Utree Technology a été sélectionnée pour une inspection sur site, une faible recherche et développement ne correspondant pas à la narration de la haute technologie, le prospectus "contre la connaissance commune" pourra-t-il passer ?

Comment le modèle de faible R&D d’AI · Yushu Technology soutient-il une performance à haute marge ?

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Source | Société financière du Sud

Le IPO d’Yushu Technology a rencontré des difficultés dès le départ.

Le 1er avril, l’Association chinoise des valeurs mobilières a publié la liste des entreprises soumises à une inspection sur site lors de la deuxième vague de 2026, et Yushu Technology ainsi que Zhongke Yuhang, qui avaient été acceptées respectivement les 20 et 31 mars, ont toutes deux été sélectionnées.

Les informations de la Bourse de Shanghai indiquent que ces deux entreprises sont toutes deux des IPO sur le marché STAR, avec des organismes de recommandation respectifs CITIC Securities et Guotai Huatong Securities.

L’inspection sur site lors de l’IPO est à la fois un rempart contre les entreprises « entrant en fraude » et une « contrainte » pour renforcer la responsabilité des acteurs du marché. Elle contribue à améliorer la qualité des sociétés cotées dès la source.

Pendant plusieurs années, l’inspection sur site lors de l’IPO était considérée comme un « sceau de mort » : le taux de cessation des entreprises inspectées de 2021 à 2024 était respectivement de 71,74 %, 76,47 %, 82,35 % et 50 %. Depuis 2025, bien qu’une seule entreprise, CoreTech, ait retiré sa demande, l’inspection continue d’affecter le rythme des introductions en bourse — cette année-là, sur 16 entreprises sélectionnées, seulement 7 ont été approuvées, les autres étant encore en attente ; en revanche, des entreprises de haute qualité comme Mor, dont le processus de dépôt à l’enregistrement dure moins de 200 jours.

Yushu Technology, qui revendique la première place mondiale en expéditions de robots humanoïdes, réussira-t-elle à passer cette inspection sur site et à obtenir le soutien réglementaire, ou sera-t-elle mise en pause ?

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Le « comportement atypique » du prospectus d’Yushu

Une faible R&D difficile à faire correspondre à la narration de la haute technologie

Examinons les deux entreprises sélectionnées par la CSRC lors de l’inspection sur site : l’une est une société de robots généralistes visant à devenir la première en A-share, l’autre une entreprise privée de fusées de transport pour l’aviation commerciale, toutes deux des acteurs majeurs dans leur secteur de haute technologie. Leur sélection simultanée a surpris les internautes, qui ont commenté : « La sélection aléatoire de la CSRC a du sens. »

Ce n’est pas surprenant, car selon les données du premier trimestre, il n’y a eu que 11 nouvelles acceptations d’IPO en A-share, dont 6 sur le marché STAR, les autres secteurs n’ayant pas dépassé 3 acceptations. La Bourse de Shanghai n’a pas accepté de nouvelles IPO.

Pour les entreprises en demande d’introduction, la CSRC mène deux types d’inspections : aléatoire et ciblée. Pour les nouvelles acceptations, environ 20 % sont sélectionnées au hasard pour vérifier la qualité de la déclaration. En proportion, cela correspond exactement à deux entreprises cette fois. La STAR, qui a le plus grand nombre de nouvelles acceptations, a donc la plus grande probabilité d’être sélectionnée.

Parmi les 6 entreprises acceptées sur la STAR, on trouve dans des domaines clés comme les dispositifs médicaux (2 : Aike Medical, Saikesisi), les semi-conducteurs (2 : Suiyuan Technology, Xinhua Technology), l’aviation commerciale (1 : Zhongke Yuhang), et la robotique (1 : Yushu Technology).

Seules Zhongke Yuhang et Suiyuan Technology ne sont pas encore rentables, avec des pertes nettes. Bien que le prospectus d’Yushu montre une croissance impressionnante du chiffre d’affaires et du bénéfice net, d’autres données du document sont « contre-intuitives » et ont suscité des doutes.

Pour ces entreprises de haute technologie, des investissements élevés et des pertes importantes sont la norme. Pourtant, Yushu présente une réponse de « faible investissement, forte croissance, haute marge ».

Le prospectus indique que le volume d’expéditions de robots humanoïdes d’Yushu est déjà le plus élevé au monde, avec un chiffre d’affaires prévu de 1,7 milliard en 2025, un bénéfice net hors éléments exceptionnels de 600 millions, et une marge nette de 35 %. Yushu explique que tout repose sur une R&D intégrée en interne, permettant de réduire les prix, ce qui stimule les ventes et permet d’atteindre une telle marge.

Mais la faible R&D d’Yushu contredit sa narration de haute technologie.

Les dépenses en R&D d’Yushu pour les trois premiers trimestres de 2025 ne s’élèvent qu’à 22,57 millions, et la campagne marketing explosive lors du Nouvel An chinois 2025 n’a pas coûté cher.

Ce qui est encore plus surprenant, c’est que le nombre de chercheurs et les dépenses en R&D d’Yushu sont faibles.

Les états financiers montrent qu’Yushu compte actuellement 480 employés, dont 175 en R&D, soit 36,46 %, ce qui n’est pas élevé.

Le prospectus indique qu’au troisième trimestre 2025, les dépenses en R&D de l’entreprise s’élèvent à 90,21 millions, représentant 7,73 % du chiffre d’affaires. Comparé à des sociétés comme UBTECH ou Yuejiang, le taux de dépenses en R&D d’Yushu est bien inférieur à la moyenne du secteur. Entre 2022 et 2024, l’investissement total en R&D d’Yushu n’a atteint que 150 millions, et au troisième trimestre 2025, en comptant large, cela ne dépasse pas 300 millions en quatre ans.

En revanche, pour des concurrents comme UBTECH, les dépenses en R&D pour 2024 seules s’élèvent à 478 millions. Yuejiang a investi 71,79 millions, mais ses coûts restent supérieurs à ceux d’Yushu.

Le prospectus d’Yushu tente de montrer que ses robots peuvent être produits en masse comme des biens de consommation.

Mais l’usage réel de ces produits soulève des doutes : la croissance explosive des ventes de robots, est-ce une illusion ?

Depuis l’année dernière, le marché reste sceptique quant à la commercialisation des robots humanoïdes. Le président de TSMC a même critiqué directement Yushu et ses robots : « Saute, saute, ce n’est que pour faire joli, c’est inutile. »

Yushu a révélé que plus de 70 % de ses expéditions de robots humanoïdes l’année dernière provenaient du « domaine de la recherche et de l’éducation », ce qui soutient ses ventes. Selon Yushu, ces robots sont principalement destinés aux universités, aux instituts de recherche, aux entreprises technologiques et aux développeurs individuels pour la recherche scientifique, le développement technologique ou la reprogrammation.

Que ce soit pour les robots quadrupèdes ou humanoïdes, leur revenu dans l’application industrielle est le plus faible. En particulier, pour les robots humanoïdes, leur utilisation principale dans l’industrie est le guidage d’entreprise, représentant 50 à 70 % des ventes, le reste étant l’automatisation, la surveillance intelligente, la logistique, etc., qui ne représentent que 29,29 % des applications industrielles.

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CITIC Securities, à la fois sponsor et actionnaire

A dépêché 24 personnes pour accompagner l’IPO d’Yushu

L’IPO d’Yushu Technology est soutenue par plusieurs grands capitaux.

Tianyancha indique qu’Yushu a connu 10 cycles de financement, avec des géants comme Tencent, China Mobile, Alibaba, Geely, Xiaomi, Meituan, Variable Capital, Sequoia, Shenzhen Venture Capital, China Mobile Capital, Source Code Capital, et Matrix Partners en tant qu’actionnaires.

En septembre 2024, CITIC Securities a également participé à la série B+++ de financement d’Yushu. En février 2024, Jinshi Growth Fund a investi dans Yushu, et son associé exécutif est la filiale à 100 % de CITIC Securities, Jinshi Investment.

Autrement dit, CITIC Securities est à la fois le sponsor et un actionnaire d’Yushu.

Lors de la préparation de l’IPO l’année dernière, le document de conseil mentionnait 24 signataires de CITIC Securities, ce qui a suscité la surprise et la discussion en ligne, certains l’appelant « une équipe de mendicité collective ».

De telles équipes importantes sont courantes pour les IPO sur le marché STAR : Guotai Huatong a déployé 33 personnes pour Shiya Technology, China International Capital Corporation (CICC) et CITIC Construction Investment ont respectivement envoyé 18 et 16 personnes pour Changxin Technology. La majorité des entreprises sur la STAR suivent la cinquième norme d’éligibilité, avec une chaîne d’affaires longue, de nombreux risques et une vérification rigoureuse, ce qui explique la présence d’équipes aussi prestigieuses, témoignant de l’importance que CITIC Securities accorde à cet IPO.

Le 15 mars 2024, la CSRC a publié la version révisée des « Règlements sur l’inspection sur site des entreprises en IPO », visant à renforcer cette méthode de supervision efficace, en incitant les intermédiaires à améliorer leur qualité de service. Les inspections surprises ont attiré l’attention, et dans un contexte de régulation stricte, les intermédiaires doivent également se conformer à des exigences élevées, en accordant une attention accrue à la vérification des IPO, sous peine de sanctions en cas de problème.

Que ce soit pour Yushu ou pour CITIC Securities, cette inspection constitue à la fois un test et une épreuve de la véracité de leurs états financiers et de leur professionnalisme.

Pensez-vous que Yushu pourra passer cette inspection sans encombre ?