Аналіз бізнес-моделі SpaceX: повний розбір зростання Starlink, обчислювальної потужності AI та структури доходів

2026年6月12日， 美國東部時間週五，SpaceX將在納斯達克全球精選市場正式掛牌交易，股票代碼SPCX。發行價鎖定在每股135美元，計劃發行約5.556億股A類普通股，基礎募資規模高達750億美元——這將是全球資本市場有史以來規模最大的首次公開募股，超越沙特阿美2019年創下的299億美元紀錄。高盛、摩根士丹利、美國銀行、花旗集團和摩根大通共同擔任聯席主承銷商，另有18家銀行參與分銷，承銷陣容幾乎囊括華爾街主要投行。

但1.77萬億美元的估值——對應約90至100倍的市銷率——也讓這場IPO從一開始就伴隨著巨大的估值爭議。一家2025年淨虧損49.4億美元、2026年第一季度淨虧損進一步擴大至42.8億美元的企業，其估值錨究竟在哪裡？從Starlink用戶增長、營收結構、xAI合併、Colossus算力租賃三個維度，逐項拆解SpaceX的真實財務底盤，同時從交易入口視角評估Gate美股與直通IPO產品的實際價值。

從920萬到1200萬：Starlink的指數級增長引擎

Starlink的用戶增長曲線是SpaceX估值中最具可驗證性的部分。2025年全年，Starlink實現了從400萬到超過900萬用戶的跨越式增長，年度淨增約460萬用戶，創下紀錄。進入2026年，增長並未減速：截至2026年3月31日，Starlink在全球164個國家和地區擁有約1030萬訂閱用戶，同比增長約105%。2026年6月5日，SpaceX官方更進一步宣布全球活躍用戶突破1200萬，覆蓋超過160個國家和地區，在軌衛星超過11000顆。從920萬到1200萬，僅在不到六個月的時間內完成，用戶增長的複合速度仍在提升。

營收端同樣映射了這一增長斜率。根據Payload Space數據，2025年Starlink全年收入約為104億至113.9億美元，佔SpaceX總營收（約150億至186.7億美元）的61%至69%。更關鍵的是盈利質量：2025年Starlink實現營運利潤44.23億美元，營運利潤率約39%；2026年第一季度營運利潤進一步擴大至約11.4億美元，營運利潤率維持在38%左右——在衛星寬帶行業中屬於極高水平。

行業機構預計2026年Starlink收入將增長80%至187億美元，佔SpaceX總收入的79%。以2026年總營收約340億美元的機構預測為基準，Starlink的收入權重將進一步向200億美元量級靠攏，其中長期增長預期構成了整個SpaceX估值體系中唯一可被傳統“盈利-現金流”模型所錨定的核心資產。

營收結構的三個時間維度：發射、連接與AI

SpaceX在最新招股書中將其業務劃分為三個板塊：太空（Space）、連接（Connectivity）和AI——分別對應“現在（火箭發射業務）、近期（Starlink衛星互聯網）、未來（AI算力與模型）”的三個時間維度。

商業發射（太空板塊）是SpaceX最早建立的核心能力。憑藉獵鷹9號的全箭復用技術，SpaceX將單次發射成本壓縮至約1500萬至3000萬美元，僅為傳統一次性火箭的十分之一甚至更低。2025年SpaceX合計完成137次發射任務，佔全球商業發射總量的約70%，在歐洲、中東和亞洲商業發射市場中基本處於壟斷地位。政府合同方面，SpaceX在IPO前夕接連獲得美國太空軍兩份重量級訂單：一份價值41.6億美元的“天基先進移動目標指示器”（SB-AMTI）合同，用於部署追蹤空中威脅的衛星星座；另一份價值22.9億美元的“空間數據網絡骨幹”合同，用於建設安全高速的軍用衛星通信網路，兩份合同合計64.5億美元。

Starlink（連接板塊）已經是SpaceX最核心的財務支柱，也是目前唯一實現穩定運營利潤的板塊。2025年Starlink營運利潤44.23億美元，營運利潤率約39%；2026年第一季度營運利潤約11.4億美元，營運利潤率約38%。以2026年預估營收計算，Starlink的單板塊營運利潤有望超過50億美元。

AI板塊的財務特徵則完全不同。2026年2月，SpaceX正式宣布收購馬斯克旗下的人工智能公司xAI，通過股權交換方式完成合併，合體估值約為1.25萬億美元。AI板塊財務上體現為極高的資本支出和尚未實現的盈虧平衡：2026年第一季度，SpaceX合併資本支出高達101.07億美元，其中AI板塊佔77.23億美元；同一時期，現金及現金等價物從158.52億美元降至113.85億美元，SpaceX正在以每季度約30億美元的速度消耗現金儲備。

從三大板塊的綜合財務表現來看，SpaceX呈現高營收增長與高資本支出雙向擴張的格局：2023至2025年合併營業收入分別為103.87億美元、140.15億美元和186.74億美元，2025年同比增長33.2%；2026年第一季度營收約46.9億美元，保持增長態勢。然而，2025年淨虧損49.37億美元，營運虧損25.9億美元；2026年第一季度合併淨虧損進一步飆升至42.8億美元，接近2025年全年的虧損總額。營收快速增長與虧損同步擴大的雙重特徵，構成了SpaceX當前最核心的財務矛盾。

Colossus算力租給Anthropic：AI貨幣化的關鍵一筆

2026年5月，SpaceX與Anthropic達成了一項引人注目的算力租賃協議。Anthropic以每月12.5億美元的費用，租用SpaceX位於田納西州孟菲斯市的Colossus及Colossus II數據中心算力資源，原協議計劃持續至2029年5月，總價值約400億美元。

Colossus 1的規模相當可觀：部署超過22萬顆英偉達GPU，涵蓋H100、H200及新一代GB200加速器，算力規模達到300兆瓦，可為大型語言模型、多模態系統和前緣規模生成式AI提供強力計算支持。這筆交易對雙方都具有戰略意義——對Anthropic而言，它獲得了最前沿的AI訓練基礎設施；對SpaceX而言，AI板塊在尚未實現運營盈利的過渡階段，通過算力租賃獲得了穩定且大規模的現金流入。

從招股書披露的信息來看，AI算力租賃業務的年化收入運轉率已超過150億美元。結合Anthropic的租金和谷歌雲等其他合作，SpaceX的AI算力租賃年化經常性收入（ARR）已達到約260億美元水平。這意味著在xAI大模型尚未商業化的階段，其算力基礎設施本身已具備獨立創收能力，這在AI行業乃至整個科技行業中都是獨特的資產貨幣化路徑。

馬斯克在2026年5月底的公開表態中對這一協議的具體條款提出了修正——他指出租用期僅為180天而非長期承諾，並保留必要時收回算力的權利。但無論最終條款如何，將22萬張GPU的算力轉化為年化百億美元級別的租賃收入，這一邏輯已經成為SpaceX AI板塊估值體系中的重要支撐。

為什麼1.77萬億估值仍然存在爭議？

無論Starlink的增長如何亮眼、AI算力租賃的貨幣化邏輯如何成立，SpaceX的估值分歧依然難以忽視。

質疑一：市銷率超過50倍的合理性。按照2026年約340億美元的預測營收計算，SpaceX IPO對應的市銷率（PS）約為52倍；若以2025年186.74億美元實際營收計算，PS比率超過90至100倍。晨星（Morningstar）分析師Nicholas Owens將SpaceX的合理價值估算為約7800億美元——比IPO發行價低約55%，並警告稱該公司“在幾乎任何情境下都屬於被高估，至少在短期內如此”。

質疑二：資本支出的持續性與融資需求。截止IPO前夕，SpaceX累計赤字約為413億美元。招股書坦承，公司“有淨虧損歷史且可能無法在未來實現盈利”，並預期在AI產品達到盈利之前將持續產生重大資本支出。以一季度30億美元的現金消耗速度估算，IPO籌集的750億美元約可覆蓋6至7個季度的資本支出需求。

支持方觀點：獨特資產屬性和生態整合溢價。與SpaceX可比資產最接近的不是傳統航天股，而是具有AI基礎設施屬性的科技平台公司。奧本海默在IPO後給出“跑贏大盤”評級，設定12至18個月目標價190美元，較135美元發行價預計漲幅約40%；新街研究給出165美元目標價，認為xAI業務板塊估值可達5750億美元。xAI擁有Grok大模型、海量實時訓練數據（來自X平台），以及與SpaceX火箭發射和Starlink網絡深度整合的可能性——這種“太空+AI”的垂直整合結構，在全球資本市場中沒有完全可比的對象。

如何在Gate參與SPCX投資？

隨著SpaceX IPO的落地，普通投資者最關心的問題是：如何購買SPCX股票？

Gate已在2026年6月推出了名為 “直通 IPO（IPO Access）” 的全新服務，首期項目即鎖定SpaceX。用戶可在企業正式上市前提交意向申購申請，並在上市後快速獲得現貨股票，實現從IPO認購到二級市場交易的一站式閉環。用戶在“Gate IPOs”專區參與申購，支持USDT支付，平台採用權重分配機制（認購越早，分配權重越高）。IPO配售成功後，股票於6月12日直接分發至用戶的Gate股票賬戶，無需額外開戶即可進行真實美股持有與交易。

同時，Gate於2026年6月1日正式上線了真實股票交易服務，成為行業首批在加密平台內直接接入美股市場的交易所之一。截至2026年6月，Gate TradFi已上線超過10,000只真實股票及ETF，全面覆蓋NYSE、Nasdaq、NYSE Arca、NYSE American及BATS等五大主流交易所。

Gate真實股票交易的核心優勢體現在三個維度：極低的碎股交易門檻，最低僅需0.01股起購，低至1美元即可開始美股投資；USDT直接結算；全額SIPC保障，所有股票交易均由持有美國Broker-Dealer牌照及清算資格的合規券商Alpaca執行，真實資產經DTC體系獨立托管。

對於希望提前布局SPCX或其他熱門美股標的投資者而言，Gate股票交易體系提供了低門檻、高效率、資產安全三重保障的一站式方案。

結語

SpaceX的IPO定價在資本市場上創造了歷史——750億美元的募資規模、52至100倍的市銷率、以及“太空+AI”這一前所未有的商業概念，構成了本輪IPO溢價的核心驅動力。从财务基本面来看，Starlink以1200萬全球活躍用戶和39%的營運利潤率提供了穩固的現金流支柱；商業發射業務以64.5億美元政府合同和全年137次發射的節奏保持了領先地位；xAI通過Colossus算力租賃（年化超150億美元）和大模型生態的潛在變現機會，支撐了AI板塊的估值高度。

然而，累計虧損413億美元、每季度約30億美元的現金消耗速度、以及國際營收的地緣風險，仍然是投資者在配置SPCX時無法回避的長期觀察維度。機構預測的首日交易價（165至190美元區間）與發行價135美元之間已經形成了顯著的價差預期，市場將在上市首日作出自己的定價判斷。

對於關注SpaceX IPO的投資者而言，SPCX的長期價值最終取決於三個核心變數：Starlink能否在2027年之前突破2000萬用戶並保持利潤率；xAI（以及通過Colossus等算力租賃模式產生的AI業務）能否在3至5年內實現盈虧平衡；以及SpaceX能否在發射頻率、復用效率和政府合同續簽上持續保持壓倒性優勢。這三大問題，將在未來一年內逐一給出答案。