Стратегія двовалютного Tether: чи є відповідність USAT лише димовою завісою, а справжня відповідність USDT ніколи не буде?

Написано: Зенон Капрон, Forbes

Переклад: AididiaoJP, Foresight News

2026 рік січень, Tether зробила щось, що здається поступкою. Вона запустила USAT, це стабільна монета, створена спеціально для відповідності федеральним правилам GENIUS Act у США, випущена американським банком, що має ліцензію, і під контролем уповноваженої у Вашингтоні трастової компанії. Після багатьох років уникання регулювання США, переважно працюючи в офшорних юрисдикціях, ця найбільша у світі компанія зі стабільними монетами, здається, нарешті входить у регуляторний режим.

Новий USAT від Tether — це «захисна стіна»: американська дочірня компанія, яка відповідає GENIUS Act, спеціально створена для того, щоб масштабна офшорна USDT у розмірі 1830 мільярдів доларів могла назавжди залишатися поза межами регулювання США. (Джерело зображення: Silas Stein/picture alliance via Getty Images)

Але зовнішній вигляд вводить в оману. USAT найкраще розуміти як «міст» — відповідну дочірню компанію, створену для того, щоб основний продукт Tether міг назавжди залишатися поза межами регулювання США.

Два стабільні монети, два регуляторні адреси

Дивлячись, що таке USAT, вона випущена Anchorage Digital Bank (американським федеральним ліцензованим банком), Cantor Fitzgerald виступає як призначений зберігач резервів, а її генеральний директор — це людина, найнята з ролі у крипто-офісі Білого дому. Це чистий, локальний продукт у рамках федеральної системи, і на початку 2026 року вона отримала підтвердження резервів від однієї з чотирьох великих аудиторських компаній Deloitte.

А от оригінальний USDT від Tether — зовсім не має цих характеристик. Він випущений офшорно, обіг становить понад 1830 мільярдів доларів, а в резерві містяться активи, які заборонені для зберігання у системі стабільних монет США. Ці дві стабільні монети належать одній компанії, але мають два різні регуляторні адреси: USAT — це фасад, який Tether демонструє регуляторам США, а USDT — це справжня ідентичність компанії у глобальному масштабі. Компанія вже створила структуру, яка дозволяє цим двом залишатися розділеними назавжди.

Вартість невідповідності USDT регуляторним вимогам

Ця роздільність існує тому, що поточна структура USDT просто не може пройти регуляторний поріг за законами GENIUS Act. Цей закон вимагає, щоб платіжна стабільна монета була підтримана 1:1 високоліквідними активами — переважно готівкою, короткостроковими державними облігаціями, державними грошовими фондами та подібними інструментами, і щомісяця публікує звіти про резерви, перевірені зареєстрованою бухгалтерською фірмою.

Дані Tether за перший квартал 2026 року чітко показують цю проблему. Компанія повідомила про загальні активи близько 1918 мільярдів доларів, а у резерві — активи на суму близько 200 мільярдів доларів у золото та десятки мільярдів у біткоїнах. Ці активи приносять Tether надприбутки — у перший квартал 2026 року прибуток склав 1,04 мільярда доларів, а за весь 2025 рік — понад 10 мільярдів доларів. Але саме ці активи заборонені для підтримки платіжних стабільних монет за законами GENIUS.

Щоб перевести USDT у регуляторний режим, потрібно розірвати цю високо дохідну резервну структуру, що Tether досі не показала бажання зробити — це цінова плата за відповідність.

Офшорна стабільна монета — це системно важливий елемент

Легко вважати, що двоконтурна структура вирішує проблему Вашингтона — тепер є регульована доларова монета, і регуляторний ринок обслуговується. Такий погляд ігнорує справжню важливість USDT.

Головна роль USDT — за межами США, у світі дефіциту доларів. В економіках Аргентини, Туреччини, Нігерії, В’єтнаму та багатьох інших, де національні валюти слабкі, а отримати реальні долари важко, USDT виступає засобом заощаджень і розрахунків, часто більш надійним, ніж місцеві банківські системи. Ця стабільна монета з обсягом понад 1830 мільярдів доларів є системно важливим інструментом у глобальному використанні доларів.

Структура, створена Tether, навмисно залишає цей інструмент поза регулюванням США. USAT підлягає перевіркам, підтвердженням і контролю, тоді як USDT — ця стабільна монета, що обертається у країнах з нестабільною економікою — не зобов’язана цього робити, оскільки їй не потрібно. Її користувачі — за межами США, випущена офшорно, а рамки GENIUS орієнтовані на американських сервіс-провайдерів, а не на іноземних власників. Для американських регуляторів це незручна пасивна ситуація: проникнення долара у країни з низьким рівнем регулювання все більше відбувається через приватний токен, який уряд США не може контролювати і аудіювати, а трансформація GENIUS створює для Tether додаткові підстави залишатися офшорною.

Яким буде регуляторна версія

Якщо серйозно подумати, що потрібно для включення USDT у систему GENIUS, — тоді стане зрозуміло, якою є форма двоконтурної структури. Регульований USDT має продати золото і біткоїни, перетворити отримані кошти у готівку і короткострокові облігації; щомісяця проходити аудит зареєстрованої бухгалтерської фірми і під контролем американських регуляторів. У процесі він перетвориться з портфеля високоризикових активів у більш вузький інструмент — грошовий ринок, що приносить лише відсотки по держоблігаціях.

Такий перехід коштує дуже дорого і стратегічно, і фінансово. Віддаленість Tether від американських банків і регуляторної системи — саме причина цінності для її основних користувачів — тих, хто працює поза фінансовою системою. USDT, що підкоряється регуляторам США, стане зовсім іншим продуктом, і його цінність зміниться, можливо, він втратить свою офшорну основу. У цьому контексті Tether створила незалежну регульовану монету — єдиний спосіб зберегти обидва бізнеси.

Tether стверджує, що USDT рухається до регулювання

Tether не описує цю ситуацію так, як я вище. В офіційному заявленні компанія стверджує, що USDT «продовжує працювати по всьому світу» і «рухається до відповідності GENIUS Act». Це офіційна позиція компанії, її потрібно чесно цитувати і зважувати.

Але з огляду на реальну структуру, ця заява важко підтверджується. «Рухатися до відповідності» і створити незалежну регульовану монету — це різні речі, і Tether обрала другий варіант. Якщо USDT справді йде шляхом відповідності GENIUS, тоді USAT стане зайвим — компанія не буде відкривати банківські ліцензії, наймати керівництво з Вашингтона і залучати аудиторські фірми, якщо перша монета вже сама досягне стандартів. Вклад у USAT сам по собі підтверджує, що компанія очікує залишитися офшорною.

Фінальний термін — 2028 рік

Це рішення має обмежений термін. За рамками GENIUS, американські постачальники цифрових активів мають перехідний період, після якого вони зможуть пропонувати лише стабільні монети, дозволені федеральною системою. Насправді, до середини 2028 року американські біржі і трастові компанії будуть змушені зняти з обігу будь-які доларові монети, що не отримали схвалення GENIUS.

Якщо до цього часу USDT залишиться неперевіреним, американські платформи припинять їх торгівлю — і саме тоді з’явиться потреба у двоконтурній стратегії: USAT займе американський ринок, прийме регуляторний трафік і нестиме регуляторний тягар; USDT залишиться офшорною основою — включно з користувачами з нових ринків, економіками з дефіцитом доларів, транзакціями за межами США і прибутковими резервами. Tether нічого не втратить — USAT з самого початку був створений для відповідності.

Обмежені можливості правоохоронних органів

Звичайна реакція — американські власті можуть примусити USDT відповідати регулюванню або закрити її канали. Але реальний важіль набагато менший, ніж здається. Як офшорна компанія, Tether не залежить від американської банківської системи для випуску, і більшість її користувачів — іноземці, що виходить за межі регулювання США. Перехід за GENIUS дав Вашингтону інструмент для вилучення USDT із регульованих платформ, але він регулює лише американський ринок, а не глобальний обіг цієї монети.

Якщо зняти USDT з американських бірж, це лише посилить розділення — регульована монета залишиться на внутрішньому ринку, а офшорна — на більшому і швидше зростаючому закордонному. Правоохоронні дії щодо американського ринку не змусять офшорну монету підкоритися, а Tether вже створила структуру, яка дозволяє їй залишатися поза регулюванням.

Tether став важливою силою на ринку державних облігацій

Вплив двоконтурної структури виходить за межі політики стабільних монет і поширюється на ринок державних облігацій США. Резерви Tether зосереджені переважно у державних облігаціях США, і у своїй заяві про запуск USAT компанія назвала себе 17-м за величиною власником державних облігацій США у світі, випереджаючи таких, як Німеччина і Південна Корея. Більша частина цих активів — застрахована за допомогою USDT, офшорної стабільної монети.

Ця приватна офшорна компанія стала важливим джерелом попиту на короткострокові державні облігації США, і цей попит зростає разом із зростанням USDT. Вашингтон отримує вигоду з цього, оскільки кожен обіг USDT у 1 долар фактично означає позичання 1 долара Мінфіну США. Але між цим кредитором і урядом США немає жодного контролю.

Цей «міст» — структура, яка закріплює цю ситуацію. З поширенням USDT за межами США, їхні державні облігації також поширюються, і уряд США дедалі більше залежить від цього нерегульованого попиту. USAT у регулюваній системі зберігатиме резерви, а USDT — у значно більшому обсязі — залишатиметься поза її межами. Це борг, яким володіє Tether, і через трансформацію за допомогою GENIUS, ця країна, що володіє цим боргом, сама створює підстави для того, щоб Tether міг тримати більші резерви поза регулюванням.

Чому важливий цей рамковий підхід

Це не означає, що Tether порушує закон. Ведення легального бізнесу з регульованою дочірньою компанією у США і зберігання офшорної материнської компанії — поширена практика. Регулятори і медіа мають припинити називати USAT «входом Tether у регулювання», оскільки ця стратегія цілком інвертує реальну політику.

Справжня роль USAT — дозволити найважливішій у системі стабільній монеті у світі залишатися поза регулюванням США у будь-який час, коли Tether цього захоче, і одночасно — щоб «братня» більш чиста і регульована монета відповідала за перевірки. 2028 рік — це не питання, чи Tether стане регульованою, — вона вже закладена у дизайн. Питання у тому, що означає ця стратегія, яка навмисно і структурно тримає найбільший доларовий інструмент поза регулюванням країни, що його випускає.