Зрозуміло в одному читанні Morpho Midnight: коли блокчейн-кредитування стикається з фіксованою ставкою та ринком термінових позик

Автор: Боді Боді говорять про FinTech

Оригінальне посилання:

Заява: Ця стаття є переробленим матеріалом, читачі можуть отримати додаткову інформацію за посиланням на оригінал. Якщо автор має будь-які заперечення щодо форми переробки, будь ласка, зв’яжіться з нами, і ми внесемо необхідні зміни. Переробка використовується лише для обміну інформацією, вона не є інвестиційною рекомендацією і не відображає думки та позицію Wu.

DeFi позики тривають вже майже десять років, але основна ідея залишилась однією: ринок валют із плаваючою ставкою.

Від Aave, Compound до Morpho Blue, ставки завжди визначаються "пасивним відкриттям" через рівень використання.

У травні 2026 року Morpho випустила білу книгу Midnight. Вона прагне доповнити цю основну лінію — фіксовану ставку та фіксований термін.

Не недооцінюйте ці два слова.

Фіксований дохід (облігації, векселі, кредити) — це клас активів із обсягом, що перевищує фондовий ринок у всьому світі, а вся система ціноутворення та управління ризиками — передбачувані витрати на капітал, управління довгостроковістю, єдина орієнтовна крива доходності — все це базується на "фіксованій ставці та чітко визначеному терміні".

На блокчейні позики вже багато років, але вони залишаються у сфері ринку з плаваючою ставкою: не дають можливості для інституцій отримати потрібну визначеність, і не формують гідної кривої доходності.

Це саме одна з головних структурних перешкод для залучення інституційних коштів та мільярдних RWA (реальних активів, що підлягають ризику) у великих масштабах. Іншими словами, Midnight доповнює не функцію, а базову мову для підключення традиційних фіксованих доходів до блокчейну.

Це звучить як "додатковий варіант", але справжнє значення — вперше в історії блокчейн-позики отримали повну мову для переходу від "грошового ринку" до "ринку з фіксованим доходом".

I. Що таке Midnight

Коротко: Midnight — це децентралізований протокол фіксованої ставки, розроблений для EVM.

Він орієнтований на "ізоляцію, незмінність, створення без дозволу та з фіксованим терміном" ринку, перезаписує позики та кредити у торгівлю "безвідсотковими цінними паперами" — кредитор купує цінний папір, позичальник продає, а їхній дохід і витрати закладені у ціну з дисконтом.

Якщо Morpho Blue відповідає на питання "як зробити позики з плаваючою ставкою максимально простими, ізоляційними та без дозволу", то Midnight відповідає на наступне: як у блокчейні створити фіксовану ставку, з чітким терміном та без фрагментації ліквідності.

Далі, розглянемо цю систему, простежимо її логіку та еволюцію.

II. Від Aave до Blue і до Midnight: чітка лінія розвитку

Щоб зрозуміти, чому Midnight — це саме таке рішення, потрібно зрозуміти, на якій основній лінії вона стоїть.

Перше покоління: пулінг + позики з плаваючою ставкою (Aave / Compound):

Перші протоколи позик з’явилися у середовищі з низькою ліквідністю, пасивністю та високими транзакційними витратами. У таких умовах об’єднання всіх користувачів у один універсальний пул — найоптимальніше рішення для концентрації ліквідності.

Вартість — протокол сам приймає рішення за всіх: не лише розрахунок та облік, а й ключові параметри ціноутворення та ризику. Такий дизайн добре працює при високій однорідності переваг користувачів, але при розширенні активів, сценаріїв та ризиків, один пул не може одночасно враховувати різні профілі ризику без розділення ліквідності.

Друге покоління: Morpho Blue — мінімалістична основа + шар курирування:

Blue пропонує іншу архітектуру: базується на ізоляції, незмінності, створенні без дозволу. Протокол не визначає, які активи заслуговують на кредитування, і як розподіляти капітал — ці рішення залишаються за кредитором, який створює та обирає відповідний ринок.

Практично більша частина пропозиції надходить із сейфів (vaults), побудованих на протоколі. Тому шар ринку дуже тонкий, а шар курирування та розподілу капіталу — це окремий, конкурентний рівень.

Це — основна ідея Morpho: мінімум ядра, максимум зовнішніх компонентів.

Третє покоління: Midnight — виведення фіксованої ставки та терміну на блокчейн:

Пулінг і позики з плаваючою ставкою — це природна пара: рівень використання пулу регулюється моделлю ставки (IRM), а ставка визначається рівнем використання. Ця система проста, але має структурні недоліки.

Midnight зберігає всі принципи Blue — ізоляція, незмінність, створення без дозволу — але замінює механізм ставки на фіксовану, вводить фіксований термін і орієнтацію на торги за допомогою пропозицій (offer-based).

Зрозумівши цю лінію розвитку, побачимо, що Midnight — це не щось нове з нуля, а логічне продовження ідей Morpho: "перекласти рішення з протоколу на ринок/шар курирування", а потім — "повернути механізм визначення ставки назад до ринку".

III. Чому саме фіксована ставка + фіксований термін? — розкриваємо мотивацію

Багато питають: "Якщо плаваюча ставка працює добре, навіщо так наполегливо робити фіксовану?" — тому що у плаваючої ставки є кілька структурних проблем:

Перша — ризик ставки є безпосереднім бар’єром для позичальника.

Для тих, хто потребує передбачуваних витрат на фінансування — наприклад, інституцій, що поєднують позики з фіксованим доходом і зобов’язання на основі блокчейну — плаваюча ставка — це перешкода. Витрати змінюються залежно від рівня використання, і не можна точно співставити грошові потоки.

Друга — плаваюча ставка ускладнює запуск нових сценаріїв кредитування.

У малих ринках невеликі коливання у потоках капіталу можуть різко змінювати рівень використання, а отже — ставку. Це створює нестабільність і ускладнює формування очікувань.

Третя — кредитори змушені постійно моніторити ситуацію.

Щоб їхні інвестиції відповідали ризику та доходу, вони мають слідкувати за рівнем використання і коригувати позиції.

Фіксована ставка природно вирішує ці проблеми.

Вона від’єднує ставку від рівня використання: ставка більше не залежить від рівня використання, а визначається безпосередньо ринковими пропозиціями. Позичальник отримує фіксовану вартість фінансування, кредитор — фіксований дохід до терміну, і ніхто не мусить крутитися навколо кривої використання.

Фіксована ставка вже досліджувалась у DeFi (наприклад, Yield Protocol), але так і не стала універсальним базисом для блокчейн-позик — саме цим і прагне зайнятися Midnight.

Фіксований термін (fixed maturity) — це двійник фіксованої ставки. Лише при чіткому терміні позиції "позика/кредит" має сенс; ринки з різними термінами формують структуру терміну, тобто криву доходності у версії на блокчейні.

IV. Ринок і одиниці: перезапис позик у торгівлю "безвідсотковими цінними паперами"

Це ключ до розуміння всіх механізмів Midnight.

4.1 Структура ринку

Midnight організовано навколо ізоляції, незмінності та фіксованих термінів. Створений ринок не може бути змінений. Кожен ринок визначає:

• актив для позики (loan token);

• дату погашення (maturity);

• набір прийнятних заставних активів та їх параметрів (може бути один або кілька).

4.2 Перепис позик через "цінний папір (unit)"

Позиції у ринку вимірюються "цінними паперами", логіка дуже проста:

• борговий цінний папір (debt unit) — зобов’язання погасити один актив до дати погашення;

• кредитний цінний папір (credit unit) — право вимагати ці активи.

Отже: купівля цінного паперу → збільшує кредит (стає кредитором); продаж цінного паперу → збільшує борг (стає позичальником).

Ставка не встановлюється окремо — вона закладена у ціну транзакції. Для будь-якої ціни P > 0, одноперіодична ставка (простий відсоток) дорівнює:

r = 1 / P − 1

Наприклад: купуєте цінний папір за 0.95, а при погашенні отримуєте 1 актив — тоді прибуток за залишковий період становить 1/0.95 − 1 ≈ 5.26%. Це і є ціноутворення нульової купонної облігації / казначейського білета — купити з дисконтом і отримати номінал.

Midnight повністю перетворює "позики" у торгівлю "безвідсотковими цінними паперами" — і саме тому вона так проста: ставка — це в кінцевому підсумку ціна.

4.3 Однорідність та "фіксований календар погашення": чому ліквідність не фрагментується

Це важливий, але часто ігнорований аспект.

Кожна операція має покупця і продавця, але результат — уніфіковані (фунгібельні) позиції, а не двосторонні відносини між конкретними учасниками. Кредит і борг враховуються на рівні ринку, а не прив’язані до конкретної транзакції.

Ще важливіше — ринок має фіксовану дату погашення, а не "ковзний" термін від моменту відкриття. Це означає, що позиції з однаковим терміном, відкриті у різний час, належать одному ринку і є взаємозамінними.

Чому це важливо?

У ізольованій архітектурі ліквідність — це головний ворог фрагментація: якщо кожна позика — це "відкриття + термін", то навіть за бажання зробити "90 днів", капітал буде розбитий на безліч маленьких пулів.

Фіксований календар погашення вирішує цю проблему: позиції з однаковим терміном, відкриті у різний час, — це одна і та сама позиція, і вони можуть взаємодіяти. Ліквідність концентрується навколо дати погашення, а не навколо моменту відкриття.

4.4 Попереднє вихідне: чотири сценарії торгівлі

Оскільки кредит і борг — уніфіковані у ринку, учасники можуть виходити раніше: продавати цінний папір, щоб зменшити кредит, або купувати, щоб зменшити борг.

Правила прості: покупець спершу закриває борг, потім — збільшує кредит; продавець — навпаки.

Отже, кожна операція (покупець ↔ продавець) потрапляє у один із чотирьох сценаріїв:

• продавець збільшує борг;

• продавець зменшує кредит;

• покупець збільшує кредит;

• новий борг ↔ новий кредит;

• новий кредит ↔ продавець закриває кредит;

• покупець зменшує борг;

• покупець закриває борг ↔ новий борг;

• покупець закриває борг ↔ продавець закриває кредит.

Попереднє вихідне робить криву доходів більш гнучкою, а оскільки вход і вихід відбуваються у одному ринку, підсилює ліквідність.

Один важливий момент: після погашення операції її можна продовжувати, за винятком випадків, коли борг уже не можна збільшити (у таблиці — "продавець збільшує борг" заборонено). Це потрібно для можливості завершити позицію без збитків, якщо ліквідація невигідна.

V. Механізм Offer: справжня інновація Midnight

Якщо попередні розділи — "переписати позики у цінні папери", то цей — "як ефективно торгувати цими цінними паперами з мінімальними капітальними витратами". Це — ключова особливість Midnight.

5.1 Offer: неконфісковані цінові пропозиції

Маркетмейкер (maker) може створити пропозицію (offer), яка виражає: "Я готовий у певному ринку за певною ціною торгувати не більше ніж на таку суму". Важливі моменти:

• пропозиція не поширюється у протоколі, її можна поширювати будь-якими каналами — і на блокчейні, і поза ним; протокол не підтримує книгу цін.

• сама пропозиція не блокуватиме кошти — це лише намір з ціною та обсягом.

Той, хто хоче виконати пропозицію (taker), подає її до контракту Midnight. Можливе часткове виконання: будь-який обсяг, що не перевищує залишок пропозиції, — допустимий. Одна пропозиція може бути виконана кількома taker-ами по частинах. Контракт виконує атомарний розрахунок — створює, передає або знищує відповідні цінні папери.

Кожна пропозиція має ратифікатор (approval contract), що містить логіку перевірки — наприклад, підписи на ключі маркетмейкера.

Такий модульний дизайн дозволяє використовувати різні схеми підписів (passkey, квантові) або власну логіку перевірки — і закладає основу для "один підпис — кілька пропозицій".

5.2 Callback: виконання під час транзакції

Це — суть механізму.

Пропозиція може містити callback — функцію, яка виконується під час виконання. Це дозволяє маркетмейкеру під час виконання пропозиції збирати кошти або застави, не тримаючи їх наперед.

Тобто, маркетмейкер може залишити капітал у іншому місці, отримувати доходи, а при виконанні пропозиції — зняти їх і завершити операцію.

Це особливо корисно для ролінгових позицій: наприкінці терміну позичальник може використати callback, щоб викупити або погасити борг, і перейти у більш довгий ринок. Кредитор може перенести кредитний ризик з однієї дати на іншу без виходу з ринку.

5.3 Мульти-ринкові пропозиції, групи споживання та Merkle-дерево

Callback дозволяє маркетмейкеру виставляти кілька пропозицій на різних ринках одночасно, використовуючи один капітал. Це — ключ до боротьби з фрагментацією ліквідності.

Але є ризик: якщо один капітал підтримує кілька пропозицій на різних ринках, чи можна його "з’їсти" одразу на всі?

Ні. Це вирішується через групи споживання (consumption group):

• кілька пропозицій у межах однієї групи мають спільний "бюджет" (fill budget);

• виконання будь-якої пропозиції зменшує цей бюджет для всієї групи;

• коли бюджет закінчується, всі пропозиції у групі стають недійсними.

Таким чином, реальний ризик маркетмейкера — це обмеження бюджету, а не сума окремих пропозицій.

Щоб масштабувати, можна підписувати Merkle-дерево пропозицій — один підпис на весь набір. Тоді, щоб "з’їсти" кілька пропозицій, достатньо пред’явити Merkle-дерево з доказами.

Це — підвищує капітальну та підписну ефективність.

Об’єднання пунктів 5.1–5.3 показує, що Midnight фактично позбавляє традиційний order book (книгу ордерів) прихованих витрат: щоб зробити торгівлю з умовою (наприклад, "за такою ставкою, у такому обсязі"), потрібно було блокувати кошти — і це створювало фрагментацію та високі можливі витрати.

Midnight дозволяє пропонувати ліквідність без блокування коштів, і виконувати її лише під час транзакції — це рішення для холодного старту.

5.4 Маршрутизація: пошук поза централізованою книгою

Протокол не зобов’язаний мати чергу цін, але маршрутизатор (routing) порівнює пропозиції за ціною. Проте протокол не гарантує, що пропозиція буде виконана — потрібно враховувати callback, групи споживання, газові витрати.

Тому пошук найкращої пропозиції — це зовнішній процес, що виконується поза протоколом. Це — маршрутизація (routing), і вона може бути будь-якою.

Це суттєво відрізняє Midnight від централізованих order book:

• протокол не підтримує чергу ордерів;

• не має пріоритету за ціновим часом;

• не резервує капітал.

Отже, Midnight делегує "мітинг/маршрутизацію" зовнішнім рішенням — аналогічно шарові курирування/курируванню у Morpho, — і зосереджується лише на атомарному розрахунку кожної пропозиції.

5.5 Тик-діапазони (Tick): ставки замість цін

Midnight встановлює мінімальний крок цін — як у фондовій біржі, де кожен ціновий рівень — це "тик".

Логіка проста: якщо ціни можна ділити безмежно, маркетмейкери будуть змагатися мікроскопічними різницями, що зменшить ліквідність.

Розумна ідея — ділити за ставкою, а не за ціною.

Чому? Тому що ціна і ставка — не одне й те саме. Зменшити ціну на 1% у короткому ринку — це велика зміна у річних ставках, а у довгому — менша. Тобто, рівні цінові кроки не відповідають рівню ставки.

Midnight використовує ставки для визначення кроків: між двома рівнями ставка змінюється на фіксований відсоток (наприклад, 2%). Це забезпечує однаковий відчуття зміни ставки незалежно від терміну.

Крім того, можна використовувати грубі або тонкі кроки: наприклад, початково 2%, потім — 1%, 0.5%. Це — ідеально чистий дизайн: при зменшенні кроку, старі пропозиції залишаються дійсними, і не потрібно їх скасовувати.

Завдяки цьому ринок може плавно підвищувати точність цін без порушення існуючих пропозицій.

VI. Механізм ліквідації: більш м’який для позичальника, справедливий для розподілу збитків

Фіксований термін додає кілька особливостей у механізм ліквідації, тому його варто розглянути окремо.

Загалом, мета — зробити ліквідацію більш м’якою для позичальника і більш справедливою у розподілі збитків. Розглянемо ключові механізми.

6.1 Коли відбувається ліквідація

Обсяг позики визначається "зниженою" вартістю застави: кожен актив має свою знижку (LLTV), і сума всіх активів — це ліміт позики. Якщо борг перевищує цей ліміт — позиція стає "під ліквідацією".

Під час ліквідації третя сторона погашає частину боргу і отримує заставу за зниженою ціною. Збитки позичальника — повертаються на ринок для кредиторів.

Кожен актив має свою ціну і знижку, тому ризики різних застав можна налаштовувати окремо.

6.2 Скільки знижки може отримати ліквідатор

Знижка — це винагорода ліквідатора за швидке реагування. Вона визначається для кожного активу окремо, залежно від його характеристик (у білу книзі — "ліміт ліквідації").

Менша знижка — більше залишає позичальнику буфера і зменшує ризик збитків. Більша — приваблює ліквідаторів для активів із важким продажем.

У Blue для всіх ринків використовується однакова знижка, а Midnight підвищує цю точність.

6.3 Ліквідація до "точно здорової" позиції

Якщо позиція нездорова, її можна ліквідувати, але ліквідатор може погасити лише до рівня "здорової" — повністю не знімає всю позицію одразу (цей механізм називається "відновлювальна ліквідація").

Чому це важливо? Тому що у Midnight позичальник має постійно підтримувати заставу, щоб погасити борг до дати. Якщо ліквідатор зніме всю заставу одразу — це несправедливо, бо термін ще не закінчився.

Є винятки: якщо залишок застави дуже малий — його можна зняти цілком, щоб не залишати "мертві" активи.

6.4 Неоплачена за часом: стимул "повільного підвищення цін"

Після дати погашення правила стають жорсткішими: якщо борг не погашений — позиція може бути ліквідована, навіть якщо вона ще "здорова" на балансі. Це — щоб кредитор отримав свої гроші.

Але це — не просто штраф: механізм поступового підвищення "ціни" (зменшення застави) — у вигляді аукціону з повільним підвищенням ціни (Dutch auction). Це стимулює позичальника швидко погасити борг, і запобігає зловживанням.

6.5 Визнання збитків і швидке реагування

Якщо активи впали дуже сильно і не покривають борг — різниця вважається "збитками". Вони враховуються одразу при ліквідації, щоб запобігти "збіганню" і "збіганню" — щоб кредитор не міг уникнути збитків, залишивши позицію.

VII. Контроль доступу та авторизація: для відповідності та інституційних потреб

7.1 Gate: два типи контролю

Midnight підтримує гнучкі механізми контролю доступу. При створенні ринку можна вказати до двох контрактів gate, які будуть викликатися при операціях:

• enter gate — контролює, хто може відкривати або збільшувати позиції (наприклад, для KYC, білого списку);

• liquidator gate — контролює, хто може виконувати ліквідацію.

Ці механізми дозволяють інтегрувати відповідність регуляторним вимогам без зміни базового протоколу.

7.2 Авторизація: грубий рівень, делегування

Midnight пропонує один універсальний механізм авторизації:

• один аккаунт може делегувати іншому право діяти від його імені у протоколі;

• це дозволяє, наприклад, автоматизувати ролінг позицій, виконувати погашення, входити у нові ринки.

Авторизація глобальна — делегований адрес отримує повний контроль над усім станом. Це зручно, але вимагає довіри.

Протокол не має тонкого рівня контролю — тому для обмежених прав потрібно використовувати проміжні контракти, наприклад, сейфи (vaults), які мають обмежені функції.

VIII. Нові типи комісій: за розрахунки та за тривалість

Midnight може стягувати два види комісій:

• за розрахунки (settlement fee) — у вигляді цінового спреду, що вставляється у ціну транзакції, і залежить від залишкового терміну. Максимум — 0.5% річних.

• за тривалість (continuous fee) — на невиплачені позиції, що накопичуються з часом і сплачуються кредитором при виході. Максимум — 1% річних.

Ці комісії фіксовані і не можуть бути підвищені після запуску.

IX. Що це означає: кілька ключових висновків для практиків

Після розгляду механізмів, залишається питання: "і що з того?" — і моя особиста думка:

1. Це доповнює Morpho, переводить блокчейн-позики з "грошового ринку" у "ринок з фіксованим доходом".

Blue + сейфи створили ізоляцію та незмінність плаваючих ставок і шар курирування; Midnight додає фіксовану ставку і фіксований термін — і формує структуру кривої доходності у блокчейні.

Цей крок дозволяє говорити з традиційним ринком фіксованого доходу мовою.

2. Базова абстракція — це перенесення мікроструктури фіксованого доходу у блокчейн.

Ціноутворення за знижкою, календар погашення, однорідна вторинна ліквідність, орієнтація на пропозиції, оффчейн розподіл і маршрутизація, tick-мережі, ліквідація — все це дуже схоже на структури у традиційних облігаціях і цінних паперах.

Midnight базується на ДНК Morpho — ізоляція, незмінність, створення без дозволу — і при цьому використовує досвід традиційної фінансової індустрії.

3. "Цінова пропозиція без блокування коштів, виконання — під час транзакції" — це потужний драйвер капітальної ефективності.

Для професійних маркетмейкерів це означає, що один капітал може одночасно підтримувати десятки ринків і термінів, з обмеженням через групи споживання. Це знижує можливі витрати і вирішує проблему фрагментації ліквідності.

Хто зробить зовнішню маршрутизацію і пошук — той отримає структурний прибуток.

4. Для RWA і інституційного кредитування — це майже "на замовлення".

Інституційні позичальники потребують передбачуваних витрат і чітких термінів — фіксована ставка + фіксований термін. Це дозволяє узгодити з довгостроковими активами і структурою ризиків.

Механізми входу і ліквідації — це інструменти для відповідності регуляторним вимогам.

5. Для Curator і сейфів — це новий продукт.

Як і у Blue, тут можна створювати структуровані продукти з фіксованим терміном і доходом — для формування кривої доходності, для інституцій.

Ризик-курирування розширюється: потрібно управляти структурою термінів, ролінгом, ліквідацією — і враховувати особливості ринку з фіксованим терміном.

Це — новий рівень для DeFi, що відкриває шлях до більш складних і відповідних інституційним потребам фінансових продуктів.