算力暴跌 145 EH/s：BTC 經歷歷史上首個“算力熊市”，意味著什麼？

比特幣算力自 2026 年 5 月 28 日以來經歷了約 14% 的收縮。全網算力從當時約 1,030 EH/s 降至 885 EH/s，淨流出 145 EH/s。這是自 2020 年以來比特幣網路最大規模的算力外流事件。

該事件的特殊之處不在於收縮本身，而在於其組合形態：算力下降發生在減半周期之後，且與同期 Hashprice 下跌、礦企資產負債表變化相互疊加。Elektron Energy 首席執行官 Rapha Zagury 將此定義為比特幣歷史上首次“算力熊市”——一種由市場驅動力引發的持續收縮，而非網路性能的結構性弱點。

145 EH/s 流出是礦工被動關機還是主動選擇？

當算力出現大規模下降時，市場通常會將其歸因於礦工盈利惡化導致的被動關機。本輪 145 EH/s 的流出具有雙重屬性：被動關機與主動轉型。

被動關機的驅動力來自盈利面。截至 2026 年 6 月 7 日，Hashprice——每 1 PH/s 算力的每日挖礦收益——跌至約 28.26 USD / PH/s，較 30 天前下降 26.96%。鏈上交易費用占礦工獎勵的比例低於 1%，區塊產出時間已偏離協議設定的 10 分鐘目標，平均約為 11 分 12 秒。當單位算力收益持續走弱且費用端無法提供補充時，高成本礦工選擇關停設備是經濟理性行為。

然而，主動轉型的成分同樣顯著。根據 Hashrate Index 的數據，在本次逆轉之前，比特幣網路算力已幾乎不間斷地增長了六年。當前 145 EH/s 的下降是六年內首次出現此類持續性收縮。多家上市礦企已在 2026 年第一季度明確減少了挖礦運營規模，將電力和基礎設施重新分配至 AI 和高性能計算領域。這意味著部分算力的減少並非因虧損而被動退出，而是因更具經濟吸引力的替代用途而主動轉移。

Forest For The Trees 創始人兼 CEO Luke Gromen 對此的概括較為直接：“AI 正在吸走房間裡所有的氧氣，比特幣因此成為受害者”。

Hashprice 觸底壓縮了多少礦工利潤空間？

Hashprice 是衡量礦工經濟壓力的核心指標。該數值自 2025 年 7 月約 63 USD / PH / s / 日的高點持續下行，2026 年第一季度進一步跌至 28 - 30 USD / PH / s / 日區間。截至 2026 年 6 月 7 日，約 28.26 USD / PH / s 的 Hashprice 水平已顯著低於大多數礦機實現單位正現金利潤所需的閾值。

CoinShares 在 2026 年第一季度礦業報告中估計，在約 30 USD / PH / s / 日的 Hashprice 水平下，運行低於 S19 XP 效率等級的礦機、且電力成本在 6 美分 / kWh 或以上的礦工處於虧損狀態。該報告推算，此條件下全球約 15% 至 20% 的挖礦產能處於無利潤運營。

同樣值得關注的是成本結構的變化。2025 年第四季度，上市礦企生產一枚比特幣的加權平均現金成本已升至約 79,995 USD。而同期比特幣價格處在從歷史高點 124,500 USD 回落後的區間，二者的背離直接反映在了上市礦企的資產負債表上：上市礦企的比特幣持倉較峰值水平累計減少了超過 1.5 萬枚 BTC。

此外，礦企的融資結構也在發生變化。IREN 持有約 37 億美元的可轉換票據，TeraWulf 總債務約 57 億美元，Cipher Digital 發行了 17 億美元的高級擔保票據。債務槓桿放大了盈利下行時的壓力，加速了高負債礦企的退出決策。

預計 11% 的難度下調能否扭轉礦工收益挤壓？

比特幣難度調整機制是網路的自動平衡系統：當出塊時間因算力減少而持續超出 10 分鐘目標時，難度將在下一個周期自動下調。截至 2026 年 6 月 8 日，比特幣網路平均出塊時間約為 11.2 分鐘，已顯著偏離目標。根據當前出塊速度推算，下一次難度調整預計在 2026 年 6 月中旬實施，難度將從當前的 138.96 T 下調約 11% 至約 123.88 T。

難度下調對繼續運營的礦工意味著單位算力產出增加：相同算力在難度降低後能夠獲得更大比例的區塊獎勵份額。對於仍在網路中的礦工而言，這是一次階段性的盈利修復。然而，需注意兩個關鍵約束：

第一，11% 的難度降幅雖然可觀，但此次下降之前算力已流失 145 EH/s，而 2025 年 10 月比特幣網路算力峰值曾接近 1,160 EH/s，當前 885 EH/s 的算力水平較峰值已下降約 25%。難度調整的幅度無法完全補償如此大規模的算力退出帶來的收入基數收縮。

第二，收益修復的幅度從根本上受制於比特幣價格。在當前每 PH / s / 日約 28 USD 的 Hashprice 水平下，難度下調 11% 可將單位收益提升至約 31 USD / PH / s / 日。該水平雖能緩解部分礦工的盈利壓力，但較 2025 年 7 月 63 USD / PH / s / 日的水平仍差距明顯。从歷史經驗看，當 Hashprice 與網路難度同時偏離長期均值時，僅憑單次難度調整難以從根本上改變礦工經濟結構。

AI 數據中心轉型為何加速了算力結構性流失？

上市礦企向 AI 數據中心轉型是 2025 年至 2026 年礦業領域的顯著趨勢。其背後的經濟邏輯是：礦企擁有的核心資產——廉價電力接入權、變電設施、工業園區與長期購電協議——恰好也是 AI 數據中心擴張所急需的稀缺資源。

根據行業數據，截至 2026 年初，上市礦企累計公布的 AI 與高性能計算合同總額已超過 700 億美元。Hut 8 簽訂了一份為期 15 年、價值 98 億美元的租賃協議，用於建設 352 兆瓦的德克薩斯州數據中心設施。TeraWulf 鎖定了 128 億美元的 AI 合同收入。Core Scientific 在 2026 年第一季度通過出售比特幣獲得 2.08 億美元資金，用於加速向 AI 和高性能計算基礎設施的轉型；該公司還啟動了 33 億美元的債務融資計劃，用於全面轉向 AI 數據中心業務。IREN 則在 2026 年 5 月完成了 30 億美元的可轉換票據發行，用於從純粹的比特幣挖礦業務向 AI 數據中心運營轉型。

這一轉型對算力的結構性影響在於：AI 數據中心合同通常採用 10 至 15 年的長期租約結構，租戶要求供電穩定性與服務等級協議。這與比特幣挖礦可中斷、可靈活調度負荷的運營模式存在根本差異。一旦電力容量被長期鎖定用於 AI 托管，即使在比特幣價格回升至更高水平的情況下，將電力容量重新調回挖礦業務在經濟上也不再合理。因此，145 EH/s 中的相當一部分可能已永久脫離比特幣網路，而非進入“關機—難度下調—重新開機”的動態循環。

值得補充的是，AI 轉型業務並非沒有風險。AI 數據中心的建設成本遠高於挖礦基礎設施（每兆瓦約 800 - 1,500 萬美元，而挖礦每兆瓦約 70 - 100 萬美元）。礦企以債務支撐的轉型意味著其償付風險並未消失，只是從挖礦業務轉移至托管業務。

“算力熊市”是否為算力只升不降假設的終結？

“算力只升不降”是比特幣礦業長期以來的經驗性假設。該假設建立於兩大邏輯：比特幣價格長期上漲預期驅動更多算力加入網路，以及每四年減半後的價格周期最終會推動算力創新高。

145 EH/s 的算力流出正在挑戰這一假設。Zagury 指出，當前算力較 2025 年 9 月的高點已低約 25%。他同時認為比特幣的安全性仍然穩固，因為發動 51% 攻擊所需的資本成本仍然極高。但更值得關注的長期風險在於費用市場的停滯——交易手續費目前占礦工獎勵的比例低於 1%，而區塊補貼每四年持續減半。

從更宏觀的視角審視，“算力熊市”是否終結“算力只升不降”假設，取決於兩個變數的長期走向：一是 AI 需求是否持續吸收礦業原有的電力與算力供給；二是隨著比特幣市值增長放緩，單位算力收益的長期趨勢是否從增長轉向穩定甚至衰退。這兩個問題無法在當前市場數據中得到確定性答案，但 145 EH/s 的收縮已迫使市場重新評估上述假設的有效性。

值得注意的是，上市礦企的股票表現與比特幣價格的走勢已出現分化。據 10X Research 數據，追蹤礦業公司的一籃子股票指數在 2026 年前五個月累計上漲約 56%，而比特幣同期下跌約 17%。資本市場正在重新定價礦企的價值邏輯——不再僅視為比特幣價格的上行 Beta，而開始以“電力與算力基礎設施運營商”的框架進行估值。這種估值框架的轉變本身，即為“算力只升不降”假設提供了一種新的挑戰視角。

145 EH/s 收縮對比特幣網路安全與市值結構有何影響？

比特幣網路安全的核心保障不在於算力絕對數值，而在於攻擊網路所需的邊際成本。算力從 1,030 EH/s 降至 885 EH/s 意味著執行 51% 攻擊所需購買的算力設備總量有所降低，但絕對成本門檻仍然極高。因此，從安全邊際的角度看，當前階段尚不構成系統性風險。然而，算力的持續外流正在改變比特幣市值結構中的兩個關鍵維度。

第一個是供應端壓力。上市礦企累計減持的 1.5 萬枚 BTC 已被市場消化或正在消化。相較於整體比特幣供應量，該抛售量並不足以單獨驅動價格趨勢，但其對市場心理和流動性的邊際影響不可忽略——尤其是在價格承壓期間，礦工被迫或主動出售的行為可能強化價格下行的自我實現邏輯。

第二個是基於 Gate 行情數據，截至 2026 年 6 月 11 日，比特幣價格已回落至 2 月以來的較低區間。算力收縮在此價格環境下既是價格的結果（礦工因虧損退出），也是價格的潛在放大器（算力減少→難度下調→單位成本下降→利潤壓力部分緩解）。然而，解壓效應有限——在當前約 28 USD / PH / s / 日的 Hashprice 水平下，即使難度下調 11%，礦工單位收益仍遠低於 2025 年下半年的均值。若 Hashprice 無法回升至可持續盈利區間，算力的進一步收縮不能排除。

從網路健康度看，難度調整機制為算力下行提供了自動刹車，且 2025 年第四季度至 2026 年第一季度已出現連續三次負向難度調整。目前 11% 的預期降幅屬於幅度較大的一次調整，其本質是協議層面的成本重置。但不能忽視的是，費用端的長期問題：若交易費用無法在未來數年內顯著提升以彌補區塊補貼的持續下降，比特幣的安全預算將更依賴價格週期與礦工分層生存，而非網路效應。

總結

2026 年 5 月末至 6 月初的 145 EH/s 算力收縮，由三重邏輯共同推動：Hashprice 跌至約 28 USD / PH / s / 日的低位加劇了高成本礦工的盈利虧損；11% 的預期難度下調可為剩餘礦工提供階段性的成本緩衝；AI 數據中心業務對電力與基礎設施的長期鎖定，則正在改變算力的結構彈性。Zagury 定義的“算力熊市”更多是對“算力只升不降”習性的糾正，而非對網路安全性的否定。真正的長期風險仍在於交易費用市場能否在區塊補貼持續減半的過程中，逐步承擔起維持安全預算的主要責任。礦企向 AI 業務的轉型正在加速這一結構性敘事的變化，其長期影響可能遠超當前算力收縮的表層數字。

常見問題（FAQ）

問：什麼是“算力熊市”？

“算力熊市”是 Elektron Energy CEO Rapha Zagury 提出的概念，指由市場驅動因素——而非網路機制問題——引發的算力持續性收縮。當前案例中，比特幣網路算力自 2025 年 9 月高點下降約 25%，標誌著算力的長期上行趨勢出現結構性中斷。

問：算力下降是否意味著比特幣網路安全性受損？

算力下降會降低攻擊網路所需的算力設備採購成本，但由於絕對成本門檻仍然極高，當前的 885 EH/s 算力水平尚不足以構成系統性安全風險。Zagury 也認為，發動 51% 攻擊所需的資本規模在當前環境下仍屬經濟不可行。

問：難度下調能為礦工帶來多大的盈利修復？

預計 2026 年 6 月中旬實施的約 11% 難度下調可將單位算力收益（在 Hashprice 不變的前提下）提升同等幅度。但面對較 2025 年 7 月已下降約 55% 的 Hashprice 水平，單次難度調整的緩衝作用有限，無法從根本上扭轉礦工盈利擠壓的結構性狀況。

問：礦工轉向 AI 數據中心的趨勢是否可逆？

AI 數據中心合同通常採用 10 至 15 年的長期租約結構，且租戶對供電穩定性有嚴格要求。一旦電力容量被鎖定用於 AI 托管，將其重新調回挖礦業務在經濟上不具合理性。因此，當前算力收縮中的相當一部分可能是結構性的、不可逆的。

問：礦企轉型 AI 業務是否存在新的風險？

存在。AI 數據中心的單位建設成本（每兆瓦約 800 - 1,500 萬美元）遠高於挖礦基礎設施（每兆瓦約 70 - 100 萬美元）。礦企依賴債務融資支撐轉型，意味著其償付風險並未消失，只是從挖礦業務轉移至托管業務，並未消除。AI 數據中心的托管利潤率亦受到供需關係與監管因素的雙重影響。

問：如何跟蹤算力熊市後續的發展？

可關注三個維度的指標：Hashprice 是否恢復至 35 USD / PH / s / 日以上；連續難度調整的方向與幅度是否顯示算力重新進入穩定區間；以及礦企每季度財報中礦業與 AI 托管業務的收入結構變化。這些數據組合共同反映算力收縮是主動選擇的結果還是被迫退出的狀態。