Bubble Mart, quelle est la stratégie qu'ils jouent réellement ?

Source : Éditions CITIC

La première entreprise de jouets “chouchous” Pop Mart, désormais plongée au cœur d’une tempête.

Le 30 mars, après deux jours consécutifs de forte chute du cours de plus de 30 %, le titre de Pop Mart est enfin repassé en territoire positif dans la séance. Dans le même temps, un grand investisseur qui change rarement d’avis a, de façon rare, renversé sa propre conclusion antérieure : Du Yongping a publié sur Snowball un message : « J’ai décidé de retirer la déclaration selon laquelle je n’investis pas dans Pop Mart, que j’avais faite à propos de M. Zhang. »

Cet homme, autrefois étalon de l’investissement axé sur la valeur, qui avait affirmé ne « pas comprendre Pop Mart », choisit pourtant de reconsidérer cette société au moment où le cours de Pop Mart subit un ajustement majeur.

Il y a à peine quelques jours, Pop Mart a communiqué un rapport annuel aussi solide que ceux dont tous les acteurs de la consommation rêveraient : pour l’ensemble de l’année, le chiffre d’affaires s’est élevé à 37,12 milliards de yuans, en hausse de 184,7 % ; le bénéfice net ajusté a atteint 13,08 milliards de yuans, en hausse de 284,5 %. Ce LABUBU, avec ses oreilles de lapin et ses dents saillantes, a contribué à lui seul 14,16 milliards de yuans, en hausse de 365,7 %, propulsant pour la première fois l’IP de jouets “chouchous” dans le « club des 100 milliards ».

Mais la réaction du marché des capitaux a laissé tout le monde interdit.

Le jour de la publication des résultats, le cours a chuté de 22,51 %, puis le lendemain a encore baissé de plus de 10 % ; au cumul sur deux jours, la baisse dépasse 30 %, et la capitalisation boursière s’est évaporée de plus de 250 milliards de HKD par rapport à son plus haut.

La logique du « vote » du marché est simple et implacable : Pop Mart dépend trop de LABUBU, et en plus, en 2026, la société ne promet qu’« une croissance d’au moins 20 % » ?

Face aux accusations de « croissance qui ralentit », le fondateur de Pop Mart, Wang Ning, a lancé une métaphore classique lors d’une conférence sur les résultats : « En 2025, nous sommes comme un pilote débutant, soudainement propulsé sur la piste de la F1. En 2026, nous espérons entrer dans les stands, faire le plein, changer de pneus. »

D’un côté, des performances explosives mais une capitalisation boursière qui s’est évaporée, sanctionnée par un « vote avec les pieds » ; de l’autre, l’inversion de posture de la part d’un investisseur de premier plan. Alors, qu’est-ce qui se passe réellement chez Pop Mart ?

Résultats “explosifs”, cours “divisé par deux”, de quoi le capital a-t-il peur ?

D’abord, revenons sur cette déviation étrange, étape par étape.

En 2025, Pop Mart a non seulement dépassé les 30 milliards de yuans de chiffre d’affaires, mais la marge brute est passée de 66,8 % à 72,1 %, et la marge bénéficiaire nette de 25,4 % à 35,1 % : une marge bénéficiaire à comparer à celle des whiskys chinois haut de gamme.

Mais la panique du marché est tout aussi évidente, et se manifeste principalement à deux niveaux.

Premièrement, l’aggravation de la « dépendance à LABUBU ».

En 2024, la part des revenus du groupe THE MONSTERS, au sein duquel se trouve LABUBU, était de 23,3 % ; en 2025, ce chiffre a bondi à 38,1 %. Une étude de Citibank révèle que 47 % des personnes interrogées ont découvert Pop Mart pour la première fois à cause de LABUBU.

Cela signifie qu’une grande partie des nouveaux utilisateurs viennent « pour LABUBU ». Lorsque le capital voit qu’un super best-seller représente près de 40 % du chiffre d’affaires, alors que de nouveaux IP comme Supertutu suscitent un écho plutôt terne et que les prix sur le marché de l’occasion sont presque divisés par deux, la peur surgit aussitôt.

Deuxièmement, l’« arrêt brutal » dans les perspectives de croissance.

Lors de la conférence sur les résultats, Wang Ning a donné les orientations pour 2026 : s’efforcer d’atteindre un rythme de croissance « pas inférieur à 20 % ». Par rapport aux hausses à trois chiffres observées par le passé, cela ressemble à un « ralentissement ».

Un commentateur du secteur a dit sans détour : les résultats correspondent au passé, le cours correspond au futur ; des super performances générées par un seul super best-seller ne suffisent pas à étayer l’imagination du marché pour 2026, et la probabilité de miser de façon continue sur des super best-sellers reste elle aussi inconnue.

Cela ressemble étrangement à la remise en question qu’a connue Pop Mart à l’époque, lorsque Molly est sortie en bourse.

Alors que le marché était uniformément pessimiste, le revirement de l’attitude de Du Yongping est devenu un signal particulièrement intéressant à décoder.

Le 30 mars, Du Yongping a publié sur Snowball : « En économie, la “vitesse” est en réalité l’“accélération” dans la physique. L’investissement achète le volume total du futur ; en physique, c’est la “vitesse” multipliée par le “temps” pour obtenir la “longueur totale”. Bien sûr, un peu d’“accélération” fait que, sur une unité de temps, on parcourt une distance plus grande. Ces deux jours, j’ai passé du temps à re-regarder Pop Mart, et j’ai décidé de retirer la déclaration à propos de M. Zhang selon laquelle je ne devais pas investir dans Pop Mart. »

Dès décembre de l’année dernière, lors d’une interview avec Wang Shi, Du Yongping avait indiqué : « J’apprécie énormément la capacité à transformer des produits qui apportent une valeur émotionnelle en produits de cette façon. Ce n’est pas une réussite “au hasard”, et ce n’est pas non plus de la chance. » Même s’il avait alors dit « ne pas comprendre Pop Mart, et ne pas investir ni acheter ses actions », il avait néanmoins commencé à considérer cette société autrement.

En janvier de cette année, face à des questions d’internautes, Du Yongping a conservé une attitude prudente : « J’ai à peu près regardé Pop Mart, et je pense qu’ils sont vraiment assez impressionnants. Mais je n’arrive toujours pas à comprendre pourquoi les gens auraient besoin de ce genre de chose ; et si dans deux ans tout le monde ne veut plus de ça ? » Il a toutefois ajouté : « Mais si tu peux penser que les gens auront toujours besoin de ça, alors leur activité continuera à grandir ; et pour toi, c’est bien sûr un investissement plutôt pas mal. »

Du « ne pas comprendre » au « retrait de la déclaration », l’évolution de Du Yongping correspond, dans une certaine mesure, à une évolution continue de sa façon de percevoir l’investissement. Ce qui l’a amené à reconsidérer Pop Mart, c’est précisément la posture adoptée par cette entreprise lors de la chute brutale de son cours : réduire volontairement l’allure et rechercher une croissance plus prudente.

Pop Mart : l’ambition ne s’arrête pas à “l’usine de blind boxes”

Si l’on ne regarde que les états financiers, on pourrait croire que Pop Mart est une « machine à best-sellers ». Mais en réalité, ses ambitions vont bien au-delà.

Dans le livre intitulé 《Because Uniqueness : l’odyssée de Wang Ning, fondateur de Pop Mart, du magasin d’épicerie au monde des IP》, écrit par le journaliste commercial renommé Li Xiang, Wang Ning met à maintes reprises l’accent sur une idée : Pop Mart est une société d’exploitation d’IP, et non une société de blind boxes.

Le livre révèle un détail souvent négligé : en 2015-2016, lorsque Pop Mart n’était encore qu’une épicerie hors ligne, Wang Ning a découvert que les ventes de Sonny Angel, une poupée japonaise, représentaient une part extrêmement élevée, et que le taux de rachat était nettement supérieur à celui d’autres catégories.

C’est cette découverte qui l’a décidé à faire du ménage, à réduire toutes les autres catégories, et à faire un choix « All in » sur les IP de jouets “chouchous”.

Le cœur de 《Because Uniqueness》 montre justement l’équilibre que Pop Mart a trouvé entre le « unique » et le « grand public ». Le livre résume comme suit l’approche de Wang Ning pour le modèle commercial de Pop Mart :

Réaliser une production industrialisée de l’art (transformer les jouets d’artistes auparavant minoritaires en produits de consommation standardisés) ; construire des canaux prêts à l’emploi (faire passer les jouets “chouchous” du cercle vers le grand public) ; transformer le marché de la consommation (transformer les jouets “chouchous”, auparavant une « passion » dominée par les hommes, en un « produit de consommation » dominé par les femmes).

Ces “fondations” évoquées à la légère dans le livre sont devenues le terrain qui a permis à Pop Mart d’engendrer aujourd’hui LABUBU.

Dans l’émission de la CCTV 《Dialogue》, Wang Ning explique plus avant les barrières de l’entreprise : « barrières dures » accumulées grâce à une gestion détaillée sur 16 ans, « barrières souples » issues de la découverte précoce des artistes de tête de l’industrie.

Il se souvient encore de la phrase qu’il a dite en 2016 lorsqu’il a rencontré l’artiste de Molly, Wang Xinming : « J’espère que Molly pourra se vendre à 1 million d’unités par an. » À l’époque, il lui semblait que c’était un rêve impossible ; aujourd’hui, en un an, ce chiffre dépasse déjà 10 millions.

Ainsi, lorsque le marché des capitaux s’inquiète en demandant « où est le prochain LABUBU ? », la tranquillité de Wang Ning repose en réalité sur des attentes : dans l’émission CCTV 《Dialogue》, il a dit : « N’importe quelle petite catégorie peut donner naissance à une grande entreprise ; faire bien une seule chose, ce n’est déjà pas facile. »

Aujourd’hui, lorsque Du Yongping reconsidère cette société, il voit aussi précisément cette accumulation construite “petit à petit”.

Comme l’a dit Du Yongping, investir consiste à acheter le « volume total du futur » ; et ce volume total n’est pas bâti par un seul best-seller, mais par une accumulation de gestion sur le long terme.

Dans le livre 《Because Uniqueness》, une idée clé est répétée à maintes reprises : la vitalité d’une IP dépend de sa capacité à s’intégrer au quotidien des consommateurs. Aujourd’hui, Pop Mart a déjà lancé une série d’orientations stratégiques, cherchant à briser davantage l’image stéréotypée de « l’usine de blind boxes ».

Premièrement, s’étendre vers les petits appareils électroménagers et occuper l’espace physique.

En avril, Pop Mart lancera des petits appareils électroménagers dérivés, centrés sur l’IP : de la bouilloire électrique au moulin à café, jusqu’aux sèche-cheveux. Ce n’est pas un “cross-over” au sens traditionnel ; l’essentiel est d’élargir les limites de l’expression de l’IP. Quand LABUBU apparaît sur votre table à manger ou dans votre salle de bain, il ne devient plus seulement un jouet, mais un « compagnon de la vie ».

Deuxièmement, structurer le contenu et construire un univers spirituel.

Dans l’émission de la CCTV 《Dialogue》, Wang Ning avait déclaré : « Un film peut enrichir l’épaisseur d’une IP : ses scènes et son histoire peuvent aussi être appliquées aux parcs et au développement de produits, afin de construire un cadre commercial complet d’IP. » Au second semestre 2026, LABUBU lancera une série 4.0 ; le livre illustré, ainsi que le film d’animation en prises réelles en collaboration avec Sony Pictures, sont également en préparation. Si auparavant vendre des figurines consistait à « vendre l’apparence », tourner des films, c’est « vendre l’âme ».

Troisièmement, itérer les parcs et renforcer l’expérience immersive.

Lors de la conférence sur les résultats, le directeur des opérations (COO) de Pop Mart, Sidé, a révélé que le parc urbain, phase 1.5, devrait ouvrir à l’été 2026 ; la phase 2 devrait démarrer la construction en 2027, avec l’ajout de scènes à thème pour SKULLPANDA et les “Star people”. Cette série de coups combinés est tout à fait comparable à la trajectoire de Disney à l’époque.

Mais tout cela demande du temps.

Dans 《Because Uniqueness》, Wang Ning, fondateur de Pop Mart, l’a souligné à plusieurs reprises : « respecter le temps, respecter l’exploitation ». L’élevage d’une IP ne se fait pas dans la précipitation ; il a besoin de temps pour accumuler des histoires et renforcer la mémoire par des scènes de vie.

Il estime que « nous appartenons au long-termisme ; nous pensons que les choses qui doivent se faire sur une décennie ne doivent pas être pressées ; il ne faut pas imaginer qu’en une ou deux années tout sera fait ». À ses yeux, “le lent est rapide” et “le peu est le mieux” ; l’important est de se concentrer sur une chose et de la faire progressivement, jusqu’à en faire le meilleur possible, afin d’avoir un avantage concurrentiel.

C’est aussi précisément pour cela qu’il a choisi, lors de ses meilleures années de performance, les orientations de croissance les plus prudentes.

Au cours des dernières années, Pop Mart a effectivement ressemblé à une voiture qui déferle à pleine vitesse sur la piste de la F1. En 2025, les revenus de l’activité à l’étranger ont explosé en glissant de 291,9 % en année sur l’autre ; le marché des Amériques a même augmenté de 748,4 % (soit environ 7,5 fois).

Un tel rythme de croissance épuise énormément l’organisation.

« Espérons que 2026 sera une année où l’on entre dans les stands », a déclaré Wang Ning. Derrière cette phrase se cache le fait que l’entreprise, ayant traversé les douleurs de l’expansion rapide, choisit de réduire volontairement l’allure, d’effectuer des ajustements organisationnels, et d’affiner la préparation à l’exploitation à l’échelle mondiale.

Dans 《Because Uniqueness》, plusieurs investisseurs évaluent Wang Ning comme suit : « caractère posé, peu de mots, ses émotions ne se voient pas, et il possède beaucoup des excellentes qualités des entrepreneurs du secteur de la consommation ». Et contrairement à de nombreux entrepreneurs internet, Wang Ning parle rarement de « révolution » ; il met davantage l’accent sur « l’exploitation ».

Comme le dit le livre, Pop Mart est le résultat du principe « respecter le temps, respecter l’exploitation ».

Ralentir volontairement : construire un “fossé” de protection plus épais

Dans la dernière partie de 《Because Uniqueness》, Wang Ning attribue le succès de Pop Mart à deux cadres encore plus vastes : le « fort » de la fabrication chinoise et le « grand » du marché chinois.

Il a déclaré dans une interview : « La Chine est entrée dans la phase de bonus 2.0. La réforme et l’ouverture nous ont donné deux armes : l’une est la fabrication chinoise, l’autre est le marché chinois. La fabrication chinoise a déjà été rodée par le marché mondial ; elle peut produire des produits de qualité de niveau mondial partout dans le monde. »

C’est un point que beaucoup de gens ignorent lorsqu’ils discutent de Pop Mart.

Si LABUBU a pu devenir une IP de niveau mondial, ce n’est pas seulement grâce au design : c’est aussi parce que la chaîne d’approvisionnement chinoise transforme des idées à la fois folles et créatives, pensées par les artistes, en des objets tangibles à très bon rapport qualité-prix.

Lors d’une interview à la CCTV, Wang Ning a proposé l’idée de « From the world To the world » : venir du monde, puis retourner vers le monde. Il estime que l’on n’a pas besoin de s’appuyer sur des éléments traditionnels pour aller à l’international ; seules « les capacités de design de niveau mondial combinées aux capacités de fabrication de niveau chinois » pourront être largement acceptées.

Aujourd’hui, lorsque Pop Mart vend LABUBU devant la pyramide égyptienne et sous la tour Eiffel à Paris, ce qu’elle exporte n’est pas seulement des jouets “chouchous”, mais aussi un modèle de « consommation émotionnelle » défini par des entreprises chinoises.

Enfin, revenons à la question qui fait paniquer le marché des capitaux : si LABUBU n’existait pas, que ferait Pop Mart ?

En réalité, la partie la plus précieuse de l’histoire de Pop Mart n’est pas la façon dont elle fabrique un best-seller, mais la manière dont, après un best-seller, elle continue de garder une vraie révérence pour « l’exploitation ».

Lors de la dernière conférence sur les résultats, Wang Ning a aussi répondu à cette question avec des données.

Il a déclaré que Pop Mart est une plateforme de commercialisation d’IP ; même en supprimant toutes les performances de LABUBU, l’entreprise continue de croître rapidement. En 2025, en plus de LABUBU, six grandes IP, comme SKULLPANDA, CRYBABY, MOLLY, DIMOO et les Star people, ont toutes dépassé 2 milliards de yuans de revenus, et 17 IP ont généré plus de 100 millions de yuans de revenus annuels.

À l’heure actuelle, on peut affirmer une chose : choisir que Pop Mart se dirige volontairement vers les « stands », ce n’est pas pour quitter la course, mais pour vérifier le moteur, changer les pneus, et se préparer à la prochaine étape, plus longue, de la piste.

《Because Uniqueness : l’odyssée de Wang Ning, fondateur de Pop Mart, du magasin d’épicerie au monde des IP》

Li Xiang / Auteur

Éditions CITIC