Zhejiang Merchants recommandation principale || Jiao Cheng Ultrason · Wang Lingtao / Shen Qian

(Источник: 浙江证券研究所)

牛市选牛股系列

浙江“研究”精选，“钻石”品质。 【牛市选牛股】系列推荐，助您优中选优，不负时机。

重点推荐

电子——骄成超声（688392.SH）

推荐起始日期：2026年4月6日

推荐首席

5年半导体与电子制造产业经历、11年卖方研究经验。2024-2025金麒麟最佳分析师、2024上证报最佳分析师。

覆盖消费电子/PCB/钙钛矿/先进封装。

浙江证券电子团队

团队特色：立足产业，深度研究，观点独立，扎实客观

标签推荐：华正新材，佰维存储，江波龙，兴森科技，欣旺达，蓝思科技，斯迪克，领益智造，奥来德，莱特光电，诺瓦星云，兆驰股份，鸿日达，路维光电，骄成超声

团队成员：高宇洋，王凌涛，厉秋迪，沈钱，赵洪，程宇婷，田发祥

推荐理由

随着下游稼动率持续提升，公司动力电池业务开启配件成长周期；线束和半导体业务开始发力，尤其是先进封装设备有望受益国产替代实现快速放量。

超预期点

1、公司2025年业绩不及预期？答案是否定的。

2025年公司实现营业收入774M元，同比增长32.41%，归母净利润118M元，同比增长36.89%，扣非归母净利润93M元，同比增长133.02%。去年12月，由于长时间未收到设备款，公司对萨驰（轮胎客户）发起诉讼，欠款约50M，基于审慎性原则，公司2025年对此进行了大比例计提，计提额度高达38.63M元，加回计提项，公司全年归母净利润超过150M，同比接近翻倍，四季度单季度利润超过50M，环比增长约50%，业绩成长性已经开始释放。

2、市场认为公司用于超声波扫描显微镜的应用领域主要为HBM，因此长鑫的上市延迟/中止对公司订单能见度有负面影响。

其实，先进超声波扫描显微镜可以用于半导体晶圆、2.5D/3D封装、面板级封装等各类先进封装领域，公司打破了德国PVA和美国Sonoscan等欧美企业的垄断，已成功获得国内知名存储客户的正式订单并完成交付，实现了该领域国产替代0到1的突破，作为国产领头羊，公司正积极实现从1到N的拓展，未来有望实现内资先进封装客户的全覆盖。由于先进封装对超声波检测的需求大幅推动，当前全球范围内设备供给相对有限，公司作为新进入者，具备充足的产能储备和扩充能力，未来亦有望切入全球供应链。

与此同时，公司已在超声波固晶和超声波倒转键合等领域展开布局，超声波固晶机（超声热压焊机）已获得客户正式订单，正加速向规模化应用迈进。

3、市场认为公司的主营业务为超声波设备供应，具备较强的周期性，但我们认为，由于配件/零部件业务，公司是典型的成长型企业：

以新能源为例，2022-2023年，由于下游处于新产能建设周期，公司设备收入较高，配件收入相对有限，2024年，由于下游扩产进入瓶颈期，设备收入下滑明显，但从下半年开始，包括2025年，随着下游新产能稼动率的不断爬升，公司配件/零部件订单和收入显著增长，2024和2025年公司整体配件收入分别为184M和260M，分别同比增长70.45%和41.75%。可见，公司一旦实现新的应用领域的突破，前期享受下游扩产带动的设备需求红利，后期配件/零部件业务接棒，实现整体收入和利润的进一步成长。

4、市场认为公司过去两年的半导体收入主要来自功率半导体和传统封装，下游行业未来两三年较难出现大规模集中扩产，因此该业务对公司短期的成长推动较为有限。我们认为：

功率半导体及封装产能目前虽然处于供给过剩阶段，但其实竞争格局正发生悄然变化，时代电气、芯联集成等IDM企业正不断强化封装及模块能力，以抢占更多市场份额，芯联集成从2024年开始已从晶圆代工的业务模式转换成系统代工。因此，IDM企业其实近两年一直在扩增自身封装和模块产能，这一趋势在未来两三年有望继续维持，骄成超声凭借深厚的超声波能力积累，正积极开拓国内其他功率模块客户，不断蚕食功率半导体领域超声波相关设备的海外供应商份额，仅依托功率半导体封装和模块设备，未来2-3年半导体业务的成长趋势便已较为明确。

5、市场认为公司除去半导体领域的布局外，缺乏其他更具备长期看点的新兴应用领域。但其实，超声波技术还可以应用高压车载线束、服务器铜缆连接、AI服务器液冷板检测、固态电池、脑机接口以及癌细胞靶向治疗仪等新兴应用领域，且公司过去几年一直围绕“新能源+半导体+医疗”的布局思路，在上述领域或多或少均有布局，一旦实现突破，将助力公司业绩实现阶跃式成长。

检验与催化

检验指标：

1、公司半导体超声波设备相关的订单及收入持续增长；

2、先进封装相关的超声波扫描显微镜持续实现核心客户的突破及订单放量；

3、超声波扫描显微镜实现全球供应链客户的突破。

催化剂：

1、长鑫、长存、盛合晶微上市，募集资金扩增先进封装产能；

2、功率半导体客户—时代电气、芯联集成—扩增封装和模块产能，并给予骄成可观额度的订单。

盈利预测与估值

预计2026-2028年归母净利润分别为233M、365M和518M元，当前市值对应PE分别为54.11、34.55和24.33倍，考虑到公司在多个新兴应用领域的布局均有望在未来2-3年实现突破放量，业绩具备较佳的上修空间，维持“买入”评级。

风险提示：线束领域客户拓展放缓或现有客户订单减少；先进封装用超声波设备突破节奏不及预期；新能源动力电池稼动率下行影响配件需求。

浙江证券重大/重点推荐

产品级别：AAA（最高）

产品亮点：研究员最强信心推荐，研究所最严格把关，全所最高标准的推荐。

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