SpaceX, OpenAI bientôt en bourse, le fonds indiciel que vous achetez pourrait être contraint de « reprendre à un prix élevé »

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Source : Podcast de Ben Felix

Organisation : Felix, PANews

Note de l’éditeur : Récemment, SpaceX, filiale de Musk, a soumis en secret un dossier d’inscription IPO à la SEC américaine, avec pour objectif une introduction en bourse dès juin. La société prévoit de lever entre 50 et 75 milliards de dollars, avec une valorisation d’environ 1,75 billion de dollars, ce qui pourrait devenir la plus grande IPO de l’histoire.

Mais dans un contexte de marché en pleine euphorie, certains soulignent que ce type de super IPO constitue un « désastre » pour les investisseurs particuliers, notamment ceux des fonds indiciels. Ben Felix, directeur des investissements chez PWL Capital, a récemment déclaré dans un podcast que ces super IPO comme SpaceX et OpenAI sont une « escroquerie » soigneusement orchestrée, et a partagé ce que ces IPO massives signifient pour les petits investisseurs et leurs portefeuilles.

PANews a synthétisé les points clés du podcast, voici le contenu détaillé.

Si des entreprises privées comme SpaceX, OpenAI ou Anthropic entrent en bourse, elles rejoindront le rang des plus grandes sociétés mondiales. Pour les investisseurs en fonds indiciels, cela signifie que, que vous soyez optimiste ou non sur ces sociétés, votre argent sera contraint d’acheter leurs actions.

L’objectif des fonds indiciels est de reproduire parfaitement la performance du marché boursier public. Pour se rapprocher au maximum du marché, de nombreuses règles de composition exigent d’intégrer rapidement une société après son introduction en bourse. D’un point de vue représentatif macroéconomique, cela se comprend, mais du point de vue du rendement, les données historiques montrent que l’achat aveugle d’actions IPO donne souvent des résultats décevants.

Aujourd’hui, les fonds indiciels gèrent des dizaines de billions de dollars. Lorsqu’une nouvelle action est intégrée à un indice principal, cela entraîne un afflux massif de capitaux dans cette action. Parce que les fonds indiciels sont contraints d’acheter, cela fournit une liquidité abondante aux vendeurs et fait monter le prix de l’action. Cela profite énormément aux actionnaires de la société nouvellement cotée (comme les initiés et investisseurs précoces), mais pas aux investisseurs en fonds indiciels qui doivent « faire le ménage ».

Les entreprises ont généralement tendance à s’introduire en bourse lorsqu’elles pensent pouvoir vendre leurs actions à un prix élevé. Cela signifie qu’au moment où l’investisseur ordinaire pourra enfin acheter cette action sur le marché secondaire, les initiés considèrent que l’action est surévaluée ou très chère. Les investisseurs ne veulent généralement pas acheter des actions surévaluées, mais les fonds indiciels n’ont pas cette liberté discrétionnaire. Quoi qu’il en soit, ils doivent acheter toutes les actions incluses dans l’indice.

Les règles d’intégration des IPO varient selon les indices. Par exemple, le S&P 500 exige que l’action ait été négociée en bourse pendant au moins 12 mois avant d’être intégrée, tandis que l’indice S&P Total Market permet d’intégrer des actions en seulement 5 jours après leur cotation, ce qu’on appelle « entrée rapide ».

Selon Bloomberg, S&P envisage de modifier ses règles pour accélérer l’intégration d’IPO comme SpaceX dans le S&P 500 ; Nasdaq étudie également des ajustements similaires pour le Nasdaq 100.

Une étude de 2025 a analysé l’impact de l’« entrée rapide » sur l’indice CRSP US Total Market (suivi par des ETF comme VTI, avec une intégration en 5 jours). Les auteurs ont constaté que, en raison de l’attente d’un achat forcé par les investisseurs indiciels, les IPO intégrées via cette voie ont tendance à surperformer de plus de 5 points de pourcentage par rapport à celles intégrées selon d’autres règles. Cependant, cet excédent de performance atteint un pic à la date d’intégration, puis chute fortement dans les deux semaines suivantes. En substance, les fonds indiciels sont « devancés » par des intermédiaires comme les hedge funds, qui savent qu’une fois qu’une action remplit les critères d’intégration, ils peuvent la faire acheter par les fonds indiciels, puis la conserver jusqu’à ce que le prix retombe proche du prix d’IPO. Les auteurs qualifient cela de « taxe invisible » payée par les investisseurs en fonds indiciels, ces intermédiaires ressemblant à des revendeurs de billets de concert.

Un autre concept clé lié aux super IPO est celui des « actions en circulation libre », c’est-à-dire la proportion d’actions disponibles à l’achat sur le marché public. La plupart des principaux indices imposent un seuil minimum de flottant, et la pondération d’une action dépend de cette proportion. Certaines sociétés, lors de leur IPO, ne libèrent qu’une très petite partie de leur capitalisation totale, ce qu’on appelle une « IPO à faible flottant ».

Selon le Financial Times, SpaceX prévoit un flottant inférieur à 5 %, bien en dessous de la moyenne. Même si sa valorisation atteint 1,75 billion de dollars, avec seulement 5 % de flottant, la majorité des indices ne lui attribueront qu’un poids d’environ 88 milliards de dollars, voire certains l’excluront carrément. Nasdaq, qui exigeait auparavant un flottant minimum de 10 %, a récemment modifié ses règles après consultation publique, accélérant l’intégration IPO et supprimant le seuil minimum pour le flottant faible.

Une vision pessimiste est que ce changement de règle par Nasdaq vise à attirer SpaceX pour qu’elle s’inscrive sur leur marché. Si SpaceX est intégrée à l’indice Nasdaq 100, cela forcera les fonds indiciels à acheter massivement. Ce qui est une bonne nouvelle pour SpaceX, ses premiers investisseurs et Nasdaq, mais cette charge sera probablement supportée par les investisseurs du Nasdaq 100.

Malgré les différences dans la composition des indices, il ne fait aucun doute que ces super IPO vont bouleverser la configuration du marché public. Un article de Bloomberg indique que SpaceX, OpenAI et Anthropic représenteront à eux seuls 2,9 % de l’indice S&P Global, soit presque autant que la totalité du marché canadien. En février 2026, MSCI a publié une analyse de l’impact des premières IPO de grandes sociétés de private equity (à l’époque, SpaceX était estimée à 800 milliards de dollars, mais la tendance reste valable) : avec un flottant de 5 %, seules 4 sociétés seraient intégrables ; avec 10 %, 7 sociétés. MSCI a aussi montré qu’avec un flottant de 25 %, le flux de capitaux forcé par l’intégration serait énorme : des dizaines de milliards de dollars entreraient dans les nouvelles IPO, tandis que les plus grandes sociétés cotées verraient des sorties de plusieurs milliards. Ces flux de capitaux forcés, liés à l’intégration, finissent par impacter les intérêts des investisseurs en fonds indiciels.

Comprendre ce phénomène revient à réaliser que l’investissement dans une IPO est l’une des stratégies les plus mauvaises qui soient. Bien que les IPO connaissent souvent une forte hausse le jour de leur introduction, la majorité des investisseurs ne peuvent pas acheter au prix d’émission, et doivent se contenter de racheter après la hausse publique, avec des performances ultérieures souvent décevantes.

Ce phénomène de mauvaise performance des IPO a même un nom : « le mystère des nouvelles émissions », introduit dans une étude de 1995. Elle montre qu’entre 1970 et 1990, le rendement annuel moyen des IPO n’était que de 5 %, contre 12 % pour des entreprises cotées de même taille. Pour obtenir le même rendement après 5 ans, il faut investir 44 % de plus dans l’IPO.

Une étude de Dimensional Fund Advisors (DFA) de 2019 a analysé la performance de plus de 6 000 IPO dans leur première année sur le marché secondaire, entre 1991 et 2018. Elle montre que le portefeuille IPO a tendance à sous-performer d’environ 2 % par an par rapport aux indices de marché et de petites capitalisations. La seule exception concerne la période 1992-2000, durant la bulle Internet, où les IPO technologiques à petite capitalisation ont explosé, avant de s’effondrer. La recherche indique que ces actions ont des caractéristiques proches de celles des « petites valeurs à forte croissance, faibles marges et expansion agressive », souvent qualifiées de « petites actions de croissance de pacotille », très volatiles et à long terme sous-performantes.

Ce constat est confirmé par les ETF spécialisés dans les IPO. Par exemple, le Renaissance IPO ETF, lancé en octobre 2013, affiche un rendement annualisé inférieur de plus de 6 points de pourcentage à celui du VTI, ETF de référence sur le marché américain. La base de données de Jay Ritter, spécialiste des IPO, montre qu’entre 1980 et 2023, acheter et conserver une IPO pendant trois ans a permis de surperformer le marché de 19 points de pourcentage en moyenne.

Les IPO à faible flottant ont des performances encore pires, car l’offre limitée amplifie la volatilité des prix. C’est précisément ce que l’on attend de la part d’OpenAI et SpaceX.

Les données de Ritter montrent que depuis 1980, seulement 11 IPO à faible flottant (moins de 5 %) ont été enregistrées, dont la majorité ont généré des ventes annuelles d’au moins 10 millions de dollars. Sur trois ans, 10 de ces IPO ont sous-performé le marché, avec une baisse moyenne d’environ 50 % par rapport au prix d’émission, et une baisse de plus de 60 % par rapport au prix de clôture du premier jour. Cela montre que l’offre limitée peut faire monter les prix rapidement, mais qu’elle entraîne souvent une forte décote par rapport au marché par la suite.

De plus, ces IPO affichent souvent des ratios cours/ventes (P/S) très élevés à leur lancement. Si SpaceX se valorise à 1,75 billion de dollars, son ratio P/S dépasserait 100. En comparaison, le P/S le plus élevé du S&P 500 est celui de Palantir, à 73, tandis que la moyenne de l’indice est d’environ 3,1.

Globalement, une valorisation élevée est généralement associée à des rendements futurs faibles. Pour les investisseurs en fonds indiciels, cette problématique est encore plus complexe. Lorsqu’une grande société privée entre en bourse à une valorisation élevée, cela modifie la configuration du marché dans son ensemble. En réponse, les indices doivent se réajuster pour refléter cette nouvelle réalité.

Les indices pondérés par la capitalisation doivent être rééquilibrés pour refléter la composition du marché, ce qui implique que les fonds indiciels participent implicitement à une forme de « market timing ». Or, cette pratique est souvent très mauvaise pour la performance. Les sociétés ont tendance à émettre des actions quand leur valorisation est très haute, et à racheter leurs propres actions quand la valorisation est faible. Ainsi, en tentant de suivre l’indice, les fonds indiciels finissent par acheter cher et vendre bas.

Une étude de 2025 estime que ce rééquilibrage passif, induit par la reconstitution des indices, réduit la performance annuelle de 47 à 70 points de base (0,47 % - 0,70 %).

Étant donné que les sociétés restent en moyenne plus longtemps en privé avant leur IPO, la question se pose : faut-il tenter d’investir dans le privé avant l’introduction ? Plusieurs problèmes majeurs se posent :

Biais de survivance : pour chaque SpaceX ou OpenAI, il existe des milliers de sociétés privées qui ont échoué ou n’ont pas connu de croissance. Le biais de survivance dans le privé est bien plus cruel que dans le public.

Frais implicites très élevés : les coûts liés aux investissements dans le privé peuvent absorber une grande partie des gains. Le Wall Street Journal a rapporté qu’un véhicule d’investissement spécialisé dans SpaceX (SPV) prélève jusqu’à 4 % de frais initiaux, plus 25 % des profits futurs. La complexité structurelle, l’incertitude sur la propriété, et le risque de fraude sont également importants.

Liquidité limitée et pertes anormales : sauf si vous êtes un employé ou un initié, les intermédiaires financiers ne vous donneront pas facilement accès aux actions privées. Par exemple, l’ETF (XOVR) a acheté SpaceX via un SPV en décembre 2024. Malgré la forte hausse de la valorisation, la liquidité limitée de cet ETF a entraîné une forte décote, et il a subi des pertes importantes, sous-performant le marché.

Comme le souligne Jeff Ptak, directeur de Morningstar : « Plus vous désirez quelque chose, plus vous devriez vous méfier de votre désir initial. » Les investisseurs, trop avides de profiter de ces opportunités, finissent souvent par se faire piéger.

Pour les investisseurs en fonds indiciels, ces super IPO influenceront inévitablement les indices et les fonds qui les suivent, surtout si ces sociétés sont intégrées via la « entrée rapide ». En raison de leur mécanisme, ces fonds achèteront aveuglément ces IPO à tout prix, ce qui pourrait faire monter encore davantage leur coût d’achat.

Si vous êtes un investisseur indiciel, cela représente un coût implicite que vous payez depuis toujours, ou une partie inévitable de l’investissement passif. Vous pouvez choisir de continuer à l’accepter, ou chercher des alternatives qui ne se contentent pas d’acheter aveuglément des IPO. En fin de compte, il est presque impossible pour un investisseur ordinaire d’obtenir ces actions privées rares avant leur IPO ; lorsque tout le monde se précipite, le prix élevé ou le seuil d’accès absorberont la majorité de vos gains espérés.