la voie. On ne commence pas par définir un thème « IA + X » puis chercher un projet ; on repère un vrai problème, sous-estimé, et on demande : qui le résout ? La solution est-elle solide ? Les fondateurs capables de répondre à ces deux questions sont plus précieux que n’importe quel background brillant.

• Global by default, pas Global by design.

Quand j’étais à l’université, j’ai fait un stage de six mois en Israël dans le VC, c’était la première fois que je comprenais vraiment comment fonctionne le capital-risque, et j’y ai rencontré des fondateurs qui, à partir d’un petit marché local, ont poussé leur ambition à l’échelle mondiale. Les Israéliens font naturellement du business dès le premier jour. Cette expérience m’a profondément marqué, c’est à partir de là que j’ai décidé de faire du VC.

Plus tard, en investissant dans la Crypto, beaucoup de projets n’étaient pas des équipes chinoises, mais un véritable écosystème mondial de développeurs — ces années-là, j’ai beaucoup voyagé à Berlin, San Francisco, en Suède, rencontrant d’excellents développeurs, dont certains ont ensuite rejoint l’IA.

• Jeune mais expérimenté.

Dans notre équipe, James est le seul né dans les années 80, les autres sont nés dans les années 90, 95, 00. Sans bagages historiques, mais tous nos trois partenaires ont traversé un cycle complet, avec des exits réussies. Ceux qui ont connu le marché baissier ont une vision différente du « vrai besoin » et de la « narrative de bulle ».

ailleurs : Dans l’IA, à quoi voulez-vous jouer ?

Jingwen : Notre méthodologie se résume en quatre mots — « Respecter le bon sens », surtout le bon sens commercial. Certains pourraient penser que nous sommes trop conservateurs.

Aujourd’hui, beaucoup regardent les fondateurs avec un œil « coloré » : si c’est une grande entreprise ou un laboratoire de renom, ça doit réussir. Mais qu’avez-vous réellement créé pour le client ? Votre productivité a-t-elle vraiment couvert les coûts ?

Impa se concentre sur la création de valeur.

ailleurs : Qu’est-ce qu’un projet peu « sexy » mais qui a du bon sens ?

Jingwen : Nous avons investi dans un projet appelé « Luminary Reach ». Son fondateur a rencontré plus de 100 investisseurs, tous pensaient que le B2B n’était pas sexy. Mais après avoir discuté avec lui, j’ai compris qu’il répondait à un vrai besoin dans la chaîne d’approvisionnement chinoise à l’étranger : beaucoup de petites usines manquent de compétences en marketing international, et il utilise l’IA pour automatiser la recherche de clients et la publicité. C’est un processus typique d’« intelligence de distribution ».

Les entreprises de modèles créent de l’intelligence, mais comment vendre cette intelligence dans des scénarios concrets, c’est là que se trouve l’opportunité pour une startup. Ces projets, même s’ils ne sont pas « fancy », ont une activité solide.

En Australie, nous avons aussi investi dans un projet d’IA administrative médicale. Il ne touche pas au diagnostic ou au traitement, mais résout les processus administratifs les plus fastidieux : prise de rendez-vous, triage, synthèse. À l’étranger, ces processus étaient entièrement manuels, par téléphone, maintenant l’IA peut tout digitaliser.

Nous préférons que les projets résolvent d’abord des « douleurs » existantes et concrètes, plutôt que de rêvasser sur des besoins abstraits.

ailleurs : Le VC, c’est pour maximiser le rendement, est-ce qu’on peut réussir en investissant ainsi ?

Jingwen : Par exemple, nous avons investi dans une société de digital humans côté client, en misant sur la route 3D pour des humains numériques en temps réel. Le sujet des humains numériques n’est pas nouveau sur le marché du capital, mais notre logique est simple : ils confient le rendu à l’appareil de l’utilisateur, le cloud ne transmet que les données de pilotage, ce qui réduit de 99 % le coût par rapport aux solutions cloud classiques.

On estime qu’avec quelques centaines de milliers d’utilisateurs actifs à l’étranger, on peut atteindre un ARR de plusieurs dizaines de millions de dollars. L’équipe compte des scientifiques de premier plan dans le domaine des humains numériques 3D, leur objectif est d’atteindre la qualité du modèle vidéo Anuttacon de Cai Haoyu, mais en pouvant fonctionner sur téléphone et navigateur PC. Le potentiel des IA multimodales et des scénarios de divertissement social est énorme.

Notre but principal est de repérer les extrêmes dans la loi de puissance. On ne s’intéresse qu’aux affaires pouvant atteindre plusieurs milliards de dollars.

ailleurs : Tu as de grands rêves…

Jingwen : Quand j’étais à l’université, j’avais un rêve un peu drôle : entrer dans la liste Midas.

ailleurs : C’est le rêve de beaucoup d’investisseurs en VC.

Jingwen : Je connaissais la liste Midas quand j’étais à l’université. Ce n’est pas que je pense qu’y entrer serait une grande réussite. Mon idée était la suivante : l’investissement en marché primaire, c’est ce que j’aime faire, je veux atteindre un jalon dans ce que j’aime.

Aujourd’hui, je trouve que ce « rêve » est un peu idiot, mais souvent, on n’a pas d’objectif précis, alors avoir un « objectif drôle » vaut mieux que rien.

Conversation avec James il y a trois mois

@ Liu Jing

Au début, en lançant la série « Chroniques d’Investissement en Chine », j’ai écrit sur une personne, dont le titre était : « La personne oubliée dans le mythe de capital de Pinduoduo ».

L’histoire est la suivante : un gestionnaire d’investissement de Sequoia, qui a rencontré Huang Zheng dans ses premières années, puis a poussé Pinduoduo (alors appelé Pinhui) sur l’IC. Mais par diverses circonstances, cela n’a pas abouti. Jusqu’à ce qu’il parte six mois plus tard, Sequoia investisse. Ce fut une étape clé dans l’histoire de Pinduoduo, qui est devenue une légende pour Sequoia.

Que ce soit lié ou non à un retour de plusieurs milliards de dollars, c’est cette différence de six mois.

Cette personne, c’est Liang Jie. Entre 2012 et 2016, il a travaillé chez Sequoia, et c’est durant cette période qu’il a vu Huang Zheng et Pinduoduo.

Honnêtement, dans l’industrie de l’investissement, ce genre d’histoire n’est pas rare. Tant qu’on n’est pas devenu associé — voire associé général (GP) — 9 investisseurs sur 10 ont déjà vécu des histoires de galère.

Mais Liang Jie est l’un des plus marquants à mes yeux. Cela a même donné lieu à une narration longue à son sujet.

Il y a quelques années, il est venu de Shanghai à Pékin en voyage d’affaires, et on s’est donné rendez-vous dans le lobby du Westin à Liangmaqiao. La rencontre s’est faite tard dans la nuit, je voulais parler de l’industrie, mais très vite, la conversation a dérivé sur cette histoire. Il a sorti de son téléphone le BP de Pinhui à l’époque, avec une précision impressionnante : chaque page, chaque mot, chaque mise en page.

Après avoir quitté Sequoia, il a travaillé dans deux autres fonds, puis a lancé un fonds pour l’outre-mer. Mais tout cela n’a été que des années plutôt ordinaires.

Peut-être parce qu’à l’époque où je l’ai rencontré, j’étais aussi débutant dans l’investissement, et dans un univers de légendes, cette histoire inversée a laissé une empreinte plus forte dans ma mémoire.

Vers 2020, tout le secteur du VC en Chine s’est tourné vers le B2B. Liang Jie insistait encore sur le B2C et les plateformes, et il disait : si en Chine, il ne reste plus que des opportunités en B2B, alors il arrête. Ce n’est pas sa conviction.

ailleurs : Je ne t’avais pas dit à l’avance que j’allais écrire sur toi, et ce n’est pas vraiment une « belle histoire ». Quand tu l’as vue, quel a été ton sentiment ?

Liang Jie : Un peu surpris. Mais je ne veux pas être étiqueté comme « malchanceux ».

D’abord, je ne pense pas que la chance puisse tout expliquer. C’est sûrement parce que mon expérience n’est pas encore suffisante — par exemple, ma capacité à gérer les relations, ou ma conviction encore faible ; ensuite, la chance est importante, mais il faut aussi accumuler. Pour ceux qui jouent aux cartes, ne pas jouer, c’est avoir toujours une chance.

ailleurs : Si tu pouvais revenir dix ans en arrière, serais-tu plus confiant pour pousser Pinduoduo (Pinhui) sur l’IC ?

Liang Jie : Certainement. Par rapport à il y a dix ans, j’ai fait des progrès, que ce soit en compréhension commerciale ou en façon de faire avancer les choses.

ailleurs : Dans les commentaires, quelqu’un a écrit : puisque tu y crois autant, pourquoi n’as-tu pas acheté d’actions Pinduoduo en secondaire ?

Liang Jie : En 2015, investir dans une startup en early stage, et acheter des actions après l’IPO en 2018, ce sont deux périodes et deux choses complètement différentes.

Ce qu’il faut plutôt demander, c’est : si je suis si optimiste, pourquoi ne pas avoir rejoint Pinduoduo, ou investi un peu à l’époque ?

Honnêtement, je n’y ai pas pensé à ce moment-là. D’abord, la valorisation de 600 millions de dollars, comparée à la trésorerie que je pouvais mobiliser, semblait peu significative. Mais cela montre aussi que je ne comprenais pas encore tout — je ne pensais pas pouvoir faire une entreprise valant des centaines de milliards. Après avoir quitté Sequoia, j’ai aussi discuté avec Colin (Huang Zheng) d’autres possibilités, comme rejoindre ses LP ou son fonds.

ailleurs : As-tu regretté d’avoir quitté Sequoia ? Peut-être que rester un peu plus longtemps aurait changé ton histoire.

Liang Jie : En août 2015, un tournant important s’est produit, et c’est aussi une des raisons de mon départ.

Ce mois-là, lors du offsite de Sequoia, la décision était de recentrer le venture sur le B2B, l’éducation, la santé, et d’autres secteurs verticaux. Je n’étais pas très d’accord.

Honnêtement, à l’époque où je poussais ces idées, la réaction de Neil Shen était plutôt positive. Mais, pour être franc, je me demandais si je croyais vraiment que Pinduoduo pouvait réussir. Peut-être pas. Je trouvais juste que l’histoire était grande, la croissance rapide, et que le fondateur était très fort.

ailleurs : Combien de temps t’a-t-il fallu pour te calmer ?

Liang Jie : Après avoir lancé d’autres fonds, ça s’est plutôt bien passé. Chaque étape a ses enjeux importants.

L’un de mes amis, Luo Xiang, a dit : quand il est devenu célèbre, il a reçu beaucoup de critiques, ce qui l’a blessé. Un jour, un ami lui a demandé : « Tu as été reconnu, mais tu ressens de la honte ou de la fierté ? » Il a répondu : « Je n’ai rien ressenti. » Et pourquoi accepter des récompenses qu’on ne mérite pas, mais refuser des critiques injustes ?

Je pense que dans cette industrie, ou dans toute autre, les personnes qui réussissent sont rares : elles sont intelligentes, travailleuses, et ont de la chance. Si on se compare à ces quelques chanceux, en pensant qu’on peut aussi faire comme eux, c’est trop ambitieux.

ailleurs : En VC, il est courant de rater le jackpot, pourquoi ton histoire est-elle si mémorable (sauf parce que je l’ai écrite !) ?

Liang Jie : Peut-être parce qu’après, la taille de Pinduoduo est telle qu’on ne peut plus l’ignorer. Comme si, après avoir raté une copine, elle devenait une star…

ailleurs : Je me souviens que tu as fait des études d’ingénieur, comment es-tu entré dans le VC ?

Liang Jie : J’ai fait un bachelor en matériaux, puis un master en microélectronique. Pendant mes études de master, j’ai lu « La Grande Partie » (The Big Game), ce livre m’a ouvert une fenêtre : le marché du capital est si passionnant, si important. Une graine de VC a commencé à germer.

En 2006, après mon master, je voulais absolument entrer dans le VC, mais je n’ai jamais eu l’opportunité. En 2008, lors de la crise financière, un fonds suisse, Adveq, m’a interviewé cinq fois, j’ai failli recevoir une offre. Leur fondateur est venu à Shanghai, et je me souviens encore de notre discussion au Hyatt Jin Mao.

Plus tard, j’ai dépensé 499 dollars pour une formation en modélisation financière, car beaucoup doutaient que je comprenne la finance sans formation. J’ai aussi envoyé plus de 100 CV à des VC chinois. Finalement, en 2011, j’ai obtenu la seule offre : Huadong International.

ailleurs : Et après, Sequoia.

Liang Jie : Oui. Bien sûr, après, je me suis rendu compte que Sequoia était déjà le centre de l’univers.

ailleurs : Comment ça s’est passé ces dernières années ?

Liang Jie : J’ai lancé mon propre fonds, « Horizon Venture », mais je n’ai pas réussi à lever des fonds institutionnels — je n’étais pas satisfait, mais je devais accepter — l’IA est arrivée, mais je la trouve difficile à rejoindre — puis j’ai retrouvé des partenaires partageant la même vision, et je suis retourné à la table des négociations — j’ai découvert que les opportunités sont grandes, mais peu d’acteurs — je suis reconnaissant et plein d’espoir.

ailleurs : Parfois, tu ne te dis pas que tu manques un peu de chance ?

Liang Jie : Beaucoup de gens plus intelligents et plus talentueux que moi ont quitté cette industrie. Moi, je suis encore dans cette vague technologique, je suis chanceux.

L’investissement early stage a un cycle long, et une seule réussite peut couvrir toutes les autres. Tout le monde espère cette petite chance, mais ce n’est pas rationnel ni sain.

L’année dernière, j’ai vu le match Chine-Australie à Hangzhou, la Chine a perdu 0-2. En sortant, j’ai été interviewé par une télévision, le journaliste m’a demandé : « La Chine a perdu, pourquoi souries-tu ? » J’ai répondu : « Les joueurs chinois n’ont pas joué particulièrement mal, ils ont tous donné le meilleur d’eux-mêmes, surtout Wang Yudong, qui a très bien joué. L’Australie était clairement meilleure, une défaite 0-2, je n’ai rien à redire. »

Comme un enfant qui passe un examen : s’il a habituellement 70, et qu’il a 75, pourquoi être fâché ?

ailleurs : Si son score passe à 75, tu aimerais qu’il essaie le 90 ?

Liang Jie : Bien sûr, si je pouvais qu’il ait 90, je serais plus heureux. Mais il ne faut pas trop attendre ça.

ailleurs : En tant qu’investisseur, peux-tu te juger ?

Liang Jie : On peut comparer ça au football. Jouer au football, c’est une activité où je peux rapidement entrer dans un état de flow. Même quand je joue mal, je ne m’arrête pas. Depuis le collège, je joue au football dans une petite ville, jusqu’à aujourd’hui.

Après l’université, dans l’équipe, j’étais souvent titulaire (tant que je venais régulièrement), mais je n’étais pas celui qui décidait du résultat. Mais avec le temps, j’ai réalisé qu’au fil des années, je suis devenu celui qui peut influencer le résultat.

Pourquoi ? D’abord, j’ai un esprit de compétition ; ensuite, quand les autres faiblissent, je peux maintenir ou même améliorer ma condition ; puis, ma compréhension du football s’est approfondie.

En comparant à l’investissement, je pense pouvoir continuer encore longtemps. J’ai raté la chance de devenir une star, mais je peux persévérer jusqu’au bout, et influencer le jeu.

ailleurs : Enfin, tu veux savoir si tu vises 75 ou 90 ?

Liang Jie : La majorité de ce qu’on vit dans la vie, on ne peut pas le contrôler : notre naissance, notre QI, nos opportunités. Si on réussit quelque chose, il faut surtout remercier ce qui vient d’ailleurs. Ce qu’on appelle le talent, le destin, le contexte — on ne peut pas forcer, il faut simplement être reconnaissant et rester soi-même.