SunPower : Des grondes en ébullition, le stockage d'énergie en plein essor, le soleil "se refroidit" ?

Question à l’IA · La compétition sur le marché mondial pourrait-elle briser la barrière de valeur de Sunlight Power ?

Le soir du 31 mars 2026, $Sunlight Power(300274.SZ) a publié ses résultats trimestriels pour 2025. Les performances du trimestre sont nettement inférieures aux attentes, la croissance des revenus stagne, et le profit chute brutalement. Le secteur des systèmes de stockage d’énergie est la principale cause de cette “explosion” des résultats :

1) Les revenus du quatrième trimestre sont bien en deçà des prévisions, avec une première baisse en glissement annuel depuis 2022 : Le chiffre d’affaires total du trimestre est de 22,8 milliards, en baisse de 18 % par rapport à l’année précédente, bien en dessous des 30,6 milliards attendus par le marché. La principale cause de cette “explosion” des résultats provient du secteur des systèmes de stockage.

En regardant par segments :

a. Revenus du secteur du stockage en forte baisse, déconnexion grave entre croissance en volume et chute des prix : Le revenu du stockage au Q4 est de 8,49 milliards, en baisse de 22 % en glissement annuel et de 23 % en glissement trimestriel.

En volume, pour le Q4, 14 GWh de systèmes de stockage ont été expédiés (augmentation significative d’environ 40 % par rapport au Q3), et pour l’année, 43 GWh ont été expédiés (croissance de 52 % en glissement annuel). La société a stratégiquement abandonné ses activités domestiques à faible marge, se concentrant toujours sur l’étranger (les exportations à l’étranger représentent 86 % du total au Q4).

En termes de prix unitaire, le prix a chuté brutalement à environ 0,6 yuan/Wh, soit une baisse d’environ 45 % par rapport au Q3. La chute du prix unitaire, en plus de la différence de calendrier entre volume expédié et reconnaissance des revenus, est principalement due à une intensification de la concurrence à l’étranger, entraînant une “compression par prix” et une augmentation des coûts tarifaires, ce qui a pesé sur le revenu apparent.

b. La performance globale des onduleurs photovoltaïques reste sous pression, la stratégie se concentre entièrement sur l’étranger : Au Q4, le chiffre d’affaires des onduleurs PV est de 7,74 milliards, en baisse de 4 % par rapport au trimestre précédent. La politique “136” a pesé sur les attentes de revenus domestiques, et la société a volontairement abandonné des projets à faible marge, ce qui a réduit la demande domestique. Le volume d’expédition au Q4 n’est que de 33 GW, pour un total annuel de 143 GW (en baisse de 3 % en glissement annuel).

Cependant, grâce à une augmentation de la part des exportations à forte valeur (qui représente 56 % de l’année), le prix moyen de vente annuel a augmenté de 10 % pour atteindre 0,22 yuan/W, stabilisant ainsi la base de l’activité.

c. Le développement des investissements dans les centrales électriques a connu un pic ponctuel au trimestre, mais l’année a été limitée par la politique : Le revenu de cette activité au Q4 est de 5,26 milliards, en forte hausse de 81 % par rapport au trimestre précédent, en raison de la reconnaissance concentrée des projets connectés en fin d’année. Sur l’année, le revenu total est de 13,2 milliards, en baisse de 21 %. La cause principale est la baisse de rentabilité à long terme des centrales PV (IRR) due au “136” qui a accru l’incertitude, réduisant la demande pour de nouveaux investissements.

2) La chute brutale de la marge brute au Q4, aggravée par la dégradation de la structure des activités et la hausse des coûts : La marge brute du trimestre est de 4,2 milliards, en baisse de 32 % ; la marge brute globale est tombée d’environ 36 % au T3 à environ 23 %. La contraction importante s’explique principalement par :

a. La dégradation structurelle : La part des activités de développement de centrales à faible marge (EPC) a augmenté de 10 points de pourcentage en proportion du chiffre d’affaires total, atteignant 23 %, ce qui a directement tiré la marge brute globale vers le bas.

b. La forte baisse de la marge brute du stockage : Face à la concurrence accrue à l’étranger, aux coûts partagés liés aux droits de douane, et à la hausse du prix du carbonate de lithium, la marge brute du stockage a chuté à 33,4 % au second semestre.

c. La légère contraction de la marge des onduleurs PV : Sous la pression de la hausse des coûts des matières premières (cuivre, IGBT, aluminium), la marge des onduleurs a reculé de 2,1 points de pourcentage, passant à 33,6 %. La pression sur les coûts a été plus forte que la hausse des prix de vente, mais la contraction reste modérée par rapport au stockage.

3) La chute simultanée du résultat opérationnel et du résultat net au Q4 : Le résultat net attribuable aux actionnaires est de 1,6 milliard, en baisse de 54 %, avec une chute de 11,2 points de pourcentage de la marge nette à seulement 6,9 %. La cause principale est :

• La croissance du chiffre d’affaires a ralenti, combinée aux dépenses “rigides” liées à l’expansion à l’étranger et aux nouvelles activités, ce qui a fortement amplifié l’effet de levier inverse : en Q4, les dépenses de R&D ont augmenté de 31,3 % pour atteindre 1,03 milliard, notamment pour développer de nouvelles technologies (AIDC, stockage de nouvelle génération). Les dépenses de vente ont aussi augmenté de 32 %, atteignant près de 1,3 milliard.

• La forte baisse de la marge brute et la hausse des dépenses ont entraîné une chute de près de 60 % du résultat opérationnel.

• Par ailleurs, la société a constaté pour 900 millions de pertes de dépréciation d’actifs et de crédit, notamment pour des dépréciations de centrales au Vietnam et en Chine, ainsi que pour des provisions pour stocks (environ 200 millions), ce qui a encore pesé sur le résultat net.

Analyse de l’expert :

Globalement, la performance du quatrième trimestre 2025 de Sunlight Power est “catastrophique”. Alors que le secteur mondial du stockage maintient une croissance de plus de 70 %, la société voit ses revenus stagner, et ses marges brute et nette s’effondrer.

Ce qui est encore plus alarmant, c’est que le secteur des systèmes de stockage, qui est devenu le principal moteur de la valorisation, a connu un “déclin” en un seul trimestre. La chute du prix apparent du stockage, presque “divisé par deux”, combinée à la baisse de la marge brute, a non seulement plombé la performance du trimestre, mais aussi ébranlé la logique de “barrière de valeur à l’étranger” qui lui était attribuée.

Face à la chute des prix et des marges, la direction a tenté de l’attribuer à des facteurs exceptionnels (ex. le haut point de reconnaissance en Q3 pour un gros projet au Royaume-Uni, ou la hausse des coûts domestiques et en Amérique du Nord/ Moyen-Orient en Q4, ou encore la clôture des ventes et remises de fin d’année). Mais, dans un contexte où la part des exportations à l’étranger ne diminue pas, la dégradation des prix et des marges semble indiquer que la compétition interne en Chine se propage à l’étranger, intensifiant la pression concurrentielle.

Il est probable que Sunlight Power ait déjà adopté une stratégie de “concessions tarifaires” à l’étranger pour défendre ses parts de marché face à cette compétition féroce. La forte réduction des prix, la détérioration des marges, et la constitution de provisions pour dépréciation de stocks confirment cette tendance pessimiste.

Si cette “internalisation de la compétition” se poursuit, la valorisation de Sunlight Power, qui reposait sur une “barrière technologique et de marque” dans un marché à prix déconnectés, pourrait être sérieusement remise en question. Sans différenciation technologique rapide, la société risque de perdre des parts de marché et de voir ses prix baisser, ce qui entraînerait une “double compression” du volume et du prix — ce qui explique la panique du marché face à ces résultats.

En regardant vers 2026, le secteur du stockage pourrait également faire face à une double contrainte :

• Ralentissement du marché : La croissance pourrait ralentir à 30-50 %, en raison de l’attentisme causé par la forte hausse des coûts des matières premières (certains projets reportés à 2027).

• Guidance de livraison : Sunlight Power prévoit une croissance de 40-50 % en expéditions (de 43 GWh en 2025 à 60-65 GWh en 2026). La répartition régionale montre une croissance en dehors du Moyen-Orient, notamment en Chine (+22 à +35 %), en Amérique (+22 à +35 %), et en Asie-Pacifique et Europe. La société insiste sur sa stratégie “focalisée sur des projets rentables”.

Mais, malgré ces prévisions optimistes, deux risques majeurs pèsent sur la société en 2026 :

① “Guerre des prix” et croissance en volume sans augmentation de revenus

Même si la croissance en volume atteint 40-50 %, la dégradation des prix à l’étranger pourrait annihiler cette croissance en revenus. Si le prix unitaire du stockage en 2026 reste à 0,61 yuan/Wh (soit une baisse de 30 % par rapport à Q4 2025), le chiffre d’affaires du stockage ne croîtrait que de 3,2 % en 2026, contre 49,4 % en 2025. La croissance en volume ne se traduirait donc pas par une croissance en revenus, ce qui pourrait faire “perdre du souffle” à cette activité.

② La hausse du prix du lithium et la transmission des coûts :

Les coûts liés au lithium, qui ont fortement augmenté, risquent de peser sur la rentabilité. La société a des contrats fixes pour beaucoup de commandes, sans mécanisme d’ajustement automatique. Si le prix du lithium augmente à 14-230k/tonne, et si la société ne peut transférer que 50 % de cette hausse à ses clients, cela pourrait réduire la marge brute de 3 à 7 points de pourcentage. En cas de transfert complet (100 %), la marge serait préservée, mais dans le scénario pessimiste, la rentabilité serait fortement comprimée.

En résumé, la capitalisation boursière de Sunlight Power, qui a déjà reculé de plus de 36 % depuis son pic après le troisième trimestre (de plus de 600M à environ 230k de yuans), semble surtout avoir intégré le risque de “dérapage” des résultats.

Mais si la compétition à l’étranger s’intensifie et que la pression sur les coûts du lithium persiste, la valorisation actuelle pourrait ne pas refléter pleinement le risque de “double déclin” en volume et en prix en 2026. La société pourrait même voir ses bénéfices annuels reculer.

En conclusion, l’expert pense qu’il est prématuré d’affirmer que le “risque est levé” pour Sunlight Power. Avant que la profitabilité de ses activités principales de stockage ne se stabilise, il faut attendre au moins un trimestre supplémentaire pour confirmer sa capacité à défendre ses prix à l’étranger et sa rentabilité.

Voici la partie principale du rapport :

I. Croissance des revenus totaux au Q4 stagnante, en baisse de 18 % en glissement annuel

Le chiffre d’affaires total du Q4 est de 22,8 milliards, en baisse de 18 % par rapport à 2022, bien en dessous des 30,6 milliards attendus. La principale cause de cette dégradation est le secteur des systèmes de stockage :

1. Revenus du stockage en forte baisse :

Au Q4, le revenu du stockage est de 8,49 milliards, en baisse de 22 % en glissement annuel et de 23 % en glissement trimestriel, bien en dessous des 13,25 milliards attendus. La cause principale est la chute du prix unitaire des systèmes de stockage :

a. Croissance en volume : La société a abandonné stratégiquement le marché domestique à faible marge, concentrant ses efforts à l’étranger. Au Q4, 14 GWh ont été expédiés, en hausse de 40 % par rapport à Q3 (10 GWh). La majorité (86 %) a été exportée, contre seulement 14 % domestiquement.

Sur l’année 2025, environ 43 GWh ont été expédiés (domestique 7 GWh, en baisse de 26 %, et export 36 GWh, en hausse de 92 %), avec une croissance totale de 52 %, conforme à la prévision de 40-50 GWh pour 2025.

Cependant, cette croissance est inférieure à la croissance mondiale de 74 % (environ 317 GWh). La société a réduit ses activités domestiques à faible marge pour privilégier les projets à forte valeur à l’étranger. La part des exportations dans le total est passée à 26 %, contre 22 % en 2024, et la part domestique a diminué à 3,9 %.

b. Prix unitaire (baisse) : Le prix moyen a chuté à environ 0,6 yuan/Wh, soit une baisse de 45 % par rapport à Q3 (1,1 yuan/Wh). La société explique cette baisse par :

• Le haut point de reconnaissance en Q3 pour un gros projet au Royaume-Uni ;
• La hausse de la part des ventes domestiques et en Amérique en Q4 ;
• La clôture des ventes et remises de fin d’année.

Mais, en réalité, la part des exportations à faible prix (moins de 14 %) n’a pas augmenté par rapport à la moyenne des trois premiers trimestres (17 %). La baisse du prix apparent pourrait aussi s’expliquer par :

① : La différence de calendrier entre volume expédié et reconnaissance des revenus : Certains projets expédiés en fin d’année n’ont pas encore été reconnus, ce qui fausse le prix moyen.

② : La concurrence accrue à l’étranger, “compression par prix” : La compétition s’intensifie, forçant la société à faire des concessions tarifaires pour maintenir ses parts, ce qui réduit la marge.

③ : Les droits de douane partagés : La société doit supporter une partie des droits de douane américains, ce qui réduit la rentabilité.

2. Les onduleurs PV :

Au Q4, le chiffre d’affaires est de 7,74 milliards, en baisse de 4 %, inférieur aux 9,4 milliards attendus. La baisse est principalement due à un volume d’expéditions inférieur aux prévisions : 33 GW au Q4, en baisse de 3 GW, contre 54 GW attendus.

Sur l’année 2025, 143 GW ont été expédiés, en baisse de 3 %, en dessous des 160-180 GW prévus. La baisse est surtout due au marché domestique : 63 GW, en baisse de 17 %, avec une part de marché passant à 19,9 %, contre 27,2 % en 2024. La part à l’étranger a augmenté à 40,8 %, en hausse de 1 point. La part globale des onduleurs PV dans le marché mondial a reculé à 27,9 %, en baisse de 4,2 points.

Selon l’analyse, la baisse des expéditions domestiques est due à :

• La politique “136” qui a supprimé les tarifs de rachat garantis, favorisant la marché de marché, mais réduisant la rentabilité à court terme ;
• La stratégie “abandonner pour préserver les prix” : la société privilégie la qualité et la rentabilité, en laissant certains segments à faible marge.

b. Prix moyen de vente :

Malgré la baisse des volumes, la société a réussi à maintenir le prix moyen à environ 0,23 yuan/W, grâce à une meilleure segmentation et à une concentration sur les marchés à forte valeur. La croissance annuelle du prix moyen est de 10 %, atteignant 0,22 yuan/W.

3. Développement des centrales :

Au Q4, le revenu est de 5,26 milliards, en hausse de 81 %, en raison de la reconnaissance concentrée en fin d’année. Sur l’année, le revenu est de 13,2 milliards, en baisse de 21 %, principalement à cause du ralentissement du marché domestique. La politique “136” a accru l’incertitude sur la rentabilité à long terme, ce qui a freiné l’investissement.

Les projets de centrales PV et stockage sont fortement liés à la conjoncture macroéconomique et aux politiques, et leur rentabilité est faible (marge de 11 % en 2025). La baisse de la demande et la concurrence accrue ont aussi pesé sur cette activité.

II. La marge brute :

Le déclin de la marge brute est dû à la dégradation de la structure des activités et à la hausse des coûts.

Au Q4, la marge brute est de 4,2 milliards, en baisse de 32 %, et la marge brute globale est tombée à 23 %. La marge brute du second semestre 2025 est de 29,4 %, en baisse de près de 5 points par rapport au premier semestre.

Les causes principales :

a. La dégradation de la structure : La part des activités à faible marge (EPC) a augmenté, ce qui a tiré la marge globale vers le bas.

b. La chute de la marge du stockage : La concurrence accrue, la hausse des droits de douane, et la hausse du prix du lithium ont réduit la marge du stockage à 33,4 %.

c. La baisse de la marge des onduleurs : La hausse des coûts des matières premières (cuivre, IGBT, aluminium) a réduit la marge à 33,6 %, en baisse de 2,1 points.

d. La dégradation de la structure : La forte concentration des projets à fin d’année a accru la part des activités à faible marge, ce qui a tiré la marge globale vers le bas.

III. Résultat opérationnel et net :

Le résultat net du Q4 est de 1,6 milliard, en baisse de 54 %, avec une marge nette de 6,9 %, en chute de 11,2 points. La baisse est due à :

• La stagnation des revenus, la baisse des marges, et la hausse des coûts fixes liés à l’expansion à l’étranger et aux nouvelles activités (R&D, ventes).

• La constatation de pertes de dépréciation d’actifs et de crédits pour 900 millions, notamment pour des dépréciations de centrales au Vietnam et en Chine, ainsi que pour des provisions pour stocks (200 millions).

Au total, le résultat net attribuable aux actionnaires est de 1,6 milliard, en baisse de 54 %, avec une chute de la marge nette à 6,9 %.

Conclusion :

Globalement, la performance du quatrième trimestre 2025 de Sunlight Power est “catastrophique”. Alors que le secteur mondial du stockage maintient une croissance de plus de 70 %, la société voit ses revenus stagner, et ses marges brute et nette s’effondrer.

Ce qui est encore plus inquiétant, c’est que le secteur des systèmes de stockage, qui est devenu le principal moteur de la valorisation, a connu une chute brutale en un seul trimestre. La baisse du prix apparent du stockage, presque “divisé par deux”, combinée à la baisse de la marge brute, a non seulement plombé la performance du trimestre, mais aussi remis en question la logique de “barrière de valeur à l’étranger” qui lui était attribuée.

Face à la chute des prix et des marges, la direction a tenté de l’attribuer à des facteurs exceptionnels (ex. le haut point de reconnaissance en Q3 pour un gros projet au Royaume-Uni, ou la hausse des coûts domestiques et en Amérique en Q4, ou encore la clôture des ventes et remises de fin d’année). Mais, dans un contexte où la part des exportations à l’étranger ne diminue pas, la dégradation des prix et des marges semble indiquer que la compétition interne en Chine se propage à l’étranger, intensifiant la pression concurrentielle.

Il est probable que Sunlight Power ait déjà adopté une stratégie de “concessions tarifaires” à l’étranger pour défendre ses parts face à cette compétition féroce. La forte réduction des prix, la détérioration des marges, et la constitution de provisions pour dépréciation de stocks confirment cette tendance pessimiste.

Si cette “internalisation de la compétition” se poursuit, la valorisation de Sunlight Power, qui reposait sur une “barrière technologique et de marque” dans un marché à prix déconnectés, pourrait être sérieusement remise en question. Sans différenciation technologique rapide, la société risque de perdre des parts de marché et de voir ses prix baisser, ce qui entraînerait une “double compression” du volume et du prix — ce qui explique la panique du marché face à ces résultats.

En regardant vers 2026, le secteur du stockage pourrait également faire face à une double contrainte :

• Ralentissement du marché : La croissance pourrait ralentir à 30-50 %, en raison de l’attentisme causé par la forte hausse des coûts des matières premières (certains projets reportés à 2027).

• Guidance de livraison : Sunlight Power prévoit une croissance de 40-50 % en expéditions (de 43 GWh en 2025 à 60-65 GWh en 2026). La répartition régionale montre une croissance hors Moyen-Orient, notamment en Chine (+22 à +35 %), en Amérique (+22 à +35 %), et en Asie-Pacifique et Europe. La société insiste sur sa stratégie “focalisée sur des projets rentables”.

Mais, malgré ces prévisions optimistes, deux risques majeurs pèsent sur la société en 2026 :

① “Guerre des prix” et croissance en volume sans augmentation de revenus

Même si la croissance en volume atteint 40-50 %, la dégradation des prix à l’étranger pourrait annihiler cette croissance en revenus. Si le prix unitaire du stockage en 2026 reste à 0,61 yuan/Wh (soit une baisse de 30 % par rapport à Q4 2025), le chiffre d’affaires du stockage ne croîtrait que de 3,2 %, contre 49,4 % en 2025. La croissance en volume ne se traduirait donc pas par une croissance en revenus, ce qui pourrait faire “perdre du souffle” à cette activité.

② La hausse du prix du lithium et la transmission des coûts :

Les coûts liés au lithium, qui ont fortement augmenté, risquent de peser sur la rentabilité. La société a des contrats fixes pour beaucoup de commandes, sans mécanisme d’ajustement automatique. Si le prix du lithium augmente à 14-230k/tonne, et si la société ne peut transférer que 50 % de cette hausse à ses clients, cela pourrait réduire la marge brute de 3 à 7 points de pourcentage. En cas de transfert complet (100 %), la marge serait préservée, mais dans le scénario pessimiste, la rentabilité serait fortement comprimée.

En résumé, la capitalisation boursière de Sunlight Power, qui a déjà reculé de plus de 36 % depuis son pic après le troisième trimestre (de plus de 140k à environ 200M de yuans), semble surtout avoir intégré le risque de “dérapage” des résultats.

Mais si la compétition à l’étranger s’intensifie et que la pression sur les coûts du lithium persiste, la valorisation actuelle pourrait ne pas refléter pleinement le risque de “double déclin” en volume et en prix en 2026. La société pourrait même voir ses bénéfices annuels reculer.

En conclusion, l’expert pense qu’il est prématuré d’affirmer que le “risque est levé” pour Sunlight Power. Avant que la profitabilité de ses activités principales de stockage ne se stabilise, il faut attendre au moins un trimestre supplémentaire pour confirmer sa capacité à défendre ses prix à l’étranger et sa rentabilité.