Чому Goldman Sachs робить ставку на те, що HBM зросте ще на 44% наступного року? Зростання цін на традиційну DRAM переписує логіку ціноутворення.

У перший торговий день липня крипторинок продовжує слабку консолідацію. Згідно з даними Gate, біткоїн впав нижче психологічного рівня 60 000 доларів, до 58 554,7 долара; Ethereum також втратив рівень 1 600 доларів, опустившись до 1 574,07 долара. Загальна ринкова капіталізація криптовалют залишається на рівні приблизно 2 трильйони доларів, частка біткоїна на ринку перевищує 57%. За останні 24 години ліквідації на всьому ринку склали близько 249 мільйонів доларів, лонги зазнали значного тиску. Індекс страху та жадібності впав до діапазону 11-16, продовжуючи перебувати в стані крайнього страху.

На противагу холоднечі крипторинку, ринок напівпровідникової пам'яті переживає хвилю інтенсивного підвищення прогнозів. Goldman Sachs у своєму індикаторі настроїв DRAM, опублікованому 30 червня, значно підвищив прогноз зростання цін на HBM компанії Samsung Electronics у 2027 році з попередніх 14% до 44%. Це коригування є досить значним — з 14% до 44%, що на цілих 30 відсоткових пунктів більше. Що примітно, Goldman Sachs також зазначив, що цей переглянутий прогноз «може все ще не повністю відображати ризики зростання», тобто оцінка зростання на 44% «може бути не кінцевою точкою».

Звідки взялися 44%? Чому Goldman Sachs зробив таке значне підвищення саме в цей момент? Щоб відповісти на це питання, необхідно розібрати три ключові логічні ланцюжки зі звіту Goldman Sachs.

Логіка 1: Зростання спотових цін на традиційну DRAM змінює якір ціноутворення HBM

Найбільш безпосереднім тригером для підвищення прогнозу Goldman Sachs стали сильні показники спотових цін на традиційну DRAM.

За даними моніторингу Goldman Sachs, станом на 26 червня спотові ціни на DDR5 зросли на 20% з 1 травня, що на 25% перевищує контрактні ціни за травень; спотові ціни на DDR4 за той же період зросли на 11%, з премією 45% до травневих контрактних цін. Останні котирування від 1 липня показують, що середня ціна DDR5 16Gb стабільно тримається на рівні 46,833 долара, зросли на 0,21% попереднього торгового дня, спотові ціни продовжують рухатися на високих рівнях.

Значне випередження спотовими цінами контрактних зазвичай вважається в індустрії пам'яті провідним сигналом подальшого зростання контрактних цін. У звіті Goldman Sachs прямо зазначено: «Поточні сильні показники спотових цін на традиційну DRAM обов'язково стануть важливим орієнтиром при обговоренні ціноутворення HBM на наступний рік».

Цей логічний ланцюжок не є складним. Переговори щодо контрактів на HBM не відбуваються ізольовано: коли виробники пам'яті обговорюють з хмарними компаніями та виробниками AI-чіпів контракти на постачання HBM на наступний рік, ринкові ціни на традиційну DRAM формують важливу систему відліку. Коли ціни на звичайну пам'ять, як DDR5 та DDR4, продовжують зміцнюватися, переговорна позиція виробників пам'яті стає міцнішою. Оскільки HBM є більш високоякісним і дефіцитнішим продуктом, його премія до ціни звичайної DRAM може зрости, а не зменшитися.

Goldman Sachs далі моделює: якщо попит та пропозиція на HBM залишаться напруженими, а розрив у цінах між традиційною DRAM та HBM продовжить збільшуватися, прогноз 44% може бути додатково підвищений. Це самоукріплювальна логіка: чим більше дорожчає традиційна DRAM, тим більший простір для зростання цін на HBM.

Логіка 2: Крос-верифікація даних ланцюжка поставок: зростання цін не є ізольованим явищем

Якби підвищення прогнозу цін базувалося лише на теоретичних міркуваннях, його переконливість була б значно нижчою. Іншою опорою звіту Goldman Sachs є загальне зміцнення експортних та дохідних даних за травень.

Офіційні дані Південної Кореї показують, що в травні 2026 року загальний експорт Південної Кореї склав 87,8 млрд доларів, зрісши на 53,2% у річному обчисленні, встановивши новий місячний рекорд. Експорт DRAM склав 18,6 млрд доларів, збільшившись на 369,8% у річному обчисленні та на 21% у місячному, також досягнувши історичного максимуму. Експорт NAND зріс на 206,8% у річному обчисленні. Goldman Sachs зазначив, що ці показники зумовлені підвищенням цін на пам'ять у поєднанні з сильним попитом з боку великих технологічних компаній США та Китаю.

Дані від тайванських постачальників є ще більш наочними. Консолідований дохід Nanya Technology у травні 2026 року склав 27,67 млрд тайванських доларів, збільшившись на 8,55% у місячному обчисленні та на 730,14% у річному, підтримуючи тризначне річне зростання протягом 10 місяців поспіль. Дохід компанії-дистриб'ютора Supreme Electronics, за даними Goldman Sachs, у травні зріс на 253% у річному обчисленні та на 54% у місячному.

Ланцюжок поставок серверів також демонструє позитивну динаміку. Загальний дохід тайванських ODM-виробників серверів (Inventec, Quanta, Wistron та Wiwynn) у травні зріс на 53% у річному обчисленні, що зумовлено швидким зростанням поставок серверів AI стійкового типу та ASIC AI серверів. Дохід ASMedia, основного постачальника BMC для глобальних серверів, у травні зріс на 69% у річному обчисленні — примітно, що це відбулося на тлі високої бази попереднього року (75% зростання).

Ці дані спільно вказують на один висновок: попит на AI сервери та традиційні сервери все ще поглинає вищі ціни на пам'ять. Зростання цін — це вже не лише зміна цифр на екрані котирувань, а реальне відображення в доходах виробників та експортних даних. Доки кінцеві споживачі готові приймати вищі ціни, переговорна позиція виробників пам'яті щодо контрактів на HBM у 2027 році буде досить сильною.

Логіка 3: Жорсткість пропозиції + стійкість попиту: розрив між попитом та пропозицією важко подолати в короткостроковій перспективі

Третьою опорою для очікувань підвищення цін на HBM є структурні обмеження з боку пропозиції.

Наразі понад 95% світових виробничих потужностей DRAM контролюються Samsung, SK Hynix та Micron. Оскільки валова маржа HBM перевищує 70%, значно вища за приблизно 40% у традиційної DRAM, ці три компанії постійно пріоритезують обмежені потужності 12-дюймових пластин для виробництва HBM, що, у свою чергу, призводить до постійного стиснення пропозиції загальнодоступної пам'яті, як-от DDR4 та DDR5.

Еластичність пропозиції HBM значно нижча, ніж у звичайної DRAM. Перехід виробничих потужностей є складнішим, цикл сертифікації клієнтів довшим, а створення додаткових виробничих потужностей вимагає величезних капіталовкладень і часто займає роки. Це означає, що навіть за наявності чітких цінових сигналів швидкість реакції з боку пропозиції є природно обмеженою.

З боку попиту також немає ознак ослаблення. Увесь обсяг поставок HBM Micron на 2026 рік уже розпродано за фіксованими контрактними цінами. TrendForce прогнозує, що частка ринку SK Hynix у HBM у 2026 році становитиме близько 50%, Samsung — близько 28%, а Micron — близько 22%. Хоча плани розширення потужностей трьох гігантів є агресивними — Samsung планує збільшити потужності HBM на 50% у 2026 році до 250 000 пластин на місяць — з огляду на постійне розширення попиту на AI сервери, розрив між пропозицією та попитом, ймовірно, не вдасться повністю подолати до 2027 року.

Goldman Sachs оцінює, що середня ціна продажу DRAM Samsung у другому кварталі 2026 року зросте приблизно на 46% у квартальному обчисленні, після чого сповільниться до 15% та 7% у третьому та четвертому кварталах відповідно. Ціни можуть продовжувати зростати, але найшвидший етап зростання, ймовірно, припаде на другий квартал. Goldman Sachs зберігає рейтинг «Купувати» для звичайних акцій Samsung Electronics з 12-місячною цільовою ціною 480 000 корейських вон, а для привілейованих акцій — 360 000 корейських вон.

Межа ризику: 44% — це прогноз, а не обіцянка

Жоден аналіз не може зосереджуватися лише на позитивних аспектах. Звіт Goldman Sachs також містить чіткі попередження про ризики.

Перш за все, слід чітко розуміти, що 44% — це прогноз Goldman Sachs щодо зростання цін на HBM Samsung у 2027 році, а не фактичне котирування, яке вже реалізувалося, і не корпоративна рекомендація Samsung. Він базується на припущенні, що попит та пропозиція HBM залишаться напруженими, а ціни на традиційну DRAM продовжать бути сильними. Якщо ці припущення зміняться, прогноз також буде скориговано.

У іншому звіті трейдер Goldman Sachs Кіїті Ямаура попередив, що нещодавнє різке падіння технологічних акцій відображає не короткострокову корекцію, а структурні виклики, з якими стикаються AI-інфраструктура та ланцюжок поставок пам'яті. У звіті зазначено три основні ризики:

По-перше, попит та пропозиція HBM можуть змінитися у 2027-2028 роках. Оскільки Samsung, Micron та SK Hynix продовжують значно розширювати виробництво, потужності HBM швидко зростуть, і ринок загалом очікує, що премія за перевищення попиту над пропозицією може досягти піку в цей період.

По-друге, китайські виробники пам'яті швидко набирають силу. Згідно з повідомленням Financial Times, Apple активно лобіює уряд США, сподіваючись отримати дозвіл на закупівлю пам'яті у китайської CXMT. Якщо в майбутньому політика дозволить це, це може безпосередньо вплинути на ринкові позиції існуючих постачальників DRAM.

По-третє, спостерігаються ознаки охолодження інвестиційного буму AI. Qualcomm вивчає можливість зменшення залежності від HBM, а Nvidia постійно оптимізує ефективність використання пам'яті. OpenAI нещодавно знизив ціни на свої послуги, що знову викликало сумніви щодо того, коли величезні інвестиції в AI почнуть приносити реальний прибуток.

Крім того, попит на смартфони залишається стримуючим фактором. Хоча поставки смартфонів у Китаї в травні зросли на 19% у річному обчисленні, сукупні поставки з початку 2026 року в основному на рівні 2025 року, і очікується, що поставки у другому кварталі знизяться на 14% у річному обчисленні. Саме по собі зростання цін може пригнічувати попит на споживчу електроніку — AI-сервери та хмарні компанії можуть краще витримувати високі ціни на пам'ять, але такі кінцеві пристрої, як смартфони та ПК, можуть скоротити закупівлі або відкласти поповнення запасів, якщо не зможуть перекласти витрати.

Два ринки, одне питання

Повернемося до крипторинку. Біткоїн впав нижче 60 000 доларів 1 липня, знизившись майже на 20% у другому кварталі. Чистий відтік із спотових ETF на біткоїн у США в червні склав близько 4,06 млрд доларів, що є найбільшим місячним обсягом погашення з моменту запуску продукту.

Зростання цін на чипи пам'яті та падіння криптоактивів, хоча здаються явищами з різних світів, насправді відповідають на одне питання: за подвійних обмежень ліквідного середовища та кінцевого попиту, як переоцінюються ціни на активи? Попит на AI-обчислення підтримує логіку зростання цін на HBM та DRAM, але слабкість споживчої електроніки окреслює межі цієї логіки. Крипторинок стикається з подібною напругою: інституційні кошти продовжують витікати з ETF, а дані on-chain показують, що деякі довгострокові власники продають у паніці.

Інвестори на обох ринках чекають на одну й ту саму відповідь: чи зможе кінцевий попит підтримати поточні оцінки.

Висновок

Goldman Sachs підвищив прогноз зростання цін на HBM Samsung у 2027 році з 14% до 44%, спираючись на три послідовні логічні рівні: зростання спотових цін на традиційну DRAM змінює орієнтири ціноутворення HBM; дані про експорт Південної Кореї та доходи тайванських виробників підтверджують економічний бум; жорсткість пропозиції в поєднанні зі стійкістю попиту роблять розрив важко подоланим у короткостроковій перспективі. Goldman Sachs також прямо зазначив, що прогноз 44% «може бути не кінцевою точкою».

Однак 44% — це все ще прогноз, а не фактична ціна. Реалізація цього прогнозу в кінцевому підсумку залежить від стійкості попиту на AI-сервери, швидкості вивільнення пропозиції HBM та здатності споживчої електроніки витримувати дорожчу пам'ять. Сам Goldman Sachs вказав на три структурні ризики: зміну попиту та пропозиції HBM, підйом китайських виробників та охолодження AI-інвестицій.

Для інвесторів на крипторинку логіка ціноутворення чипів пам'яті надає вікно для спостереження за економічним циклом AI-індустрії. У той час, коли криптоактиви перебувають у слабкій консолідації, розуміння структури витрат та цінової гри в інфраструктурі обчислень може бути більш цінним, ніж просте спостереження за графіками. Логічний ланцюжок зростання цін чіткий, але чи реалізується він врешті-решт — ринок дасть свою власну відповідь.

FAQ

Q1: Чому Goldman Sachs значно підвищив прогноз цін на HBM Samsung з 14% до 44%?

Основна причина — постійне зміцнення спотових цін на традиційну DRAM. Спотові ціни на DDR5 зросли на 20% з травня, з премією 25% до контрактних цін; DDR4 зросли на 11% з премією 45%. Спотові ціни зазвичай випереджають контрактний ринок, і поточні сильні показники традиційної DRAM будуть враховані як орієнтир при переговорах щодо ціноутворення HBM наступного року.

Q2: Чи є прогноз зростання на 44% уже реалізованим підвищенням цін?

Ні. 44% — це прогноз Goldman Sachs щодо темпів зростання цін на HBM Samsung у 2027 році, а не фактичне котирування, і не корпоративна рекомендація Samsung. Goldman Sachs також вважає, що якщо попит та пропозиція на HBM залишаться напруженими, а розрив у цінах між традиційною DRAM та HBM продовжить збільшуватися, цей прогноз може бути додатково підвищений.

Q3: Окрім зростання цін на традиційну DRAM, які ще дані підтримують цей прогноз?

Експорт DRAM Південної Кореї в травні зріс на 369,8% у річному обчисленні та на 21% у місячному, встановивши новий історичний максимум. Дохід Nanya Technology у травні зріс на 730% у річному обчисленні, підтримуючи тризначне зростання протягом 10 місяців. Загальний дохід тайванських ODM-виробників серверів зріс на 53% у річному обчисленні, а дохід постачальника BMC для серверів ASMedia зріс на 69%. Дані ланцюжка поставок підтверджують логіку зростання цін.

Q4: Чи вказує Goldman Sachs на будь-які ризики?

Трейдер Goldman Sachs в іншому звіті вказав на три структурні ризики: попит та пропозиція HBM можуть змінитися у 2027-2028 роках; китайські виробники пам'яті (наприклад, CXMT) набирають силу; спостерігаються ознаки охолодження AI-інвестицій. Крім того, попит на смартфони залишається слабким, а саме зростання цін може пригнічувати кінцевий попит у споживчій електроніці.

Q5: Яке значення має зростання цін на HBM для крипторинку?

HBM є ключовою пам'яттю, яка використовується в AI-серверах разом з GPU, і його цінова динаміка відображає зміни у вартості інфраструктури AI-обчислень. AI-проєкти в крипторинку та вартість майнінгового обладнання опосередковано пов'язані з цінами на чипи. Крім того, економічний цикл чипів пам'яті має зв'язок з глобальним ціноутворенням ризикових активів через ліквідність, і може слугувати еталонним індикатором настроїв у технологічному ланцюжку.