#美股存储板块跌幅扩大 Характер відкату американських технологічних акцій змінюється: від переоцінки вартості до переоцінки кредитного ланцюга
Багато хто й досі дивиться на американські акції крізь призму старого сценарію «відкат ШІ = можливість для купівлі». Але якщо стежити лише за Nasdaq і Philadelphia Semiconductor Index, можна пропустити найважливішу зміну:
У липні відбувалася «переоцінка вартості ШІ / позиціонування», а в жовтні на ринок одночасно тиснуть три чинники: «кредитний ланцюг ШІ + високі процентні ставки + геополітика / ціни на нафту». Другий сценарій більше нагадує «попередній сигнал із боку кредитного ринку» перед лопанням інтернет-бульбашки 2000 року, але повноцінного ведмежого ринку ще немає.
I. Відкат у липні: дорого, позиції переповнені, але обвалу немає!
Тригер: Google/Meta/Tesla підвищили прогнози CAPEX, FCF став від’ємним, і ринок запитав: «Коли інвестиції в ШІ почнуть окупатися?»
QQQ знизився з червневого максимуму ~$748.65 до липневого мінімуму 29 липня — $661.14, тобто на 11.7% від піку до мінімуму; за весь липень QQQ впав на 6.5%, а SOXX — на 21%.
Дохідність 10-річних казначейських облігацій становила 4.6–4.75%; VIX різко підскочив за тиждень до 20.66 (+24%), але широкий індекс VIX не втримався вище 22. VXN сягнув 26, але панічного сплеску не було.
S&P трохи знизився, тоді як акції з рівними вагами зросли; капітал переміщувався всередині фондового ринку (технологічний сектор → Dow/охорона здоров’я/споживчий сектор). Облігації не зростали, а дохідність підвищувалася → це була не втеча в захисні активи, а «напівпровідники надто переповнені позиціями — спершу скоротімо їх».
Результат: 200-денна ковзна середня на рівні $645 втрималася, і після серпня акції відновилися. Це була корекція, на якій можна було купувати.
II. Відкат у жовтні: від «оцінки вартості» до питання «хто не зможе погасити свої кредити?»
Логіка цього відкату технологічних акцій, що триває з жовтня, більше схожа на таку:
Позичати під 15% річних, щоб нарощувати обчислювальні потужності → доходу від оренди не вистачає на сплату відсотків → першими з’являються тріщини в кредитному ринку → знижуються очікування щодо замовлень на напівпровідники → чимало аналітичних компаній із боку продавців беруть за орієнтир інтернет-бульбашку 2000 року (Nasdaq обвалився, тоді як дохідність довгострокових облігацій знизилася з 6.5% до середини діапазону 4%).
Динаміка ринку: це не масовий розпродаж; «високозакредитовані компанії зростання + інфраструктура ШІ» опинилися під прицілом. З 10/14–10/16 Dow зріс за тиждень на 0.67%, XLV/енергетичний сектор демонстрували сильну динаміку, SPX знизився за тиждень приблизно на 1.95%, а Nasdaq — на 4.48% (найгірший результат із червня); Philadelphia Semiconductor Index (SOX) падав 8 днів поспіль (найдовша серія з 2008 року);
Серед окремих акцій: CRWV за тиждень упав на 25%, CDS перетнули 1000bp, а закладена в ціну 5-річна ймовірність дефолту перевищила 60%.
Дохідність 10-річних казначейських облігацій знизилася з 5.3% до 5.07–5.19%, але це було зниження через попит на захисні активи: акції падали, а кошти перетікали в казначейські облігації, а не через порятунок із боку центрального банку; VIX перевищив 22, ціна на нафту Brent сягнула понад 110, а напруженість на Близькому Сході та у війні Росії проти України посилилася.
Настрої інвесторів: індекс CNN Fear & Greed знизився до 18, але це ще не екстремальні рівні «2–4», зафіксовані у 2018/2020 роках. Це означає, що ринок переходить від «неприємно дорого» до «є невелике занепокоєння щодо кредитного ринку», але це не обвал ліквідності на кшталт COVID.
III. Як історично розгорталися подібні відкати, коли «проблеми з кредитом поєднувалися з розпродажем технологічних акцій»?
Лопання інтернет-бульбашки 2000 року: Nasdaq упав удвічі, а потім — ще вдвічі від піку, тоді як S&P відставав; спершу постраждали оцінки вартості, потім прибутки, а далі кредитний ринок, і зрештою облігації перейшли до бичачого ринку. Відмінність сьогодення в тому, що провідні технологічні емітенти — не просто концепції: їхні грошові потоки та доходи від хмарних сервісів реальні. Тож це не повторення 2000 року, а «кредитний сценарій 2000 року + сценарій процентних ставок 2022 року».
Розпродаж акцій зростання через ставки у 2022 році: дохідність 10-річних казначейських облігацій злетіла з 1.5% до 4.3%, QQQ впав від піку на 35%, а SPY — на 25%; головною проблемою була «ставка дисконтування», а не кредитні дефолти. Дохідність 10-річних казначейських облігацій тепер перевищує 5%; мегакомпанії страждають, але банки/споживчий сектор/охорона здоров’я не зазнали обвалу.
Делевериджинг у IV кварталі 2018 року: VIX підскочив до 35, QQQ упав приблизно на 20% за квартал, а після пом’якшення позиції ФРС акції відновилися V-подібно; ФРС тепер не така жорстка, але інфляція + ціни на нафту не дають їй вільно перейти до м’якшої політики.
Провал ліквідності в березні 2020 року: VIX сягнув 80, а акції, облігації та золото падали одночасно, поки ФРС не надала підтримку; зараз немає замороження ліквідності на кшталт COVID, а ситуація з кредитом CRWV — це окремий кредитний інцидент, а не криза контрагентів на всьому ринку.
Історичні орієнтири
«VIX вище 20 + дохідність 10-річних казначейських облігацій зростає + технологічний сектор лідирує за падінням» → зазвичай це середина відкату, а не дно.
«VIX стабілізується на високих рівнях + дохідність 10-річних казначейських облігацій починає знижуватися + напівпровідники перестають оновлювати мінімуми» → лише тоді з’являється сигнал докуповувати QQQ.
Поки кредитні інциденти (розширення спредів CDS, розширення спредів високоприбуткових облігацій) не стабілізуються, будь-яке відновлення QQQ ризикує обернутися новим розпродажем.
Історичний орієнтир щодо тривалості: липневий відкат відновлювався протягом 3–5 тижнів; після жовтневого поєднання «кредит + ставки + геополітика» дно зазвичай формується не раніше, ніж VIX повертається до 16–18, облігації CRWV припиняють падати, а SOXX показує свічку з великим обсягом торгів без нового мінімуму. Це часто триває 3–8 тижнів; якщо кредитні спреди розширяться на Oracle/облігації великих технологічних компаній, ситуація може затягнутися на квартал.
IV. Контрінтуїтивний момент сезону звітності: ціни на акції падають, але прибутки не обвалилися. За перший тиждень нового сезону звітності за 26Q3 результати оприлюднили близько 9% великих компаній індексу S&P 500. Ціни на акції падають, але прибутки не обвалилися — зниження відображає «ставки дисконтування + очікування щодо кредитного ринку», а не «поточні результати».
Компанії, які вже відзвітували: прибутки зросли на 29% рік до року, виручка — на 12.6%;
Прибутки за 26Q1 зросли на 28.6%, за 26Q2 — на 50.4% → найсильніший цикл прибутків із 2021Q2;
Ринкові прогнози на весь 2026 рік: зростання прибутків на 32.8%, виручки — на 12.7%;
Очікуване зростання прибутків у Q3/Q4: +29% / +28.6%;
Форвардний P/E індексу S&P становить 19.0: нижче за середнє значення за 10 років — 19.1, і за 5 років — 19.8.
Це не «обвал прибутків»; ринок заздалегідь реагує на три ризики:
① Доходність CAPEX на ШІ у 2027 році виявиться нижчою за очікування;
② Дохідність 10-річних казначейських облігацій на рівні 5%+ дисконтуватиме довгострокові активи;
③ Учасники кредитного ланцюга ШІ, як-от CoreWeave, першими зазнають краху.
Тож це ні 2000 рік (шахрайство з прибутками / їхнє зникнення), ні 2022 рік (перегляд прогнозів прибутків у бік зниження + удар процентних ставок). Це ситуація, коли «прибутки дуже сильні, але оцінка вартості переоцінюється з урахуванням кредитного ризику».
V. Чому тиждень 19–23 жовтня є переломним?
Це не звичайний тиждень звітності. Це тиждень, коли «грошові потоки реального сектору мають урятувати оцінки вартості технологічних компаній».
1) Дві ключові компанії в середу: META + TSLA
На що звернути увагу в META:
Чи переглянуть CAPEX ще раз у бік підвищення, як просувається монетизація реклами/ШІ та що відбувається з вільним грошовим потоком?
Якщо компанія скаже: «ми продовжуємо більше інвестувати в ШІ, але ROI чітко видно» → це послабить занепокоєння щодо витрат, подібне до липневого;
Якщо скаже: «окупність повільніша за очікувану» → QQQ може знову розпродаватися.
На що звернути увагу в TSLA:
Це не просто автомобільна компанія, а високобета-проксі для «ШІ / робототехніки / накопичення енергії».
Поставки, валова маржа, FSD і заяви щодо Optimus важливіші за обсяг продажів.
Слабкі результати TSLA → настрої щодо високобетатехнологічних акцій можуть знову обвалитися.
2) Промисловість / оборона / платежі: доказ того, що «частина економіки поза ШІ тримається»
Акції GE, RTX, NOC, LMT, MMM, UNP, CAT (URI), AXP, COF:
Промислові замовлення = індикатор температури реальної економіки;
Кредитні картки (AXP/COF) = стійкість споживачів і прострочення платежів;
Оборона (RTX/NOC/LMT) = геополітична премія, але з обмеженнями бюджету.
Якщо вони триматимуться, інвестори будуть охочіше залишатися в SPY / XLI / XLV, а не повертатися до спроб упіймати ніж, що падає, в QQQ.
3) Макроекономічні орієнтири
Вівторок: початок будівництва житла / продажі наявного житла → чи завмер ринок житла за ставок 5%+?
Четвер: первинні заявки на допомогу з безробіття + випереджальні індикатори → чи з’являються тріщини на ринку праці?
П’ятниця: PMI виробництва / послуг → м’яка посадка чи другий спад у виробництві?
Ці дані визначать, чи втримаються дохідність 10-річних казначейських облігацій на рівні 5.0%, чи злетять до 5.3%–5.5%, а також безпосередньо визначатимуть ставки дисконтування для SPY / QQQ.#WCTCS9
Багато хто й досі дивиться на американські акції крізь призму старого сценарію «відкат ШІ = можливість для купівлі». Але якщо стежити лише за Nasdaq і Philadelphia Semiconductor Index, можна пропустити найважливішу зміну:
У липні відбувалася «переоцінка вартості ШІ / позиціонування», а в жовтні на ринок одночасно тиснуть три чинники: «кредитний ланцюг ШІ + високі процентні ставки + геополітика / ціни на нафту». Другий сценарій більше нагадує «попередній сигнал із боку кредитного ринку» перед лопанням інтернет-бульбашки 2000 року, але повноцінного ведмежого ринку ще немає.
I. Відкат у липні: дорого, позиції переповнені, але обвалу немає!
Тригер: Google/Meta/Tesla підвищили прогнози CAPEX, FCF став від’ємним, і ринок запитав: «Коли інвестиції в ШІ почнуть окупатися?»
QQQ знизився з червневого максимуму ~$748.65 до липневого мінімуму 29 липня — $661.14, тобто на 11.7% від піку до мінімуму; за весь липень QQQ впав на 6.5%, а SOXX — на 21%.
Дохідність 10-річних казначейських облігацій становила 4.6–4.75%; VIX різко підскочив за тиждень до 20.66 (+24%), але широкий індекс VIX не втримався вище 22. VXN сягнув 26, але панічного сплеску не було.
S&P трохи знизився, тоді як акції з рівними вагами зросли; капітал переміщувався всередині фондового ринку (технологічний сектор → Dow/охорона здоров’я/споживчий сектор). Облігації не зростали, а дохідність підвищувалася → це була не втеча в захисні активи, а «напівпровідники надто переповнені позиціями — спершу скоротімо їх».
Результат: 200-денна ковзна середня на рівні $645 втрималася, і після серпня акції відновилися. Це була корекція, на якій можна було купувати.
II. Відкат у жовтні: від «оцінки вартості» до питання «хто не зможе погасити свої кредити?»
Логіка цього відкату технологічних акцій, що триває з жовтня, більше схожа на таку:
Позичати під 15% річних, щоб нарощувати обчислювальні потужності → доходу від оренди не вистачає на сплату відсотків → першими з’являються тріщини в кредитному ринку → знижуються очікування щодо замовлень на напівпровідники → чимало аналітичних компаній із боку продавців беруть за орієнтир інтернет-бульбашку 2000 року (Nasdaq обвалився, тоді як дохідність довгострокових облігацій знизилася з 6.5% до середини діапазону 4%).
Динаміка ринку: це не масовий розпродаж; «високозакредитовані компанії зростання + інфраструктура ШІ» опинилися під прицілом. З 10/14–10/16 Dow зріс за тиждень на 0.67%, XLV/енергетичний сектор демонстрували сильну динаміку, SPX знизився за тиждень приблизно на 1.95%, а Nasdaq — на 4.48% (найгірший результат із червня); Philadelphia Semiconductor Index (SOX) падав 8 днів поспіль (найдовша серія з 2008 року);
Серед окремих акцій: CRWV за тиждень упав на 25%, CDS перетнули 1000bp, а закладена в ціну 5-річна ймовірність дефолту перевищила 60%.
Дохідність 10-річних казначейських облігацій знизилася з 5.3% до 5.07–5.19%, але це було зниження через попит на захисні активи: акції падали, а кошти перетікали в казначейські облігації, а не через порятунок із боку центрального банку; VIX перевищив 22, ціна на нафту Brent сягнула понад 110, а напруженість на Близькому Сході та у війні Росії проти України посилилася.
Настрої інвесторів: індекс CNN Fear & Greed знизився до 18, але це ще не екстремальні рівні «2–4», зафіксовані у 2018/2020 роках. Це означає, що ринок переходить від «неприємно дорого» до «є невелике занепокоєння щодо кредитного ринку», але це не обвал ліквідності на кшталт COVID.
III. Як історично розгорталися подібні відкати, коли «проблеми з кредитом поєднувалися з розпродажем технологічних акцій»?
Лопання інтернет-бульбашки 2000 року: Nasdaq упав удвічі, а потім — ще вдвічі від піку, тоді як S&P відставав; спершу постраждали оцінки вартості, потім прибутки, а далі кредитний ринок, і зрештою облігації перейшли до бичачого ринку. Відмінність сьогодення в тому, що провідні технологічні емітенти — не просто концепції: їхні грошові потоки та доходи від хмарних сервісів реальні. Тож це не повторення 2000 року, а «кредитний сценарій 2000 року + сценарій процентних ставок 2022 року».
Розпродаж акцій зростання через ставки у 2022 році: дохідність 10-річних казначейських облігацій злетіла з 1.5% до 4.3%, QQQ впав від піку на 35%, а SPY — на 25%; головною проблемою була «ставка дисконтування», а не кредитні дефолти. Дохідність 10-річних казначейських облігацій тепер перевищує 5%; мегакомпанії страждають, але банки/споживчий сектор/охорона здоров’я не зазнали обвалу.
Делевериджинг у IV кварталі 2018 року: VIX підскочив до 35, QQQ упав приблизно на 20% за квартал, а після пом’якшення позиції ФРС акції відновилися V-подібно; ФРС тепер не така жорстка, але інфляція + ціни на нафту не дають їй вільно перейти до м’якшої політики.
Провал ліквідності в березні 2020 року: VIX сягнув 80, а акції, облігації та золото падали одночасно, поки ФРС не надала підтримку; зараз немає замороження ліквідності на кшталт COVID, а ситуація з кредитом CRWV — це окремий кредитний інцидент, а не криза контрагентів на всьому ринку.
Історичні орієнтири
«VIX вище 20 + дохідність 10-річних казначейських облігацій зростає + технологічний сектор лідирує за падінням» → зазвичай це середина відкату, а не дно.
«VIX стабілізується на високих рівнях + дохідність 10-річних казначейських облігацій починає знижуватися + напівпровідники перестають оновлювати мінімуми» → лише тоді з’являється сигнал докуповувати QQQ.
Поки кредитні інциденти (розширення спредів CDS, розширення спредів високоприбуткових облігацій) не стабілізуються, будь-яке відновлення QQQ ризикує обернутися новим розпродажем.
Історичний орієнтир щодо тривалості: липневий відкат відновлювався протягом 3–5 тижнів; після жовтневого поєднання «кредит + ставки + геополітика» дно зазвичай формується не раніше, ніж VIX повертається до 16–18, облігації CRWV припиняють падати, а SOXX показує свічку з великим обсягом торгів без нового мінімуму. Це часто триває 3–8 тижнів; якщо кредитні спреди розширяться на Oracle/облігації великих технологічних компаній, ситуація може затягнутися на квартал.
IV. Контрінтуїтивний момент сезону звітності: ціни на акції падають, але прибутки не обвалилися. За перший тиждень нового сезону звітності за 26Q3 результати оприлюднили близько 9% великих компаній індексу S&P 500. Ціни на акції падають, але прибутки не обвалилися — зниження відображає «ставки дисконтування + очікування щодо кредитного ринку», а не «поточні результати».
Компанії, які вже відзвітували: прибутки зросли на 29% рік до року, виручка — на 12.6%;
Прибутки за 26Q1 зросли на 28.6%, за 26Q2 — на 50.4% → найсильніший цикл прибутків із 2021Q2;
Ринкові прогнози на весь 2026 рік: зростання прибутків на 32.8%, виручки — на 12.7%;
Очікуване зростання прибутків у Q3/Q4: +29% / +28.6%;
Форвардний P/E індексу S&P становить 19.0: нижче за середнє значення за 10 років — 19.1, і за 5 років — 19.8.
Це не «обвал прибутків»; ринок заздалегідь реагує на три ризики:
① Доходність CAPEX на ШІ у 2027 році виявиться нижчою за очікування;
② Дохідність 10-річних казначейських облігацій на рівні 5%+ дисконтуватиме довгострокові активи;
③ Учасники кредитного ланцюга ШІ, як-от CoreWeave, першими зазнають краху.
Тож це ні 2000 рік (шахрайство з прибутками / їхнє зникнення), ні 2022 рік (перегляд прогнозів прибутків у бік зниження + удар процентних ставок). Це ситуація, коли «прибутки дуже сильні, але оцінка вартості переоцінюється з урахуванням кредитного ризику».
V. Чому тиждень 19–23 жовтня є переломним?
Це не звичайний тиждень звітності. Це тиждень, коли «грошові потоки реального сектору мають урятувати оцінки вартості технологічних компаній».
1) Дві ключові компанії в середу: META + TSLA
На що звернути увагу в META:
Чи переглянуть CAPEX ще раз у бік підвищення, як просувається монетизація реклами/ШІ та що відбувається з вільним грошовим потоком?
Якщо компанія скаже: «ми продовжуємо більше інвестувати в ШІ, але ROI чітко видно» → це послабить занепокоєння щодо витрат, подібне до липневого;
Якщо скаже: «окупність повільніша за очікувану» → QQQ може знову розпродаватися.
На що звернути увагу в TSLA:
Це не просто автомобільна компанія, а високобета-проксі для «ШІ / робототехніки / накопичення енергії».
Поставки, валова маржа, FSD і заяви щодо Optimus важливіші за обсяг продажів.
Слабкі результати TSLA → настрої щодо високобетатехнологічних акцій можуть знову обвалитися.
2) Промисловість / оборона / платежі: доказ того, що «частина економіки поза ШІ тримається»
Акції GE, RTX, NOC, LMT, MMM, UNP, CAT (URI), AXP, COF:
Промислові замовлення = індикатор температури реальної економіки;
Кредитні картки (AXP/COF) = стійкість споживачів і прострочення платежів;
Оборона (RTX/NOC/LMT) = геополітична премія, але з обмеженнями бюджету.
Якщо вони триматимуться, інвестори будуть охочіше залишатися в SPY / XLI / XLV, а не повертатися до спроб упіймати ніж, що падає, в QQQ.
3) Макроекономічні орієнтири
Вівторок: початок будівництва житла / продажі наявного житла → чи завмер ринок житла за ставок 5%+?
Четвер: первинні заявки на допомогу з безробіття + випереджальні індикатори → чи з’являються тріщини на ринку праці?
П’ятниця: PMI виробництва / послуг → м’яка посадка чи другий спад у виробництві?
Ці дані визначать, чи втримаються дохідність 10-річних казначейських облігацій на рівні 5.0%, чи злетять до 5.3%–5.5%, а також безпосередньо визначатимуть ставки дисконтування для SPY / QQQ.#WCTCS9
