SEC відкладе інноваційні звільнення для токенізованих акцій: регуляторний розкол між шляхами бірж та механізмами звільнення в блокчейні

2026 року навесні ринок токенізованих акцій у США зазнав драматичного повороту. Дві головні біржі послідовно отримали регуляторне схвалення, гігант фінансової інфраструктури оприлюднив чіткий графік запуску, і ринок сподівався на швидкий прихід хвилі токенізації, зумовленої політикою. Однак, очікуваний інноваційний режим звільнення перед запуском раптово було відкладено, і очікування галузі розділилися.

Історія відкладення звільнення: ключовий спір навколо третьої сторони та положень токенів

22 травня 2026 року Bloomberg з посиланням на джерела повідомив, що Комісія з цінних паперів та бірж США (SEC) відклала заплановане на тиждень 18 травня впровадження рамкової програми «інноваційного звільнення» для токенізованих акцій. Проект цієї рамки вже пройшов внутрішнє опрацювання, але перед публікацією був відкликаний, і графік було перенесено «на невизначений термін».

Безпосереднім чинником цього рішення стали дві причини: посадовці бірж та інші учасники ринку за кілька днів провели кілька раундів консультацій з працівниками SEC, висловлюючи свої зауваження щодо деталей плану. Основна суперечка стосувалася положення про «третю сторону токенів» — дозволу третім особам створювати та торгувати цифровими токенами, прив’язаними до базових акцій, без дозволу або згоди емітента. Водночас, не всі працівники SEC підтримували ідею дозволу торгівлі третіх сторін.

На відміну від відкладеного звільнення, правила торгівлі токенізованими цінними паперами на двох головних біржах США у 2026 році вже отримали регуляторне схвалення у першій половині року: Nasdaq отримала офіційне схвалення SEC 18 березня, NYSE — 17 квітня, і ці правила базуються на дозволі, отриманому у грудні 2025 року від SEC на запуск пілотного проекту токенізації, що здійснюється через довірчі компанії-депоненти. Цей пілот розпочнеться у липні 2026 року з обмеженою торгівлею, а у жовтні — повноцінним комерційним запуском, триватиме три роки.

Таймлайн регуляторного шляху: від схвалення Nasdaq до відкладення звільнення

Розвиток регулювання токенізованих акцій у США можна окреслити за наступною хронологією:

| Дата | Подія | | --- | --- | | Вересень 2025 | Nasdaq подає пропозицію щодо змін правил торгівлі токенізованими цінними паперами | | Листопад 2025 | Міжнародна асоціація бірж (WFE) надсилає лист SEC з попередженням, що інноваційне звільнення може послабити захист інвесторів і спотворити конкуренцію | | 11 грудня 2025 | Довірча компанія-депонент отримує дозвіл SEC на трирічний пілотний проект токенізації на блокчейні у межах попереднього схвалення | | 30 січня 2026 | Nasdaq публікує пропозицію з двома поправками у Федеральному реєстрі для збору зауважень | | 18 березня 2026 | SEC офіційно схвалює правила торгівлі токенізованими цінними паперами Nasdaq, дозволяючи торгівлю компонентами Russell 1000 та окремими ETF у формі токенів | | 17 квітня 2026 | SEC швидко схвалює правила NYSE щодо токенізованих цінних паперів | | 4 травня 2026 | Депозитарна та розрахункова компанія США (DTCC) публікує дорожню карту сервісів токенізованих цінних паперів: запуск пілоту у липні, повний запуск у жовтні, понад 50 організацій приєдналися до робочої групи | | 18 травня 2026 | Bloomberg повідомляє, що SEC планує оприлюднити інноваційне звільнення у тижневий термін | | 22 травня 2026 | SEC відклала публікацію інноваційного звільнення, графік перенесено «на невизначений термін» |

Цей таймлайн виявляє ключову структурну проблему: правила торгівлі токенізованими цінними паперами бірж і рамкові умови інноваційного звільнення перебувають на різних етапах затвердження. Перші базуються на пілотних проектах через довірчі компанії-депоненти у рамках існуючої інфраструктури, і є шляхом зміни правил; другі ж мають на меті створити канал для торгівлі токенізованими акціями поза традиційною біржовою системою, тобто — у широкому розумінні — шляхом звільнення. Вони відрізняються за логікою затвердження, сферою застосування та регуляторною філософією.

Три шляхи: основні відмінності Nasdaq, NYSE та інноваційного звільнення

Поточна регуляторна структура США щодо токенізованих акцій поділяється на три паралельні шляхи. Їхні відмінності визначають позицію різних учасників ринку у поточному регуляторному середовищі.

Шлях 1: правила Nasdaq (схвалено у березні 2026)

Затверджені правила Nasdaq дозволяють відповідним учасникам торгувати токенізованими цінними паперами у рамках існуючого порядку на біржі. Токенізовані акції мають той самий CUSIP, той самий торговий символ і пріоритет виконання, а також повністю відповідають правам акціонерів (голосування, дивіденди). Торги здійснюються через довірчу компанію для клірингу та розрахунків, з T+1. У разі проблем із сумісністю блокчейну або гаманця, автоматично повертаються до традиційної системи розрахунків. Обмежується сферою застосування компонентами Russell 1000 та ETF, що слідкують за індексами S&P 500, Nasdaq 100.

Шлях 2: правила NYSE (схвалено у квітні 2026)

Правила NYSE схожі за механізмом із Nasdaq: торгівля токенізованими та традиційними акціями у спільному порядку, з одним CUSIP та пріоритетом виконання, через довірчу компанію для T+1. SEC схвалило їх швидко, і перед запуском біржа має повідомити учасників за 30 днів. Також NYSE розробляє окрему платформу на блокчейні для цілодобової торгівлі, миттєвого розрахунку та використання стабільних монет — ця платформа є окремим проектом.

Шлях 3: інноваційне звільнення (спочатку заплановано на травень 2026, тепер — «на невизначений термін»)

Обсяг застосування інноваційного звільнення суттєво відрізняється. За попередньою інформацією, воно дозволить третім особам створювати токенізовані акції без згоди емітента і торгувати ними на децентралізованих платформах. Комісар SEC Хестер Пірс перед відкладенням уточнила межі: звільнення поширюється лише на реальні токенізовані версії існуючих на вторинному ринку акцій, а синтетичні токени виключені.

Обидва перші шляхи базуються на правилах, схвалених SEC, і працюють через довірчі компанії у рамках існуючої системи. Інноваційне ж звільнення прагне дозволити торгівлю поза традиційною інфраструктурою, що і спричинило суперечки.

Порівняльна таблиця:

| Параметр | правила Nasdaq | правила NYSE | інноваційне звільнення (відкладено) | | --- | --- | --- | --- | | Час затвердження | березень 2026 | квітень 2026 | травень 2026 (спочатку) | | Оточення роботи | біржовий порядок + пілот через довірчі компанії | біржовий порядок + пілот через довірчі компанії | децентралізована платформа | | Згода емітента | вимагається | вимагається | не вимагається (треті сторони) | | Спосіб розрахунку | довірча компанія, T+1 | довірча компанія, T+1 | миттєвий на блокчейні | | Область застосування | Russell 1000 + ETF | Russell 1000 + ETF | вторинний ринок акцій | | Правова база | затвердження SEC | затвердження SEC | дозвіл SEC на звільнення | | Статус | схвалено, у процесі | схвалено, у процесі | «на невизначений термін» |

Позиції учасників: біржі, маркет-мейкери, академіки та криптоспільнота

Розглядаючи відкладення інноваційного звільнення, можна виділити кілька основних позицій:

Традиційні біржі та Міжнародна асоціація бірж (WFE)

У листопаді 2025 року WFE надіслала лист SEC, попереджаючи, що інноваційне звільнення може послабити захист інвесторів і спотворити конкуренцію. Біржі наголошують, що регулювання токенізованих цінних паперів не має бути м’якшим за традиційне. Наприклад, NYSE у своїх правилах заявляє, що «можна дозволити торгівлю токенізованими цінними паперами без значних звільнень або паралельних ринків». Це підкреслює: токенізація — це технологічне оновлення, а не зниження регуляторних стандартів.

Саморегулівні організації та маркет-мейкери

Citadel Securities і асоціація фінансових ринків (SIFMA) виступили проти, попереджаючи, що широке застосування звільнення для токенізованих акцій може послабити механізми «знай свого клієнта», боротьби з відмиванням грошей і захист інвесторів. У грудні 2025 Citadel надіслала лист із застереженнями, що будь-яке звільнення не повинно перевищувати основні механізми захисту ринку. Аналогічно, SIFMA і Cboe під час затвердження правил Nasdaq вимагали більшої ясності щодо ролі довірчих компаній.

Колишні регулятори та академіки

Колишній високопосадовець SEC, директор політики Better Markets Аманда Фішер зазначила: «Якщо я керівник компанії, я б дуже хвилювався щодо таких змін». Професор Нью-Йоркського університету Остін Кемпбелл зауважив, що токенізовані цінні папери можуть потрапити на платформи без суворого KYC, наприклад, «ти не зможеш платити дивіденди на токени, які ти не знаєш, хто тримає, бо вони можуть бути з Північної Кореї».

Криптоспільнота

Генеральний директор платформи Superstate Роберт Лешнер вітає обмеження звільнення, вважаючи, що це допоможе розширити DeFi і токенізацію без порушення стандартів американського капітального ринку. CEO Securitize Карлос Доминго підтримує ідею обмежити торгівлю токенізованими цінними паперами емітентами, що зменшить ризики фрагментації ринку та спорів щодо власності. Водночас, деякі криптопрацівники критикують відкладення, вважаючи, що це дає перевагу іншим юрисдикціям у конкуренції за інфраструктуру.

Внутрішні позиції SEC

Внутрішньо SEC не одностайна. Джерела повідомляють, що не всі працівники підтримують дозвіл третім сторонам торгувати. Комісар Хестер Пірс у соцмережі X заявила, що будь-яке звільнення матиме «обмежений обсяг» і стосуватиметься лише «цифрового представлення тих самих базових акцій, які інвестори вже можуть купити на вторинному ринку». Це інтерпретують як спробу SEC балансувати між інноваціями та контролем ризиків.

Відмінності шляхів: відкладення звільнення і їхній вплив на учасників

Відкладення інноваційного звільнення створює регуляторну диференціацію у ринку токенізованих акцій США, що має різний вплив на учасників.

Для Nasdaq і NYSE

Обидві біржі вже отримали регуляторне схвалення для торгівлі, і відкладення звільнення не впливає на їхню поточну діяльність. Навпаки, у разі відсутності звільнення вони залишаються єдиним легальним каналом для токенізованої торгівлі, отримуючи стратегічну перевагу та час для адаптації. Спільне використання порядку з CUSIP і токенізація традиційних акцій зменшує ризик фрагментації ліквідності.

Для криптоплатформ, що залежать від інноваційного звільнення

Вплив найсильніший. Перед його реалізацією платформи, що прагнуть запустити торгівлю поза традиційною інфраструктурою, опиняються у правовому вакуумі — без чіткої правової бази. Очікується, що частина з них перейде до співпраці з Nasdaq, NYSE або довірчими компаніями для опосередкованого входу у легальну систему. Інші можуть переїхати у більш ліберальні юрисдикції або тимчасово призупинити плани.

Для довірчих компаній-пілотів

Пілотні проекти, що базуються на дозволі SEC від грудня 2025 року, незалежні від інноваційного звільнення. Вони стартують у липні і завершаться у жовтні. Відкладення не заважає їхньому розвитку. Навпаки, у разі відсутності звільнення їх стратегічна роль зростає: вони стають не лише базою для розрахунків, а й потенційним мостом для криптоплатформ у легальну сферу.

Для компаній-емітентів

Положення про те, що «треті сторони можуть токенізувати без згоди емітента», є предметом суперечок. Відкладення означає, що компанії тимчасово не потрібно реагувати на ситуацію, коли їхні акції токенізують без їхнього відома і використовують у DeFi. Однак колишні регулятори вже зауважили, що навіть за наявності звільнення, компанії залишаються зі складними питаннями щодо дивідендів і голосування.

Для ринку активів у токенах

Станом на травень 2026 року, за даними RWA.xyz, ринок токенізованих акцій становить близько 1,55 млрд доларів, що є дуже обмеженим порівняно з традиційним ринком. Відкладення може тимчасово стримати зростання, але враховуючи обсяг активів, що зберігаються у довірчих компаніях SEC (114 трлн доларів), запуск пілотів матиме значний вплив, що перевищить короткострокові ризики від відкладення.

Висновки

Безстрокове відкладення SEC інноваційного звільнення для токенізованих акцій відображає структурну дилему регулювання США: з одного боку, правила для бірж уже схвалені, і технологічний прогрес неминучий; з іншого — коли інновації виходять за межі традиційної системи у DeFi, виникають суперечки щодо захисту інвесторів, фрагментації ринку і прав емітентів.

Поточна ситуація показує, що ринок токенізованих акцій у США розвивається за двома швидкостями: шлях біржової інфраструктури вже має чіткий регуляторний каркас і поступово рухається вперед, тоді як шлях інноваційного звільнення — довгий і непередбачуваний. Для учасників важливо усвідомлювати цю різницю — не лише з технічної точки зору, а й з точки зору регуляторної філософії та застосовних правил — це стане ключовим для стратегічного планування.