Pediu redução de taxas de juro durante 6 trimestres, mas as expectativas de taxas de juro estão a subir

Título original: Depois de pedir seis trimestres de cortes, as expectativas de juros estão a subir

Autor original:律动BlockBeats

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Reprodução: 火星财经

Em setembro de 2024, o Federal Reserve iniciou oficialmente o ciclo de cortes de juros. Na sua projeção de pontos, a mediana traçou uma linha clara: até o final de 2025, a taxa seria de 3,4%, com mais 4 cortes.

Seis trimestres passaram. A noite passada, o relatório SEP de março mostrou que essa linha já se distorceu completamente.

O Federal Reserve manteve a taxa entre 3,50% e 3,75%, o mercado não ficou surpreso. Mas o que acontece dentro do gráfico de pontos é mais interessante do que a decisão de taxa em si. Dos 19 membros, 7 acham que este ano não deve haver cortes, 7 acreditam que deve haver um corte. Perfeito equilíbrio. A mediana permaneceu inalterada, mas o consenso se desfez.

Usamos as três imagens abaixo para entender como o Federal Reserve vem ajustando suas expectativas à medida que a realidade evolui, o grau de divergência interna e por que suas previsões de inflação provavelmente subestimaram novamente.

O colapso das expectativas de cortes

Segundo os dados oficiais do SEP do Federal Reserve, em setembro de 2024, a mediana das projeções indicava uma taxa de 3,4% no final de 2025, o que implicava mais 4 cortes a partir de uma base de 4,75%-5,00%.

Três meses depois, em dezembro, essa previsão subiu para 3,9%, restando apenas espaço para 2 cortes. Desde então, com as atualizações de março, junho, setembro e dezembro de 2025, a previsão para o final de 2025 nunca voltou a 3,4%. A taxa real no final de 2025 ficou entre 3,50% e 3,75%, 25 pontos base acima do esperado no início do ciclo de cortes.

A previsão para 2026 seguiu o mesmo caminho. Em setembro de 2024, o Fed esperava que a taxa de final de 2026 caísse para 2,9%. Na atualização de março, essa previsão permaneceu em 3,4%, 50 pontos base acima do inicialmente previsto.

A trajetória das linhas azul e laranja indica a mesma coisa: o ciclo de cortes começou, mas a própria previsão do Fed para o ponto final da taxa continua a subir.

Essa mudança de direção fica mais evidente em uma análise de prazos mais longos. Em setembro de 2024, o Fed havia reduzido a taxa de pico de 5,25%-5,50% para 4,75%-5,00%. Na época, o mercado tinha alta confiança na trajetória de cortes. A CME FedWatch chegou a atribuir uma probabilidade implícita de 4-5 cortes em 2025. Mas a previsão do próprio Fed antecipou-se — em dezembro, cortou pela metade o espaço de cortes, levando a linha azul de 3,4% para 3,9%, uma variação de 50 pontos base em um trimestre. Desde então, independentemente dos dados econômicos, essa linha nunca mais voltou ao nível anterior.

Em outras palavras, três meses após o início do ciclo de cortes, o gráfico de pontos já começou a desacelerar a trajetória de redução de juros.

7:7, o Fed não consegue definir a direção

A mediana é um número, mas oculta a divisão de opiniões por trás dele.

Segundo o gráfico de pontos do SEP de março (organizado pelo BondSavvy), os 19 participantes votaram assim para a taxa de final de 2026: 7 pessoas não cortariam, 7 cortariam uma vez, 2 cortariam duas vezes, 2 cortariam três vezes, e 1 cortaria quatro vezes.

7:7, equilíbrio perfeito. 14 pessoas estão concentradas entre “manter” e “cortar uma vez”, apenas 5 esperam mais de um corte.

Comparando com o SEP de dezembro de 2024, a mudança foi significativa. Naquele momento, 12 participantes previam pelo menos 2 cortes, enquanto em março restaram apenas 5. Powell confirmou essa mudança na coletiva de imprensa: “4 a 5 pessoas passaram de esperar 2 cortes para esperar apenas 1.”

Essa divisão simétrica é rara na história do FOMC. Segundo um estudo do Federal Reserve de São Francisco de 2023 (Bundick & Smith), a divergência interna no gráfico de pontos era quase inexistente durante a pandemia de 2020, aumentando gradualmente com os ciclos de alta. Mas, anteriormente, as divergências eram principalmente sobre “quanto” — se 25 ou 50 pontos base — com consenso na direção. A divergência de março de 2026 é sobre “se” deve ou não haver cortes.

A mediana permanece em 3,4%, mas há duas equipes puxando em direções opostas abaixo dela.

Mais interessante ainda é a forma como a dispersão se contrai. Em dezembro, o gráfico de pontos tinha uma dispersão ampla, com opiniões variando de cortes agressivos a manutenção. Em março, a dispersão diminuiu — 14 pontos concentrados entre duas faixas — mas isso não indica consenso, e sim que dois grupos opostos se consolidaram. A incerteza dispersa virou uma divergência concentrada. Isso é mais perigoso, pois qualquer dado de inflação inesperado pode fazer um dos lados mudar de posição, fazendo a mediana saltar.

O Fed sempre subestima a inflação

A origem da disputa sobre juros está na disputa sobre inflação.

Segundo os dados do SEP do Fed, em dezembro de 2024, a previsão de inflação PCE para 2026 era de 2,1%. Desde então, essa previsão foi revisada para cima a cada trimestre. Em março de 2025, passou para 2,2%, junho, 2,4%, setembro, 2,6%. Em dezembro, caiu temporariamente para 2,4%, mas em março de 2026 voltou a subir para 2,7%. Em seis trimestres, a previsão foi revisada para cima em 0,6 pontos percentuais.

Esse padrão não é novo. A previsão de inflação PCE para 2025 seguiu trajetória semelhante: em dezembro de 2024, o Fed previa 2,5%, e ao longo do ano foi revisando para 2,7%, 3,0%, 3,0% e 2,9%. Segundo dados do BEA, o PCE real em dezembro de 2025 foi de 2,9% na comparação anual. O Fed levou um ano inteiro para alcançá-lo, e só na última revisão conseguiu igualar a previsão.

Hoje, o Fed projeta 2,7% para o PCE de 2026. A linha laranja no gráfico mostra o valor real de 2,9% em 2025. Segundo seu próprio histórico, 2,7% provavelmente será apenas o ponto de partida, não o final. Não é uma conspiração, é uma regra. As previsões de inflação do Fed nos últimos dois anos sempre foram para cima — sempre a subir.

Um ponto que merece atenção especial é o núcleo do PCE. Em março, a previsão do núcleo do PCE para 2026 foi revisada de 2,5% para 2,7%, uma alta de 0,2 pontos base em uma única revisão, a maior entre todos os indicadores. O núcleo do PCE exclui alimentos e energia, sendo considerado um melhor indicador de inflação pelo Fed. Quando essa previsão sobe, indica que a inflação subjacente está mais resistente do que o esperado, não por causa de oscilações nos preços de petróleo ou alimentos.

Na mesma projeção de março, o crescimento do PIB foi revisado de 2,3% para 2,4%, e a taxa de desemprego permaneceu em 4,4%. A economia está um pouco melhor, a inflação mais resistente, mas o caminho das taxas permanece inalterado.

Essas três avaliações geram tensão. Se a inflação for mais persistente do que o esperado, por que o caminho das taxas não muda? A divisão 7:7 revela a resposta — não é que o Fed acha que as taxas não precisam mudar, mas que há uma divisão interna sobre qual será o percurso da inflação.

Segundo dados do CME FedWatch, o mercado atualmente precifica: 32,5% de chance de uma redução de 50 pontos base (duas vezes), 25,9% de chance de uma redução de 75 pontos base (três vezes), e 21,1% de chance de apenas uma redução. A expectativa ponderada do mercado é de cerca de 50 pontos base, mais dovish do que a mediana do Fed, que projeta 25 pontos base. Mas a maior probabilidade de cenário e a mediana do Fed refletem exatamente a divisão 7:7 interna.

Ninguém sabe a resposta. Nem o próprio Fed.