Рычаг ставки ФРС зламаний, оскільки ринки облігацій припиняють слідувати за її керівництвом

Протягом десятиліть Федеральна резервна система стабілізувала економіку за допомогою одного простого інструменту: процентних ставок. Підвищуйте їх, щоб охолодити інфляцію, і знижуйте — щоб стимулювати зростання. Але після років масштабного державного запозичення, постпандемічної інфляції та повторних напружень на ринку казначейських облігацій ця система може більше не працювати так, як очікують американці.

Сьогодні ФРС може знижувати ставки, тоді як довгострокові витрати на позики залишаються високими, і ставки за іпотекою залишаються на високому рівні, а ринки облігацій реагують так, ніби центральний банк втрачає контроль над найважливішим важелем фінансової системи.

Одночасно вона також знову почала розширювати частини свого балансу, щоб підтримати ліквідність ринку, піднімаючи більш глобальне питання на Уолл-стріт: якщо екстрена підтримка все ще потрібна під час відносно спокійних періодів, що станеться під час наступної справжньої кризи?

ФРС контролює менше, ніж ви думаєте

Більшість американців знайомі з спрощеною версією монетарної політики США: Федеральний резерв встановлює процентні ставки, і коли ці ставки змінюються, інша економіка слідує за ними.

Що цей підхід ігнорує, так це те, що голова ФРС Джером Пауелл і ФОМК контролюють безпосередньо лише ставку федеральних фондів, яка регулює нічне кредитування між банками і не має прямого зв’язку з тим, що платить покупець житла за 30-річною іпотекою, що платить уряд за обслуговування боргу або що платить корпорація за позики на десятиліття.

ФРС встановлює ціну дуже короткострокових грошей, тоді як довгострокові гроші функціонують за зовсім іншими умовами, керуючись колективною оцінкою інвесторів у облігації, а не голосуванням комітету.

Рівень, який фактично визначає більшість реальних позик, — це дохідність 10-річних казначейських облігацій. Він реагує на інші сили, ніж ставка федеральних фондів: очікування інфляції за десятиліття, обсяг нових облігацій, що виходять на ринок, і довіра інвесторів до довгострокової фіскальної траєкторії США.

За більшу частину останніх 50 років ці сили рухалися приблизно в тому ж напрямку, що й політика ФРС, оскільки ринок облігацій фактично довіряв, що інфляція контролюється і що уряд не позичає за структурно дестабілізуючими темпами. Коли ФРС знижувала ставки, інвестори в облігації зазвичай слідували за цим, і довгострокові доходності падали разом із короткостроковими.

Останні шість років порушили цю залежність. Після пандемії уряд США позичав у масштабах, що не мають сучасних аналогів, і ринок казначейських облігацій мусив поглинути цей обсяг. Державний борг досяг 37,6 трильйонів доларів станом на вересень 2025 року, а щорічні платежі з відсотків сягнули 1,2 трильйона доларів лише у фіскальному 2025 році, а Конгресу Бюджетного офісу прогнозують дефіцити понад 2 трильйони доларів щороку протягом наступного десятиліття.

Казначейство випустило 30,2 трильйона доларів у торгованих цінних паперах у фіскальному 2025 році для рефінансування погашеного боргу та фінансування нових позик. Це 36% ВВП і надзвичайно великий обсяг для будь-якого ринку, щоб поглинути його без вимог до вищої компенсації.

Інвестори в облігації відповідно відреагували, оцінюючи американський борг з урахуванням траєкторій дефіцитів і каналів випуску, а не просто очікуючи наступного рішення ФОМК.

Результатом стала так звана сучасна інверсія знаменитої загадки Алана Грінспана, яку описували аналітики RBC Wealth Management. Там, де Грінспан виявив, що підвищення ставок у середині 2000-х років не піднімало довгострокові доходності, Пауелл виявив, що зниження ставок з 2024 року не сприяє їхньому зниженню.

Коли ФРС зменшила ставки на 100 базисних пунктів у три етапи наприкінці 2024 року, дохідність 10-річних облігацій майже не змінилася. До вересня 2025 року, після ще одного зниження, вона була майже такою ж, як і рік тому, незважаючи на кілька раундів пом’якшення. Ринок облігацій фактично від’єднався від циклу ставок ФРС.

Наслідки вже не є абстрактними

Перше, де ця децуплювання проявляється — це житло, де ставки за іпотекою слідують за дохідністю 10-річних казначейських облігацій набагато тісніше, ніж за ставкою федеральних фондів. Це означає, що коли дохідність 10-річних облігацій не падає, вартість купівлі житла залишається високою.

Фіксована ставка на 30 років короткочасно досягла 6,08% перед зниженням у вересні 2024 року, а потім більшу частину наступного року коливалася між 6,8% і 7,1%, навіть коли ФРС офіційно перебувала у циклі пом’якшення.

Розрив між фіксованою іпотекою на 30 років і дохідністю 10-річних казначейських облігацій, який за історією становить 1,5–2 відсоткових пункти, у 2023 і 2024 роках зріс до 3 пунктів, ускладнюючи доступність житла. Покупці, які очікували полегшення після трьох послідовних знижень ставок ФРС, побачили, що ця надія зникла за кілька тижнів, оскільки ринки облігацій переоцінювали фіскальні та інфляційні перспективи.

Фінанси уряду стикаються з тими ж тисками з іншого боку. Коли витрати на позики залишаються високими по всій кривій доходності, вони безпосередньо впливають на вартість рефінансування державного боргу, і з урахуванням 9,1 трильйона доларів у погашуваних цінних паперах, що потрібно рефінансувати лише у фіскальному 2025 році, навіть незначне зростання доходності призводить до значних додаткових витрат на відсотки.

КБО прогнозує, що чисті відсотки як частка федеральних витрат зростуть з 13,55% у FY2025 до понад 14% у FY2027, створюючи зворотний зв’язок, що підвищує доходність у довгостроковій перспективі, оскільки інвестори переоцінюють довгострокову стійкість.

Також існує питання балансу балансу. Після скорочення більш ніж на 2,2 трильйона доларів з середини 2022 року через кількісне посилення, у жовтні 2025 року ФОМК оголосила, що припинить виведення активів, починаючи з грудня, і почала купувати казначейські біллі через Програми управління резервами для підтримки функціонування ринків грошей.

Вони описали ці дії як технічні операції з ліквідності. Як повідомляє CryptoSlate у грудні 2025 року, макроінституційні відділи обережно відрізняють їх від масштабних покупок активів, що визначають справжнє кількісне пом’якшення. Насправді, ФРС знову розширює свій баланс під час умов, що не нагадують гостру кризу, і це показує, наскільки структурної підтримки потребують основні ринки, щоб функціонувати у звичайних умовах.

Для Біткоїна і ширшого крипторинку ця структурна зміна переосмислює формування цін у способах, що стають дедалі важче відокремити від ширшої макроекономічної картини.

Як широко висвітлювалося CryptoSlate, короткострокова траєкторія Біткоїна тепер визначається пропозицією казначейських облігацій, реальними доходами і динамікою ліквідності ФРС, а дослідження МВФ виявили, що посилення політики ФРС безпосередньо передає сигнал до ризикової активності у криптовалютах.

Нещодавно дохідність 30-річних казначейських облігацій піднялася до близько 5,1%, привертаючи інституційний капітал до гарантованої державної доходності і підвищуючи бар’єр для волатильних активів.

Трейдери облігацій повністю враховували підвищення ставки ФРС до кінця 2026 року ще минулого тижня, що є поверненням до консенсусу щодо зниження ставок, яке підтримувало більшу частину ризикового ралі 2024–2025 років, тоді як Barclays перенесла перше очікуване зниження на березень 2027 року, і той тренд, що протягом 18 місяців формував цінність ринків криптовалют, майже цілком був переоцінений.

Положення, у яких зараз опиняється ФРС, є дійсно незручними, і воно обмежує її у двох напрямках. Підвищення ставок виявляє вразливість у фіскальній структурі, де платежі за відсотками вже споживають 1,2 трильйона доларів щороку, і боргове навантаження не має сучасних аналогів.

Зниження ставок може бути сприйняте інвесторами в облігації як сигнали кризи, а не довіри, що підвищує довгострокові доходності, навіть коли короткострокові ставки знижуються. А підтримка ліквідності, яка раніше ознаменовувала справжні надзвичайні ситуації, тепер виглядає і відчувається як структурна необхідність системи, а не тимчасове рішення.

Фінансова архітектура Америки базувалася на припущенні, що ФРС завжди зможе відновити стабільність за допомогою достатніх монетарних ресурсів. Як показує поведінка ринку облігацій за останні 18 місяців, це припущення тепер перевіряється реальністю, якої не існувало десять років тому.

Пост CryptoSlate.