Bônus POS desaparece? Analise o dilema e o futuro do LSDFi a partir de uma perspetiva de dados

Escrito por @Yuki, PSETradingAnalyst

Desde o Ethereum até o PoS, o LSDFi surgiu como uma nova faixa atraente. LSDFi tem sido capaz de se tornar o foco do mercado por causa de sua reinvenção da propriedade Yield Bearing baseada em tokens de staking líquidos. No entanto, com o aumento contínuo da taxa de penhor ETH e o declínio contínuo do rendimento do penhor, o espaço de mercado tem sido continuamente espremido, e o desenvolvimento do LSDFi chegou a um impasse.

Olhando para trás, passamos por três estágios de desenvolvimento da pista LSDFi. Desde a concorrência de protocolos de staking líquida, passando pelo LST tornando-se um novo ativo circulante com consenso em DeFi, até a diversificação e aplicação em larga escala do LST. E agora, estamos em um período de dilema óbvio de desenvolvimento. Este artigo tenta esclarecer a situação atual do LSDFi com base em dados e explorar para onde o LSDFi irá no futuro através da análise de projetos específicos.

1. Olhando para a situação atual da pista LSDFi a partir dos dados

1.1 O período de dividendos de crescimento passou, o desenvolvimento da pista estagnou e a queda nos rendimentos levou à fuga de fundos da pista

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De acordo com os dados de Dune, o número de ETH de participação líquida está achatando em geral, enquanto o número de validadores esperando na fila para entrar também está diminuindo, e o período de crescimento violento de apostas já passou. Correspondentemente, o TVL total da pista LSDFi (o TVL total a partir de agora é de 839M) tem estado em um estado de desaceleração significativa desde 26 de setembro deste ano, e até mesmo crescimento negativo. Pode-se esperar que, na ausência de inovação paradigmática, a pista LSDFi como um todo não verá um crescimento significativo no próximo período.

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Pode haver duas razões para isso. Por um lado, devido ao crescimento lento do staking dentro do ecossistema Ethereum, o aumento na taxa de staking do Ethereum levou a uma diminuição no rendimento do staking (como mostrado na figura abaixo, a taxa básica de retorno é de apenas 3% +), e o protocolo LSDFi caiu em um gargalo de rendimento, e a atratividade de toda a trilha para fundos diminuiu, resultando no fenômeno da saída de capital; Por outro lado, devido ao impacto do ambiente externo, o mais grave dos quais é o aumento do rendimento dos títulos americanos no ambiente de altas taxas de juros dos Estados Unidos, que tem um efeito de desvio sobre os fundos da indústria cripto, e os fundos da LSDFi fugiram para títulos americanos e derivativos DeFi com retornos subjacentes mais altos.

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1.2 O projeto é seriamente homogéneo, involuído, mas não inovador

Existem duas partes importantes do DeFi que ainda brilham hoje, e são as pedras angulares que mantêm todo o sistema DeFi unido: empréstimos e stablecoins. Entre as regras de funcionamento do LST, empréstimos e stablecoins também são as formas mais básicas e viáveis de operar. Com base nas propriedades de juros do LST, a direção do projeto da pista LSDFi pode ser dividida aproximadamente nas duas categorias a seguir:

• LST como garantia para protocolos de empréstimo ou protocolos de stablecoin (representados por Lybra, Prisma, Raft);
• Segregação de capital e juros LST (representada por Pendle);

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A partir dos dados de Dune, pode-se ver que 5 dos 12 principais projetos no ranking atual TVL da pista LSDFi são protocolos de stablecoin baseados em LST. Seu mecanismo básico é quase idêntico: os usuários usam LST como garantia para cunhar ou emprestar stablecoins e, quando o preço da garantia cai, a garantia é liquidada. As poucas diferenças são diferentes stablecoins, diferentes LTV, diferentes garantias suportadas.

Após o colapso do Terra e a retirada forçada da BUSD devido a riscos regulatórios, havia muitas lacunas no mercado de stablecoins que precisavam ser preenchidas. O surgimento de LSTs com propriedades remuneradas pode contribuir com projetos mais alinhados com as necessidades de descentralização no mercado de stablecoin. Só que, depois da onda, a inovação geral da pista é fraca, e ela está apenas se involuindo com LTV, tipo de garantia e rendimento de stablecoin (o rendimento depende principalmente do subsídio do token do projeto, que é essencialmente apenas ar). Se o retardatário não tiver os destaques diferenciados para desafiar o primeiro a chegar, o lançamento significará o fim do projeto.

Pendle, por outro lado, é uma das presenças mais únicas em toda a pista LSDFi. Seu produto de taxa fixa é naturalmente adequado para LST com juros (no caso do stETH, que pode ser dividido em ETH e rendimento de stake), e é por isso que Pendle está de volta ao centro do mercado depois que o Ethereum mudou para PoS. Atualmente, a Pendle mantém firmemente a sua quota de mercado com a iteração do produto, e não existe um forte concorrente do seu género no mercado.

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1.3 O projeto principal não tem poder de precificação por enquanto, e não há garantia de crescimento a longo prazo

Para DeFi, podemos dizer que Aave é o líder de protocolos de empréstimo, Curve é o líder de stablecoin DEX, e Lido pode ser dito ser o líder de provedores de serviços de staking líquido Ethereum. Todos esses projetos alcançaram poder de precificação em seus respetivos campos. O poder de precificação de que estou falando aqui refere-se ao efeito de barreira formado por “monopólio + demanda rígida”, que forma um certo efeito monopolista e efeito de marca no negócio de demanda rígida de mercado (a participação de mercado está muito à frente).

E o que significa ter poder de precificação? Acho que isso significa pelo menos duas vantagens, uma é que o modelo de negócio é excelente, e a outra é que o crescimento a longo prazo é garantido. Resumindo, as barreiras ao poder de fixação de preços são as verdadeiras barreiras.

No entanto, por outro lado, mesmo o LybraFinance, o principal projeto com a maior quota de mercado, não formou as suas próprias barreiras de poder de fixação de preços. No estágio V1, a Lybra rapidamente emergiu de uma série de protocolos de stablecoin LSD com um rendimento (8% +) que excedeu em muito o rendimento básico do staking Ethereum, atraindo um grande número de TVLs, mas a atualização V2 não trouxe crescimento efetivo para a Lybra, mas foi continuamente espremida de participação de mercado pela Prisma e Eigenlayer que ficaram online mais tarde.

As razões fundamentais para esta situação embaraçosa são: em primeiro lugar, como uma camada de protocolo, o projeto em si não é tecnicamente difícil, sem mencionar que muitos protocolos de stablecoin LSD são diretamente bifurcados pela Liquity, e o “baixo limiar técnico” significa que a concorrência será feroz; A segunda é que o projeto LSDFi não é o emissor do LST e depende essencialmente do poder de precificação (recompensas de stake) do ETH para a redistribuição de liquidez; Finalmente, há pouca diferença entre cada projeto, e a participação de mercado é frequentemente afetada pela taxa de retorno acordada, enquanto o projeto principal não formou sua própria ecologia e estabeleceu poder absoluto de precificação dentro do ecossistema.

A falta de poder de precificação efetivamente significa que o boom atual provavelmente será temporário, e ninguém encontrou uma tábua de salvação de seguro para o crescimento de longo prazo.

1.4 O rendimento do subsídio do token é insustentável, a liquidez da stablecoin é lenta

LSDFi já atraiu uma grande quantidade de TVL em um curto período de tempo com seu alto rendimento, mas um pouco de escavação mostrará que por trás desses altos rendimentos são subsidiados por tokens de projeto, e a consequência disso é que o valor dos tokens de governança é sobrecarregado antecipadamente, e o alto rendimento é insustentável.

Tomando a Raft como exemplo, a Raft lançou o Módulo de Poupança em V2 para atrair \ (os detentores de R fazem depósitos, mas não divulgam detalhadamente a fonte dessa participação de 10% (a explicação oficial é apenas para subsidiar com o protocolo de rendimentos). Olhando para o DeFi como um todo, há apenas um punhado de projetos que podem oferecer uma taxa de juros de baixo risco de 10%, então isso faz com que as pessoas se perguntem se o partido do projeto cunhou )R do nada para criar um mito de APR aparentemente tão bonito.

Vale a pena notar que a taxa de juros atual do Raft é de 3,5%, o que significa que os usuários podem ganhar pelo menos 6,5% de arbitragem depois de cunhar $R e depositá-lo no RSM.

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Para as stablecoins descentralizadas, a liquidez será o maior fator que afetará seu desenvolvimento. A razão pela qual a Liquity não conseguiu escalar e se destacar no último mercado em alta é porque sua liquidez não consegue atender às necessidades dos usuários. E a DAI é de fato a stablecoin descentralizada mais líquida no momento. Da mesma forma, a maioria das stablecoins atuais de LSD também estão enfrentando problemas de liquidez, ou seja, a profundidade das stablecoins lançadas por si só não é suficiente, os cenários de uso não são diversificados o suficiente e as necessidades dos usuários reais não são suficientes.

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Tomemos como exemplo o eUSD da Lybra, que agora é de 108M, mas seu pool de liquidez mais profundo é nada menos que o pool de peUSD na cadeia Arbitrum (peUSD é a versão de cadeia completa do eUSD). A profundidade do pool eUSD-USDC na Curva é de apenas 207k, o que indica que a troca de eUSD com stablecoins centralizadas é extremamente inconveniente, o que afetará o uso dos usuários até certo ponto.

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2.Da perspetiva de projetos específicos, procure um avanço no dilema de desenvolvimento do LSDFi

Embora a pista LSDFi como um todo tenha caído em um período de gargalo de desenvolvimento, ainda existem alguns projetos que estão tentando mudar, e podemos ser capazes de obter alguns pensamentos e inspirações deles para quebrar o dilema do desenvolvimento.

2.1 Desenvolvendo o ecossistema, compensando a falta de modelos econômicos e construindo poder de precificação: um estudo de caso de Pendle e LybraV2

Todos os projetos LSDFi têm um problema comum e aparentemente insolúvel nesta fase: subsidiar a renda do usuário com tokens de governança, resultando no valor dos tokens de governança sendo continuamente diluído e, eventualmente, reduzido a moedas de mineração sem valor.

Uma solução viável e significativa é desenvolver sua própria ecologia, usar o poder dos projetos ecológicos para melhorar as deficiências de seu próprio modelo econômico e estabelecer um poder absoluto de preços dentro da ecologia. **

2.1.1 Pendle

Pendle é um dos exemplos mais bem-sucedidos desta abordagem. Penpie e Equilibria são protocolos auxiliares para aumentar as recompensas PENDLELP com base no modelo econômico Pendle veToken, e os LPs não precisam apostar Pendle para obter recompensas de aumento de mineração Pendle. Não há muita diferença entre os dois modelos de negócios, e o papel principal é absorver parte da pressão de venda de tokens de governança para Pendle, para que a própria Pendle possa se desenvolver de forma mais saudável.

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2.1.2 LybraFinance

Após o lançamento do V2 e a falta de crescimento efetivo, a Lybra também começou a construir deliberadamente seus próprios projetos ecológicos. Em 13 de outubro, a Lybra anunciou oficialmente o lançamento oficial de Lybra War, que será o ponto de partida para a próxima fase.

A Lybra também começou a LybraWar tão abertamente porque reconheceu seus muitos problemas:

1. Alta inflação do token de governança LBR causada pela manutenção de TAEG elevada e pressão excessiva de venda de curto prazo causada pelas atividades de mineração V2;

2. A concorrência feroz na mesma pista (como Prisma, Gravita, Raft) leva a um crescimento lento, e não há investidores por trás da Lybra em que confiar;

3. A liquidez do eUSD é insuficiente e a promoção e utilização do peUSD não é a esperada;

4. O consenso da comunidade foi abalado, e durante a migração de V1 para V2, a comunidade teve dúvidas sobre como lidar com os “tokens que não foram migrados com sucesso a tempo” (sifu decidiu todo o resultado da votação por uma pessoa).

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O núcleo de Lybra War reside na acumulação de dLP e na correspondência dinâmica de dLP com eUSD. Como no Lybra V2, os usuários devem apostar um mínimo de 2,5% do valor eUSD de LBR/ETH dLP para obter emissões de esLBR, então o protocolo de Camada 2 do ecossistema Lybra deve obter mais esLBR através do aumento de rendimento de esLBR e dLP. Além disso, os direitos de distribuição da Lybra War residem nas emissões de esLBR entre pools de LSD, e o lado da demanda potencial é principalmente emissores de ativos LST e grandes minters de eUSD. A inclinação da profundidade do pool de LSD da Lybra será mais adequada para emissores menores de LST acumularem esLBR para aumentar o poder de voto do esLBR.

Atualmente, os únicos jogadores profundos envolvidos em Lybra War são Match Finance, e não há um cenário competitivo eficaz. O Match Finance resolve principalmente dois problemas (não vou entrar em detalhes sobre a máquina do projeto aqui):

1. Os usuários não podem obter incentivos esLBR sem dLP ao cunhar eUSD;

2. aumento do rendimento das emissões de liquidez do esLBR e de saída.

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Como a camada de protocolo da faixa LSDFi, nem Lybra nem Pendle é uma editora de LST, então eles acumularam muito TVL através de alta APR nos primeiros dias, mas também plantaram uma semente negativa. Em prol de um desenvolvimento saudável no futuro, optam por desenvolver projetos ecológicos e continuam a abastecer-se de projetos ecológicos. Qualquer projeto de cabeça LSDFi ambicioso irá realmente seguir esse caminho de desenvolvimento.

2.2 Microinovação para melhorar a experiência diferenciada do usuário

Como um projeto não-cabeça, como manter o campo de três pontos de um acre na pista ferozmente competitiva, encontrar o próprio posicionamento diferenciado é a chave. Até mesmo a microinovação pode atingir alguns usuários verticais e, desde que a aderência desses usuários seja alta o suficiente, o projeto terá as moedas de troca para sobreviver.

2.2.1 Sem liquidação: usando o CruiseFi como exemplo

Embora a maioria dos projetos ainda esteja a involuir as categorias de LTV e garantias, alguns projetos lançaram diretamente um «mecanismo de não liquidação» para atrair tráfego.

Tomando o CruiseFi como exemplo, os usuários podem apostar stETH, cunhar a stablecoin USDx e, em seguida, trocar USDx por USDC através do pool USDC-USDx na Curve, enquanto o Credor que fornece USDC para o pool de stablecoin Curve pode ganhar os juros gerados durante o período de staking stETH.

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Então, como garantir que o mutuário nunca será liquidado? Em caso de liquidação:

1. A equipe do projeto bloqueará parte da garantia (stETH) e, em seguida, dará parte da renda da staking stETH ao mutuário;

2. As posições que excedam o rendimento do stETH serão suspensas, o que pode garantir que o rendimento do staking possa sempre cobrir os juros do empréstimo, o que significa que o mutuário não será liquidado, mas a desvantagem disso é que o rendimento do stETH diminuirá à medida que a taxa global de penhor do ETH aumentar;

3. Em relação à parte das posições suspensas, será gerado o Token de Recuperação de Preço correspondente, e esses PRTs poderão ser trocados por ETH 1:1 (só podem ser trocados quando forem maiores que a linha de liquidação), e os PRTs poderão ser negociados livremente no mercado secundário.

A vantagem disso é que o mutuário pode ser liquidado por um longo período de tempo ou não liquidar, o credor pode obter recompensas de staking ETH e o titular do PRT pode obter o rendimento do crescimento do ETH no futuro. “Sem liquidação” será atraente para alguns usuários com alto apetite ao risco em um mercado em alta.

2.2.2 Rendimento da carteira: Tome o Origin Ether como exemplo

No mundo DeFi, o rendimento é sempre a narrativa mais atraente, e essa regra de ferro ainda se aplica ao LSDFi.

Lançado em maio de 2023, o Origin Ether usa ETH e outros LST como garantia garantida, com o valor de 1OETH sempre igual a 1ETH.

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A maior diferença entre o Origin Ether e outros LSDFi é que sua fonte de renda é uma cesta de ativos LST, como stETH, rETH, sfrxETH, etc. Além disso, o OETH usa estratégias AMO em Curve e Convex através do pool de liquidez OETH-ETH e suporta estratégias em Balancer, Morpho e outros pools de Curva denominados em ETH. Através da otimização de uma série de estratégias de liquidez, o Origin Ether é capaz de fornecer aos usuários um APY superior à média do mercado. E é por isso que o Origin Ether acumulou rapidamente um monte de TVL nos últimos meses (OETH atualmente ocupa a sétima posição em termos de participação de mercado).

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2.2.3 Continuando Bonecas Matryoshka: Tomando LRTFi baseado em Eigenlayer como exemplo

LSDFi atingiu um estágio de gargalo como um boneco matryoshka de LSD, mas o surgimento do Eigenlayer causará um novo nível de bonecos de nidificação LRTFi no futuro, o que não é apenas outra alavanca para toda a pista LSDFi, mas também uma oportunidade de retornar ao centro do mercado e expandir para fora.

Embora o Eigenlayer ainda esteja em beta fechado e ainda não tenha sido aberto para todos os usuários, a julgar pelas duas aberturas de staking anteriores, o mercado está muito quente.

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Ao mesmo tempo, muitos projetos baseados em LRT (Liquid RestakingToken) surgiram, como Astrid Finance, Inception, etc. A lógica central destes projetos não é inovadora, mas em comparação com o protocolo da LSDFi, o LRT está incluído no âmbito das garantias, e espera-se que este tipo de competição atinja uma fase quente após o lançamento oficial do Eigenlayer, e ainda é cedo.

2.3 Apoio às forças do capital, agrupando outros projetos maduros e usufruindo de outros dividendos ecológicos: tomando o Prisma como exemplo

Se um projeto posterior quer alcançar seus concorrentes em uma pista cheia de incertezas, mas não consegue alcançar a inovação paradigmática, então encontrar um forte apoio e usar os dividendos de outros projetos como seu próprio bônus de buff será uma maneira eficaz de ganhar uma posição, podemos chamar esse tipo de comportamento de “pegar atalhos”, ou “procurar pai”.

O PrismaFinance é uma típica história de sucesso. Comparado com projetos de base como o LybraFinance (que foi lançado pela comunidade e não teve financiamento privado), o Prisma pode ser descrito como uma segunda geração rica nascida com uma colher de ouro. Quando o projeto não lançou nenhum produto, eles já atraíram a atenção do mercado com um lindo rascunho de relações públicas. A informação mais valiosa revelada no artigo não é o quão diferente é o seu mecanismo de projeto, mas a sua lista de investidores inclui DeFiOG como Curve e Convex, bem como grandes instituições como OKX e TheBlock.

Então, o caminho de desenvolvimento do Prisma também é como anunciado, agrupando Curve e Convex, dando à stablecoin nativa mkUSD recompensas adicionais (na forma de CRV, CVX) através de seu suporte, e alcançando um efeito volante através do modelo veToken (que pode controlar os parâmetros do protocolo).

No terceiro mês de seu lançamento oficial, Prisma foi apoiado por US $ 100 milhões de JustinSun no valor de wstETH, TVL alcançou o recorde histórico e ultrapassou Lybra para se tornar o novo líder da pista.

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2.4 Inovação Paradigma Real

Da indústria para a pista, depois de experimentar um crescimento selvagem, ela sempre cairá no gargalo do desenvolvimento, e a maneira fundamental de resolver esse dilema é, sem dúvida, a palavra “inovação paradigmática”. Embora não tenha havido nenhuma inovação com a capacidade de mudar o desenvolvimento do LSDFi, acredito firmemente que, enquanto o valor do Ethereum continuar a existir como um forte consenso, então eventualmente haverá uma inovação de paradigma de quebra de jogo que acenderá o fogo do LSDFi novamente.

Referência