SpaceX, OpenAI bientôt en bourse, le fonds indiciel que vous achetez pourrait être contraint de « prendre la relève à un prix élevé »

Source : Podcast de Ben Felix

Organisation : Felix, PANews

Préface : Récemment, SpaceX, filiale de Musk, a soumis en secret un dossier d’enregistrement IPO auprès de la SEC américaine, avec pour objectif une introduction en bourse dès juin. La société prévoit de lever entre 50 et 75 milliards de dollars, avec une valorisation d’environ 1,75 billion de dollars, ce qui pourrait en faire la plus grande IPO de l’histoire.

Mais alors que le marché célèbre cette nouvelle, certains soulignent que ce type de super IPO constitue un « désastre » pour les investisseurs particuliers, notamment ceux des fonds indiciels. Ben Felix, directeur des investissements chez PWL Capital, a récemment déclaré dans un podcast que ces super IPO comme SpaceX et OpenAI sont une « escroquerie » soigneusement orchestrée, et a partagé ce que ces IPO massives signifient pour les petits investisseurs et leurs portefeuilles.

PANews a synthétisé les points clés du podcast, voici le contenu détaillé.

Si des entreprises privées comme SpaceX, OpenAI ou Anthropic entrent en bourse, elles rejoindront le rang des plus grandes sociétés mondiales. Pour les investisseurs en fonds indiciels, cela signifie que, que vous soyez optimiste ou non sur ces sociétés, votre argent sera contraint d’acheter leurs actions.

L’objectif des fonds indiciels est de reproduire fidèlement la performance du marché boursier public. Pour se rapprocher au maximum du marché, de nombreuses règles de composition d’indices exigent d’intégrer rapidement une société après son introduction en bourse. D’un point de vue représentatif macroéconomique, cela se comprend, mais d’un point de vue rendement, les données historiques montrent que l’achat aveugle d’actions IPO donne souvent des résultats décevants.

Aujourd’hui, les fonds indiciels gèrent des dizaines de billions de dollars. Lorsqu’une nouvelle action est intégrée à un indice principal, cela entraîne un afflux massif de capitaux vers cette action. Parce que les fonds indiciels sont contraints d’acheter, cela fournit une liquidité abondante aux vendeurs et fait monter le prix de l’action. Cela profite énormément aux actionnaires de la société nouvellement cotée (comme les initiés ou investisseurs précoces), mais est désavantageux pour les investisseurs en fonds indiciels, qui doivent « faire le siège » de ces actions.

Les entreprises ont tendance à s’introduire en bourse lorsqu’elles pensent pouvoir vendre à un prix élevé. Cela signifie qu’au moment où l’investisseur ordinaire pourra enfin acheter cette action sur le marché secondaire, la société ou ses initiés considèrent que l’action est surévaluée ou très chère. Les investisseurs ne veulent généralement pas acheter des actions surévaluées, mais les fonds indiciels n’ont pas cette liberté. Qu’importe le prix, ils doivent acheter toutes les actions qui entrent dans leur indice.

Les règles d’intégration des IPO dans différents indices varient. Par exemple, le S&P 500 exige que l’action ait été négociée sur une bourse pendant au moins 12 mois avant d’être intégrée, tandis que l’indice S&P Total Market permet d’intégrer des actions en seulement 5 jours après leur cotation, ce qu’on appelle « entrée rapide ».

Selon Bloomberg, S&P envisage de modifier ses règles pour accélérer l’intégration d’IPO comme SpaceX dans le S&P 500 ; Nasdaq envisage également des ajustements similaires pour le Nasdaq 100.

Une étude de 2025 a analysé l’impact de l’« entrée rapide » sur l’indice CRSP US Total Market (suivi par des ETF comme VTI, intégrant ces IPO en 5 jours). Les auteurs ont constaté que, en raison de la forte anticipation que les investisseurs indiciels seront contraints d’acheter, les IPO intégrées via cette voie ont tendance à surperformer de plus de 5 points de pourcentage par rapport à celles intégrées plus tard. Cependant, cet excès de performance atteint un sommet à la date d’intégration, puis chute fortement dans les deux semaines suivantes. En substance, les fonds indiciels sont devancés par des intermédiaires comme les hedge funds, qui savent qu’une fois qu’une action remplit les critères d’intégration, ils peuvent la faire acheter par les fonds indiciels, puis la conserver jusqu’à ce que son prix retombe proche de son prix IPO. Les auteurs qualifient cela de « taxe invisible » payée par les investisseurs en fonds indiciels, ces intermédiaires ressemblant à des revendeurs de billets de concert.

Un autre concept clé lié aux super IPO est celui des « free float », c’est-à-dire la proportion d’actions disponibles à l’achat sur le marché public. La majorité des principaux indices impose un seuil minimum de flottant, et la pondération d’une action dépend de cette proportion. Certaines sociétés, lors de leur IPO, ne libèrent qu’une très petite partie de leur capital total, ce qu’on appelle une « IPO à faible flottant ».

Selon le Financial Times, SpaceX prévoit un flottant inférieur à 5 %, bien en dessous de la moyenne. Même si sa valorisation atteint 1,75 billion de dollars, avec seulement 5 % de flottant, la majorité des indices ne lui attribueront qu’un poids d’environ 88 milliards de dollars, voire certains l’excluront carrément. Nasdaq, qui exigeait auparavant un flottant minimum de 10 %, a récemment modifié ses règles après consultation publique, accélérant l’intégration IPO et supprimant la limite inférieure de flottant.

Une vision pessimiste est que cette modification des règles du Nasdaq pour le Nasdaq 100 vise à attirer SpaceX à s’inscrire sur cette bourse. Si SpaceX est intégré à l’indice Nasdaq 100, cela forcera les fonds indiciels à acheter massivement ses actions. Ce qui est une bonne nouvelle pour SpaceX, ses premiers investisseurs et Nasdaq, mais le prix à payer sera probablement supporté par les investisseurs du Nasdaq 100.

Malgré ces différences dans la composition des indices, il ne fait aucun doute que ces super IPO vont bouleverser la configuration du marché public. Un article de Bloomberg indique que, rien qu’avec SpaceX, OpenAI et Anthropic, la société pourrait représenter 2,9 % de l’indice S&P Global, soit presque autant que la totalité du marché canadien. En février 2026, un autre article de MSCI a estimé l’impact de l’introduction des 10 plus grandes sociétés de private equity (alors que la valorisation de SpaceX n’était qu’à 800 milliards de dollars, mais la tendance reste valable) : avec un flottant de 5 %, seules 4 sociétés seraient intégrées ; avec 10 %, 7 le seraient. MSCI a aussi montré qu’avec un flottant de 25 %, le flux de capitaux forcé par l’intégration serait énorme : des dizaines de milliards de dollars entreraient dans ces nouvelles sociétés, tandis que les plus grandes sociétés cotées verraient des sorties de capitaux équivalentes. Ces flux forcés, en fin de compte, nuisent aux intérêts des investisseurs en fonds indiciels.

Comprendre ce phénomène revient à réaliser que l’investissement dans une IPO est l’une des stratégies les plus mauvaises qui soient. Bien que les IPO connaissent souvent une forte hausse le jour de leur cotation, la majorité des investisseurs ne peuvent pas acheter au prix d’émission, et doivent se contenter de racheter après la hausse, avec des performances ultérieures décevantes.

Ce phénomène, connu sous le nom de « mystère des nouvelles émissions », a été identifié dès une étude de 1995. Elle montrait qu’entre 1970 et 1990, le rendement annuel moyen des IPO n’était que de 5 %, contre 12 % pour des entreprises cotées de taille comparable. Pour obtenir le même rendement après 5 ans, il fallait investir 44 % de plus dans l’IPO.

Une étude de Dimensional Fund Advisors (DFA) en 2019 a analysé la performance de plus de 6 000 IPO dans leur première année sur le marché secondaire, entre 1991 et 2018. Elle a montré que le portefeuille IPO sous-performait en moyenne le marché et les petites capitalisations d’environ 2 % par an. La seule exception fut la période 1992-2000, lors de la bulle Internet, où les IPO technologiques de petite taille ont explosé, avant de s’effondrer. La recherche indique que ces actions ont tendance à présenter des caractéristiques de « petites capitalisations à forte croissance, faibles marges, expansion agressive », souvent qualifiées de « petites actions de croissance de pacotille », très volatiles et à long terme sous-performantes.

Ce constat est confirmé par les ETF spécialisés dans les IPO. Par exemple, le Renaissance IPO ETF, lancé en octobre 2013, a un rendement annualisé inférieur de plus de 6 points de pourcentage à celui du VTI, ETF représentant l’ensemble du marché américain. La base de données de Jay Ritter, spécialiste des IPO, montre qu’entre 1980 et 2023, acheter et conserver une IPO pendant trois ans a permis de surperformer le marché de 19 points de pourcentage en moyenne.

Les IPO à faible flottant ont des performances encore pires, car l’offre limitée amplifie la volatilité des prix. C’est précisément ce que l’on attend de la part d’OpenAI et SpaceX.

Les données de Ritter montrent que depuis 1980, seulement 11 IPO à faible flottant (moins de 5 %) ont été enregistrées, dont la majorité ont généré des ventes annuelles d’au moins 10 millions de dollars. Sur trois ans, 10 de ces IPO ont sous-performé le marché, en moyenne de 50 %, et leur premier jour de clôture a été inférieur de plus de 60 % au prix d’émission. Cela indique que l’offre limitée peut effectivement faire monter les prix en début de marché, mais qu’ensuite, la tendance est à la sous-performance.

De plus, ces IPO affichent souvent un ratio cours/ventes (P/S) très élevé à leur lancement. Si SpaceX se valorise à 1,75 billion de dollars, son ratio P/S dépasserait 100. En comparaison, le P/S le plus élevé dans le S&P 500 est celui de Palantir, à 73, tandis que la moyenne de l’indice est d’environ 3,1.

Globalement, une valorisation élevée est généralement associée à des rendements futurs faibles. Pour les fonds indiciels, la problématique est encore plus complexe. Lorsqu’une grande société privée entre en bourse à une valorisation élevée, cela modifie la configuration du marché plus large. En réponse, les indices doivent se réajuster pour continuer à représenter le marché dans son ensemble.

Les indices pondérés par la capitalisation doivent être rééquilibrés pour refléter ces changements, ce qui implique que les fonds indiciels participent implicitement à une forme de « market timing ». Or, cette pratique est souvent très mauvaise. Les sociétés ont tendance à émettre des actions quand leur valorisation est très haute, et à racheter leurs propres actions quand la valorisation est faible. Ainsi, en tentant de suivre l’indice, les fonds indiciels finissent par acheter cher et vendre bas.

Une étude de 2025 estime que ce « market timing passif » lié aux rééquilibrages annuels coûte entre 47 et 70 points de base (0,47 % - 0,70 %) par an à la performance du portefeuille.

Étant donné que les sociétés restent en général plus longtemps en phase pré-IPO, la question se pose : faut-il tenter d’investir dans le privé avant l’IPO ? Plusieurs problèmes majeurs se posent :

Biais de survivance : pour chaque SpaceX ou OpenAI dont on entend parler, il existe des milliers d’échecs ou d’entreprises sans croissance. Le biais de survivance dans le privé est bien plus cruel que sur le marché public.

Frais implicites très élevés : les coûts liés aux investissements privés peuvent dévorer la majorité des gains. Le « Wall Street Journal » a rapporté qu’un véhicule d’investissement spécialisé dans SpaceX (SPV) prélève jusqu’à 4 % de frais initiaux, plus 25 % des profits futurs. La complexité structurelle, l’incertitude sur la propriété, et le risque de fraude sont également importants.

Liquidité limitée et pertes anormales : sauf si vous êtes un employé ou un initié, les intermédiaires financiers ne vous donneront pas facilement accès à ces actions. Par exemple, l’ETF (XOVR) a acheté SpaceX via un SPV en décembre 2024. Malgré la forte hausse de la valorisation, la liquidité limitée du SPV a empêché l’ETF de vendre facilement, ce qui a entraîné des pertes importantes et un sous-performance par rapport au marché.

Comme le souligne Jeff Ptak, directeur de Morningstar : « Plus vous désirez quelque chose, plus vous devriez vous méfier de votre désir initial. » Les investisseurs, trop avides de profiter de ces opportunités, risquent de se faire piéger.

Pour les investisseurs en fonds indiciels, ces super IPO influenceront inévitablement les indices et les fonds qui les suivent, surtout si ces sociétés sont intégrées rapidement. En raison de leur mécanisme, ces fonds achèteront aveuglément ces IPO à tout prix, ce qui pourrait faire monter encore davantage leur coût d’achat.

Si vous êtes un investisseur indiciel, cela représente un coût implicite que vous payez depuis toujours, ou une partie inévitable de l’investissement passif. Vous pouvez choisir de continuer à l’accepter, ou de rechercher des alternatives qui ne se limitent pas à acheter automatiquement des IPO. En fin de compte, il est presque impossible pour un investisseur ordinaire d’obtenir ces actions privées rares avant l’IPO ; lorsque tout le monde se précipite, le prix élevé ou le seuil d’accès absorberont la majorité de vos gains espérés.