Маючи дані презентації, як зараз Уолл-стріт оцінює SpaceX

Оригінальна назва: З даними роудшоу, як зараз Уолл-стріт дивиться на SpaceX

Автор оригіналу: BlockBeats

Джерело оригіналу:

Перепублікація: Mars Finance

135 доларів за акцію, 555,6 мільйонів акцій, 1,77 трильйонів доларів США.

SpaceX встановила ціну IPO саме тут. За даними роудшоу SpaceX, поданими 3 червня до SEC у формі S-1/A та матеріалами FWP, компанія планує випустити 555,6 мільйонів акцій класу A за ціною 135 доларів за акцію, планує торгувати на Nasdaq та Nasdaq Texas під кодом SPCX. Після вирахування комісій підрядників та витрат на випуск, компанія очікує чистий збір близько 74,4 мільярдів доларів, а за умов повного використання додаткових опціонів підрядників — близько 85,7 мільярдів доларів.

Головне питання роудшоу, яке воно ставить ринку, — це не «скільки коштує одна ракетна компанія». У матеріалах SpaceX повторювано наголошується на іншому — космічні перевезення, супутникове з’єднання та AI обчислювальні потужності, які зливаються в один баланс активів і зобов’язань.

Згідно з тим самим матеріалом FWP, SpaceX стверджує, що є єдиною компанією, яка одночасно будує три рівні інфраструктури — космічну, зв’язкову та AI. Космічний бізнес зменшує вартість виходу на орбіту, Starlink забезпечує з’єднання на землі, у морі, в повітрі та мобільних мережах, а AI-бізнес об’єднує xAI, Grok, X і колосальні обчислювальні кластери.

Дані, які вони наводять, досить великі. За матеріалами роудшоу, з 2023 року SpaceX відповідає за понад 80% глобальної маси запусків на орбіту, здійснивши близько 650 запусків, експлуатуючи понад 9600 супутників Starlink, приблизно 10,3 мільйонів користувачів Starlink, що охоплюють 164 країни та регіони. Щомісячна активність Grok і X становить близько 550 мільйонів користувачів, X публікує близько 350 мільйонів постів щодня, а номінальна потужність AI-інфраструктури перевищує 1 ГВт.

Саме тут у Уолл-стріт виникає найбільше розбіжностей.

SpaceX каже, що продає інфраструктуру. Скептики ж вважають, що вона пакує інфраструктуру, AI та особистий преміум Маска у один продукт для продажу.

Розглянемо найжорсткіший сегмент роудшоу. Connectivity — це найподібніше до «бізнесу публічної компанії» на даний момент. За матеріалами роудшоу, до 2025 року дохід від Connectivity становитиме 11,4 мільярда доларів, скоригований EBITDA — 7,2 мільярда, що перевищує доходи 2024 року у 7,6 мільярда та скоригований EBITDA у 3,8 мільярда. Відділ SpaceX у 2025 році матиме дохід у 4,1 мільярда та скоригований EBITDA у 700 мільйонів. Відділ AI у 2025 році матиме дохід у 3,2 мільярда та збитки EBITDA у 1,2 мільярда.

Об’єднані ці три сегменти дають дуже нерівномірний портрет SpaceX. Starlink приносить прибуток, ракети забезпечують можливості розгортання, а AI витрачає гроші і створює потенціал для зростання оцінки.

За матеріалами роудшоу, загальний дохід SpaceX у 2025 році становитиме 18,7 мільярда, скоригований EBITDA — 6,6 мільярда, але чистий збиток за GAAP — 4,9 мільярда. Капітальні витрати зросли з 4,4 мільярда у 2023 до 11,2 мільярда у 2024 і до 20,7 мільярда у 2025. До першого кварталу 2026 року компанія все ще має чистий збиток у 4,3 мільярда за GAAP.

Якщо перекласти на мову фондового ринку, це не зріла прибуткова компанія. Це акція, яка продає контроль над майбутньою інфраструктурою заздалегідь на відкритому ринку.

Перша реакція Уолл-стріт — це визнання, що історія змінилася.

У статті менеджера фонду Майка Альвеса говориться, що інвесторам не слід зосереджуватися лише на головній оцінці у 17,5–20 трильйонів доларів, а справжнє питання — чи будує SpaceX наступний рівень інфраструктури для економіки майбутнього. Доцент фінансів університету Колорадо Блумінгтон Шон Девіс описує SpaceX як гібрид авіакосмічної, комунікаційної, оборонної інфраструктури та AI. Директор Інституту космічної політики Джорджтаунського університету Скотт Пейс більш точно відповідає роудшоу, вважаючи, що зростання зумовлене новими способами поєднання зв’язку, даних і AI через космос.

Це основна логіка «багатих». Не порівнюйте SpaceX із Boeing, AT&T або традиційними космічними компаніями. Вона продає унікальний інфраструктурний вход, який важко скопіювати.

Рейтер повідомляє, що принаймні один великий інституційний інвестор SpaceX у приватних розмовах не порівнює її з Boeing або AT&T, а дивиться на Palantir, GE Vernova, Vertiv — компанії, що переоцінюються через AI-інфраструктуру. Аналізатор PitchBook Франко Гранда у цій же статті прямо каже, що інвестори сьогодні платять за платформену премію, ставлячи ставку на майбутню монополію в інфраструктурі.

Однак у цій схемі є свої незручності. За оцінкою у 17,5 трильйонів доларів, SpaceX приблизно у 110 разів дорожча за прогнозовані доходи 2025 року, і навіть Palantir у деяких показниках дешевша. За даними S&P Capital IQ, за оцінкою у 17,5–20 трильйонів доларів і доходами за 12 місяців до 31 березня 2026 року, коефіцієнт ціна/продажі SpaceX становить близько 90–103, що перевищує всі сім гігантів і значно вище, ніж тоді був Tesla — приблизно 16.

Багаті готові платити цю ціну, бо не сприймають SpaceX лише як ракетну компанію. Водночас короткі позиції не можуть її прийняти, бо вона вже не просто ракетна компанія.

Оцінкові розбіжності стають очевидними саме тут.

Перша межа — 780 мільярдів доларів. Аналізатор Morningstar Ніколас Оуенс після першого аналізу оцінив справедливу вартість у 780 мільярдів, що менше ніж у половину IPO-ціни. Його побоювання зосереджені на AI-бізнесі: він вважає, що Grok наразі не є провідною AI-лабораторією, технології орбітальних дата-центрів ще не підтверджені, і інвестори після IPO можуть знайти більш безпечні точки входу.

Друга межа — від 1,22 до 1,29 трильйонів доларів. Модель оцінки професора Нью-Йоркського університету Асута Дамодарана, базуючись на обмежених фінансових даних, дала базову оцінку у 1,22 трильйона, а після 10000 симуляцій середня — 1,29 трильйона. Він визнає, що SpaceX — інженерський диво, має великі конкурентні переваги, але його нижня межа ясна: за ціною у 1,75 або 2 трильйони доларів покупець майже не матиме простору для зростання.

Третя межа — 1,25 трильйона доларів. Scottish Mortgage, що управляє Baillie Gifford, тримає у портфелі SpaceX за оцінкою у 1,25 трильйона до 31 березня 2026 року, підкреслюючи, що ця оцінка базується на підтверджених угодах, а не на чутках. Це цікава цифра. Scottish Mortgage — довгостроковий інвестор, він не налаштований проти SpaceX, але й не підписався під оцінкою у 1,75 трильйона.

Ще вище — це ціна, яку сама SpaceX пропонує відкритому ринку — 1,77 трильйона доларів.

Ці чотири цифри разом ілюструють реальну картину у Уолл-стріт щодо SpaceX.

Не йдеться про «купити і продати». Це більше схоже на ціновий коридор: 780 мільярдів — консервативна опора від фундаменталістів, 1,22–1,29 трильйона — результат Дамодарана щодо нарративу і грошових потоків, 1,25 трильйона — маркер тривалих інвестицій, а 1,77 трильйона — цінова стратегія, яку SpaceX готує для відкритого ринку.

У соцмережах емоції торгівлі більш прямі. На X-і, у Ticker Wire, Surmount, VirtualBacon та інших торгових акаунтах обговорюють не грошові потоки, а 75 мільярдів доларів залучень, оцінку у 1,75 трильйона, потенційний індексний попит і можливий IPO OpenAI та Anthropic після SpaceX. Вони сприймають SpaceX як подію ліквідності, а не як компанію, яку потрібно довго аналізувати у Excel.

Це також попередження від Скотта Сакноффа. Менеджер індексу SPADE Defense Scott Sacknoff вважає, що IPO SpaceX вже підштовхнуло інвесторів до майже ірраціонального буму, і що ціна акцій космічних компаній зросла за рік на 60–100%. За оцінкою у 1,75 трильйона доларів, реально заробляти можуть більше трейдери, ніж довгострокові інвестори.

Трейдери дивляться на попит і пропозицію, довгострокові — на шлях реалізації оцінки.

У цьому шляху є три контрольні точки.

Перша — Starlink. Вона має продовжувати перетворювати зростання користувачів, ARPU, мобільне з’єднання та корпоративних клієнтів у грошовий потік. У роудшоу SpaceX включила Connectivity у потенційний ринок у 16 трильйонів доларів, з яких 8,7 трильйонів — це Broadband, а 7,4 трильйона — Mobile. Цей ринок не малий, але відкритий ринок спершу зосередиться на якості доходу, а не на TAM.

Друга — AI. У роудшоу SpaceX оцінила довгостроковий потенціал AI у 26,5 трильйона доларів і представила план початку розгортання AI-обчислювальних супутників з 2028 року. Breakingviews від Reuters 24 квітня назвав цю заяву «планетарною абсурдністю», оскільки загальний потенціал ринку у 28,5 трильйона вже перевищує п’яту частину світового ВВП. Тут не йдеться про відсутність цінності AI, а про те, що SpaceX ставить оцінку на найважчий для підтвердження сегмент.

Третя — управління та знижка. За S-1/A SpaceX, після завершення цієї емісії Маск матиме контроль приблизно над 82,4% голосів за звичайними акціями. Class B має 10 голосів за акцію, а Class A — 1. Міський голова Нью-Йорка, головний фінансист штату Нью-Йорк і CEO CalPERS у листі від 13 травня закликали SpaceX перейти на систему «одна акція — один голос» або встановити обмеження на суперголосові права у 7 років.

Майкл Альвес із Kiplinger дає цю ситуацію як «багатий» сценарій. Він вважає, що у звичайних компаніях контроль може бути умовою для відмови від угоди, але ринок може вважати, що «отримати доступ» важливіше за управління. Тут підсвідомо закладено, що інвестори купують не управління, а опціон на продовження керівництва Маском.

Ця роудшоу перетворює SpaceX із ракетоносія у склад інфраструктурного комплексу. Учасники ринку тепер мають визначити, скільки з цієї системи справді генерує грошовий потік, скільки — майбутні технологічні маршрути, і скільки — преміум Маска.

Якщо дивитися лише на роудшоу, SpaceX вже розповіла цю історію досить повно. Ракети знизили витрати, Starlink під’єднав користувачів, AI додав обчислювальні потужності, орбітальні розрахунки підвищують потенціал.

Якщо ж врахувати реакцію Уолл-стріт, то історія стає ще більш цілісною.

Morningstar чекає на нижчу ціну, Дамодаран — на черговий великий корекційний сплеск, Scottish Mortgage не підписався під ціновою ціллю IPO, PitchBook і деякі інституційні інвестори шукають приводи для платформи, торгові акаунти слідкують за потенційним індексним попитом і короткостроковою ліквідністю, а пенсійні фонди — за контролем.

Ракети SpaceX не викликають суперечок. Спір виникає щодо того, скільки платять за весь цей космічний «небесний простір» поза ракетами.