Champ de bataille du bilan

Demandez à l’IA · Comment le projet de loi GENIUS accélère l’intégration des stablecoins dans la finance grand public ?

Auteur de l’article : Sebastien Davies

Traduction de l’article : Block unicorn

Introduction

Le monde de la finance souffre d’un problème d’extrémisme. J’ai déjà vu des extrémistes qui sont convaincus que la blockchain va détruire toutes les institutions financières existantes. À l’inverse, le camp de la finance traditionnelle considère que le Bitcoin revient à la crypto-monnaie, et vice versa. Malheureusement, les deux camps manquent de patience pour comprendre les nuances.

Je ne partage pas ce dualisme « l’un ou l’autre ». Comme nous le voyons, les deux sont susceptibles de fusionner plutôt que de s’affronter. Visa et Mastercard développent activement des relations de coopération dans le domaine des paiements par blockchain. Le géant de la finance traditionnelle Stripe a aussi lancé une plateforme de blockchain dédiée au traitement des paiements. Notre équipe écrit presque chaque semaine des articles pour analyser la tendance à la fusion entre ces deux univers financiers.

Dans les commentaires sur les crypto-monnaies, je vois souvent des gens considérer la blockchain elle-même comme un argument de vente unique (USP), car elle permet des transactions rapides et peu coûteuses. Oui, transférer des fonds via la blockchain coûte moins cher. Mais ce n’est pas, en soi, le facteur clé qui favorise l’adoption grand public de la blockchain, car le coût de l’infrastructure traditionnelle de transfert de fonds est relativement élevé, tout en ayant résisté à l’épreuve de décennies. Les entreprises ne changent pas de partenaire bancaire du jour au lendemain juste parce qu’une autre banque propose quelques points de base de réduction sur le traitement des transactions. Les habitudes financières sont profondément ancrées ; les entreprises ont besoin de plus que de simples économies de coûts. Elles ont besoin de raisons plus convaincantes pour changer la manière de transférer, détenir et investir des fonds.

Ce qui compte ici, ce sont des résultats mesurables. Pour que le grand public change la manière dont l’argent circule, il doit comprendre comment optimiser l’ensemble du flux de fonds. C’est pourquoi il faut mettre l’accent sur la façon dont la blockchain peut s’intégrer de manière transparente aux plateformes, afin que les utilisateurs puissent facilement détenir, investir et emprunter des fonds.

Dans cet article invité, Sebastien Davies, associé chez Primal Capital, examine pourquoi l’infrastructure des crypto-monnaies n’a pas réussi à susciter une adoption massive et ce qu’il faudrait pour y parvenir.

L’illusion de l’infrastructure

Pendant la majeure partie des presque dix dernières années, l’attention du monde financier mondial s’est fortement concentrée sur « la piste ». Les discussions autour des actifs numériques se sont presque entièrement focalisées sur le débit mécanique de la blockchain, la sécurité cryptographique des applications décentralisées et la finesse théorique de la logique des smart contracts. C’est la phase d’infrastructure : une époque centrée sur la construction de « conteneurs ». De 2020 à 2024, l’ensemble de l’industrie a couru contre la montre pour construire des pipelines, des coffres et des passerelles, dans le but de moderniser la manière dont la valeur circule.

Durant cette période, le développement du marché des crypto-monnaies s’est surtout concentré sur la construction de l’infrastructure, car sans infrastructure, la participation est tout simplement impossible. Nous avons construit des plateformes de custody de niveau entreprise, des API d’échanges standardisées et des services de conformité on-chain afin de combler cinq lacunes clés : le custody, le trading, l’exécution, l’utilité des stablecoins et les rapports réglementaires.

Cependant, aujourd’hui, l’industrie financière fait face à une vérité fondamentale, issue de l’histoire de la finance. L’infrastructure est une condition nécessaire pour mener des activités, mais le bilan décide de qui capte les bénéfices économiques. Disposer simplement d’une piste plus rapide ou plus transparente ne déplace pas, à elle seule, le centre de gravité du marché. L’infrastructure résout les problèmes mécaniques de participation des institutions, mais elle n’a aucun effet sur la question, bien plus importante, de savoir qui capte la valeur. À l’époque où la construction d’infrastructures a prospéré, la réponse à cette dernière question restait ancrée dans la tradition. Les market makers centralisés captent le spread, les détenteurs précoces bénéficient de la valorisation, et les validateurs gagnent les frais de transaction. Cette phase n’a pas créé de nouvelles structures de bilans, ni modifié fondamentalement l’endroit où les dépôts sont déposés, et n’a pas non plus changé la structure de la création de crédit.

Pour contrer cet argument, une objection courante affirme que « l’infrastructure » est la principale force motrice de la valeur, car elle réduit les barrières à l’entrée, permet ainsi la démocratisation de la finance et transfère naturellement le pouvoir économique vers les groupes en marge. Selon les partisans de cette idée, la technologie elle-même, du fait de son caractère open source et sans autorisation, serait la force du changement. Même si cela constitue un récit séduisant pour un monde « crypto-natif » dominé par le retail, il ne résiste pas à la réalité institutionnelle. Sur des marchés financiers complexes, l’efficacité en matière de coûts compte bien moins que l’efficacité du capital et les rendements ajustés au risque. Une institution ne transfère pas 12.6k de dollars parce que les frais de transaction sont plus bas, mais parce que le bilan qui soutient ce capital peut offrir un rendement plus élevé ou une meilleure efficacité d’utilisation de la garantie. L’infrastructure est une barrière à l’entrée ; le bilan est l’actif stratégique qui détermine les gagnants de l’écart de taux.

L’histoire de la finance démontre à maintes reprises que l’infrastructure n’est pas la clé des forces du marché ; c’est le bilan. L’essor du marché des eurodollars dans les années 1960 n’a pas nécessité de nouveaux canaux de paiement ni de nouvelles technologies financières ; il suffisait que les dépôts en dollars soient transférés hors du système bancaire américain. Une fois ces bilans déplacés, un système parallèle de dollars a naturellement vu le jour : massif, et largement non soumis à la réglementation domestique.

Nous entrons maintenant dans une nouvelle phase de réorganisation des bilans institutionnels, qui commence en 2025. À ce moment-là, le « champ de bataille » passe de la couche protocolaire à la couche d’allocation de liquidité. La première phase se concentre sur la construction de plateformes ; la phase suivante met l’accent sur les mouvements des participants et sur la circulation de leur capital. En 2024, un directeur financier pouvait, en théorie, utiliser une infrastructure de custody mature pour détenir l’USDC. Mais d’un point de vue économique, les dépôts bancaires traditionnels restent plus avantageux, car ils offrent une assurance de la Federal Deposit Insurance Corporation (FDIC) et des taux compétitifs. L’infrastructure était prête, mais le bilan n’avait pas encore bougé. À mesure que l’environnement réglementaire passe de la conception abstraite des politiques à leur mise en œuvre concrète, cette requalification devient possible.

La prochaine étape de l’adoption des crypto-monnaies ne sera plus dictée par l’infrastructure, mais par la trajectoire des bilans.

La porte de la mise en œuvre

Pendant la majeure partie de la dernière décennie, la participation des institutions aux actifs numériques n’a pas été limitée par un manque d’imagination ou de technologie, mais par des obstacles structurels empêchant d’intégrer les actifs numériques dans des bilans réglementés. Les institutions ne requièrent pas seulement un portefeuille fonctionnel. La clarté juridique, des méthodes comptables précises et une gouvernance rigoureuse sont des exigences de base. En l’absence de définitions universellement reconnues de « custody » ou de parcours de conformité clairs, le risque de « pollution du bilan » est trop élevé pour toute entité réglementée pour être ignoré. Les banques et les sociétés de gestion d’actifs attendent un signal explicite : elles peuvent déployer du capital sans s’exposer à un risque juridique de survie. C’est ainsi que l’adoption à grande échelle des actifs numériques est restée dans un état d’« attentisme ».

L’ère du débat politique touche enfin à sa fin ; elle est remplacée par la phase d’exécution. Le projet de loi《GENIUS》 adopté en mai 2025 a joué un rôle décisif : il établit un cadre réglementaire national pour les paiements en stablecoins et fournit finalement une base juridique pour l’allocation des bilans. En proposant des procédures de licence fédérales et en exigeant que 100% des réserves soient soutenues par des instruments approuvés par le gouvernement, la loi transforme les actifs numériques d’une nouveauté spéculative en instruments financiers reconnus. En août 2025, la Securities and Exchange Commission (SEC) américaine a clôturé une enquête de longue date sur le protocole Aave, sans engager d’action coercitive. Cela consolide davantage cette transition et élimine efficacement les « obstacles » réglementaires qui bloquaient jusque-là la participation institutionnelle à la finance décentralisée (DeFi).

Désormais, l’attention se déplace vers le manuel de règles des régulateurs. En février 2026, l’Office of the Comptroller of the Currency (OCC) publie une proposition de règles exhaustive visant à donner effet au《GENIUS》, en établissant un cadre pour les « établissements émetteurs autorisés de stablecoins de paiement » (PPSI). Cette démarche est cruciale, car elle fournit des critères prudentiels détaillés (composition des réserves, ratios de suffisance de capital et résilience opérationnelle), permettant au Chief Risk Officer ou au comité de gestion actif-passif (ALCO) d’approuver des stratégies d’actifs numériques. L’adoption du《GENIUS》 a intégré la réglementation de la blockchain dans la structure de gouvernance des plus grandes institutions financières du monde.

Cependant, pour comprendre pourquoi cette transformation se produit précisément maintenant, il faut reconnaître l’« inertie des bilans » qui détermine le comportement des institutions. Les opérations bancaires sont contraintes par des exigences strictes de capital réglementaire ; chaque dollar d’actifs pondérés en fonction des risques doit être adossé à du capital. Si des dépôts quittent la banque au profit des stablecoins, la banque doit réduire ses prêts proportionnellement pour maintenir ces ratios de suffisance de capital. C’est une contraction douloureuse et coûteuse, qui déclenche des effets en chaîne sur toute l’économie. Voilà aussi pourquoi l’adoption des stablecoins progresse si lentement. Une intégration technique complète nécessite six à dix-huit mois, tandis que des cycles de gouvernance comme les audits et l’examen par le conseil prennent plus de temps.

Le contexte actuel affiche une dynamique de « double accélération ». Alors que des pionniers comme JPMorgan, Citibank et U.S. Bancorp commencent à lancer des plans de règlement en stablecoins, ils envoient au marché un signal clair : le risque de « courir après l’avance » est désormais remplacé par le risque « d’être en retard ». Nous sommes dans une phase de pression concurrentielle ; la participation des banques entre pairs réduit le risque d’adoption à l’échelle du secteur. À mesure que ces contraintes institutionnelles se relâchent, la voie permettant à la liquidité de migrer depuis les systèmes traditionnels vers de nouveaux conteneurs programmables de l’ère numérique s’ouvre également. Cette transition nous oblige à repenser la nature même des fonds et à déplacer l’attention vers le « conteneur » qui portera la prochaine génération de liquidité mondiale.

Là où se trouve la liquidité

Pour comprendre l’ampleur de la transition en cours, il faut d’abord reconnaître la stabilité historique des « conteneurs » financiers. À chaque époque monétaire, la liquidité finit par trouver son refuge. Ce n’est qu’une fonction de stockage technique, mais elle répond à la demande mondiale de valorisation à long terme d’actifs sûrs à court terme. Pendant des siècles, ce refuge s’est concentré de manière significative dans quelques structures bien définies : le bilan des banques commerciales, les réserves de la banque centrale et les fonds du marché monétaire. Ces « conteneurs » traditionnels jouent un rôle d’intermédiation et captent la valeur économique produite par le capital qu’ils portent.

Le principe mathématique du « free-riding » montre que la présence d’intermédiaires financiers sert à résoudre le problème d’inadéquation des flux. Plus précisément, les opérations mondiales génèrent des flux de trésorerie qui dépassent les besoins de production à court terme, entraînant un excès de liquidité à long terme, que ces fonds cherchent à sécuriser. Traditionnellement, les banques commerciales convertissent ces excédents en dépôts, investissent dans des actifs longs comme des prêts hypothécaires ou des prêts aux entreprises, et gagnent ainsi un écart substantiel. La marge nette d’intérêt (NIM) est le phare des banques commerciales et des banquiers du retail. Les actionnaires des banques sont les principaux bénéficiaires de « l’écart », tandis que les déposants reçoivent une partie des revenus en échange de la liquidité et de la garantie gouvernementale.

L’infrastructure des actifs numériques introduit une nouvelle catégorie de « conteneurs » qui se disputent directement les fonds. Ces recompositions économiques vont bien au-delà d’une simple mise à niveau technologique. Quand la liquidité migre des banques vers des pools de réserves en stablecoins ou des fonds de bons du Trésor tokenisés, le bénéficiaire des revenus change fondamentalement. Par exemple, dans un pool de réserves de stablecoins, l’émetteur (comme Circle ou Tether) perçoit l’écart entre le rendement des bons du Trésor sous-jacents et les intérêts versés aux détenteurs de tokens, qui sont généralement nuls. En pratique, le bénéfice économique de la « détention » se déplace des banques commerciales vers l’émetteur d’actifs numériques.

En outre, ces nouveaux conteneurs offrent une transparence et une programmabilité que les structures traditionnelles ne peuvent pas égaler. Les fonds de bons du Trésor tokenisés, dont la capitalisation dépasse 11,5 milliards de dollars en mars 2026, représentent une évolution structurelle : les rendements de l’actif sous-jacent sont directement attribués aux détenteurs. Cela crée de puissantes incitations économiques. Un directeur financier avisé n’a plus besoin de choisir entre la sécurité bancaire et le rendement du fonds ; il peut détenir un fonds tokenisé qui est à la fois un actif générateur de revenus et un médium de règlement rapide. En redéfinissant l’attribution de la liquidité, l’infrastructure numérique ne fait pas que construire de nouvelles « pistes » ; elle crée un marché concurrentiel pour les bilans qui soutiennent l’économie mondiale.

La migration portée par les stablecoins

Le « dollar on-chain » représente un premier transfert à grande échelle de liquidité vers ces nouveaux bilans d’actifs financiers, marquant la transformation de la monnaie numérique d’une curiosité en composant central du système financier. La taille du marché des stablecoins se rapproche des sommets historiques, à 311 milliards de dollars, avec un taux de croissance annuel allant de 50% à 70%. Cette progression réfute complètement l’idée que les stablecoins seraient un simple phénomène spéculatif. Nous assistons à un véritable « transfert » du dollar : des infrastructures bancaires traditionnelles vers un système programmable de règlement.

L’impact économique de cette migration se manifeste le plus clairement dans la substitution aux dépôts. Lorsqu’une entreprise ou un investisseur institutionnel transfère 100 milliards de dollars de dépôts bancaires traditionnels vers des conteneurs de stablecoins comme l’USDC, la capacité bénéficiaire du système bancaire subit une perte massive. Dans le modèle traditionnel, ces 100 milliards peuvent soutenir l’octroi de prêts par la banque, générant environ 3 milliards de dollars de marge nette d’intérêt par an. Mais lorsque ces fonds sont transférés aux réserves détenues par l’émetteur du stablecoin, ces revenus sont soustraits. Les banques perdent leurs dépôts, perdent leur capacité à prêter, et l’écart est capté par l’émetteur du stablecoin.

Cette transformation a des effets profonds sur la création de crédit et la stabilité financière.

Une étude publiée fin 2025 par des économistes de la Réserve fédérale souligne que la forte adoption des stablecoins pourrait entraîner une baisse des dépôts bancaires de 65 milliards de dollars à 20k de dollars. Cela pourrait remodeler la manière dont l’économie fournit du crédit. Les banques régionales, qui dépendent fortement des dépôts stables pour les prêts locaux, sont les plus exposées à ce type de transition. À mesure que les déposants retail et les entreprises cherchent les avantages du règlement en stablecoins 24h/24, l’attrait de la traditionnelle « trésorerie flottante » (c’est-à-dire les spreads gagnés pendant les paiements en transit) sur laquelle les banques comptaient depuis longtemps diminue rapidement.

En réponse, l’industrie bancaire est passée de l’attentisme à l’engagement.

JPMorgan, Citibank et U.S. Bancorp ont annoncé qu’elles lanceraient leurs propres infrastructures de règlement en stablecoins d’ici fin 2025 et début 2026. L’objectif n’est pas de « perturber » leurs activités, mais de préserver leur position en tant que conteneurs de liquidité essentiels. Ces institutions comprennent que le contexte économique futur favorise les émetteurs de conteneurs numériques. En devenant émetteur, elles espèrent capter les revenus de réserves qui, autrement, iraient à des nouveaux entrants. Bien entendu, ce premier transfert massif de fonds n’est qu’un début. À mesure que ces nouveaux conteneurs de liquidité se stabilisent, le centre de gravité de la concurrence se déplace vers des domaines plus complexes de garanties et de levier, qui constituent le socle de la finance mondiale.

Garanties programmables

Si le transfert de liquidité en cash via les stablecoins représente la première vague de cette transformation, la migration des garanties représente une restructuration encore plus fondamentale du mécanisme de levier central du système financier. Les marchés financiers modernes sont, par nature, un vaste réseau de garanties. Rien qu’aux États-Unis, le marché des repo (qui concerne le prêt de titres) affiche des volumes de transaction quotidiens de 2 000 à 4 000 milliards de dollars. Pourtant, cette infrastructure critique est encore limitée par la contrainte des « fenêtres de règlement discrets » des banques traditionnelles. Dans le contexte actuel, les garanties ne peuvent être transférées que pendant les heures d’ouverture bancaires ; comme le custody est fragmenté, les titres détenus par une banque ne peuvent pas être immédiatement utilisés pour satisfaire les exigences de marge d’une autre banque. Cette friction immobilise le capital, l’empêche d’être utilisé efficacement et ne permet pas de faire face aux fluctuations du marché en temps réel.

La tokenisation fait passer les garanties d’actifs statiques, limités par la géographie, à des outils programmables et à forte liquidité.

En convertissant les bons du Trésor américain et d’autres actifs du monde réel (RWA) en tokens on-chain, les institutions peuvent transférer ces actifs et régler de manière atomique, 24h/24. La croissance de ce marché est rapide. Au 1er avril 2026, la taille du marché des RWA tokenisés atteint environ 28 milliards de dollars, dont environ la moitié provient de la tokenisation des bons du Trésor. Cette croissance est principalement portée par des produits de niveau institutionnel, comme BUIDL de BlackRock et BENJI de Franklin Templeton, qui permettent aux détenteurs de capter un rendement de 5% à partir des obligations gouvernementales de base, tout en conservant aux tokens leur liquidité et leur capacité d’être déployés.

La véritable innovation réside dans « l’efficacité des garanties ».

Sur les transactions repo traditionnelles, les investisseurs peuvent devoir accepter de fortes décotes ou faire face à un délai de plusieurs jours avant de déverrouiller les titres et de les transférer entre dépositaires. En revanche, les garanties tokenisées offrent une « composabilité ». Les investisseurs institutionnels peuvent détenir des tokens BUIDL d’une valeur de 100 millions de dollars, les déposer avec un ratio de valeur de prêt de 95% (LTV) sur des protocoles comme Aave, puis emprunter immédiatement des stablecoins pour saisir des opportunités d’investissement. Les garanties restent toujours présentes dans l’environnement numérique. Elles sont réévaluées en continu via des flux d’informations de prix automatiques ; toute exigence d’appel de marge est traitée par des liquidations automatiques instantanées.

Cette transition déplace « l’économie du trader » vers « l’économie du protocole ».

Sur le marché repo traditionnel, les grandes banques de trading jouent le rôle d’intermédiaire : elles empruntent à un taux et prêtent à un autre, captant un spread d’environ 50 points de base. Dans l’écosystème tokenisé, les détenteurs de garanties peuvent s’auto-jumeler sur les marchés de prêt DeFi, en utilisant le logiciel comme intermédiaire, et capter ainsi l’intégralité du spread. Même s’il faudra encore plusieurs années avant une application à grande échelle, cette transition pourrait transférer des dizaines de milliards de dollars de revenus annuels des traders traditionnels vers la gouvernance des protocoles et les détenteurs d’actifs.

Pour comprendre plus profondément l’ampleur du passage du cash vers les garanties, nous devons examiner les mécanismes institutionnels qui ont historiquement dominé ces transitions. Depuis des décennies, le système financier mondial suit une logique de règlement « T+X », où « T » représente la transaction et « X » représente le décalage de plusieurs jours dû à la conciliation manuelle et aux cycles de compensation interbancaire. Dans le marché repo traditionnel, ce délai équivaut à une taxe invisible sur le capital. Quand une banque de dealer facilite une transaction repo, la garantie doit être transférée physiquement entre dépositaires, ce qui nécessite souvent une intervention manuelle pour vérifier la décote et la propriété. Cela crée, autour des plus grandes banques de dealers, un « fossé de liquidité » : leur pouvoir provient non seulement de leurs bilans conséquents, mais aussi du contrôle qu’elles exercent sur ces systèmes de règlement propriétaires.

Le mécanisme des garanties tokenisées supprime ce fossé grâce au règlement atomique. À travers des étapes progressives des processus institutionnels, la transition fonctionne comme suit :

1. Tokenisation : transférer des actifs liquides de haute qualité (HQLA), comme des bons du Trésor américain, vers des emballages numériques (par exemple BUIDL de BlackRock) pour en faire des tokens mobiles 24h/24.

2. Crédit immédiat : sans attendre le télégraphe du lundi matin, les équipes financières peuvent soumettre ces garanties tokenisées à un protocole de prêt ou à un principal courtier le dimanche soir à 22h.

3. Évaluation en temps réel : les smart contracts utilisent des oracles décentralisés pour estimer la valeur de la garantie toutes les quelques secondes (et non une fois par jour), ce qui permet d’améliorer significativement le ratio valeur de prêt (LTV), car une surveillance continue réduit le risque d’un écart de valorisation « instantanément catastrophique ».

4. Maintien du rendement : point crucial, les investisseurs continuent à percevoir le rendement des bons du Trésor sous-jacents pendant que l’actif est utilisé comme garantie, créant ainsi une opportunité de « superposition de rendement », difficile à réaliser dans le système traditionnel.

Pour les équipes de trésorerie d’entreprise ou les gestionnaires d’actifs, cette transition représente une réévaluation fondamentale de leurs actifs en attente.

Dans le modèle traditionnel, un directeur financier gère un « coussin » de cash portant des intérêts minimes afin de pouvoir faire face à des appels de marge imprévus ou à des besoins opérationnels. Avec les garanties tokenisées, ce « coussin » peut rester entièrement investi dans des bons du Trésor générateurs de rendement, car les détenteurs savent que ces actifs peuvent être convertis en liquidité en quelques secondes plutôt qu’en quelques jours. Cela élimine la « décote de liquidité » à laquelle étaient exposés ceux qui conservaient des actifs longtemps.

Pour l’industrie bancaire, l’impact est également profond.

Les banques ont longtemps profité du « taux variable » du marché repo et des spreads d’intermédiation. Avec des garanties devenant programmables et capables de s’auto-jume1er, ce modèle de profit n’existera plus. C’est précisément pour cela que l’émergence des « systèmes de tuyauterie » des institutions (par exemple le réseau Atlas d’Anchorage ou les initiatives internes de tokenisation de JPMorgan) devient cruciale. Ils représentent la tentative des institutions financières de construire des îlots d’information nouveaux avant que la concurrence ne menace l’ancien système. Le passage du cash aux garanties marque la transformation du système financier d’une série d’« événements discrets » vers un « flux continu ». Les institutions qui ne réorganisent pas leurs bilans pour s’adapter à cette nouvelle vitesse se retrouveront avec du capital de plus en plus statique (et donc de plus en plus coûteux).

En apparence, il ne s’agit que d’une accélération du règlement, mais en réalité, c’est une reconfiguration de la manière dont le capital est déployé, valorisé et intermédié.

La courbe en S de l’adoption

La migration des bilans institutionnels ne se fait pas du jour au lendemain ; c’est un processus progressif d’absorption, puis d’accélération. C’est la réalité de l’ère « Web 2.5 », où la technologie blockchain est intégrée dans l’architecture financière existante, plutôt que de la remplacer. Aujourd’hui, l’adoption de la technologie blockchain par les institutions est freinée par « l’inertie des bilans ». Les exigences de capital réglementaire, les approbations des comités de risque et les systèmes technologiques traditionnels constituent des obstacles majeurs. Par exemple, les banques ne peuvent pas simplement basculer un commutateur pour transférer des actifs. Elles doivent maintenir des ratios stricts de fonds propres de niveau 1 et s’assurer que tout transfert de dépôts vers des plateformes numériques ne conduira pas à une contraction coûteuse de leur activité de prêts.

Malgré ces obstacles, l’adoption de l’infrastructure des actifs numériques suit une courbe en S historique documentée, similaire aux processus d’adoption du crédit par carte et d’Internet sur des décennies.

Entre 2015 et 2024, le marché est en « période d’essai » et en « période de confusion réglementaire », ce qui freine la croissance par l’incertitude. Aujourd’hui, nous entrons dans la « phase de pression concurrentielle » (2025-2026), caractérisée par une réglementation plus claire et une standardisation accrue de l’infrastructure. À ce stade, la motivation principale des directeurs financiers institutionnels devient : « vous n’êtes pas le premier, mais vous n’êtes pas non plus le dernier ». À mesure qu’un nombre croissant de banques observent leurs pairs lancer des règlements en stablecoins ou des fonds de bons du Trésor tokenisés, la perception du risque d’adoption chute brutalement.

La taille actuelle du marché jette les bases d’une croissance accélérée par capitalisation (effet cumulatif). Fireblocks assure chaque année plus de 50k milliards de dollars de transferts d’actifs numériques, et le marché des actifs tokenisés institutionnels croît également rapidement. Le « socle » de la nouvelle architecture système est déjà prêt au niveau production. Cette standardisation de l’infrastructure permet aux banques de construire sur des systèmes matures sans devoir redévelopper des systèmes propriétaires.

En regardant vers 2027 et au-delà, il existe encore plusieurs « leviers politiques » pouvant accélérer davantage cette migration. Si les émetteurs de stablecoins peuvent accéder directement aux comptes principaux de la Réserve fédérale, ou si, via des mécanismes « d’incitation » d’un consortium, les restrictions du《GENIUS》 sur les intérêts des stablecoins de paiement sont assouplies, la vitesse de transfert des dépôts des livres bancaires traditionnels vers les conteneurs numériques pourrait augmenter de manière significative. Le système est déjà prêt à former une boucle de rétroaction : plus de liquidité en stablecoins attirera davantage d’applications de finance décentralisée (DeFi) — très probablement des applications autorisées — ce qui attirera davantage de capitaux institutionnels, aboutissant finalement à une refonte de la structure financière, où la bataille pour « la piste » se jouera et où toute l’attention sera entièrement concentrée sur la gestion stratégique des bilans.

Les gagnants de la NIM

La transition de la phase d’infrastructure à la phase de bilans marque le passage du discours sur « les actifs numériques » depuis la périphérie technique vers le cœur de la macroéconomie mondiale. Pendant des années, l’industrie a supposé que construire une meilleure infrastructure mènerait nécessairement à un système plus complet. Et aujourd’hui, nous comprenons que l’infrastructure n’est qu’une invitation. La transformation ne devient réelle que lorsque le capital lui-même se déplace. En réalité, la « bataille de l’infrastructure » a été gagnée par la garde d’un centre de paiement standardisé et de niveau institutionnel, par les fonds de bons du Trésor tokenisés et par le cadre réglementaire fédéral des stablecoins. La nouvelle bataille (celle qui déterminera la configuration financière des dix prochaines années) porte sur la conquête des bilans qui contrôlent la liquidité et les garanties mondiales.

En perspective 2027-2030, l’avantage structurel devrait revenir à des entreprises capables de gérer ces nouveaux « conteneurs numériques » de la manière la plus efficace. À mesure que les épargnants valorisent de plus en plus le règlement 24h/24 et une utilité plus élevée des rendements en stablecoins, nous nous attendons à ce que la marge nette d’intérêt des banques commerciales (NIM) continue de se réduire. Les grandes entreprises et les investisseurs institutionnels pourraient transférer la majorité de leurs fonctions principales d’épargne et de gestion de trésorerie vers les marchés DeFi et RWA, où la transparence des protocoles réduit au maximum le spread des intermédiaires. Ce n’est pas la fin des banques traditionnelles ; c’est la fin de l’époque où les banques étaient de simples entrepôts de capital bon marché, statiques et non contestés.

Dans cette nouvelle ère, les gagnants seront des entreprises « Web 2.5 » hybrides, ou des institutions qui ont compris qu’elles ne sont plus seulement des prêteurs, mais des gestionnaires de liquidité programmables. On s’attend qu’en 2030, lorsque la taille du marché des stablecoins approche 2 000 milliards de dollars, la frontière entre « crypto-monnaies » et « finance » s’effacera largement. L’ensemble du système intégrera totalement l’efficacité des « pistes » dans la stabilité des bilans. Dans ce schéma restructuré, le pouvoir financier n’appartiendra plus aux entreprises dotées de la technologie la plus innovante, mais à celles qui contrôlent les conteneurs ultimes de stockage de la liquidité et des garanties mondiales. Le champ de bataille est déjà installé : pour la première fois, la configuration économique devient un enjeu que l’on peut conquérir.

Au cours des dix dernières années, l’accent du développement des crypto-monnaies a été mis sur la construction d’infrastructures permettant aux institutions d’y participer. Les dix prochaines années détermineront où les bilans institutionnels finiront par s’établir.

Voilà pour le contenu d’aujourd’hui ; à bientôt pour notre prochain article.

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