Performances en baisse continue, flux de trésorerie négatif, 516 distributeurs se retirent : Guo Guangchang pourra-t-il relancer Shede Spirits ?

Le 20 mars 2026, l’entreprise de spiritueux Shede (600702.SH) a publié son rapport de performance annuel 2025.

D’après les données, en 2025, Shede a réalisé un chiffre d’affaires de 4.42B de yuans, en baisse de 17,51% en glissement annuel ; le bénéfice net attribuable aux actionnaires des sociétés cotées s’est élevé à 223 millions de yuans, en baisse substantielle de 35,51% ; et le bénéfice net après déduction des pertes et profits non récurrents a même été divisé par deux, avec une baisse atteignant 50,31%. Il s’agit de la deuxième année consécutive au cours de laquelle les résultats de l’entreprise reculent. Par rapport au moment de gloire de 2023, le bénéfice net est passé d’un pic de 1.77B de yuans à 223 millions de yuans, avec une contraction d’environ près de 90%.

Dans le contexte d’un ajustement en profondeur de l’industrie des spiritueux chinois, cette entreprise cotée, autrefois saluée comme l’une des « six fleurs » du Sichuan, traverse les épreuves opérationnelles les plus sévères depuis l’entrée du groupe Fosun.

I. La difficulté financière d’une baisse des performances

Sur la base des résultats trimestriels, la performance de Shede présente des fluctuations manifestes. Au premier trimestre, le bénéfice net attribuable aux actionnaires s’élevait encore à 346 millions de yuans ; au deuxième trimestre, il est tombé à 97 millions de yuans ; au troisième trimestre, il ne restait que 29 millions de yuans ; et au quatrième trimestre, l’entreprise a même enregistré une perte trimestrielle de 249 millions de yuans. Cette tendance à la dégradation trimestre après trimestre montre que la situation opérationnelle de l’entreprise s’est accélérée dans le mauvais sens au second semestre 2025.

La divergence de la structure produit révèle un problème plus profond. En 2025, les spiritueux de gamme moyenne et haut de Shede ont généré 3,12 milliards de yuans de revenus, en baisse de 23,83% en glissement annuel ; tandis que les spiritueux ordinaires ont généré 733 millions de yuans, en hausse de 5,75%. Cette comparaison indique que la gamme de produits phares haut de gamme subit un choc sévère, tandis que les spiritueux ordinaires à faible marge bénéficiaire, bien qu’en croissance, ne peuvent compenser le manque à gagner provoqué par la baisse des produits haut de gamme. La marge bénéficiaire brute des spiritueux de gamme moyenne et haut de gamme s’établit à 74,67%, contre seulement 37,92% pour les spiritueux ordinaires ; le glissement de la structure produit vers le bas pèse directement sur la capacité bénéficiaire globale.

La détérioration des données financières est encore plus frappante. En 2025, le flux de trésorerie net provenant des activités opérationnelles de l’entreprise s’élève à -523 millions de yuans ; bien qu’il soit amélioré par rapport aux -708 millions de yuans de 2024, il s’agit déjà de la deuxième année consécutive enregistrant une sortie nette de trésorerie. En tant que marqueur important d’une exploitation saine dans l’industrie des spiritueux, des flux de trésorerie opérationnels continuellement négatifs reflètent directement une capacité de recouvrement plutôt faible, ainsi qu’un niveau encore élevé de stocks et d’avoir des canaux.

Le grand modèle de diagnostic financier de Tonghuashun indique que sur les cinq dernières années, la situation financière globale de Shede se situe en dessous de la moyenne de l’industrie ; parmi les 20 entreprises de l’industrie des spiritueux, elle occupe des places en arrière, avec un score global de seulement 1,05.

Plus grave encore, l’entreprise présente trois risques financiers évidents : le taux de rotation des comptes clients est en moyenne de 16,94 fois/an, ce qui indique une forte pression de recouvrement ; le ratio de liquidité immédiate est de 0,41, ce qui traduit une faible capacité de remboursement à court terme ; et la teneur en trésorerie du bénéfice net est en moyenne de -35,67%, ce qui signifie une trésorerie de moins bonne qualité. Ces indicateurs convergent vers une réalité : la qualité de l’exploitation de Shede se dégrade.

Le problème des stocks ne peut pas non plus être ignoré. À la fin de 2025, le solde des stocks de l’entreprise atteint 5.9B de yuans, en hausse de 13,13% par rapport à la fin de l’année précédente. Parmi eux, les semi-produits fabriqués en interne (y compris le spiritueux de base) représentent 182,1 milliers de hectolitres de «千升», et les stocks de spiritueux finis s’élèvent à 9 013,52 milliers de hectolitres de «千升». Dans un contexte de baisse des revenus de vente, la progression continue des stocks signifie une pression accrue sur le rythme de commercialisation (動销) et une intensification de l’occupation de trésorerie.

Parallèlement, en 2025, le taux d’utilisation de la capacité de production n’est que de 46%, contre 64% en 2023, soit une chute importante. Dans un scénario où l’utilisation de la capacité est inférieure à 50%, l’entreprise poursuit tout de même un projet d’extension des capacités d’investissement totale d’environ 182.1k de yuans, prévoyant d’ajouter environ 60k tonnes de spiritueux de base par an. Ce désalignement sévère entre capacité et ventes peut exposer les nouvelles capacités à un risque de « mise en service et mise en veille » (建成即闲置).

II. Virements stratégiques et troubles de la gouvernance

La difficulté de Shede ne se reflète pas seulement dans les données financières ; elle reflète aussi l’exécution stratégique et le niveau de gouvernance de l’entreprise. Depuis décembre 2020, lorsque le groupe Fosun a acquis, via Yuyuan Shares, 70% des actions de Tupi Shede Group pour 4,53 milliards de yuans, cette entreprise de spiritueux historique a connu des changements fréquents de direction et des ajustements stratégiques.

La stabilité de l’équipe de cadres dirigeants est au centre des préoccupations du marché. Au cours des cinq dernières années, l’équipe de cadres dirigeants principaux de Shede a changé plus de 20 fois. Le poste de président du conseil en particulier a connu « trois changements » en deux ans : en décembre 2022, Zhang Shuping démissionne ; en janvier 2023, Ni Qiang, issu d’un contexte Fosun, prend la relève ; en décembre de la même année, Ni Qiang quitte ses fonctions ; puis le vétéran de Shede, Pu Jizhou, est promu président du conseil. Le 3 mars 2026, le vice-président Wang Yong démissionne pour des raisons liées au travail ; cela survient seulement un an après la démission, en mars 2025, du vice-président et directeur financier principal Zou Qingli. Des changements de personnel fréquents affectent directement la continuité de la stratégie de l’entreprise et l’efficacité d’exécution.

La stratégie « vieux spiritueux, matrice de marques multiples, rajeunissement, internationalisation » définie pour Shede après l’entrée de Fosun s’est heurtée à de sévères défis lors de son exécution réelle. L’entreprise a tenté de trouver un équilibre entre la stratégie des vieux spiritueux haut de gamme et l’expansion du marché grand public ; toutefois, dans l’ère de la concurrence sur des volumes existants (存量竞争), cette stratégie « à la fois valoriser le haut de gamme avec une prime, et développer des volumes grand public » fait face à d’importants défis de répartition des ressources.

Les turbulences au niveau des canaux ont encore accru la pression opérationnelle. En 2025, les canaux traditionnels de distribution en gros avec agents de Shede ont généré 7.05B de yuans de revenus, en forte baisse de 25,19% en glissement annuel. Le changement du nombre de distributeurs est encore plus direct : 378 distributeurs supplémentaires sur l’année, 516 sorties, soit une diminution nette de 138, à 2 525 distributeurs. La fuite continue des distributeurs reflète une déstabilisation de la confiance dans les canaux ; en outre, les passifs contractuels (comptes prépayés, préachats) ont diminué de 11% en glissement annuel pour atteindre 147 millions de yuans, ce qui montre également que les distributeurs en aval ont une intention de paiement et de préparation des stocks plutôt faible.

L’échec du plan d’incitation par rémunération en actions met en évidence l’écart considérable entre les attentes de la direction et la réalité du marché. D’après les objectifs d’évaluation du plan d’incitation par actions divulgués au début 2025 par Shede, en 2025 le chiffre d’affaires doit augmenter de 20% en glissement annuel, et le bénéfice net attribuable aux actionnaires doit augmenter de 164% en glissement annuel, correspondant respectivement à 60k de yuans et 913 millions de yuans. Cependant, le taux de réalisation réel n’est que de 68,7% et 24,4%. L’écart entre les attentes opérationnelles et la réalité du marché est significatif. Une fixation aussi ambitieuse des objectifs de performance, dans un cycle de repli de l’industrie, apparaît déconnectée de la réalité.

III. Héritages historiques et risques potentiels

Le parcours de Shede n’a pas été sans embûches. En 2020, l’entreprise a fait l’objet d’une autre notification d’avertissement de risque en raison de l’occupation de fonds non liés à l’exploitation par le principal actionnaire contrôlant, Tianyang Holding, et ses parties liées, entraînant un changement du sigle boursier en « ST Shede ». Après enquête, depuis novembre 2018, Tianyang Holding a occupé des fonds de la société via des parties liées en violation des règles ; jusqu’en septembre 2020, le montant des fonds occupés non recouvrés s’élevait à 475 millions de yuans (principal 440 millions de yuans, intérêts liés à l’occupation de fonds 35 millions de yuans), représentant 15,64% des capitaux propres nets audités de la société en 2019. Cet événement a conduit la bourse de Shanghai à formellement réprimander Zhang Shaoping, alors administrateur de la société, et à déclarer publiquement qu’il n’était pas approprié d’occuper, dans les trois ans, des fonctions d’administrateur, de superviseur ou de cadre de direction au sein d’une société cotée.

Bien que la société ait réussi à « lever la suspension de cotation » en mai 2021, les enregistrements historiques de manquements ont encore assombri l’ombre sur sa structure de gouvernance. La Commission de réglementation des valeurs mobilières a finalement estimé que la société et Tupi Shede Group impliquées dans l’affaire avaient enfreint des dispositions concernées, mais, conformément à la loi, a décidé de ne pas infliger de sanction et a ordonné la clôture de l’affaire. Cette histoire rappelle aux investisseurs que Shede a connu de graves lacunes en matière de gouvernance d’entreprise.

À l’avenir, Shede fait face à plusieurs défis de risques. D’abord, le risque persistant de repli du cycle de l’industrie. L’élan de reprise de la consommation intérieure reste faible ; les scénarios de dîners d’affaires continuent de se contracter. Si le calendrier de réduction des stocks au niveau des canaux ne répond pas aux attentes, la période d’ajustement de l’industrie pourrait s’étendre davantage. La fourchette de prix des produits milieu-haut de gamme à 300-700 yuans constitue précisément le champ de bataille central de Shede, et la concurrence y est particulièrement intense.

Ensuite, la pression sur la chaîne de financement. En 2025, le flux de trésorerie net provenant des activités d’investissement de la société est de -932 millions de yuans, soit une hausse de 386,2% par rapport aux -192 millions de yuans de la même période l’an dernier. Parallèlelement, la dette à long terme passe de 431 millions de yuans à 774 millions de yuans, soit une hausse de 79,38% ; et la dette à court terme passe de 711 millions de yuans à 3.25B de yuans, soit une hausse de 59,65%. Le flux de trésorerie net provenant des activités de financement s’élève à 6.43B de yuans, en hausse de 766,06%, principalement dû à l’augmentation des emprunts. Ce modèle consistant à « emprunter du nouveau pour rembourser l’ancien » fait monter les coûts financiers : en 2025, les frais financiers passent de -26,19 millions de yuans à la même période l’an dernier à 10,83 millions de yuans.

Troisièmement, l’incertitude dans l’exécution de la stratégie. Avec un taux d’utilisation de la capacité de seulement 46%, poursuivre un projet d’extension d’environ 7 milliards de yuans ; et, dans un contexte où les flux de trésorerie restent négatifs, investir dans des projets intégrant vin et tourisme : la rationalité de ces décisions mérite d’être remise en question. À la fin 2025, l’avancement de la construction des projets d’augmentation des capacités n’est que de 32% ; il reste moins de deux ans avant l’objectif d’une mise en service complète en 2027, ce qui expose très probablement à un risque de report du calendrier.

Enfin, l’embarras du positionnement de marque. Shede cherche à faire du mot « Shede » la première marque de la catégorie des « vieux spiritueux », mais sur le marché réel, la notion de « vieux spiritueux » fait face à des défis de compréhension floue. Sur le segment haut de gamme, la société a du mal à concurrencer Moutai et Wuliangye ; sur la trajectoire milieu-haut de gamme, elle subit aussi la pression liée à la dégradation du pouvoir d’achat des consommateurs (consommation à la baisse). L’ajustement de la structure des produits — se pencher vers les spiritueux ordinaires à faible marge —, bien qu’il puisse contribuer à stabiliser les revenus à court terme, finira à long terme par endommager la capacité bénéficiaire de la société.

En 2025, Shede prévoit de distribuer un dividende en espèces de 3,10 yuans pour 10 actions (avec impôts), soit un montant total distribué de 102 millions de yuans, représentant 45,67% du bénéfice net attribuable aux actionnaires des sociétés cotées de la période. Cette décision de dividende à un taux élevé est interprétée comme un signal de confiance adressé au marché ; toutefois, dans un contexte de chute importante des performances et de flux de trésorerie négatifs, la viabilité d’une telle politique de dividendes reste douteuse.

Shede se trouve à un carrefour. La société dispose de réserves de vieux spiritueux de plus de 120k tonnes et des deux actifs de marque « Tupi » et « Shede », qui constituent des ressources précieuses. Mais dans le contexte d’un ajustement approfondi de l’industrie et d’une intensification de la concurrence, la manière d’équilibrer survie à court terme et développement à long terme, la manière de préserver une détermination stratégique malgré des changements fréquents de hauts dirigeants, et la manière de faire avancer l’expansion des capacités sous pression financière : autant de questions que la direction doit impérativement résoudre.

Le président du groupe Fosun, Guo Guangchang, a déjà déclaré vouloir « faire de Shede une marque de spiritueux de niveau mondial », mais au regard de la réalité où les objectifs de croissance sont manqués à répétition et où la pression liée aux stocks et aux capacités s’accumule sans cesse, la voie permettant de réaliser ce grand vœu demeure empreinte d’incertitude. Pour les investisseurs, il est nécessaire de suivre de près l’évolution des indicateurs clés comme la commercialisation en bout de chaîne (终端动销), la trajectoire des prix pratiqués (批价), les stocks des canaux et l’efficacité de l’allocation des dépenses. Ils doivent évaluer rationnellement les opportunités et les risques liés à la transition stratégique.

Dans le contexte où, dans l’industrie des spiritueux, la concurrence se déplace d’une logique de croissance des volumes (增量竞争) vers un affrontement sur des volumes existants (存量博弈), se contenter de l’histoire de marque et d’opérations de capital ne peut pas soutenir une croissance durable. La véritable compétitivité provient d’une amélioration globale de la force produit, de la force des canaux et de la force organisationnelle. Pour cette entreprise de spiritueux historique, la baisse des résultats de 2025 n’est peut-être qu’un début ; le véritable défi arrive ensuite. (« Le Weekly de la gestion financière - Caishi Hui » produit)

Avertissement : Les opinions exprimées dans l’article ne constituent aucun conseil en investissement. Les investisseurs agissent à leurs propres risques.

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