Малий прибуток у бізнесі? Ні, проте DeFi-кредитні протоколи — це справжній «король цінності», який недооцінений

null

Оригінальна назва: Чому рів для позичання в defi більший, ніж ви думаєте

Оригінальний автор: Сільвіо, криптодослідник

Оригінальна збірка: Ding Dang, Odaily Planet Daily

Оскільки частка ринку сховищ і кураторів у світі DeFi продовжує зростати, ринок починає ставити питання: чи постійно протоколи кредитування стисняють маржу прибутку? Кредитування більше не є хорошим бізнесом?

Але якщо подивитися на весь ланцюг вартості в блокчейні, висновок протилежний. Кредитні угоди досі займають найсильніший рів у цьому ланцюгу створення вартості. Ми можемо кількісно оцінити це за допомогою даних.

На Aave та SparkLend відсоткові збори, які сплачує сховище за протокол кредитування, фактично перевищують доходи, які генерує сам сейф. Цей факт прямо кидає виклик мейнстримному наративу, що «розподіл — це король».

Принаймні у сфері кредитування розподіл не є головним.

Коротко кажучи: Aave не лише заробляє більше, ніж різні сховища, побудовані на ньому, а й навіть перевершує емітентів активів, які використовують для кредитування, таких як Lido Ether.fi.

Щоб зрозуміти чому, нам потрібно розібрати весь ланцюг створення вартості DeFi-кредитування та переосмислити можливості захоплення вартості кожної ролі у процесі потоку коштів і комісій.

Демонтаж ланцюга створення вартості кредитування

Річний дохід усього ринку кредитування перевищив 100 мільйонів доларів. Це значення генерується не одним ланком, а складним стеком: базовим блокчейном розрахунків, емітентом активів, кредитором, самим протоколом кредитування та казначейством, відповідальним за розподіл і виконання стратегії.

У попередніх статтях ми згадували, що велика кількість випадків використання на нинішньому ринку кредитування походить від можливостей для базисної торгівлі та ліквідного майнінгу, і ми демонтували їх основну стратегічну логіку.

Отже, хто насправді «вимагає» капітал на ринку кредитування?

Я проаналізував топ-50 адрес гаманців на Aave та SparkLend і позначив основних позичальників.

1. Найбільшими позичальниками є різні сховища та стратегічні платформи, такі як Fluid, Treehouse, Mellow, Ether.fi та Lido (які також є емітентами активів). Вони мають можливості розповсюдження для кінцевих користувачів, які допомагають їм досягати вищої врожайності без необхідності самостійно керувати складними циклами та ризиками.

2. Існують також великі інституційні донори, такі як Abraxas Capital, які залучають зовнішній капітал у подібні стратегії з економічною моделлю, дуже близькою до казначейства.

Але сховище — це ще не все. Це посилання містить щонайменше такі категорії учасників:

· Користувачі: Депонуйте активи та сподівайтеся отримати додатковий дохід через сховище або менеджер стратегій

· Кредитна угода: Забезпечити відповідність інфраструктурі та ліквідності, стягуючи відсотки з позичальника та отримуючи певний відсоток як протокольний дохід

· Кредитор: Постачальник капіталу, який може бути звичайним користувачем або іншим сховищем

· Емітент активів: Більшість активів онлайн-кредитування мають базові підтримуючі активи, які самі по собі приносять дохід, частина з яких захоплюється емітентом

· Блокчейн-мережа: базовий «трек», де відбуваються всі дії

Кредитні протоколи заробляють більше, ніж нижчі сховища

Візьмемо, наприклад, сховище ліквідності ETH від Ether.fi. Це другий за величиною позичальник на Aave, з об'ємом позики близько $1,5 мільярда. Сама стратегія досить типова:

· Депозит weETH (приблизно +2,9%)

· Кредитування з wETH (приблизно –2%)

· Сховище стягує плату за управління платформою 0,5% на TVL

З загальної кількості TVL Ether.fi приблизно $215 мільйонів — це чиста ліквідність, фактично розгорнута на Aave. Ця частина TVL щороку генерує приблизно $1,07 мільйона доходу від плат за платформу для казначейства.

Але водночас стратегія щорічно виплачує Aave близько $4,5 мільйона відсоткових зборів (розраховано як $1,5 мільярда позик × 2% APY × 15% резервного коефіцієнта).

Навіть у одній із найбільших і найуспішніших циркулярних стратегій DeFi протоколи кредитування все одно фіксують у кілька разів більшу вартість сховища.

Звісно, Ether.fi також є емітентом weETH, і саме це казначейство безпосередньо створює попит на weETH.

Однак навіть якщо враховувати дохід казначейської стратегії + дохід емітена активів, економічна вартість, створена кредитним шаром (Aave), все одно вища.

Інакше кажучи, кредитна угода є ланцюгом із найбільшим зростанням вартості у всьому стеку.

Ми можемо провести такий самий аналіз для інших поширених сховищ:

Fluid Lite ETH: 20% комісія за продуктивність + 0,05% комісія за вихід, без комісії за управління платформою. позичив $1,7 мільярда у wETH у Aave і сплатив близько $33 мільйонів відсотків, з яких близько $5 мільйонів пішло Aave, а власний дохід Fluid становив близько $4 мільйонів.

Протокол Mellow strETH стягує 10% комісію за продуктивність, з сумою позики $165 мільйонів і TVL лише близько $37 мільйонів. Знову ж таки, ми бачимо, що у вимірі TVL Aave має більше цінності, ніж саме сховище.

Давайте розглянемо ще один приклад: у SparkLend, другому за величиною кредитному протоколі на Ethereum, Treehouse є одним із важливих гравців, що реалізує циркулярну стратегію ETH:

· TVL становить близько 34 мільйонів доларів

· Позичив $133 мільйони

· Гонорари за виконання стягуються лише з граничних прибутків понад 2,6%

Як протокол кредитування, здатність SparkLend захоплювати вартість у вимірі TVL вища, ніж у сховищ.

Цінова структура сховища має величезний вплив на його власну захоплювану цінність. Однак для кредитних угод їхній дохід більше залежить від номінального розміру позики, який є відносно стабільним.

Навіть якщо перейти до стратегії, номінованої в доларах, хоча важіль нижчий, вищі процентні ставки, як правило, компенсують цей ефект. Я не думаю, що висновок кардинально зміниться.

У відносно закритому ринку більша цінність може надходити кураторам, таким як Stakehouse Prime Vault (26% комісія за результати, заохочена Morpho). Але це не кінцевий стан механізму ціноутворення Morpho, і самі куратори співпрацюють з іншими платформами для розповсюдження.

Кредитна угода проти емітена активів

Тож виникає питання: краще обирати Aave чи Lido?

Ця проблема складніша, ніж порівняння сейфів, оскільки стейкінговані активи не лише самі по собі приносять дохідність, а й опосередковано приносять відсотковий дохід зі стейблкоїнів для протоколу через кредитний ринок. Ми можемо робити лише приблизні оцінки.

Lido має приблизно 4,42 мільярда доларів активів на основному ринку Ethereum, який використовується для підтримки кредитних позицій, з річним доходом від комісій за результати приблизно 11 мільйонів доларів.

Ці позиції підтримують кредитування ETH та стейблкоїнів у приблизно однакових пропорціях. При поточній чистій процентній маржі (NIM) близько 0,4% відповідний дохід від позик становить близько $17 мільйонів, що значно вище за прямий дохід Lido (і це історично низький рівень NIM).

Справжній рів для кредитних договорів

Якщо порівнювати це лише з моделлю депозитного доходу традиційних фінансів, протоколи кредитування DeFi виглядають як індустрія з низьким прибутком. Але цей контраст ігнорує, де насправді знаходиться рів.

У системі ончейн-кредитування вартість кредитних протоколів перевищує вартість нижчих рівнів розподілу, а також перевищує вартість емітентів активів на основному рівні в цілому.

Якщо дивитися окремо, кредитування здається малоприбутковим бізнесом; Але в повному кредитному стеку це шар із найсильнішим захопленням вартості порівняно з усіма іншими гравцями — сховищами, емітентами, каналами розповсюдження.