Я працюю у Web3 вже дев’ять років у венчурному капіталі: азійські фонди переживають «режим пекла»

Автор оригіналу: Joe Zhou, Foresight News

Багато азійських Crypto VC зникли.

Останній тиждень я зв’язувався з понад двадцятьма інвесторами з телефонної книги, і більше половини вже пішли. Хтось перейшов у AI, хтось зайнявся власним стартапом, а деякі фонди повністю припинили інвестиції.

Якщо повернути час назад до 2021 або 2024 року, ринок інвестицій у Web3 колись був шалений — один день з’являлося понад десять, а іноді й майже двадцять новин про фінансування, мільйонні залучення були звичайною справою. Тоді багато хто вірив, що Crypto вибухне зростанням. VC активно залучали кошти, проекти масово випускали токени, підприємці шалено бігли вперед.

Але до другої половини 2025 року весь сектор швидко охолов. Зараз ринок Web3 часто дає лише одну новину про фінансування за день. Дійсно активних у перших лініях і що ще продовжують інвестувати у Web3 VC стає все менше.

Що ж сталося з Crypto VC у цьому циклі? Під час дослідження я знайшов кілька інвесторів, які досі залишаються активними на передовій Web3. Засновник IOSG Jocy розповів: «Ми щороку інвестуємо у 15 Web3-проектів, з них 30% — лідери інвестицій, навіть у медвежий ринок. Лише у першій половині цього року ми завершили 3 первинні інвестиції.»

Дев’ять років, три цикли бичачого і ведмежого ринку, вони стали свідками найжорстокішого, найпухнастішого періоду в галузі, а також кілька разів долали найнижчі її точки. І в цьому ведмежому циклі Jocy сказав мені, що його найбільше враження — логіка Crypto VC вже повністю змінилася.

Нижче — розповідь засновника IOSG Jocy.

Я дев’ять років у Web3 VC, пережив три цикли бичачого і ведмежого ринку

Я займаюся Crypto VC уже дев’ять років.

З моменту заснування IOSG у 2017 році ми пройшли три цикли буму і спаду, інвестувавши майже у сотню проектів. Тоді галузь була ще дуже малою. Біткоїн тільки переступив позначку в 1000 доларів, Ethereum ще коштував менше 10 доларів, і більшість навіть не знали, що таке «блокчейн».

Тоді близько 80-90% наших активів були вкладені у ранні проекти.

Зараз, через зміни в крипто-середовищі, за останні два роки ми поступово коригували стратегію інвестування, збільшуючи частку Post-TGE (після офіційного запуску токенів) та OTC (позасистемна торгівля). Зараз у нас приблизно 50% — у ранні проекти, 30% — у Post-TGE, 20% — у OTC.

Для нас ранній ринок — все ще основне джерело Alpha. Але дедалі частіше ми помічаємо, що деякі активи Post-TGE та OTC мають явну переоцінку, і на вторинному ринку з’являються можливості з кращим співвідношенням ціна-якість, ніж у первинному.

Одночасно ця стратегія дає нам кращий простір для управління ліквідністю, що дозволяє LP (інвесторам) мати більш чіткий шлях виходу з DPI (реалізованої доходності). Я вважаю, що майбутній розподіл сил такий: топ-20% VC, які зможуть чітко пояснити LP шлях виходу через DPI, отримають 80% ринкових коштів, решта фондів поділять решту 20%.

Зараз у нас команда з кількох людей, розкиданих у Азії та США, стратегія глобальна, тому ми швидко відчуваємо зміни у глобальній водності галузі. Ринок зараз дуже холодний, хороших проектів дуже мало. У Кремнієвій долині, наприклад, все менше нових гравців, що займаються чистим Crypto, багато талантів перейшли у AI.

Загалом, ринок ще залишається в песимістичному стані, і цей тиск не зникне швидко.

Кожні кілька років криптоіндустрія переживає дуже сильну перетряску: інститути йдуть з ринку, проекти зникають, емоції повертаються до нуля, і знову починається новий цикл. Для нас зараз — найкращий час для відновлення порядку в галузі та переосмислення цінностей.

Кожен найнижчий момент у галузі — це зазвичай найкращий час для народження нових проектів.

Багато хто вважає, що VC — це просто інвестування грошей. Але справжні довгострокові інститути — це ті, що здатні допомагати підприємцям вирішувати проблеми. За дев’ять років у нас з’явилася одна з найбільших переваг — здатність післяінвестиційного управління. Також ми постійно займаємося однією справою: побудовою екосистеми. Від Infra до DeFi, від споживчого сектору до перетину AI і Crypto — ми намагаємося створити цілісну картину екосистеми.

Ми прагнемо, щоб між проектами виникала синергія. Це для нас дуже важливо.

Crypto VC, входить у «режим пекла»

На піку останнього циклу буму галузь була шаленою. Один проект на ранній стадії міг бути узгоджений за 3 дні, 5 інституцій боролися за його частки, і навіть один і той самий проект міг мати три різні оцінки одночасно.

Ми ніколи не грали в цю гру. Це не інвестиції.

Зараз, коли ринок охолов, з’явилися реальні можливості для тих, хто займається дослідженнями. Тепер ми можемо справді зайнятися DD (дослідженням). Можна витратити три тижні, а не три дні, щоб ретельно вивчити проект.

Тому ця хвиля — структурна можливість для фондів, орієнтованих на дослідження. Оскільки грошей на ринку менше, хороші проекти шукають тих інституцій, що можуть надати не тільки фінансову цінність, а й реальну нефінансову. Наше Alpha — у глибокому судженні, а не у швидкості зайняття позиції.

Загалом, весь сектор зменшує обсяги фінансування.

Нещодавно a16z залучили фонд у 2,6 мільярда доларів, хоча це й велика сума, для них вона менша, ніж у попередніх раундах. Benchmark та інші великі інститути також зменшують масштаби.

Американські фонди працюють інакше — багато з них мають 10-річний цикл. У попередньому циклі їхній прибуток здебільшого був не від інвестицій у хороші застосунки на первинному ринку, а від великих позицій у біткоїн та інші крупні монети. Вони використовували свої значні доларові ресурси, щоб підняти ринкову оцінку до максимуму, але не показали реальних шляхів реалізації.

Після спаду бульбашки у США залишилися запаси, і є багато шляхів для розвитку. А от у Азії, після підйому, вони знизилися і зрозуміли, що шляхів немає.

За минулий рік весь азійський ринок VC зазнав катастрофічних втрат. Більшість фондів ледве зводять кінці з кінцями. Майже ніхто з LP не каже, що обов’язково потрібно вкладати у Crypto VC.

Тому для азійських фондів цей цикл — дуже болісний «режим пекла».

З іншого боку, це означає, що азійські фонди мають бути ще більш точними. Обмеженість ресурсів означає, що кожна стрілянина має бути точною. Ми постійно наголошуємо: не інвестуйте у середні проекти. Або у топ-1 або у топ-2 галузі, або не інвестуйте взагалі. Адже в ведмежому ринку середні проекти — найуразливіші.

Голова проблеми у Crypto: TOKEN і цінність відстали один від одного

У цьому циклі ми рішуче уникаємо кількох типів проектів: інфраструктурних, що базуються лише на Narrative (наративі), але без PMF (першої ринкової відповідності), надмірно повторюваних і без грошового потоку, а також тих, що просто малюють картинку майбутнього. Ринок вже повністю імунізувався від «високої FDV, низької ліквідності» базових токенів. Зараз, якщо ви займаєтеся інфраструктурою, інститути швидше вкладуть у вашу долю (Equity), ніж у токен.

Довгий час у Crypto існувала головна проблема: токен і реальна цінність довго були відсталі один від одного.

Раніше багато проектів грали у «змії та луки» — реальний прибутковий бізнес і основний капітал були закриті у реальних компаніях; а випущені токени — це лише інструменти залучення капіталу, вихід на ліквідність або навіть інструменти маніпуляції настроями.

По суті, протокол заробляє реальні гроші на ланцюгу, а власники токенів — не отримують нічого. Вони не мають жодних прав на створену цінність. Така диспропорція призвела до того, що багато інвесторів у минулі цикли втратили все. Адже вони купували не справжні активи, а порожні символи без визначених прав.

Після кількох руйнівних перетрясок галузь нарешті прозріла: хороший токен — це той, що здатен нести реальну цінність.

Якісні проекти активно прагнуть до прозорості, чітко прив’язують токени до інтересів протоколу — це стане ключовою конкурентною перевагою у наступному циклі. Наприклад, Uniswap, Hyperliquid, Polymarket і наш інвестиційний проект Morpho активно просувають цю тенденцію.

Візьмемо Morpho: вони відкрито обіцяють, що цінність протоколу буде автоматично накопичуватися у токенах, а не перетікати до незалежних компаній або капіталу. Аналогічно, після пом’якшення регулювання у США, Uniswap також адаптується до цього тренду; а Hyperliquid демонструє силу «викупу токенів».

Чесно кажучи, викуп не є ідеальним показником прив’язки інтересів, але з точки зору структури він дійсно надає токенам основну підтримку. Постійним зменшенням обігу, довгостроковою прив’язкою до власників і прозорим, програмним графіком викупів проект може створити міцну цінову основу. Для довгострокових тримачів ці токени стають все більше схожими на державні облігації або активи, що приносять дохід, — їх дефіцитність і внутрішня цінність з часом зростають.

Лише токени з механізмом захоплення цінності, здатністю до викупу і підтримкою на дні можуть пройти через бум і спад і стати довгостроковими фінансовими активами, а не просто ігровими фішками.

Можливо, саме через найглибший спад у галузі Crypto починає справжню «дегуманізацію» та еволюцію у «зняття масок».

Кожен найпохмуріший період породжує найвидатніші проекти

За останні кілька років Crypto пройшов через величезне «спростування» — падіння до найгірших сценаріїв: які продукти не мають реального попиту? Які наративи — це просто фантазії? Що не зможе конкурувати з Web2?

Цей процес спростування поховав безліч грошей і топ-талантів, але й зробив відповіді більш очевидними. Для VC це означає, що інвестиційна логіка має кардинально змінитися — більше не ставимо на галузевий бета-ефект або циклічність, а повертаємося до бізнесу.

Ми вже не сприймаємо Crypto як ізольований острів, а розглядаємо його як «цифровізацію фінансів». Галузь нарешті усвідомила, що справді важливе — це не вигадані «великі цифри», а реальна цінність за ними. Тепер, оцінюючи проекти, ми розбиваємо їх на найдрібніші частки: ретельно аналізуємо утримання користувачів у споживчих проектах, вартість залучення (CAC) і життєвий цикл клієнта (LTV); розкладаємо на складові ARR (річний регулярний дохід) вже випущених проектів, виділяючи стабільний реальний дохід.

Коли Crypto переходить від розповідних історій у альтернативну фінансову сферу, настає період величезних ціннісних можливостей.

Зараз ринок більше цінує уявні «фантазії», ніж реальні доходи, користувачів і грошові потоки. Наприклад, Morpho, Sky і навіть Uniswap, який нещодавно відмовився від IPO і зосередився на токенній екосистемі. Ці старі протоколи, що пройшли повний цикл буму і спаду, у глибокому спаді втратили увагу, але їхні фундаментальні показники не погіршилися, а навпаки — покращилися з огляду на зміни у галузі та зростання доходів.

Саме тому ми зараз виділяємо близько 50% портфеля для інвестицій у ці проекти з реальним доходом і випущеними токенами. Ми зосереджуємося на двох напрямках:

• Реальні доходи і фінансова інфраструктура: стабілізовані валюти, платіжні системи, Neo-bank (новий тип банків), on-chain кредитування. Наприклад, Ether.fi, Morpho, Centrifuge і RedotPay — вони мають чітке розуміння потреб користувачів і позитивний грошовий потік.
• Перетин AI і Crypto: ми залишили 20-30% ресурсів для інвестицій у цю сферу, але не у загальні моделі, а у крипто-орієнтовану AI-інфраструктуру (збір і обробка даних).

У відповідь на хаос і шалені перетруски, VC також має еволюціонувати. Зараз кожен наш співробітник має власного AI-бота, який бере на себе рутинну роботу — аналіз даних і координацію між часовими поясами. Але людські рішення і людська інтуїція залишаються нашою головною перевагою.

Дев’ять років — і я зрозумів: справді великі компанії з’являються не в найгарячіші часи, а тоді, коли багато хто вже вважає, що галузь померла.

У цьому періоді, наповненому звільненнями, розчаруваннями і сумнівами, багато хто йде з галузі або починає сумніватися у майбутньому Web3. Але саме у низині ти змушений задуматися: що дійсно потрібно користувачам? Що зможе довго жити?

Я все ще вірю, що найважливіше у цій галузі — тільки починається. Після зняття бульбашки ті, хто залишилися, визначать, яким буде наступний світ.