Підвищення ставок — це не вбивця технологій, а EPS: стратегія залишити сильних після великого падіння основної лінії AI

нуль

Автор: BIT

Інвестиційний огляд

Мій висновок дуже простий: справжнім кінцем технологічного ринку не є додавання 25 базисних пунктів ФРС, а внутрішня конкуренція в галузі та спростування EPS; перед появою цих двох сигналів, така різка падіння 5 червня більше схожа на «зворотний хід для підбору», а не на «руйнування автомобіля і загибель людей». Це основна ідея цього звіту, а також мій принцип управління позиціями під час паніки через підвищення ставок. У травні в США додалося 172 тисячі нових робочих місць, що значно перевищує очікувані 88 тисяч, що підштовхнуло ринок до підвищення ймовірності підвищення ставок цього року до 63%, а до січня наступного року — майже до 100%. Індекс полупроводників Філадельфії за цей день знизився більш ніж на 10%, Nasdaq — на 4,18%. Але я не відмовлюся від технологічної лінії через один макроекономічний день, оскільки історично справжнім фактором, що визначає, чи зможуть технологічні акції пройти через коливання ставок, завжди були не самі ставки, а те, чи продовжують EPS підвищуватися. [1] [2]

Моє судження — зараз торгівля AI вже перейшла від «загального зростання» до «перевірки через звуження». Це не той етап, коли можна безрозбірно купувати всі високобета-технології, але й не той, коли лінія AI вже завершена. Основний капітал слід залишати у провідних активах з високою видимістю замовлень, стабільною валовою маржею, міцним грошовим потоком і можливістю підвищення EPS аналітиками; для таких галузей, як квантові технології, космічна промисловість, частина історій про малі чіпи без повного циклу прибутковості, слід використовувати відскоки для зменшення позицій або хеджувати портфель за допомогою опціонів для зменшення волатильності.

1. Фактична оцінка: паніка через підвищення ставок — це тригер, а не головна причина

Реакція ринку 5 червня була дуже різкою, але ланцюг тригерів не складний. Офіційні дані BLS показують, що у травні в США додалося 172 тисячі нових робочих місць, рівень безробіття залишився на рівні 4,3%, а в березні та квітні було скориговано на 9,3 тисячі. Сильні дані про зайнятість посилили побоювання щодо інертності інфляції та можливого повторного підвищення ставок. [3] Reuters і ринкові повідомлення свідчать, що того дня Nasdaq знизився на 4,18%, індекс SOX — більш ніж на 10%, інвестори швидко переоцінювали ризикові активи у сценарій «вищих і триваліших ставок». [1] [2]

Змінні

Зміни перед і після 5 червня

Мій аналіз

Зайнятість у США у травні

172 тисячі, значно вище за очікувані 88 тисяч

Короткострокове перезавантаження ставок, але структура зайнятості ще потребує аналізу зарплат і інфляційних передач

Рівень безробіття

4,3%, без змін

Ринок праці не демонструє ознак рецесії, навпаки — стримує ідеї зниження ставок

Ймовірність підвищення ставок цього року

Перенесена ринком до 63%

Викликає тиск на оцінки довгострокових активів, спершу — високовартісні технології

Індекс SOX

Більше ніж 10% за день

Ключова сфера — напружена торгівля, першою під ударом — ліквідність

Nasdaq

Зниження на 4,18% за день

Паніка на рівні індексу очевидна, але це не означає, що EPS у AI було спростовано

Я визначаю цю падіння як концентроване звільнення через комбінацію впливу ставок і конкуренції. Це зменшить частки з надмірною оцінкою, змусить капітал виходити з слабких, високоволатильних і низькоприбуткових активів; але якщо замовлення на AI-інфраструктуру, капітальні витрати хмарних провайдерів, попит на GPU/оптичні модулі/PCB залишаються без суттєвого зниження, то технологічна лінія не закінчилася через цей день падіння.

2. Історичний огляд: урок 1999 року — не «перебільшення», а «спостереження за EPS»

Період бульбашки в інтернеті 1999 року часто використовують для попередження щодо сучасних технологічних акцій, але я вважаю, що цей аналог не можна обмежувати лише оцінкою, потрібно дивитися і на прибутковість. Тоді Федеральна резервна система почала безперервний цикл підвищення ставок, індекс Доу Джонса був здебільшого стабільним, а Nasdaq у березні 2000 року досяг вершини і продовжував зростати. Дослідження, яке цитує Moomoo, показує, що у 1999 році EPS Nasdaq 100 зріс приблизно на 60%, тоді як EPS Доу Джонса значно відставало; до першого кварталу 2026 року EPS Nasdaq 100 зросло приблизно на 36%, а Доу — лише на 4%, знову з’явилася структура прибутковості, що розходиться. [2]

Дослідження Nasdaq Investment Intelligence щодо періодів підвищення ставок за останні 30 років також підтверджують цей висновок. За період з 1985 по 2021 рік, у 13 періодів підвищення ставок тривалістю щонайменше 6 місяців, середній сукупний дохід Nasdaq-100 становив 22,6%, що вище за S&P 500 (11,3%) і Доу Джонса (12,7%). У періоді з жовтня 1998 по січень 2000 року, коли десятирічні облігації США зросли приблизно на 2,2 процентних пункти, Nasdaq-100 піднявся на 165,3%, значно перевищуючи S&P 500 і Доу Джонса. [4]

Цей історичний досвід навчає мене не тому, що «високі оцінки можуть безкінечно зростати», а тому, що підвищення ставок не є достатнім сигналом для продажу технологічних акцій. Найбільш небезпечними є дві ситуації: перша — ціна зростає лише за рахунок розширення P/E, а EPS не зростає; друга — конкуренція в галузі погіршується, і провідні компанії втрачають маржу і грошовий потік. Якщо ці дві умови не настають, підвищення ставок — це швидше корекція темпу, а не пряма ознака закінчення лінії.

3. Оцінювальна рамка: короткостроково — циклічність, довгостроково — запас безпеки

Я не підтримую механічне визначення «перебільшення» за допомогою одного P/E або PB. У короткостроковій перспективі (1 рік) ціна залежить від темпів зростання доходів, ROE і напрямку корекції EPS; у трьох-п’яти річних перспективах — важливіше PB, доходність вільного грошового потоку і цикл повернення капіталу. Дослідження Pacer ETFs щодо Nasdaq-100 показує, що наприкінці 1999 року P/E Nasdaq-100 був близько 73, а доходність вільного грошового потоку — лише 0,76%; наприкінці 2023 року — близько 31 P/E і 2,68% доходності. Водночас, обсяги продажів, прибутків і вільного грошового потоку провідних компаній зараз значно вищі, ніж у період бульбашки 1999 року. [5]

Оцінювальні міфи

Помилкові уявлення

Мій підхід до оцінки

Чи є високий PB обов’язковою ознакою бульбашки

Якщо PB високий — це бульбашка

Залежно від ROE, технологічних бар’єрів, рентабельності капіталовкладень і підвищення EPS

Чи обов’язково продавати за високого P/E

Якщо P/E високий — зменшувати позиції

Якщо EPS постійно зростає, високий P/E може бути поглинутим прибутком; якщо EPS застигло — високий P/E небезпечний

Чи є лідери AI надмірно наповненими

Переповненість — ознака вершини

Більше схоже на сигнал звуження, коли капітал повертається до сильних активів

Як діяти при підвищенні ставок

Повністю продавати технології

Зменшити кредитне навантаження, залишити сильних, зберегти активи з найкращими доказами EPS

Тому я поділяю основні активи AI на дві категорії. Перша — «збірні станції», з реальними замовленнями, стабільною валовою маржею і грошовим потоком, включаючи сервери AI, передові пакети, оптичні модулі, PCB, ключових постачальників хмарних витрат. Друга — активи з довгостроковими історіями, без чіткої прибуткової стратегії, наприклад, частина квантових, космічних, концептуальних чіпів і софтверних компаній без підтверджених замовлень. Перша категорія у разі сильного падіння може бути об’єктом додаткового нарощування, друга — зменшення ризиків під час відскоків.

4. Ступінь конкуренції: це звуження, а не перший вершина

Зараз капітал зосереджений у ключових активах AI, що створює ефект «збірної» концентрації, і це потрібно враховувати. Однак ступінь конкуренції сам по собі не є ознакою вершини. Реальний вершина зазвичай настає, коли виконується три умови: по-перше, капітальні витрати галузі починають зменшуватися; по-друге, конкуренція у провідних компаніях погіршується, починаються цінові війни або зниження маржі; по-третє, тренд підвищення EPS припиняється або переходить у зниження. На даний момент ця корекція більше відповідає «першій фазі високого зниження» і «звуженню лінії», а не підтвердженню вершини AI. [2]

Я вважаю, що період з кінця червня до липня, коли будуть публікації фінансових звітів, стане справжнім тестом. Попередні звіти в А-акціях, квартальні прогнози американських технологій, капітальні витрати хмарних компаній і видимість замовлень у ланцюжках поставок — все це визначить, чи це буде здоровий перехід, чи початок фази підтвердження спростування лінії.

5. Мій інвестиційний висновок: не відмовлятися від технологічної лінії, але залишати сильних і відмовлятися від слабких

Мій принцип — залишати у портфелі провідних компаній з підтвердженими EPS, не витрачати ризиковий бюджет на історії без реальних прибутків. У сфері AI-інфраструктури я віддаю перевагу компаніям з високою видимістю замовлень, стабільною валовою маржею, хорошим грошовим потоком і клієнтською капіталовкладною активністю. Це — сервери AI, PCB, оптичні модулі, передові пакети, хмарна інфраструктура і платформи з високою ціновою переговорною здатністю, на яких я готовий витримати коливання.

Категорії активів

Поточні дії

Основна причина

Ризик-менеджмент

Лідери AI-інфраструктури

Зберігати базові позиції, при сильних падіннях — частинами

EPS і замовлення ще підтверджені, короткостроковий вплив ставок не змінює тренд

Не купувати на вершинах, чекати ключових точок

Оптичні модулі/PCB/передові пакети

Залишатися у фокусі

Найбільш пряма передача капітальних витрат у хмарний сектор

Якщо валова маржа або замовлення знижуються — негайно зменшувати вагу

Хмарні та платформені софтвери

Обирати сильних гравців з екосистемою

Довгострокова цінність AI-застосунків і оновлень компаній

Уникати передчасної переоцінки

Квантові/космічні/частина концептуальних чіпів

Зменшувати позиції під час відскоків

Сильна історія, але EPS слабкий, при підвищенні ставок — найбільша ймовірність зниження оцінки

Можна використовувати опціони для хеджування високого бета-експозиції

Дивіденди і грошові активи

Як стабілізатори портфеля

Хеджування макроекономічних ризиків

Не вважати захисні активи довгостроковою лінією

Це не сліпий оптимізм. Навпаки, я вважаю, що найближчий місяць потрібно більш строго стежити за чотирма ключовими подіями: 10 червня — CPI, якщо базова інфляція через ціну на нафту перевищить очікування, потрібно зменшити кредитне навантаження; ціна на нафту і ситуація між Іраном і США — якщо ціна залишиться високою, це підвищить інфляційний тиск; середина червня — засідання ЄЦБ і Банку Японії, що вплине на глобальну ліквідність; 18 червня — висловлювання Воша, якщо буде дуже яструбна риторика, це змінить цінову політику ставок. Макроекономічні події визначають темп, а EPS — напрямок.

6. Висновок: зворотний хід для підбору, але тільки для компаній з результатами

Я не відмовлюся від технологічної лінії через одноденне падіння 5 червня, але підвищу увагу до «прибуткової» частини портфеля. Якщо компанія може довести замовлення, валову маржу, грошовий потік і EPS, що постійно підтверджуються, її падіння під впливом ставок — це більше можливість, ніж ризик; якщо ж компанія має лише концепцію і без чіткої прибуткової стратегії, її слід зменшити під час відскоків.

Загалом, я повертаюся до початкової ідеї: кінцева точка технологічного ринку — внутрішня конкуренція і спростування EPS, а не додавання 25 базисних пунктів ФРС. Поточна корекція — «зворотний хід для підбору», а не «руйнування». Залишайте у портфелі компанії з результатами і чекайте реалізації ключових подій.

Цей звіт підготовлений за участю аналітика. Висловлені в ньому думки належать автору і не відображають позицію платформи BIT. Матеріал є лише для ознайомлення і не є інвестиційною рекомендацією.