Команда стратегії Dongfang Caifu, Чень Гуо: у короткостроковій перспективі все ще можливі зміни, терпляче чекайте на вигідний момент

Купівля акцій — дивіться аналітичні звіти аналітиків Golden Unicorn, авторитетно, професійно, своєчасно, комплексно — допоможемо вам виявити потенційні теми та можливості!

Джерело: Чень Гуо інвестиційна стратегія

Анотація

Нещодавно є тенденція до ескалації війни між США/Іраном/Ізраїлем, нафтова ціна зміщується до вищого середнього рівня, і є ризик руху до нових максимумів. Хоча останні повідомлення вказують на те, що США/Іран/Ізраїль можуть імовірно досягти угоди, у короткостроковій перспективі глобальні фінансові ринки все ще можуть зіткнутися з невизначеністю. Як ми раніше казали про «контроль волатильності», ризикові активи в короткостроковому періоді й надалі потребують обережного розміщення середньострокових можливостей на основі захисного налаштування. Структурно варто звернути увагу на три підказки: низьковолатильний дивіденд (без істотної чутливості до нафти), енергетичну безпеку та галузі з сильним рівнем сприятливої кон’юнктури. Основна увага до галузей: ланцюг постачання відновлюваної енергетики, інноваційні ліки, банки, вугіль, обладнання для напівпровідників/PCB, оптичний зв’язок/закордонні обчислювальні потужності, туризм і туристичні локації тощо.

Нафтова ціна продовжує зростати — це може додатково порушити очікування щодо прибутків та ліквідності компаній

Нещодавно спотова ціна Brent突破140 доларів за барель, тобто майже вдвічі порівняно з періодом до війни США/Іран/Ізраїль, і перевищила максимум під час російсько-українського конфлікту 2022 року. У середовищі, де формується новий середній рівень нафтової ціни та існує ризик подальшого зростання очікувань, новий раунд зовнішніх ринкових ризиків, ризик падіння зовнішнього попиту та можливі збої у передачі ліквідності можуть повторно проявитися. З історичної точки зору, на початковій стадії періодів зростання нафти це сприяє зростанню PPI. Китайське виробництво виграє від переваги у витратах — прибутковість може покращитися або перебувати на високому рівні, а прибутковий драйвер підсилює ринки акцій. Коли нафта помірно зростає разом із підйомом глобальної економіки, зовнішній попит відновлюється, експорт у Китаї зростає, прибутки компаній підвищуються. Однак коли нафта надто висока, це може спричинити посилення монетарної політики за кордоном, падіння зовнішнього попиту аж до рецесії.

Як витрати на нафту передаються між різними галузями? На які галузі слід звернути увагу на цьому етапі?

Ми на основі таблиці «витрати-випуск» за 2020 рік обчислили коефіцієнти повного споживання нафти по кожному підрозділу та коефіцієнти впливовості, щоб оцінити тиск витрат; отримали коефіцієнти чутливості, додатково — частку концентрації в галузі, щоб оцінити здатність підрозділів перекладати ціну вгору. Після зіставлення кожного підрозділу з галузями 2-го/3-го рівнів за класифікацією Shenwan ми розділили їх на п’ять категорій: 　　1) безпосередня вигода: видобуток нафти й газу; сам по собі є постачальником енергії, при цьому коефіцієнт повного споживання нафти — низький; коефіцієнт чутливості — високий, концентрація в галузі — висока, компанії мають сильну цінову владу та здатність перекладати ціну на рівень нижче по ланцюгу. 　　2) замісна вигода: вугільний видобуток, вугільно-хімічна промисловість (розподілена у підрозділах на кшталт коксівного вугілля II/хімічної сировини тощо) та нова енергетика (розподілена в таких галузях, як батареї/легкові автомобілі тощо). Саме по собі їхня залежність від нафти відносно низька: зростання цін на нафту не суттєво збільшує витрати, але підвищує їхню конкурентоспроможність або середній рівень цін на продукцію. Водночас вони мають сильний елемент «обов’язкового попиту» та здатність перекладати ціну, тож у середовищі високих цін на нафту можуть покращувати прибутковість. 　　3) високе споживання, сильна здатність перекладати (різні середні рівні цін на нафту — різний вплив): кольорові метали, нафтопереробка, нафтохімія (включно з пластиком, синтетичними смолами, фарбами й друкарськими фарбами, хімічними волокнами тощо), агрохімічна продукція (низький коефіцієнт чутливості — через те, що нижче по ланцюгу сегмент одиночний, але попит є обов’язковим), вироби для цивільного підриву/вибухові матеріали, вантажні перевезення автомобільним транспортом тощо. Тут залежність від нафти висока, коефіцієнт повного споживання зазвичай більший за 9%, коефіцієнт чутливості — понад 1; у нижче по ланцюгу переклад цін — відносно вищий. Коли нафта помірно зростає (наприклад, нижче 80 доларів за барель), витрати передаються ефективно. Коли нафта перевищує 80 доларів за барель і навіть 100 доларів за барель, здатність перекладати ціни помітно слабшає, і навіть може перейти в стан збитків. 　　4) високе споживання, низька здатність перекладати (найбільш уражені): газ, авіаційні аеропорти/морські порти для судноплавства (без нафтоперевезень)/складська логістика/кур’єрська доставка, текстиль та одяг (текстильне виробництво/одяг/побутовий текстиль тощо), гума, скло/будівельні матеріали для ремонту (наприклад, кераміка, цегла, вогнетривкі матеріали тощо), інфраструктура (наприклад, муніципальні проєкти, базове будівництво тощо). Коефіцієнт повного споживання зазвичай більший за 9%, коефіцієнт чутливості — менший за 1 або діє політика обмеження цін (наприклад, у газі). Здатність перекладати ціни — низька; зростання нафти безпосередньо стискає маржу валового прибутку компаній. Це — найуразливіший сектор у середовищі високих цін на нафту. 　　5) нечутливі: електроенергія, банки, послуги зв’язку, фармацевтика (медичні послуги/хімфармвиробництво тощо), обов’язкове споживання (наприклад, білий алкоголь/харчопереробка/напої молочної продукції тощо), сервісне споживання (наприклад, готелі й харчування/туризм та туристичні локації тощо), «перспективні» технології (наприклад, компоненти/зв’язкове обладнання тощо). Коефіцієнт повного споживання нафти в більшості випадків — низький; удар по витратній стороні від зростання цін на нафту — слабкий. Попит має жорсткий характер, слабку циклічність або незалежну логіку сприятливої кон’юнктури галузей; стабільність прибутковості сильна, а в умовах високих цін на нафту вони демонструють помітні антиінфляційні та захисні властивості.

Можна ще наочно відчути зміни здатності перекладати ціну для активів категорій 3) і 4) через зміни валової маржі між галузями з різною залежністю від нафти у різних діапазонах середніх цін. Візьмемо три відрізки дуже високих цін на нафту, від ближчого до дальшого: 22Q1 — середня квартальна ціна ф’ючерсу на Brent (далі — те саме) зросла на 22,9% від 79,7 долара/барель до 97,9 долара/барель; 11Q1 — зросла на 20,8% від 87,4 долара/барель до 105,7 долара/барель; 08Q2 — зросла на 27,5% від 96,3 долара/барель до 122,8 долара/барель — у більшості галузей маржа валового прибутку була збиткова. Візьмемо три відрізки помірного зростання цін на нафту, від ближчого до дальшого: 21Q1 — зросла на 35,5% від 45,3 долара/барель до 61,3 долара/барель; 16Q2 — зросла на 33,6% від 35,2 долара/барель до 47,0 долара/барель; 09Q2 — зросла на 30,7% від 45,8 долара/барель до 59,9 долара/барель — у більшості галузей витрати можуть передаватися нормально.

Конкретно: видобуток і збагачення руд кольорових металів, нафтопереробка, пластик/фарби й друкарські фарби/хімічні волокна, автомобільні вантажні перевезення тощо — більшість активів категорії 3) у періоди помірного зростання нафти демонструють хорошу здатність перекладати ціну, передача витрат відбувається безперешкодно. Але коли середній рівень нафти перевищує 100 доларів/барель, здатність перекладати ціни слабшає або навіть перестає працювати, а маржа валового прибутку помітно знижується.

На цьому етапі, коли нафта доходить до понад 100 доларів за барель і навіть до вищого середнього рівня, логіка «високе споживання — сильна здатність перекладати» слабшає та може переходити в збитки. У короткостроковій перспективі слід робити акцент на активах категорій 1) та 5), у середньостроковій — на активах категорії 2). Серед категорії 5) — крім очевидно антиінфляційних стабільних секторів на кшталт електроенергії/водопостачання та банків, фармацевтика (прогнози прибутків помітно підвищуються), у технологіях сприятливої кон’юнктури — обчислювальні потужності AI (у модулях оптичного з’єднання, оптичному зв’язку тощо прогноз прибутків підвищується суттєво, а також у PCB/напівпровідниках очевидно зростають ціни), у секторі на вибір — туризм та туристичні локації/готелі тощо (перетин Spring Break і Цінмін — тепер збігаються, активність у туризмі помітно зростає, що формує сильні очікування на Майську/літні канікули) — можна посилити увагу.

3

Від теорії «винятку для США» до теорії «винятку для Китаю»

З середньострокової точки зору, якщо криза з енергією за кордоном триває й продовжує спричиняти тривале стагфляційне «застійне розігрівання» економік у США та Європі, фондовий ринок Китаю, найімовірніше, збереже виняткову стійкість. Повертаючись до 1970-х: у період тривалої стагфляції американський ринок акцій довго залишався слабким, а Японія перемогла завдяки унікальним факторам, таким як трансформація промисловості (бурхливий розвиток автомобілів/напівпровідників тощо), енергозберігаючі технології та профспілки (ламання спіралі «зарплати — інфляція»). Після пережитих коливань і відкатів японський ринок акцій вийшов у тривалий бичачий тренд і значно обіграв ринок США. У цій нинішній енергетичній кризі активна трансформація енергетики Китаю може дати світу рішення для енергетичної безпеки; багато галузей мають продукти з глобальною конкурентоспроможністю, які відзначаються високим співвідношенням ціни та якості; також внутрішній попит має широкий простір для маневру. Крім того, у політики все ще зберігається значний простір; за логікою «мислення про межі», навіть якщо доведеться пройти через зовнішні бурі, ми все одно зберігаємо довіру до середньострокових перспектив A-акцій.

【Застереження щодо ризиків】 Ефект політики внутрішнього попиту нижчий за очікування, запровадження тарифів значно перевищує очікування, геополітичні конфлікти створюють збурення понад очікування тощо

1

Середній рівень цін на нафту знову зростає — це може додатково порушити очікування щодо прибутків і ліквідності компаній

Нещодавно спотова ціна Brent突破140 доларів за барель, тобто майже вдвічі більше, ніж до війни США/Іран/Ізраїль, і перевищила максимум під час російсько-українського конфлікту 2022 року. 2 квітня Трамп у телевізійній промові випустив жорсткі сигнали, чітко заявивши, що США «здійснять надзвичайно масштабні удари по Ірану протягом наступних 2–3 тижнів». Під впливом цього нафта швидко пішла вгору: зокрема спотова ціна Brent 2 квітня прорвала рівень 140 доларів за барель, перевищивши максимум під час російсько-українського конфлікту 2022 року. Polymarket також дедалі більше пересуває ставки щодо часу завершення війни між США/Іраном/Ізраїлем; станом на 5 квітня близько 83% інвесторів уже ставлять щонайменше на тривалість до кінця квітня.

У середовищі, де середній рівень цін на нафту піднімається та існує ризик руху до нових максимумів, може знову з’явитися новий раунд зовнішніх ринкових ризиків, ризик падіння зовнішнього попиту та можливі збої у передачі ліквідності. З історичної точки зору, коли ціни на нафту йдуть вгору на самому початку, це тягне за собою зростання PPI. Китайське виробництво виграє від переваги у витратах — прибутковість може покращитися або перебуває на високому рівні, і прибутковий драйвер підсилює ринки акцій. Якщо нафта помірно зростає разом із підйомом глобальної економіки, зовнішній попит відновлюється, експорт у країні зростає, прибутки компаній підвищуються; однак якщо нафта надто висока, це легко може спричинити посилення монетарної політики за кордоном, падіння зовнішнього попиту аж до рецесії.

Нещодавно на американському ринку акцій і ринках Південної Кореї та Японії спостерігалися етапні відскоки: зокрема, відскок на ринках Південної Кореї та Японії 1 квітня в обох випадках перевищив 5%. Але з іншого боку, дані, оприлюднені Global S&P у п’ятницю, показали, що індекс менеджерів із закупівель у сфері послуг США (PMI) з 51,7 у лютому знизився до 49,8 у березні — вперше з січня 2023 року він потрапив у зону скорочення, що значно нижче за попередні початкові значення 51,1. Страхи щодо стагфляції посилюються; на тлі можливості «нафта дорожчає — інфляція йде вгору — ФРС призупиняє зниження ставок або навіть підвищує їх» дохідності казначейських облігацій США останнім часом також помітно зросли. Ми вважаємо, що в нинішніх умовах, коли ескалація війни США/Іран/Ізраїль посилюється, середній рівень цін на нафту зміщується вище та є ризик руху до нових максимумів, ціноутворення на американський ринок акцій і на ринки Південної Кореї та Японії щодо зниження прибутків і стиснення оцінок ще не є достатнім. Після короткого відскоку вірогідність повторного коригування суттєво зростає, а нові зовнішні ринкові ризики можуть знову передатися в країну.

Внутрішній PMI за березень суттєво виріс, але також починає проявлятися вплив «інфляційного нагріву»: зокрема, темп зростання закупівельних цін у березні значно перевищує темп зростання заводських цін. Надалі, якщо зовнішній попит тимчасово знизиться, але нафта все ще залишатиметься на високому рівні, це може тягнути вниз показники прибутків компаній.

Отже, як і раніше у формулюванні «контролю волатильності», ризикові активи в короткостроковій перспективі все ще потребують обережного розміщення середньострокових можливостей на основі захисного захисту.

2

Як витрати на нафту передаються між різними галузями? На які галузі звертати увагу в поточних умовах?

Ми на основі таблиці «витрати-випуск» за 2020 рік обчислили коефіцієнти повного споживання нафти й коефіцієнти впливу по кожному підрозділу, щоб оцінити тиск витрат; отримали коефіцієнти чутливості, додатково — концентрацію в кожній галузі, щоб оцінити здатність підрозділів перекладати ціну вгору. Після зіставлення кожного підрозділу з галузями 2-го/3-го рівнів за класифікацією Shenwan ми розділили їх на п’ять категорій:

1）безпосередня вигода: видобуток нафти й газу — сам по собі є постачальником енергії, і при цьому коефіцієнт повного споживання нафти низький; коефіцієнт чутливості високий, концентрація в галузі висока — є сильна цінова влада та здатність перекладати ціну на рівень нижче по ланцюгу.

2）замісна вигода: видобуток вугілля, вугільна хімія (розпорошена в таких підрозділах, як коксівне вугілля II/хімічні матеріали тощо), нова енергетика (розпорошена в таких галузях, як батареї/легкові автомобілі тощо). Їхня власна залежність від нафти відносно низька: підвищення цін на нафту не суттєво збільшує витрати, але підвищує конкурентоспроможність їхньої продукції або середній рівень цін, одночасно маючи сильний елемент «обов’язкового попиту» та здатність перекладати ціну. Тому в умовах високих цін на нафту відбувається покращення прибутковості.

3）високе споживання, сильна здатність перекладати (різні середні рівні цін на нафту — різний вплив): кольорові метали, нафтопереробка, нафтохімія (включно з пластиком, синтетичними смолами, фарбами, друкарськими фарбами, хімічними волокнами тощо), агрохімічні вироби (коефіцієнт чутливості низький, бо в сегменті нижче за ланцюг один, але попит є обов’язковим), вироби для цивільного підриву/вибухові матеріали, вантажні перевезення автомобільним транспортом тощо. Залежність від нафти висока, коефіцієнт повного споживання зазвичай більший за 9%, коефіцієнт чутливості — більший за 1; здатність перекладати ціну на рівень нижче по ланцюгу — відносно висока. Коли нафта помірно зростає (наприклад, нижче 80 доларів/барель), витрати передаються ефективно. Коли нафта перевищує 80 доларів/барель і навіть понад 100 доларів/барель, здатність перекладати ціну явно слабшає, і навіть може перейти в збитки.

4）високе споживання, низька здатність перекладати (найбільш уражені): газ, авіаційні аеропорти/морські порти для судноплавства (без нафтоперевезень)/складська логістика/кур’єрська доставка, текстиль та одяг (текстильне виробництво/одяг/побутовий текстиль тощо), гума, скло/будівельні матеріали для ремонту (наприклад, кераміка, цегла, вогнетривкі матеріали тощо), інфраструктура (наприклад, муніципальні проєкти, базове будівництво тощо). Коефіцієнт повного споживання зазвичай більший за 9%, коефіцієнт чутливості менший за 1 або існує політика обмеження цін (наприклад, у газі), а здатність перекладати ціну нижча. Зростання цін на нафту безпосередньо втисне маржу валового прибутку компаній; це — найбільш постраждалий сектор у середовищі високих цін на нафту.

5）нечутливі: електроенергія, банки, послуги зв’язку, фармацевтика (медичні послуги/хімічні фармацевтичні продукти тощо), обов’язкове споживання (наприклад, білий алкоголь/харчопереробка/напої з молочної продукції тощо), сервісне споживання (наприклад, готелі й ресторани/туризм та туристичні локації тощо), технології сприятливої кон’юнктури (наприклад, компоненти/зв’язкове обладнання тощо). Коефіцієнти повного споживання нафти, як правило, низькі; вплив на витратну сторону від зростання цін на нафту слабкий. Попит має жорсткий характер, слабку циклічність або незалежну логіку сприятливої кон’юнктури галузей; стабільність прибутковості сильна. У середовищі високих цін на нафту ці сектори демонструють помітні антиінфляційні та захисні властивості.

Можна ще наочно відчути зміни здатності перекладати ціну для активів категорій 3) і 4) через зміну валової маржі в галузях із різною залежністю від нафти у різних діапазонах середніх цін на нафту. Для цього обираємо три періоди дуже високих цін, від ближчого до дальшого: 22Q1 — середня квартальна ціна ф’ючерсу на Brent (далі — те саме) зросла на 22,9% від 79,7 долара/барель до 97,9 долара/барель; 11Q1 — зросла на 20,8% від 87,4 долара/барель до 105,7 долара/барель; 08Q2 — зросла на 27,5% від 96,3 долара/барель до 122,8 долара/барель. У більшості галузей прибутковість падає. Обираємо три періоди помірного зростання цін на нафту, від ближчого до дальшого: 21Q1 — зросла на 35,5% від 45,3 долара/барель до 61,3 долара/барель; 16Q2 — зросла на 33,6% від 35,2 долара/барель до 47,0 долара/барель; 09Q2 — зросла на 30,7% від 45,8 долара/барель до 59,9 долара/барель. У більшості галузей витрати можуть передаватися нормально.

Конкретно: кольоровометалургійна розвідка і видобуток/збагачення, нафтопереробка, пластик/фарби й друкарські фарби/хімічні волокна, автомобільні вантажні перевезення тощо — більшість активів категорії 3) у періоди помірного зростання нафти показують хорошу здатність перекладати ціну, витратна передача — безперервна. Але коли середній рівень нафти перевищує 100 доларів/барель, здатність перекладати ціну слабшає або навіть перестає працювати, а маржа валового прибутку помітно знижується.

На цьому етапі, коли ціни на нафту вже перебувають на рівні 100 доларів/барель і вище, навіть у вищому середньому діапазоні, логіка «високе споживання — сильна здатність перекладати» слабшає і може перейти в збитки. У короткостроковій перспективі увагу слід зосередити на активах категорій 1) і 5), у середньостроковій — на активах категорії 2). Серед активів категорії 5), крім стабільних секторів з виразною антиінфляційною спроможністю, таких як електроенергія/водопостачання і банки, варто посилити увагу до фармацевтики (прибуткові прогнози суттєво підвищуються), а в технологіях сприятливої кон’юнктури — обчислювальних потужностей AI (прогнози прибутків по комунікаційному обладнанню, включно з оптичними модулями та оптичним зв’язком, підвищуються помітно; також у PCB/напівпровідниках очевидно зростають ціни). У секторі на вибір — туризм та туристичні локації/готелі тощо (Spring Break і Цінмін перекриваються, туристичний інтерес різко зростає, що підсилює сильні очікування до «Трудового свята»/літніх канікул), — можна додатково посилити фокус.

3

Від теорії «винятку для США» до теорії «винятку для Китаю»

З середньострокової точки зору, якщо криза з енергетикою за кордоном триває і далі спричиняє тривале стагфляційне застоювання економік у США та Європі, фондовий ринок Китаю, ймовірно, збереже виняткову стійкість. Порівняно з 1970-ми: в умовах тривалої стагфляції американський ринок акцій довго перебував у слабкості, а Японія перемогла завдяки трансформації промисловості (автомобілі/напівпровідники тощо), енергозберігаючим технологіям і профспілкам (що розірвали спіраль «зарплата—інфляція»). Після періоду коливань і відкатів японський ринок акцій перейшов у тривалий бичачий тренд і значно обігнав ринок США. У нинішній енергетичній кризі активна енергетична трансформація Китаю здатна дати світу рішення для енергетичної безпеки; багато галузей мають продукти з глобальною конкурентоспроможністю з високим співвідношенням ціни та якості; внутрішній попит також має широкий простір для маневру, а політика досі зберігає суттєвий простір. З позиції мислення про межі, навіть якщо доведеться пережити зовнішні бурі, ми зберігаємо впевненість у середньостроковій перспективі A-акцій.

Аналіз ризиків

1）Ефект політик внутрішнього попиту нижчий за очікування: якщо в подальшому такі дані, як продажі нерухомості, інвестиції, нові запуски будівництва в країні, довго не зможуть відновитися, кредитні умови будуть слабкими, базове інфраструктурне будівництво стартуватиме менше, ніж очікувалося, інфляція залишатиметься млявою, а споживання не дасть явного імпульсу; прибутковість компаній продовжить падати, а зрештою відновлення економіки буде спростоване — тоді загальний ринковий тренд зазнає тиску, а надто оптимістичні очікування щодо ціноутворення підлягатимуть корекції.

2）Запровадження тарифів із суттєвим перевищенням очікувань: якщо США щодо Китаю продовжать підвищувати тарифи понад ринкові очікування, і водночас через різні заходи санкцій та загроз перешкоджатимуть потраплянню китайських продуктів на ринок США через канали реекспорту/транзиту тощо; додатково, якщо надалі буде посилено фінансові тертя, примусове виключення акцій китайських компаній, перелічених у США (тієї категорії, які в англійському сленгу називають «CN-concepts»), з бірж, то це може завдати Китаю значного негативного удару по експорті, економічному зростанню та фінансових ринках, впливаючи на фундаментальні показники A-акцій і на схильність інвесторів до ризику.3）Геополітичні конфлікти збурюють сильніше за очікування: якщо конфлікт США/Іран/Ізраїль триває й переходить в ескалацію та спричиняє повномасштабну нестабільність у регіоні Близького Сходу, судноплавство через Ормузьку протоку буде довго ускладнене/обмежене, міжнародні ціни на нафту сильно зростуть і залишаться на високому рівні; водночас загостряться збурення у сфері енергії та ланцюгах постачання, а настрої уникнення ризику швидко поширяться. Це може створити відчутний тиск на внутрішню інфляцію, витрати компаній і зовнішньоекономічне середовище, штовхнути вниз фундаментальні показники прибутків A-акцій і змінити ринкову схильність до ризику.

		Заява Sina: Це повідомлення є перепублікацією з партнерських медіа Sina. Sina.com публікує цей матеріал лише з метою поширення більшої кількості інформації, і це не означає, що Sina.com погоджується з його поглядами або підтверджує описані факти. Матеріал статті призначений лише для ознайомлення і не становить інвестиційної поради. Інвестори здійснюють дії на власний розсуд; ризики — на них.

Багато інформації та точний аналіз — усе в застосунку Sina Finance APP

Відповідальний редактор: Сун Яфан