Ondo Perps：Levar Prime Brokerage de Wall Street para a blockchain?

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Autor: 137Labs

Um, ponto de partida: por que os Perps de ações sempre tiveram dificuldades?

Se revisarmos o desenvolvimento do DeFi nos últimos anos, perceberemos uma clara diferenciação: o mercado de derivativos de ativos nativos de criptomoedas (BTC, ETH) já está bastante maduro, enquanto os derivativos relacionados a ativos do mundo real (RWA) permanecem na fase de “tentativa”.

Contratos perpétuos de ações são um exemplo típico.

Do lado da demanda, esse mercado é bastante claro: usuários globais desejam participar de negociações de ações americanas com menor barreira de entrada e maior eficiência, ao mesmo tempo em que usam alavancagem, hedge e outras ferramentas de gestão de risco. Mas, do lado da oferta, seja por meio de protocolos de ativos sintéticos iniciais (como Synthetix), ou pelos modelos posteriores de book de ordens on-chain ou AMM, nenhum conseguiu resolver realmente o problema central.

Essas tentativas geralmente oferecem exposição ao preço inicialmente, mas têm dificuldade em sustentar negociações contínuas, acabando por entrar em ciclos de escassez de liquidez, aumento de slippage e perda de usuários.

Ao mesmo tempo, ações tokenizadas (tokenized stocks) estão se desenvolvendo rapidamente. Segundo reportagens de mídia mainstream, esses ativos já oferecem vantagens de negociação 24/7 e liquidação instantânea, mas seu mercado ainda é limitado e, na maioria das vezes, permanecem como “ferramentas de holding”, e não parte de um sistema financeiro completo.

Portanto, a questão central não é “se alguém quer negociar ações”, mas sim:

Por que esses ativos não conseguem formar uma estrutura de mercado auto-sustentável e em expansão contínua?

Em outras palavras, o que realmente falta não é o produto, mas o mecanismo subjacente que sustenta a operação desses produtos.

Dois, Estado atual: Defeitos estruturais do DeFi e das ações tokenizadas

Se desmontarmos o sistema atual, podemos identificar problemas concentrados em dois níveis: a estrutura de garantia e a estrutura de liquidez.

Primeiro, no sistema de derivativos do DeFi, a garantia é altamente homogênea. Protocolos mainstream quase todos dependem de stablecoins como margem, o que significa que todas as operações precisam ser realizadas com stablecoins como intermediário. Usuários que possuem outros ativos, seja ETH ou ações tokenizadas, precisam primeiro convertê-los em stablecoins para participar das negociações de derivativos.

Esse design fazia sentido inicialmente, pois as stablecoins oferecem estabilidade de preço e facilidade de liquidação, mas, com o aumento da variedade de ativos, tornou-se uma restrição estrutural. Os ativos não podem estabelecer relações diretas entre si, levando o sistema a uma espécie de “ilhas isoladas”.

Em segundo lugar, embora as ações tokenizadas tenham feito avanços na mapeamento de ativos, suas funções financeiras ainda são bastante limitadas. Podem ser mantidas, transferidas, e até usadas em empréstimos simples em certos cenários, mas carecem de usos mais complexos, como serem garantias eficientes para negociações de derivativos ou desempenharem papel em carteiras multi-ativos.

O problema mais profundo é a liquidez. A maioria dos projetos de ações tokenizadas tenta “reconstruir um mercado” na cadeia, usando AMM ou livros de ordens sintéticos para fornecer profundidade de mercado. Contudo, essa abordagem é naturalmente limitada pelo volume de capital on-chain, incapaz de competir com a liquidez de bolsas tradicionais, levando a desvios de preço, slippage e custos de transação elevados.

Assim, podemos resumir os defeitos centrais do sistema atual como:

Os ativos foram tokenizados, mas não conseguem formar relações financeiras eficazes entre si, e o mercado carece de liquidez suficiente para sustentá-lo.

Três, O que Ondo Perps fez: inovação estrutural tripla

Diante desse cenário, a chegada do Ondo Perps não é simplesmente uma oferta de uma nova plataforma de negociação, mas uma tentativa de reconstruir simultaneamente a lógica de garantia, as relações entre ativos e as fontes de liquidez.

Primeiro, introduziu uma mudança crucial: permitir que ações tokenizadas sejam usadas diretamente como margem. Essa mudança parece apenas um ajuste de parâmetro, mas na prática altera toda a dinâmica de fluxo de fundos do sistema. Os usuários não precisam mais converter seus ativos em stablecoins, podendo usar suas posições existentes para alavancagem ou hedge.

Esse mecanismo traz não só maior eficiência, mas também uma mudança na propriedade dos ativos. As ações deixam de ser apenas “ativos de rendimento” e passam a ser “fundamentos de crédito” capazes de suportar outras exposições de risco. No jargão financeiro, isso significa que os ativos começam a ter atributos de garantia.

Em segundo lugar, Ondo introduziu o conceito de margem cruzada (cross-asset margin). Protocolos tradicionais de DeFi geralmente usam garantias isoladas, onde cada posição calcula risco de forma independente. Ondo, ao contrário, trata todo o portfólio de ativos como um todo integrado. Essa abordagem se aproxima do conceito de margem de portfólio na finança tradicional, permitindo que diferentes ativos se contrabalancem e se apoiem mutuamente.

Essa mudança é estrutural: o risco não é mais avaliado por ativo individual, mas pelo portfólio como um todo. Como resultado, a utilização de capital aumenta significativamente, mas também se introduzem caminhos mais complexos de transmissão de risco.

Por fim, a mudança no modelo de liquidez. Ondo não tenta construir liquidez do zero na cadeia, mas conecta o mercado on-chain com as bolsas tradicionais por meio de emissão e resgate de ações tokenizadas. Isso significa que a descoberta de preço e a profundidade de liquidez podem ser herdadas diretamente do Nasdaq e NYSE, ao invés de depender de pools de capital limitados na cadeia.

Se esse mecanismo funcionar de forma estável, as negociações on-chain deixarão de ser limitadas pelo TVL, podendo acessar um mercado de dezenas de trilhões de dólares.

Quatro, Essência: o que realmente está fazendo

De uma perspectiva mais elevada, o significado do Ondo Perps não está em “melhorar a experiência de negociação”, mas em redefinir a estrutura básica do sistema financeiro.

O DeFi tradicional é mais como um “conjunto de ferramentas de negociação”: usuários podem trocar entre diferentes protocolos para emprestar, negociar, fazer staking, etc. Mas essas operações são independentes, sem uma gestão unificada de risco ou uma visão integrada de ativos.

Já a direção do Ondo se aproxima do sistema de corretoras principais do mercado financeiro tradicional. Nesse sistema, o usuário não opera um produto isolado, mas gerencia uma balança de ativos e passivos completa. Todos os ativos e passivos são integrados em uma estrutura de risco única, ajustada dinamicamente por garantias de portfólio.

Assim, podemos entender o Ondo como uma combinação de três funções:

Um sistema de garantia multi-ativo

Um motor de gestão de risco de portfólio

Uma camada de liquidação que conecta o on-chain ao mercado tradicional

Nessa perspectiva, ele funciona mais como um “sistema de contas financeiras” do que como uma plataforma de negociação única.

Cinco, Por que isso é importante: impacto em três camadas

Se esse modelo for implementado, seu impacto não se limitará a um protocolo específico, mas poderá alterar toda a trajetória do desenvolvimento do DeFi.

Primeiro, a eficiência de capital será aumentada. Ativos poderão participar de múltiplas atividades financeiras sem necessidade de conversão, reduzindo etapas intermediárias e custos de transação, além de acelerar a rotatividade de capital. Em cenários de alta frequência e hedge, essa diferença será ainda mais evidente.

Segundo, as fronteiras dos ativos desaparecerão. Antes, cripto, ações, títulos, etc., pertenciam a sistemas distintos. No modelo do Ondo, eles podem coexistir na mesma conta e interagir. Essa fusão tornará a alocação de ativos mais flexível e poderá gerar novas estratégias e produtos.

Terceiro, a estrutura de usuários mudará. Com o aumento da complexidade do sistema, usuários comuns podem ter dificuldades em aproveitar todas as funcionalidades, enquanto investidores institucionais e traders profissionais se tornarão os principais participantes. Isso indica uma evolução do DeFi rumo à “institucionalização”, com comportamentos de mercado mais próximos do sistema financeiro tradicional.

Seis, Riscos e incertezas: quanto mais complexa a estrutura, maior o risco oculto

Apesar do potencial, esse modelo também traz novos riscos.

A maior incerteza continua sendo a liquidez. Se o mercado on-chain não conseguir acessar de forma estável a liquidez das bolsas tradicionais, todos os mecanismos baseados nisso estarão vulneráveis, com riscos de desvios de preço e liquidações em rápida escalada.

Depois, a complexidade do mecanismo de liquidação. Em ambientes de múltiplos ativos e mercados cruzados, os caminhos de transmissão de risco tornam-se mais complexos. Uma variação de preço de um ativo pode afetar outro via relações de garantia, provocando reações em cadeia. Esse risco sistêmico ainda não foi totalmente testado no DeFi.

Por fim, a questão regulatória. As ações tokenizadas envolvem atributos de valores mobiliários, cuja conformidade varia por jurisdição. Mudanças regulatórias podem impactar diretamente a emissão e negociação desses ativos, afetando sua sustentabilidade.

Conclusão: mudança de paradigma ou embalagem complexa?

De modo geral, o Ondo Perps não busca lançar um derivativo inovador, mas sim construir uma nova estrutura financeira onde ativos se apoiam mutuamente, se precificam e são liquidados de forma unificada.

O sucesso dessa tentativa dependerá de dois fatores-chave: se a liquidez realmente conectar o mercado real e se o sistema de risco se manter estável em ambientes complexos.

Assim, podemos concluir com uma avaliação relativamente clara:

Se o modelo de liquidez for viável e o controle de risco resistir às oscilações de mercado, o Ondo poderá se tornar uma peça fundamental na infraestrutura financeira on-chain; caso contrário, pode acabar permanecendo como uma plataforma de derivativos mais complexa, mas essencialmente similar.

De uma perspectiva mais macro, o verdadeiro significado dessa tentativa talvez seja uma questão mais profunda:

Quando diferentes tipos de ativos podem atuar como garantia e participar de um mercado unificado, a fronteira entre “moeda” e “ativo” ainda existe?

Talvez essa seja a questão que o Ondo realmente esteja tocando.