Da perspectiva do macro e dos fundamentos, preveja o preço do Bitcoin e Ethereum no primeiro trimestre de 2024

作者 | Matt Hu, CEO da Blofin e Griffin Ardern, Blofin Macro Trader

“Querido institucional”: por que BTC?

No sistema financeiro contemporâneo, o banco central é a fonte de liquidez do mercado financeiro. Quando o banco central começar a liberar/retrair liquidez, as mudanças na liquidez serão refletidas nas mudanças de preços de títulos, commodities a granel, câmbio e derivativos financeiros em tempo real, bem como nas mudanças nos índices de ações. O Bitcoin não é um novato no “clube macro” há muito tempo. No entanto, o governo dos EUA detém a maioria dos bitcoins e os ETFs que incluem bitcoins em suas carteiras de investimento estão aumentando gradualmente. Entre os emissores desses ETFs estão as principais instituições de gestão de ativos, como a Fidelity.

Lista de ETFs e participações do Bitcoin, em 17 de julho de 2023. Fonte: Tesouro Bitcoin

Comparado a outras criptomoedas, o BTC é verdadeiramente descentralizado. Os feitos de Sua Excelência Satoshi Nakamoto são amplamente conhecidos, mas ninguém sabe “quem é ele”. No entanto, “quem ele é” pode não ser mais importante; a rede Bitcoin amadureceu e a influência de qualquer pessoa na rede Bitcoin foi insignificante - esse atributo de “verdadeira descentralização” também é uma das características dos alvos de investimento macro qualificados. Ouro e minerais são gerados a partir do universo; produtos agrícolas são produzidos a partir da natureza; Bitcoin vem do universo cibernético composto por algoritmos e informações.

Como o BTC é um produto do universo cibernético, a mágica de manipulação de liquidez do banco central não tem efeito sobre ele. O preço em dólares do BTC muda, mas 1 BTC é sempre 1 BTC. Os investidores de criptografia nativa usam o BTC como um produto de investimento e uma reserva de valor para combater a inflação sob o padrão de moeda legal.

Para gestores de fundos de mercados tradicionais, eles prestam mais atenção ao papel do BTC na diversificação de riscos. O desempenho do preço do BTC e do ouro nunca atingiu um nível de “forte correlação”, e a correlação com o índice de ações dos EUA também cairá para cerca de 0 em 2023. Ao mesmo tempo, como o BTC pertence a outra categoria de ativos completamente diferente, isso significa que o BTC pode diversificar o risco geral da carteira de investimentos até certo ponto. A conformidade com o BTC também é amplamente reconhecida; isso reduz muito o risco legal de investir no BTC.

Mudanças na correlação de preços de 90 dias entre BTC e ouro de julho de 2020 até o presente. Fonte: CoinMetrics

Mudanças na correlação entre o preço do BTC e o índice de ações dos EUA de janeiro de 2021 até o presente. Fonte: Block Scholes See More

Os gestores de fundos de hedge macro se concentrarão mais na liquidez. Suas estratégias geralmente investem em títulos, câmbio, commodities, índices de ações e outros alvos, e estão mais inclinados a negociar por meio de derivativos do que à vista. “Liquidez” é o principal motivo - a negociação macro precisa compreender com precisão o tempo das mudanças de liquidez e entrar e sair na velocidade mais rápida e no menor custo. Como um ativo emergente, com a liquidez global da rede Bitcoin e a bênção de ricos derivativos, a liquidez do BTC é comparável à do câmbio estrangeiro.

Mais importante ainda, devido à alta velocidade e baixos custos de transação trazidos pela rede Bitcoin e infraestrutura de criptografia, os comerciantes podem concluir a implantação e saída de liquidez em segundos, sem ter que negociar com muitas instituições de terceiros no telefone ou esperar que os lances sejam aceitos no sistema de negociação OTC com baixa liquidez. As vantagens acima tornam o BTC mais sensível a mudanças no sentimento do mercado e eventos macro, e são refletidas em suas flutuações de preços e mudanças de volatilidade.

Mudanças no preço do BTC de janeiro a julho de 2023. Fonte: blofin.com

Preste atenção nas partes roxas da figura, que correspondem à crise bancária em março, ao aumento da taxa de juros do Fed em maio e à submissão de ETFs à vista do BTC por volta de julho.

Comparação do índice de volatilidade BTC DVOL e níveis de volatilidade realizados de maio de 2021 até agora. Fonte: Derivativos da Amberdata

Não é difícil descobrir que o índice de volatilidade do BTC é mais sensível a mudanças macro.

A comparação entre o índice de volatilidade BTCDVOL e a “volatilidade da volatilidade” em agosto de 2022. Fonte: Derivativos da Amberdata

Em comparação com a volatilidade, a volatilidade do BTC muda com mais rapidez e sensibilidade.

Resumindo, seja um crente em criptografia, um gestor de fundos no mercado tradicional ou um trader em um macro hedge fund, o BTC atende aos requisitos de quase todos os investidores de diferentes tipos em termos de utilidade, conformidade, gestão de risco, liquidez e negociação. É difícil ter um alvo macro que possa atender a essas necessidades ao mesmo tempo; em outras palavras, o BTC é um alvo natural de negociação macro.

ETH: “Empresa de Software” com uma relação P/L de 312,58

Os investidores no mercado de criptografia gostam de comparar BTC e ETH juntos; em termos de valor de mercado, BTC e ETH ocupam o primeiro e o segundo lugar na lista de valores de mercado de criptomoedas, e todo trader criptografado estará envolvido nessas duas criptomoedas. Os investidores dos mercados tradicionais não. Na verdade, eles são mais cautelosos em relação à ETH: independentemente dos possíveis riscos de conformidade da ETH, considerando a influência dos fundadores e desenvolvedores da Ethereum no desenvolvimento da blockchain da Ethereum e do modelo de “contrato inteligente como serviço” da Ethereum, é mais como uma “empresa de software” semelhante a gigantes de TI como Amazon e Microsoft, em vez de um “contêiner de liquidez pura” como a rede Bitcoin.

De fato, alguns pesquisadores e traders já estão interpretando o ETH com uma estrutura baseada em finanças corporativas:

Declaração de lucros e perdas do Ethereum. Fonte: artemis.xyz

Então, parece razoável analisar o ETH com uma estrutura de análise baseada nos fundamentos das ações. Felizmente, devido à transparência do próprio blockchain, não é difícil obter o fornecimento e o preço do ETH em tempo real. Da mesma forma, com os esforços de pesquisadores como Sam Andrew, também obtivemos a situação financeira da rede Ethereum de forma mais viável. Vamos estimar a relação preço-lucro atual (relação P/L) do Ethereum:

• Calculado após a introdução oficial do PoS pela ETH, do quarto trimestre de 2022 ao segundo trimestre de 2023, o lucro total (USD) da rede Ethereum é: (3.959*1.301)+(79.210*1.589)+(227.147*1.861)=553.735.916 USD, equivalente a um lucro anualizado de cerca de 73 8.314, $ 555;
• O preço à vista médio do ETH (17 de julho) é de cerca de US$ 1.920;
• O fornecimento em tempo real de ETH (17 de julho) é de cerca de 120.201.013;
• Portanto, a relação PE do ETH = 1.920/(738.314.555/120.201.013)=312,58.

312,58! Este é um número surpreendente de relação preço-lucro. Anexamos os índices preço-lucro da Magnificent 7 (as sete maiores ações de tecnologia por capitalização de mercado) no mercado de ações dos EUA para comparação*:

• AAPL: 32,38 *AMZN: 164,24
• ETH: 312,58 *GOOGL: 27,93
• META: 38,32
• MSFT: 36,92
• NVDA: 207.62 *TSLA: 82,76

*: Todos os índices P/L das ações são calculados com base no preço de fechamento em 14 de julho. A relação P/L do ETH é calculada com base no preço médio intradiário em 17 de julho.

Não há dúvida de que a Ethereum superou significativamente nossas expectativas originais como uma “empresa de software”. Considerando que não paga dividendos e ainda está em estágio de crescimento rápido após a transição para PoS, uma relação preço-lucro tão alta é semelhante ao NVDA sob a bênção da IA; em comparação com a relação preço-lucro da AMZN, como um provedor de infraestrutura principal para o setor de criptografia, a alta relação preço-lucro da ETH não é difícil de entender. Em resumo, os investidores deram uma avaliação relativamente alta ao ETH e estão ansiosos pelas infinitas possibilidades de desenvolvimento futuro do ETH.

No entanto, quando o Ethereum pode ser completamente autoconsistente sob a lógica da empresa, o BTC e o ETH oficialmente seguiram caminhos diferentes.

caminhos divididos

Sob a narrativa de “Criptografia 3.0”, para onde irão o BTC e o ETH?

BTC ：Crypto IsMacro

Não há dúvida de que o preço do BTC dependerá das condições macroeconômicas e das mudanças nas condições macro do mercado de criptomoedas. Portanto, para o BTC, a taxa de juros e a participação de mercado serão fatores de influência importantes. As taxas de juros afetam as expectativas de ganhos, enquanto a participação de mercado afeta a capitalização de mercado.

• A julgar pelo mercado de taxas de juros, o Federal Reserve não reduzirá as taxas de juros nos próximos seis meses, o Banco Central Europeu não mostrará fraqueza sob a ameaça de inflação alta. A situação acima significa que as altas taxas de juros continuarão a suprimir o desempenho do BTC. No entanto, alguns fatores positivos em potencial também estão apoiando o preço do BTC, como a possível listagem do ETF spot do BTC.

O último caminho possível da taxa de juros do Federal Reserve, a partir de 17 de julho de 2023. Fonte: Grupo CME

• Além disso, a alocação interna de liquidez no mercado criptografado também afetará o preço e o valor de mercado do BTC. Do início de 2021 ao final de 2022, afetado pelo mercado altista e pela “temporada de falsificações”, a participação de mercado do BTC cairá gradualmente de mais de 60% para 40%-45%. Em julho de 2023, a participação de mercado do BTC será de cerca de 50%.

Mudanças na participação de mercado das principais criptomoedas, a partir de 17 de julho de 2023. Fonte: Coinmarketcap

• Com taxas de juros de 0%, a capitalização de mercado total do mercado de criptomoedas atingiu o pico de aproximadamente US$ 3 trilhões. E a 5,25%, a capitalização de mercado total do mercado de criptomoedas é de cerca de US$ 1,2 trilhão – aproximadamente 40% de seu pico. Entre novembro de 2021 e março de 2022, o mercado cripto perdeu cerca de US$ 1 trilhão em valor de mercado devido à gestão de expectativas do Fed. Em março, quando o Federal Reserve aumentou as taxas de juros em 25 pontos base, a capitalização de mercado total do mercado de criptomoedas na época era de cerca de 2 trilhões de dólares americanos - 67% do ponto mais alto.

• Considerando que não se espera que o Federal Reserve adote a política de flexibilização quantitativa ilimitada para 2020-2021 nos próximos anos, o valor de mercado total do mercado criptográfico devido às mudanças esperadas não excederá US$ 1 trilhão no máximo.

Mudanças no valor de mercado total do mercado de criptografia, a partir de 17 de julho de 2023. Fonte: Coinmarketcap

Vamos expandir com base na lógica acima:

• Considerando a atual falta de liquidez externa no mercado de criptografia, assumimos que o preço futuro do BTC depende inteiramente de mudanças nas taxas de juros e expectativas de mercado, e se reflete em mudanças na participação de mercado.

• No caso da alta taxa de juros contínua de 5,25% e da falta de entrada de liquidez externa, é difícil para o valor de mercado total do mercado de criptografia aumentar significativamente antes de janeiro de 2024. Mesmo que “as expectativas venham primeiro”, no cenário mais otimista, o aumento esperado no valor do mercado interno de criptografia não ultrapassará US$ 500 bilhões.

• A oferta total de BTC é de cerca de 19,43 milhões de peças, e a oferta total não mudará significativamente em mais de 5% em um ano.

Basta considerar três situações:

1. Os investidores não têm mais expectativas e o crescimento do valor do mercado interno do mercado de criptografia é limitado. O valor de mercado total do mercado de criptografia ficará estável entre 1,2 trilhão e 1,4 trilhão de dólares americanos, e a participação de mercado do BTC não mudará muito, permanecendo em torno de 50%. Isso significa que a capitalização de mercado do BTC oscilará entre US$ 600 bilhões e US$ 700 bilhões, e o preço oscilará entre US$ 30.880 e US$ 36.026;

2. A adoção do ETF spot BTC traz boas expectativas aos investidores. A capitalização de mercado do mercado cripto se recuperou para cerca de US$ 1,5 trilhão a US$ 1,6 trilhão.

-Se a participação de mercado do BTC não aumentar, o valor de mercado do BTC se estabilizará em torno de US$ 750 bilhões a US$ 800 bilhões, e o preço mais alto pode chegar a US$ 41.173; mesmo que a recuperação não seja forte o suficiente, o preço do BTC será superior a US$ 38.500;

-Se o ETF à vista for aprovado, a participação de mercado do BTC aumentará para 60%. Na melhor das hipóteses, o valor de mercado do BTC chegará a 960 bilhões de dólares americanos, com um preço unitário de mais de 49.400 dólares americanos; mesmo que o mercado criptográfico geral não se recupere suficientemente, o valor de mercado do BTC voltará a subir para 900 bilhões de dólares americanos, com um preço unitário de 46.300 dólares americanos.

3. A combinação de expectativas de corte de taxa de juros e expectativas positivas, como spot ETFs e halving do Bitcoin, promoveu o retorno total da liquidez no mercado de criptografia, e o valor de mercado do mercado de criptografia se recuperou para mais de 1,7 trilhão de dólares americanos.

• Se a participação de mercado do BTC não aumentar, o valor de mercado do BTC atingirá mais de 850 bilhões de dólares americanos e o preço se recuperará para mais de 43.700 dólares americanos;

-Se a participação de mercado do BTC aumentar para 60%, o valor de mercado do BTC atingirá mais de 1,02 trilhão de dólares americanos e o preço chegará a cerca de 52.500 dólares americanos.

Resumindo, os fatores macro são relativamente favoráveis para o BTC, e o nível final do preço do BTC depende das taxas de juros e das expectativas do mercado.

ETH: “Como ser uma empresa mais rentável”

Considerando que o BTC se tornou o protagonista da macronarrativa, pode ser mais sensato que a ETH se esforce nas aplicações. Portanto, para o ETH, os fatores que afetam seu preço vêm principalmente de sua própria nova narrativa e se ele pode ser amplamente utilizado no futuro. Como esses fatores serão refletidos no lucro líquido da rede Ethereum, podemos reverter as possíveis mudanças de preço do ETH com base nas mudanças na relação preço-lucro.

Novamente, considere brevemente três casos:

1. A atualização de Cancun aumentou significativamente a velocidade da camada 2 do Ethereum, reduziu os custos de transação e promoveu a explosão ecológica do Ethereum da camada 2. O impulso de lucro da rede Ethereum continuou. Antes da atualização de Cancun, a receita trimestral aumentou 50%. Após a atualização de Cancun, o lucro líquido trimestral dobrou.

-Supondo que não haja mudança significativa na relação ETH P/L, as fortes expectativas dos investidores levam a relação P/L a permanecer em torno de 300. Em 2023, o lucro líquido do segundo trimestre será de US$ 423 milhões, o lucro líquido do terceiro trimestre será de US$ 635 milhões e o lucro líquido do quarto trimestre será de US$ 953 milhões. Nesse caso, a receita total da rede ETH em 2023 chegará a 2,137 bilhões de dólares americanos. Considerando que a deflação do ETH reduzirá a oferta total de ETH para 120 milhões, o preço médio do ETH pode ultrapassar US$ 5.300 no início de 2024 e ultrapassar US$ 9.700 no primeiro trimestre após a atualização de Cancún.

• Supondo que as expectativas dos investidores sejam mais neutras, de modo que a relação preço-lucro do ETH caia para cerca de 150 (próximo ao nível de empresas comparáveis como a AMZN), neste caso, o preço médio do ETH atingirá cerca de 2.670 dólares americanos no início de 2024 e próximo a 4.900 dólares americanos no primeiro trimestre após a atualização de Cancún.

2. O lucro da rede Ethereum é relativamente estável, com um aumento de receita trimestral de 25% Após a atualização de Cancun, a receita no primeiro trimestre aumentou 50% em comparação com o quarto trimestre de 2023.

-Supondo que não haja mudança significativa na relação ETH P/L, as fortes expectativas dos investidores levam a relação P/L a permanecer em torno de 300. Em 2023, o lucro líquido do segundo trimestre será de US$ 423 milhões, o lucro líquido do terceiro trimestre será de US$ 529 milhões e o lucro líquido do quarto trimestre será de US$ 661 milhões. Nessas circunstâncias, a receita total da rede ETH em 2023 chegará a US$ 1,739 bilhão, e o preço médio da ETH pode ultrapassar US$ 4.300 no início de 2024 e US$ 6.500 no primeiro trimestre de 2024. Se a relação P/L cair para cerca de 150, o preço médio do ETH no início de 2024 pode ser de cerca de US$ 2.150 e ultrapassar US$ 3.200 no primeiro trimestre de 2024.

3. A margem de lucro da rede Ethereum está diminuindo. A receita do terceiro e quarto trimestres aumentou 20% e 15%, respectivamente. Os benefícios trazidos pela atualização de Cancun apenas reduziram a tendência de diminuição da margem de lucro no primeiro trimestre.

• Supondo que não haja mudança significativa na relação ETH P/L, as fortes expectativas dos investidores levam a relação P/L a permanecer em torno de 300. Em 2023, o lucro líquido do segundo trimestre será de US$ 423 milhões, o lucro líquido do terceiro trimestre será de US$ 508 milhões e o lucro líquido do quarto trimestre será de US$ 584 milhões. Nessas circunstâncias, a receita total da rede ETH em 2023 chegará a US$ 1,641 bilhão, e o preço médio da ETH pode ultrapassar US$ 4.100 no início de 2024 e ultrapassar US$ 5.400 no primeiro trimestre de 2024. Se a relação P/L cair para cerca de 150, o preço médio do ETH no início de 2024 pode ser de cerca de US$ 2.050 e ultrapassar US$ 2.700 no primeiro trimestre de 2024.

Em resumo, o desenvolvimento da ETH está altamente relacionado à sua própria lucratividade. A combinação de suporte narrativo e lucratividade sustentável e crescente é a chave para impulsionar o preço do ETH - aqui é muito diferente do BTC.

Junção

De fato, a “partição” no mercado de criptografia não existiu apenas em teoria, mas também não apenas entre BTC e ETH. De acordo com as estatísticas, em 2023, não apenas a correlação entre BTC e ETH cairá significativamente, mas a correlação entre BTC e altcoins convencionais também cairá significativamente. O BTC parece estar seguindo seu próprio caminho, enquanto a correlação entre ETH e diferentes tipos de moedas como XRP, LTC e BNB também está enfraquecendo, mas ainda mantém uma correlação sólida com moedas de cadeia pública como ADA e tokens de projeto profundamente cultivados na cadeia pública Ethereum, como CRV.

À medida que a correlação entre as moedas continua a enfraquecer, a lógica de análise e as estratégias de negociação que poderiam ser totalmente ou parcialmente reutilizadas antes tornam-se ineficazes. A regressão de correlação ideal não ocorre mais na negociação de pares, e a estrutura geral de investimento baseada no valor de mercado e na faixa também não é mais aplicável até certo ponto - isso significa que uma análise mais aprofundada com base nos fundamentos do próprio projeto se torna mais importante.

Mudanças de correlação entre BTC e outras principais criptomoedas, exceto ETH, a partir de junho de 2023. Fonte: Kaiko See More

Mudanças de correlação entre ETH e outras principais criptomoedas, exceto BTC, a partir de julho de 2023. Fonte: CoinMetrics

É hora de olhar para o mercado de criptomoedas com duas ou mais lógicas completamente diferentes. Criptografia 3.0 chegou; os tempos estão mudando. O Bitcoin estará mais integrado à macroeconomia e aos mercados tradicionais, enquanto o Ethereum precisa se tornar uma “grande empresa”; outras criptomoedas também terão que seguir seu próprio caminho. No mercado cripto, onde as estruturas macro e micro estão mudando rapidamente, precisamos acompanhar os tempos.