Galaxy: з точки зору продажу монет через Strategy — розбіжність між ринком прогнозів і реальністю у розрахунках

Автор: Вілл Оуенс, аналітик досліджень Galaxy Digital; джерело: Galaxy Digital; переклад: Shaw, GoldFinance

Стратегія Вперше з 2022 року продано біткоїн, цей продаж був дуже малим, майже ігнорується. Але суперечка щодо розрахунку контракту, пов’язаного з угодою на суму 3.01 мільярда доларів на Polymarket, — зовсім не дрібниця.

Звичайне корпоративне повідомлення перетворилося на найважливішу практичну перевірку платформи щодо механізму розрахунку після події, що сталася минулого року через питання одягу Зеленського (угода на 2.37 мільярда доларів).

Подія

На Polymarket запущено прогнозний актив з циклічним періодом: «Чи продасть Strategy будь-яку кількість біткоїнів до X днів». Цей продукт складається з кількох контрактів із зазначенням кінцевих дат: Якщо Strategy продасть будь-який BTC до 23:59 за східним часом у день, зазначений у контракті, — розрахунок буде «так», інакше — «ні». Правила платформи визначають: офіційна інформація Strategy + дані з блокчейну є основою для розрахунку, а авторитетні медіа — додатковим джерелом підтвердження.

До понеділка результат розрахунку цього контракту довго був «ні», оскільки компанія під керівництвом Майкла Сейлора зазвичай лише зберігає біткоїни, не продає їх, тому раніше таких суперечок щодо розрахунків не виникало.

Але 1 червня Strategy подала повідомлення 8-K, у якому повідомила, що з 26 по 31 травня продала 32 біткоїни. Ціна продажу склала в середньому 77,135 доларів, загалом реалізовано близько 2,5 мільйонів доларів, отримані кошти планується використати для дивідендів за привілейованими акціями. Це перше з грудня 2022 року публічне повідомлення про зменшення володінь біткоїнами, що руйнує уявлення про те, що Майкл Сейлор лише зберігає, а не продає. Однак обсяг продажу був дуже малим: з урахуванням загального запасу компанії у 843,706 біткоїнів, це лише 0.0038%.

Ця операція з продажу явно потрапила у період, визначений контрактом (до 31 травня).

Після повідомлення ймовірність «так» у цьому контракті зросла з 10% до приблизно 80%. Один із трейдерів купив 700 тисяч контрактів «так» за ціною близько 0.76 долара за кожен, заявив у довгому пості на платформі X, що це безризикова арбітражна можливість. (Якщо прогноз вірний, кожен контракт дає 1 долар у стабільній валюті, інакше — втрата рівна ціні контракту).

Але о 13:00 за східним часом офіційна команда Polymarket опублікувала додаткове пояснення. Вони заявили:** «Немає жодної офіційної інформації від Strategy, даних з блокчейну або єдиного авторитетного джерела, що підтверджує, що Strategy продала біткоїни у період дії контракту; інформація, яка з’явилася після закінчення контракту, не може бути підставою для розрахунку».**

Через кілька секунд після публікації ціна контракту «так» впала нижче 0.01 долара.

Згідно з процедурою Polymarket, трейдери внесли гарантійний депозит близько 750 доларів, щоб вимагати розрахунку за «ні», і ще один трейдер внесли таку ж суму для оскарження цього рішення.

Платформа знову підтвердила розрахунок «ні», але це рішення було оскаржено вдруге.

Після цього актив перейшов до остаточного розгляду, і через 48 годин контракт був остаточно визначений як «ні». Це остаточне рішення.

Станом на 14:30 за східним часом 3 червня, загалом близько 1.2 мільярда контрактів належить десяти найбільшим тримачам позицій.

Великі тримачі контрактів за «Strategy чи продано біткоїн до 31 травня» на платформі Polymarket

У середу після обіду, хоча вже є підтверджена інформація про те, що відповідна угода з біткоїнами була завершена у період дії контракту, ціна прогнозу «ні» на цю дату все ще становила близько 0.997 долара.

Порівняння правил і додаткових пояснень платформи

Початкові умови розрахунку контракту базувалися на фактичних подіях: чітко прописано, що якщо Strategy продасть будь-яку кількість біткоїнів до кінцевої дати — розрахунок буде «так». Умови не вимагають, щоб ця продажа була офіційно оголошена до кінця періоду.

Це і є головна суперечка. Покупці «так» стверджують, що правила контракту чітко визначають, що офіційна інформація Strategy є головним критерієм, а події з 26 по 31 травня — підтверджені дані. Противники «ні» вважають, що до 1 червня не було жодних публічних підтверджень продажу, і тому на момент закінчення контракту не було жодних доказів для розрахунку.

Отже, що має враховуватися: дата фактичної угоди чи дата публічного повідомлення? Початковий контракт базується на фактичних подіях, але платформа пізніше змінила позицію, вказавши, що важливо саме дата публікації. Багато трейдерів вважають, що це суперечить початковим правилам і фактично є зміною правил постфактум (хоча юридично це не обов’язково так). З точки зору аналізу, ми поділяємо цю думку (це не є юридичною порадою).

Це не випадковий випадок

Більше негативного впливу має не сам результат розрахунку, а логіка платформи щодо тлумачення правил. Інвестори, які тримали великі позиції «так», відкрито звинувачують платформу у тому, що вона навмисно чекала публікації фінансової звітності, щоб зручно продати свої активи за вигідною ціною, а потім змінила правила і підрахувала «ні». Відомі трейдери і криптографи, такі як Домер і Адам Бек, висловлювалися щодо цього. У криптоспільноті сформувалася думка: прогнозуючи на Polymarket, потрібно не лише передбачати події, а й гадати, чи не змінить платформа правила наприкінці, щоб «зірвати» прибуток.

Розрахунок Polymarket базується на механізмі Optimistic Oracle, що використовує протокол UMA. У разі суперечок, вони можуть бути передані на голосування за допомогою токенів, тривалістю від 48 до 96 годин. Аналізатор Ерик Коннер назвав цю систему «протилежною до ідеалу — з багатьма вразливостями». Згідно з дослідженням «Wall Street Journal», понад половина голосів у суперечливих випадках надходить від найбільших тримачів, і близько 60% голосів належать активним учасникам, що мають позиції у відповідних контрактах. У 2026 році вже понад 1150 суперечливих випадків, що перевищує сумарну кількість за 2025 рік.

Варто зазначити, що контракти, що закінчуються 30 червня і 31 грудня, не викликали суперечок і були розраховані з ймовірністю понад 99.9% як «так». Головна причина — саме те, що дата закінчення збіглася з датою публікації фінансових звітів.

Наші думки

Команда Galaxy Research вважає, що прогнозні ринки — цінний інструмент для збору інформації та хеджування ризиків. Як показано у нашому вівторковому огляді, у нас вже є команда, яка займається зовнішніми прогнозами. Особливо під час президентських виборів у США 2024 року, Polymarket демонструє цінність прогнозних ринків, даючи точні результати, що перевищують традиційні опитування і медіа.

Але суперечка щодо розрахунку Strategy показує, що довіра до механізму розрахунку — це основа довгострокової цінності прогнозних ринків.

Усі трейдери, які купили «так», передбачили правильно, але платформа визнала їх збитковими — це провал механізму.

Якщо відкинути питання про правила оракулу, очевидно: Strategy продала біткоїни до 31 травня. Багато трейдерів передбачили правильно, але їх визнали збитковими — це провал системи.

Основна ідея прогнозних ринків — оцінка ймовірності подій у майбутньому. Якщо результат розрахунку суперечить фактам, ринок перестає аналізувати подію і починає грати у гру «як платформа змінить правила». Це — зовсім інша логіка, і вона не має ринкової цінності.

Офіційні документи Strategy підтверджують, що продаж відбувся у період дії контракту. Рішення «ні» базується на невидимих умовах, яких у початковому договорі не було — факти мають бути оприлюднені до кінця періоду. Це логічно, адже без підтверджень публічною інформацією розрахунок неможливий, але ця умова не була прописана спочатку, і тому не може бути виправданням для порушення правил.

Зміна позиції сталася через додаткове пояснення Polymarket, але воно не скасовує розрахунок напряму. За правилами платформи, Polymarket — некастодіальна платформа, і після визначення результату протоколом UMA платформа не має права скасовувати його (крім випадків, коли йдеться про спірні активи у 2024 році). Це додаткове пояснення — не обов’язкове, і рекомендація для голосування — лише рекомендація, остаточне рішення належить власникам токенів UMA.

На практиці ця відповідальність розмивається: голосуючі вважають, що пояснення має силу контракту, і раніше платформа не скасовувала своїх додаткових пояснень. Тому Polymarket фактично керується новими правилами і тлумаченнями, а не ринковою логікою. Це — стандартна практика платформи, і багато суперечок закінчувалися скаргами на несправедливість.

Засновник і CEO Polymarket Шейн Коплан називає платформу «найточнішим інструментом ціноутворення інформації», але відхилення від об’єктивних фактів для розрахунків створює серйозні ризики для існування платформи. Виправити цю проблему важко, оскільки це може зашкодити інтересам вже зацікавлених сторін.

Пропозиція щодо покращення: при запуску активу чітко вказувати, що визначає розрахунок — дата події чи дата публікації інформації, і встановлювати стандарти для збору доказів; заборонити змінювати правила через додаткові пояснення після запуску. Великі суперечливі активи слід ізолювати від голосувань токенів, щоб учасники з великими позиціями не могли впливати на рішення.

Якщо результати можна підтвердити через фінансові звіти, дані з блокчейну або ринкові дані — використовувати детермінований розрахунок, без голосувань. Такий підхід застосовують у багатьох ліцензованих системах. Але ця ідея суперечить принципам UMA, що базуються на децентралізованому управлінні та відсутності ліцензій. Тому платформа поки що не впровадила ці зміни.

З цієї проблеми випливає ще одна — Polymarket не може відповідати вимогам Комісії з товарних ф’ючерсів США (CFTC). Платформа вже не є просто офшорною криптобіржею: у липні минулого року вона придбала ліцензовану біржу і клірингову компанію QCX за 112 мільйонів доларів, створила Polymarket US для роботи на території США; у листопаді того ж року отримала ліцензію CFTC для регульованого ринку контрактів (DCM). Це дозволяє їй легально працювати у США. Відповідно до Закону про товарні ф’ючерси, такі ринки мають дотримуватися правил чесного розрахунку та уникати конфліктів інтересів, але поточна система голосувань за допомогою токенів не відповідає цим стандартам.

З одного боку, платформа працює під регулюванням CFTC, з іншого — використовує систему голосувань, що залежить від тимчасових правил. Це неможливо поєднати довгостроково. Або перейти на централізований механізм розрахунку, подібний до Kalshi, або залишити систему голосувань, але з дотриманням регуляторних вимог.

Створення чесної та регульованої децентралізованої системи — довгострокова перспектива, але з поточним рівнем системи ця мета недосяжна.

Kalshi, що працює під регулюванням CFTC, з самого початку уникала таких проблем, оскільки використовує централізований механізм і чітко визначає дату події.

Нечіткі правила розрахунку зростають ризики, і платформи, що керуються великими гаманцями і прагнуть «знайти правду», вже давно відхилили цю ідею.

Наслідки цієї суперечки матимуть значний вплив і перевищать за масштабом навіть ті 32 біткоїни, що стали причиною всього конфлікту.