Діалог з засновником IOSG: Азійські венчурні фонди у криптоіндустрії входять у «режим пекла», якісні проєкти зазвичай народжуються у низинах, які ніхто не підтримує.

Стаття написана: Джо Цоу, Foresight News

Багато азійських Crypto VC зникли.

Останній тиждень я зв’язувався з понад двадцятьма інвесторами з телефонної книги, і більше половини вже пішли. Хтось перейшов у AI, хтось зайнявся власним стартапом, а деякі фонди повністю припинили інвестиції.

Якщо повернутися до 2021 або 2024 року, ринок інвестицій у Web3 колись був шалений — один день з’являлося понад десять, а іноді й майже двадцять новин про фінансування, мільйонні залучення були звичайною справою. Тоді багато хто вірив, що Crypto вибухне зростанням. VC активно залучали кошти, проекти масово випускали токени, підприємці шалено бігли вперед.

Але до другої половини 2025 року весь сектор швидко охолов. Зараз ринок Web3 часто обмежується однією новиною про фінансування на день. Дійсно активних у перших лініях, що й досі продовжують інвестувати у Web3, VC стає все менше.

Що саме пережила ця хвиля Crypto VC? Під час дослідження я знайшов кілька інвесторів, що залишилися активними на передовій Web3. Серед них — засновник IOSG Jocy, яка сказала дуже вражаючу фразу: «Ми щороку інвестуємо у 15 Web3-проектів, з них 30% — лідери інвестицій, навіть у медвежий ринок. Лише у першій половині цього року ми завершили 3 первинні інвестиції.»

Це мене здивувало. У часи медвежого ринку, чи можливо, що Crypto VC все ще працюють проти течії? У що вони вкладають? І як вони, у цій швидко зменшуваній ліквідності галузі, залишаються активними вже дев’ять років?

Нижче — самозаява засновника IOSG Jocy.

Я працюю у Web3 у сфері VC дев’ять років, пережив три цикли буму і спаду

Я вже дев’ять років займаюся Crypto VC.

З моменту заснування IOSG у 2017 році ми пройшли три цикли буму і спаду, інвестувавши майже у сотню проектів. Тоді галузь була ще дуже малою. Біткоїн тільки прорвав позначку у 1000 доларів, Ethereum ще не досяг 10 доларів, більшість людей навіть не знали, що таке «блокчейн».

Тоді близько 80-90% наших активів були вкладені у ранні проекти на первинному ринку.

Зараз, через зміни у крипто-середовищі, за останні два роки ми поступово коригували інвестиційну стратегію, збільшуючи частку інвестицій у Post-TGE (після офіційного запуску токенів) та OTC (позасистемна торгівля). Зараз у нас приблизно 50% у первинних, 30% у Post-TGE і 20% у OTC — такий портфель.

Для нас ранній первинний ринок все ще є основним джерелом Alpha. Але дедалі частіше ми помічаємо, що деякі активи Post-TGE та OTC мають явну переоцінку, і на вторинному ринку з’являються можливості з кращим співвідношенням ціна-якість, ніж у первинних.

Разом із тим, ця стратегія дає нам кращий простір для управління ліквідністю, дозволяючи LP (інвесторам) мати більш чіткий шлях виходу з DPI (реалізованої доходності). Я вважаю, що майбутній розподіл буде таким: провідні 20% VC, які зможуть чітко пояснити LP шлях до DPI, отримають 80% ринкових коштів, решта фондів поділять решту 20%.

Зараз у нас команда з кількох десятків людей, що працюють в Азії та США, стратегія глобальна, тому ми швидко відчуваємо зміни у глобальній водності галузі. Зараз ринок досить холодний, хороших проектів дуже мало. У Кремнієвій долині, у Web3-стартапах, все менше нових гравців, що займаються чистим Crypto, багато талантів перейшли у AI.

Загалом, ринок ще залишається у песимістичному стані, і цей тиск не зникне швидко.

Кожні кілька років криптоіндустрія переживає дуже сильну перезавантаження: вихід з ринку, нульові проекти, емоції злітають і падають, щоб знову почати з нуля. Для нас зараз — найкращий час для відновлення порядку у галузі та переосмислення цінностей.

Кожен найнижчий момент у галузі — це зазвичай найкращий час для народження нових проектів.

Багато хто вважає, що VC — це просто вкладення грошей. Але справжні довгострокові гравці — це ті, хто здатен допомогти підприємцям вирішувати проблеми. За дев’ять років у нас з’явилася одна з найбільших переваг — здатність післяінвестиційної підтримки. Також ми постійно працюємо над створенням екосистеми. Від Infra до DeFi, від споживацьких проектів до перетину AI і Crypto — ми намагаємося побудувати цілісну картину екосистеми.

Ми прагнемо, щоб між проектами виникала синергія. Це — те, що ми цінуємо понад усе.

Крипто VC входить у «режим пекла»

У часи піку буму галузь була шаленою. Один проект на посівній стадії міг бути узгоджений за 3 дні, 5 інституцій боролися за його фінансування, і навіть один і той самий проект міг мати три різні оцінки одночасно.

Ми ніколи не грали у цю гру. Це не інвестиції.

Після того, як ринок охолов, з’явилися можливості для тих, хто дійсно займається дослідженнями. Тепер ми можемо справді зайнятися DD (дослідженням). Можна витратити три тижні, а не три дні, щоб ретельно вивчити проект.

Тому ця хвиля — структурна можливість для фондів, орієнтованих на дослідження. Оскільки грошей у ринку менше, хороші проекти шукають тих, хто може надати не фінансову цінність, а справжню додану вартість, а не просто платити за високі оцінки. Наш Alpha — у глибокому судженні, а не у швидкості зайняти місце.

Загалом, у галузі зменшується кількість капіталу.

Нещодавно a16z залучили фонд у 2,6 мільярда доларів, що, звичайно, — велика сума, але для них сама по собі — менша, ніж у попередніх раундах. Так само і Benchmark та інші великі інституції зменшують масштаби.

Американські фонди працюють інакше — багато з них мають 10-річний цикл. У попередньому циклі їхній прибуток здебільшого був не від інвестицій у хороші застосунки на первинному ринку, а від великих позицій у біткоїн та інші крупні монети. Вони використовували свої потужні доларові ресурси, щоб довести оцінки до максимуму, але не показали реальних шляхів реалізації.

На етапі спаду бульбашки у США ще багато ресурсів і шляхів для розвитку. Але азійські фонди, які піднялися разом із ринком, тепер — без доріг вниз.

За минулий рік ринок VC в Азії був у жахливому стані. Більшість фондів ледве зводять кінці з кінцями. Майже ніхто з LP не каже, що обов’язково потрібно вкладати у Crypto VC.

Тому для азійських фондів цей цикл — дуже болісний «режим пекла».

З іншого боку, це означає, що азійські фонди мають бути ще більш точними. Обмежені ресурси — кожен постріл має бути в ціль. Ми постійно наголошуємо: не вкладати у середні проекти. Або у топ-1 або у топ-2 галузі, або — не вкладати взагалі. Адже у медвежий ринок середні проекти — найуразливіші.

Найбільша проблема у Crypto: TOKEN і цінність відстали один від одного

У цьому циклі ми рішуче уникаємо кількох типів проектів: інфраструктурних, що базуються лише на Narrative (наративі), але без PMF (першої ринкової відповідності); надмірно повторюваних і без грошового потоку; а також проектів, що просто малюють картинку майбутнього. Ринок уже повністю імунізувався від «високої FDV, низької ліквідності» інфраструктурних токенів. Зараз, якщо ви робите Infra, інституції швидше вкладуть у вашу долю (Equity), ніж у токен.

Довгий час у Crypto існувала головна проблема: Token і реальна цінність довго були роз’єднані.

Раніше багато проектів грали у «змії та ящірки» — реальний прибутковий бізнес і основний капітал були закриті у реальних компаніях, а випущені токени — лише інструменти залучення капіталу, вихід на ліквідність або засоби маніпуляції настроями ринку.

По суті, протокол заробляв реальні гроші на ланцюгу, а власники токенів — не отримували нічого. Вони не мали жодних прав на створену цінність. Така диспропорція у структурі інтересів призвела до того, що багато інвесторів у минулі цикли втрачали все. Адже вони купували не справжні «активи», а порожні символи без визначених прав.

Після кількох руйнівних перезавантажень галузь нарешті прозріла: хороший Token має бути здатен нести реальну цінність.

Якісні проекти починають активно прагнути прозорості, чітко пов’язуючи токен із інтересами протоколу, що стане ключовою конкурентною перевагою у наступному циклі. Наприклад, Uniswap, Hyperliquid, Polymarket і наш інвестиційний проект Morpho активно просувають цю тенденцію.

Візьмемо Morpho: вони відкрито обіцяють, що цінність протоколу буде автоматично накопичуватися у токенах, а не перетікати до незалежних компаній або капіталу. Аналогічно, після пом’якшення регулювання у США Uniswap також адаптується до цього тренду; а Hyperliquid демонструє реальні дії — «викуп токенів» має величезний потенціал.

Чесно кажучи, викуп токенів — не ідеальний показник прив’язки інтересів, але з точки зору структури він дійсно надає токенам основну підтримку. Постійне зменшення обігу, довгострокове зв’язування інтересів із власниками, прозорі та автоматизовані цикли викупу — все це дозволяє створити для токенів міцну цінову основу. Для довгострокових тримачів ці токени стають схожими на державні облігації або активи, що приносять дохід, їх дефіцитність і внутрішня цінність з часом зростають.

Лише токени з механізмом захоплення цінності, здатністю викупу та підтримкою на дні можуть пройти через бум і спад і стати довгостроковими фінансовими активами, а не просто спекулятивними інструментами.

Можливо, саме через найглибший спад у галузі Crypto почалася справжня «деконструкція» та еволюція у напрямку «від фальшу до істини».

У найпохмуріші моменти народжуються справжні великі проекти

За останні кілька років Crypto пережила величезне «спростування» — падіння до найгірших сценаріїв: які продукти не мають реального попиту? Які наративи — просто міф? Що ніколи не зможе конкурувати з Web2?

Цей процес спростування поховав безліч грошей і топових талантів, але й зробив відповіді більш очевидними. Для VC це означає, що інвестиційна логіка має кардинально змінитися — більше не ставимо на галузевий бета-ефект або циклічність, а повертаємося до бізнесу.

Ми вже не сприймаємо Crypto як ізольований острів, а як «цифровізацію фінансів». Галузь нарешті усвідомила, що справді важливим є не вигадані «великі цифри», а реальна цінність за ними. Тепер, аналізуючи проекти, ми розбиваємо їх на найдрібніші частинки: ретельно дивимося на утримання споживачів, CAC (вартість залучення клієнта), LTV (життєва цінність клієнта); розкладаємо ARR (річний регулярний дохід) проектів із випущеними токенами, щоб виділити стабільний реальний дохід.

Коли Crypto переходить із сфери казкових історій у справжню фінансову індустрію, на протилежному боці — величезна ціннісна нерівність.

Зараз люди готові платити за уявні «фантазії», але недооцінюють ті проекти, що мають реальні доходи, користувачів і грошовий потік. Наприклад, Morpho, Sky і навіть Uniswap, що відмовився від IPO і зосередився на токенній екосистемі. Ці старі протоколи, що пройшли повний цикл буму і спаду, у глибокому спаді втратили увагу, але їхні базові показники не погіршилися, а навпаки — покращилися з огляду на зміни у галузі та зростання доходів.

Саме тому ми зараз виділяємо близько 50% портфеля для інвестицій у ці проекти з реальним доходом і випущеними токенами. Наші зусилля зосереджені у двох напрямках:

У відповідь на хаос і шалений перезавантаження, VC також має еволюціонувати. Зараз кожен наш співробітник має власного AI-бота, який бере на себе рутинну обробку даних і координацію між часовими поясами. Але людські рішення і людська інтуїція — це наші незамінні переваги.

Дев’ять років — це багато, і я найголовніше зрозумів: справді великі компанії з’являються не у найгарячіші часи, а тоді, коли багато хто вже вважає галузь мертвою.

У цей період, наповнений звільненнями, розчаруваннями і сумнівами, багато хто йде з галузі або починає сумніватися у її майбутньому. Але саме у низині потрібно думати: що дійсно потрібно користувачам? Що зможе довго жити?

Я все ще вірю, що найважливіше у цій галузі — це лише початок. Після знищення бульбашки ті, хто залишаться, визначать, яким буде наступний світ.