Après avoir franchi les deux montagnes que sont la livraison et le règlement des dettes, Sunac doit s'attaquer aux « os » difficiles de la revitalisation des projets

问AI · La relance des projets peut-elle devenir la clé du redressement des flux de trésorerie de Rongchuang ?

Les promoteurs immobiliers qui ont d’abord mené à bien la restructuration de leur dette domestique et étrangère, comment s’est passée leur année 2025 ?

Le 27 mars, en soirée, Rongchuang China (01918.HK, ci-après « Rongchuang ») a publié une annonce indiquant que, l’an dernier, son chiffre d’affaires a été d’environ 45,12 milliards de yuans, en baisse d’environ 39,0 % en glissement annuel ; sa perte brute a été d’environ 640 millions de yuans, contre un bénéfice brut d’environ 2,89 milliards de yuans l’année précédente ; la perte revenant aux actionnaires s’est élevée à environ 12,33 milliards de yuans, soit une réduction d’environ 52,0 % par rapport à l’année précédente.

D’après les données, malgré ses efforts pour faire avancer la restructuration de la dette, Rongchuang fait encore face à certains défis opérationnels. Toutefois, sous l’effet de l’avancement du travail de réduction de la dette (hua zhai), Rongchuang a fait baisser ses dettes portant intérêt de 71,41 milliards de yuans à 188,26 milliards de yuans, ce qui représente une baisse globale de 133,45 milliards de yuans par rapport à la fin 2021 ; et les gains comptables issus de la restructuration ont également contribué à réduire l’ampleur de ses pertes.

Les gains issus de la restructuration et le « dégonflement » des résultats

La baisse des revenus des ventes de biens immobiliers est la principale raison de la diminution du chiffre d’affaires de Rongchuang. En 2025, les revenus de ventes immobilières de Rongchuang ont été d’environ 33,05 milliards de yuans, soit une baisse d’environ 46,0 % en glissement annuel, principalement due à la diminution de la surface livrée des biens et à la baisse du prix de vente moyen. Sur la période, la surface livrée a diminué d’environ 23,1 % en glissement annuel et le prix de vente moyen des projets comptabilisés dans l’année a reculé d’environ 29,8 % en glissement annuel.

Face aux difficultés actuelles de vente, Rongchuang a indiqué clairement que, ces dernières années, le secteur immobilier a continué de se replier, le marché des ventes s’est globalement fortement contracté, et que des problèmes de dette ont progressivement fait surface chez les promoteurs, ce qui a entraîné un manque de confiance des acheteurs dans les projets en cours (préventes), aggravant davantage les difficultés de vente de nouveaux logements. À cela s’ajoute le rétrécissement des canaux de financement externes, qui a limité le calendrier des livraisons et la mise sur le marché (lancement) de nouveaux projets.

Au-delà de l’activité immobilière, les segments de gestion de services immobiliers et de culture & tourisme de Rongchuang font également face à certains défis propres au secteur. Côté gestion immobilière, en 2025, dans un contexte de pression à la baisse sur le taux moyen d’encaissement des frais de gestion, Rongchuang Services a réalisé des revenus d’environ 6,82 milliards de yuans, retrouvant l’équilibre ; les revenus du segment culture & tourisme se sont élevés à environ 4,73 milliards de yuans : à ce stade, l’industrie de la culture & tourisme est en profonde phase d’ajustement, et la configuration de la concurrence se polarise plus rapidement.

Face aux défis internes et externes de l’entreprise, les deux principales tâches de Rongchuang l’an dernier ont été, respectivement, d’assurer les livraisons (baochengjiao) et de réduire les dettes (huazhai).

Les données montrent qu’entre 2022 et 2025, Rongchuang a livré respectivement 186k, 312k, 170k et 54k logements, pour un total de plus de 722k unités livrées. Alors que le pic des livraisons est passé et que la mission de garantie des livraisons est arrivée pour l’essentiel à son terme, Rongchuang est passée d’un état de « lutte intensive pour garantir les livraisons » à un mode d’exploitation normal « ventes – livraisons ».

Le travail de réduction de la dette a également fait des progrès clés. L’an dernier, la restructuration de la dette domestique et étrangère de Rongchuang a été entièrement finalisée, ce qui a eu un impact direct sur les indicateurs financiers fondamentaux de l’entreprise. Pour les dettes portant intérêt, fin 2025, le solde des dettes portant intérêt de Rongchuang s’établissait à environ 188,26 milliards de yuans, en baisse de 71,41 milliards de yuans par rapport à la fin de l’année précédente ; et en baisse globale de 133,45 milliards de yuans par rapport à la fin 2021.

L’achèvement de la restructuration de la dette a aussi généré des gains comptables. En 2025, les autres revenus et gains de Rongchuang se sont élevés à environ 35,57 milliards de yuans, incluant principalement le total des gains issus des restructurations de dettes offshore et onshore, soit environ 32,97 milliards de yuans ; les gains provenant de la vente de filiales, de coentreprises et d’entreprises associées, d’environ 650 millions de yuans ; et les revenus d’intérêts perçus auprès des coentreprises et entreprises associées, d’environ 290 millions de yuans.

Des autres revenus et gains nettement plus élevés atténuent l’impact des autres dépenses et des pertes de Rongchuang. L’an dernier, les autres dépenses et pertes de Rongchuang ont été d’environ 27,12 milliards de yuans, incluant principalement des pertes d’environ 8,92 milliards de yuans liées à la vente de filiales, de coentreprises et d’entreprises associées ; une provision pour dépréciation des actifs à long terme d’environ 7,51 milliards de yuans ; et des provisions pour litiges et autres passifs éventuels d’environ 3,98 milliards de yuans, etc.

Sous l’effet combiné de divers facteurs, Rongchuang a enregistré l’an dernier un « dégonflement des pertes ». La perte revenant aux actionnaires s’est élevée à environ 12,33 milliards de yuans, soit une réduction d’environ 52,0 % par rapport à l’année précédente. À la fin de la période, la valeur nette attribuable aux actionnaires de Rongchuang s’établissait à environ 34,17 milliards de yuans ; le total de trésorerie (y compris la trésorerie et les équivalents de trésorerie ainsi que la trésorerie soumise à restrictions) s’élevait à environ 12,01 milliards de yuans, dont environ 5,68 milliards de yuans de trésorerie non soumise à restrictions.

Liu Shui, directeur de recherche sur les entreprises à l’Académie de recherche du secteur (CISI), indique que les gains liés à la restructuration de la dette des promoteurs sont davantage des ajustements au niveau comptable, plutôt qu’une amélioration fondamentale de la situation opérationnelle. Lors de la restructuration, les débiteurs génèrent la différence entre, d’une part, la valeur comptable de la dette restructurée et, d’autre part, la trésorerie de règlement, la juste valeur des actifs non monétaires ou la valeur comptable de la dette après restructuration ; cette différence doit être comptabilisée une seule fois dans le résultat de la période, ce qui forme des « gains de restructuration de dette ». Le profit dû aux normes comptables est ponctuel et n’est pas durable.

Liu Shui estime que, pour l’avenir, la situation bénéficiaire des promoteurs dépendra toujours des revenus et des variations de profits générés par l’exploitation normale des entreprises. Il faut se concentrer sur des indicateurs tels que le profit opérationnel principal après retrait des gains de restructuration, le taux de marge brute, le flux de trésorerie net opérationnel ; ainsi que la vitesse de déstockage des ventes, la situation des livraisons des projets, la qualité des réserves foncières (landbank) et si les canaux de financement se sont réellement rétablis. Ce sont ces éléments qui reflètent le mieux la capacité de développement durable des entreprises.

« Mâcher » les projets : la partie « os dur » à remettre en activité

Une fois la restructuration de la dette achevée, la question actuelle du marché est de savoir si Rongchuang pourra « se remettre sur pied » (s’échapper de la crise) et, le cas échéant, comment elle y parviendra.

À ce sujet, Rongchuang indique que, une fois les missions de garantie des livraisons globalement achevées et le travail de résolution des risques liés à la dette sur le marché public arrivé à son terme, introduire des fonds pour dynamiser les projets et résoudre les problèmes de dette des projets constituera la « priorité des priorités » de cette année ; et que Rongchuang renforcera ses efforts pour promouvoir la coopération avec des institutions telles que les sociétés de gestion d’actifs, qui peuvent apporter des fonds additionnels, afin d’accélérer la résolution des risques de dette des projets et la remise en activité des projets de qualité.

Au cours de l’année passée, Rongchuang a remis en activité 12 projets immobiliers, et prévoit d’obtenir environ 11,2 milliards de yuans de fonds pour résoudre les problèmes de dette existants des projets et lancer la construction/développement des projets. À ce jour, Rongchuang a déjà reçu environ 8,58 milliards de yuans de fonds. Parmi les projets, tels que l’Académie de Rongchuang Beijing (Beijing Rongchuang Yijie) et le projet « Guanggu Yijie » à Wuhan, ainsi que la phase 2 du « Meijang Yijie » à Tianjin, la construction a déjà démarré et des ventes ont déjà été réalisées. Cette année, on s’attend à ce que de nouveaux produits comme le « Chongqing Bay » et des parcelles de terrain à « Meijang Tianjin » soient mis sur le marché.

En matière d’obtention de fonds, au 14 mars (date de publication de l’annonce), Rongchuang et ses coentreprises/entreprises associées ont obtenu, pour les prêts spéciaux au soutien de la garantie des livraisons dans différentes régions, un montant approuvé total d’environ 23,02 milliards de yuans ; un montant approuvé total de financements bancaires d’accompagnement d’environ 11,27 milliards de yuans ; un montant approuvé pour le financement de « projets de la liste blanche » d’environ 4,78 milliards de yuans ; ainsi que, via l’introduction de sociétés de gestion d’actifs pour développer conjointement des projets, des fonds additionnels d’environ 6,41 milliards de yuans. À l’avenir, les moyens d’obtention de fonds du groupe proviendront principalement de ces canaux.

Rongchuang estime qu’à fin 2025, les réserves foncières totales du groupe, y compris celles de ses coentreprises et entreprises associées, représentaient environ 10 777,2 milliers de mètres carrés (les réserves foncières en équité étant d’environ 7 651,3 milliers de mètres carrés). Parmi elles, les réserves foncières non vendues s’élevaient à environ 8 678 milliers de mètres carrés (les réserves foncières non vendues en équité étant d’environ 6 050 milliers de mètres carrés). À mesure que le marché immobilier se stabilise, des réserves foncières suffisantes constitueront une base importante pour que Rongchuang puisse résoudre les problèmes de dette des projets immobiliers et soutenir une reprise progressive de l’activité du segment immobilier.

Il convient de noter que, bien que la restructuration de la dette publique domestique et étrangère ait été achevée, l’encours total des dettes portant intérêt de Rongchuang demeure à 8B de yuans. L’entreprise doit encore traiter d’autres problèmes d’emprunts. À la date de l’annonce, le principal des emprunts arrivant à échéance et non remboursés par Rongchuang s’élève à environ 186k de yuans, et cela a conduit à un montant de principal total d’emprunts d’environ 312k de yuans pouvant être exigé comme remboursement anticipé.

Au 31 décembre 2025, environ 170k de yuans des emprunts de Rongchuang sont garantis par des actifs constitués en gage (fournis par Rongchuang Assets). Le groupe continue de négocier avec d’autres prêteurs existants afin de faire avancer des solutions à long terme pour résoudre les problèmes de dette, par le biais d’un report d’échéance, d’un nouveau financement ou d’une restructuration, etc. Étant donné que les prêteurs sont dispersés et que le marché évolue en permanence, il faut encore du temps pour déterminer une à une les options de report.

À ce sujet, le cabinet d’audit Ernst & Young Hong Kong Deloitte China (Hong Kong LiXin DeHao) indique que, sur la base de la perte nette de performance de Rongchuang, de la taille des emprunts à court terme et à long terme (liquides et non liquides), ainsi que du total de trésorerie disponible, il existe plusieurs facteurs d’incertitude quant à la continuité d’exploitation de l’entreprise, ce qui pourrait soulever de sérieuses inquiétudes sur la capacité du groupe à poursuivre son activité. Par conséquent, le cabinet ne peut pas exprimer d’avis quant à savoir si la base de continuité d’exploitation est appropriée.

Liu Shui, directeur de recherche sur les entreprises à l’Académie de recherche du secteur (CISI), estime que l’achèvement de la restructuration de la dette ne signifie pas que l’entreprise est véritablement « tirée d’affaire ». Il résout principalement les risques de liquidité à court terme et permet de gagner du temps pour réparer le bilan. Si, par la suite, les ventes restent difficiles et l’exploitation ne s’améliore pas, l’entreprise pourrait encore faire face au risque d’une nouvelle rupture des flux de trésorerie. Par conséquent, il est impératif de considérer la restructuration de la dette comme un nouveau point de départ, et non comme une fin.

Pour que les promoteurs immobiliers retrouvent vraiment une « capacité de génération de cash » et atteignent une exploitation durable, la tâche centrale consiste à accélérer la récupération des paiements des ventes et à dynamiser les actifs existants ; c’est la base fondamentale du rétablissement des flux de trésorerie. En même temps, il faut se concentrer sur les activités présentant des avantages clés, comme le développement immobilier, l’exploitation de type détention (à long terme), la gestion/développement pour le compte de tiers (daijian), etc., et se désengager ou céder les actifs non essentiels et peu efficaces. Le redressement global des ventes à l’échelle de l’industrie constitue également une base importante pour la reprise opérationnelle des promoteurs.

(Cet article provient de Première Finance)