Ethena protocolo Insights: Desafios taxa de financiamento e Otimização Estratégica

Aluno Autor| @0x0_chichi

Instrutor| @CryptoScott_ETH

Hora de início | 2024.5.9

1. A protocolo fonte de rendimento da Ethena é Ponto stake rendimento + curto posição taxa de financiamento rendimento, BTC a introdução de garantias dilui o rendimento stake, o mercado arrefece e o grande curto da Ethena encolhe o rendimento taxa de financiamento.
2. Aumentar as garantias é uma obrigação para o crescimento de longo prazo da Ethena, mas significa que as taxas de juros podem estar baixas por um longo tempo.
3. O fundo de seguro atualmente associado ao acordo é insuficiente e existe um risco elevado.
4. Ethena tem uma vantagem natural em face de um corrida ao banco em um taxa de financiamento negativo.
5. A quantidade total de juros abertos no mercado é um indicador importante Fechar posição limitar a quantidade de USDe emissão.

Ethena é um moeda estável protocolo construído sobre Ethereum Blockchain que oferece um “dólar sintético” USDe através de uma estratégia neutra Delta.

Protocolo, os usuários depósito stETH no protocolo e cunhagem USDe do equivalente. O Ethena utiliza um esquema de Liquidação de balcão (OES) para mapear saldos stETH para CEXs conforme Margem, shorting uma quantidade igual de ETH Futuros Perpétuos. Esta carteira alcança a neutralidade Delta, o que significa que o valor da carteira não muda com as flutuações de preços da ETH. Assim, em teoria, USDe atinge um valor estável.

Os usuários podem então stake USDe no protocolo para cunhagem sUSDe, e segurar sUSDe para obter a renda gerada por taxa de financiamento. A certa altura, esse rendimento chegou a mais de 30%, e foi um dos principais meios de coleta de reservas de Ethena.

Em 9 de maio de 2024, o rendimento de holding sUSDe é de 15,3%, e o emissão total de USDe atingiu US$ 2,29 bilhões, representando cerca de 1,43% do capitalização de mercado total de stablecoins, ocupando a quinta posição.

No protocolo Ethena, tanto as posições stETH Garantia quanto as posições ETH Futuros Perpétuos curto gerarão ganhos (de taxa de financiamento), e se o retorno combinado de ambas as posições for negativo, o fundo de seguro no protocolo Ethena cobrirá as perdas.

Qual é o taxa de financiamento?

Nos contratos de futuros de mercadorias tradicionais, as partes acordam uma Data de Entrega, ou seja, um período de exchange física, portanto, quando o contrato de futuros está prestes a atingir a Data de Entrega, o preço dos futuros será teoricamente igual ao preço Ponto. No entanto, em Negociação de moeda digital, em ordem aos custos Gota Entrega, uma forma Futuros Perpétuos é amplamente adotada: em comparação com os contratos tradicionais, o vínculo Entrega é eliminado, resultando no desaparecimento do correlação entre futuros e Ponto.

A ordem resolver este problema, introduz-se o taxa de financiamento, ou seja: quando o preço Futuros Perpétuos é superior ao preço Ponto (a base é positiva), os longos pagam o taxa de financiamento aos shorts (o taxa de financiamento é proporcional ao valor absoluto da base); Quando o preço Futuros Perpétuos é inferior ao preço Ponto (com uma base negativa), os shorts pagam o taxa de financiamento aos longos.

Portanto, quanto mais o preço Futuros Perpétuos se desvia do preço Ponto (quanto maior o valor absoluto da base), maior a taxa de financiamento e mais forte a inibição do desvio de preço. O taxa de financiamento torna-se o correlação entre os futuros e os preços à vista em Futuros Perpétuos.

Ethena detém posições ETH Airdrop e stETH, e a renda vem de taxa de financiamento e stake renda, e quando o retorno abrangente é positivo, o fundo de seguro reservará uma parte da renda para compensar os usuários quando o retorno abrangente for negativo.

No Mercado em alta atual, ir longo sentimento é significativamente maior do que shorting sentimento, a demanda por ordens longo no mercado é maior do que a demanda por ordens curto, e o taxa de financiamento permanece alto por um longo tempo. O risco Delta de Ponto garantia no Ethena protocolo é Cobertura pela posição curto, e a posição curto detida pode ganhar uma quantidade significativa de rendimento taxa de financiamento, razão pela qual o Ethena protocolo gera um alto rendimento livre de risco.

Antes do lançamento do USDe, o projeto Solana na cadeia moeda estável, UXD, era moeda estável da mesma forma, mas o UXD estava Cobertura no DEX Negociação de Futuros, o que também preparou o terreno para o fracasso do UXD.

De um ponto de vista Liquidez, Exchange Centralizada deter mais de 95% dos contratos de Fechar posição da ONU, o Ethena Exchange Centralizada é a melhor opção em ordem escalar USDe para o nível do bilhão: o preço da posição curto da Ethena não causará muita perturbação no mercado quando o USDe emissão subir em grande escala, ou no caso de uma corrida ao banco.

Como o uso de cobertura de Exchange Centralizada pela Ethena inevitavelmente criará novos riscos centralizados, a Ethena introduziu um novo mecanismo, o OES, para entregar Garantia a terceiros (Cobre, Blocos de Fogo), Exchange Centralizada sem manter qualquer Garantia, semelhante a depositar Garantia dos usuários em um Carteira com várias assinaturas para maximizar Gota risco centralizado.

O fundo de seguros é um componente importante do protocolo da Ethena, que transfere uma parte da receita das posições stETH e ETH curto posições quando o retorno combinado é positivo para liberá-lo quando o retorno abrangente é negativo, ordem manter moeda estabilidade de preços.

Figura 1: Simulação de rendimento flutuante USDe

O alto rendimento do USDe no Mercado em alta de 2021 reflete a forte demanda em alta, com longo posições pagando 40% de curto taxa de financiamento ao ano. Com o início do Bear Market em 2022, o taxa de financiamento muitas vezes caiu abaixo de zero, mas não se manteve negativo, e a média permaneceu acima de 0.

No segundo trimestre de 2022, o colapso da Luna e da 3AC teve um impacto surpreendentemente pequeno no taxa de financiamento, com uma breve desaceleração que permitiu que o taxa de financiamento pairasse em torno de 0 por um tempo, mas rapidamente voltou a valores positivos.

Em setembro de 2022, Ethereum a mudança de POW para POS desencadeou o maior Evento Cisne Negro da história da taxa de financiamento, taxa de financiamento cair a 300% em um ponto, devido ao fato de que, nesta conversão, os usuários só precisam manter ETH Ponto para ganhar curto recompensas, resultando em um grande número de usuários não apenas mantendo posições ETH Ponto longo, mas também mantendo posições ETH curto para cobrir um grande número de ETH Ponto em ordem obter retornos Airdrop estáveis.

O grande afluxo de curto fez com que o ETH Futuros Perpétuos taxa de financiamento big dump por um curto período de tempo, mas taxa de financiamento rapidamente retornou a níveis positivos após o final da distribuição curto.

O colapso da FTX em novembro de 2022 também fez com que o taxa de financiamento cair para -30%, mas não durou, e o taxa de financiamento rapidamente voltou a valores positivos.

Com base em dados históricos, o rendimento médio abrangente do USDe permaneceu acima de 0, demonstrando a viabilidade a longo prazo do projeto USDe. Protocolo para choques normais de mercado a curto prazo ou eventos de cisne negro que levam a um retorno composto inferior a 0 é insustentável, um fundo de seguro adequado pode permitir uma transição suave do acordo.

A partir de 2024/4, os usuários podem stake BTC no Ethena protocolo por cunhagem USDe moeda estável e, a partir de 5/9/2024, BTC garantia passou a representar 41% do total da garantia.

Figura 2: Detalhes das garantias Ethena em 5/9/2024

Figura 3: Detalhes da posição ETH curto do Ethena protocolo em 5 de abril de 2024

Na véspera da aceitação de BTC como garantia pela Ethena, o total de posições ETH curto da Ethena já representava 21,57% do total de Fechar posição contratos. Apesar da forte Liquidez do Exchange Centralizada e do fato de que Ethena detém ETH curto posições em longo exchange, a rápida subir de USDe emissão Exchange Centralizada pode não fornecer ETH Futuros Perpétuos Liquidez suficiente, e Ethena está precisando urgentemente de novos subir.

Em comparação com aposta líquida Token, BTC não tem um rendimento stake nativo e, se BTC for introduzido como garantia, o rendimento stake contribuído pelo stETH será diluído. No entanto, Exchange Centralizada BTC Futuros Perpétuos dos contratos de Fechar posição excedem US$ 20 bilhões e, após a introdução de BTC garantia, a capacidade de escala do USDe aumentará rapidamente no curto prazo, mas no longo prazo, a taxa de subir do número total de contratos BTC e ETH Fechar posição é o principal fator que limita o subir do USDe.

Figura 4: Rendimento médio taxa de financiamento por ano

Embora a garantia BTC dilua o rendimento stake do stETH, o taxa de financiamento médio do BTC Futuros Perpétuos é Mercado em alta abaixo de ETH e superior ao ETH em Bear Market através de dados históricos, o que também é um Cobertura para lidar com a Bear Market taxa de financiamento desaceleração, melhorar a diversificação da carteira e reduzir o risco de desancoragem do USDe no Bear Market.

O rendimento atual do sUSDe está caindo rapidamente de 30% + para cerca de 10% +, tanto devido ao sentimento geral do mercado quanto ao impacto do grande número de posições mais curtas provocado pela rápida expansão do USDe.

Como todos sabemos, a velocidade subir assustadora do USDe vem do pagamento de taxa de financiamento ultra-alto no Mercado em alta, mas o USDe como moeda estável ainda é extremamente carente em cenários de aplicação, e os pares de negociação existentes estão associados apenas a alguns outros moeda estável. Portanto, longo a grande maioria dos detentores de USDe detêm USDe com o único propósito de colher alta atividade de APY e Airdrop.

Embora o mecanismo do fundo de seguro seja inserido quando a taxa intrerest composta é negativa, os usuários que fornecem stETH irão resgatá-lo quando o rendimento abrangente for inferior ao rendimento do stETH stake; Os usuários que fornecem BTC serão mais cautelosos, pois a base diminui gradualmente, a renda taxa de financiamento continua baixa e, na ausência de APY ultra-alto, um grande número de resgates pode ser gerado após o fim da segunda rodada de atividades de airdrop, a razão pode se referir ao dilema que Bitcoin L2 também está enfrentando: um grande número de usuários (especialmente grandes investidores) consideram BTC como o objeto de reserva de valor, e os requisitos de segurança do fundo são extremamente exigentes.

Portanto, o autor acredita que, se antes do final do segundo trimestre da Ethena, Airdrop evento, se o cenário de aplicação moeda estável do USDe não tiver alcançado o desenvolvimento inovador e a redução gradual do taxa de financiamento, o USDe provavelmente entrará em colapso.

Ethena fez oficialmente as seguintes conclusões sobre o fundo de seguro através de cálculos de simulação:

Figura 5: Escala dos requisitos iniciais de seguro por cenário crescente e taxa de levantamento do fundo de seguros

Na Figura 5, verde, amarelo e vermelho representam que o tamanho inicial do fundo de seguro é inferior a 2 k milhões de dólares americanos, entre 2 k ~ 5 k milhões de dólares americanos, e mais de 5 k milhões de dólares americanos para garantir a segurança dos fundos.

As coordenadas verticais indicam que o montante final de USDe emissão deve atingir US$ 1 bilhão, US$ 2 bilhões e US$ 3 bilhões em dois anos e meio (2021/4~2023/10), respectivamente. Os três primeiros na abscissa indicam que, quando o emissão volume de USDe sobe linearmente, a taxa de retirada do fundo de seguro é definida em 50%, 20% e 10%, respectivamente. A quarta abscissa indica que a taxa de retirada do fundo de seguro é fixada em 20% quando o emissão volume de USDe permanece constante após o primeiro ano é exponencial subir. A quinta abscissa indica que a taxa de retirada do fundo de seguro é fixada em 20% quando o emissão volume USDe está em um subir exponencial.

Da Figura 5, uma taxa de retirada de 50% é muito segura para um fundo de seguro inicial de US$ 2 k 0.000, e mantém o fundo de seguro totalmente capitalizado em quase todos os casos e em níveis subir. Se ocorrer um evento cisne negro antes de o fundo de seguros ter a oportunidade de capitalizar através de financiamento a prazo, um índice prematuro subir pode representar um perigo para a solvência do fundo de seguros. Ao mesmo tempo, a subir tardia do índice é mais segura porque proporciona um tempo mais longo para a subir do fundo de seguro.

Mas a realidade é que o fundo de seguro inicial é de apenas US $ 1 milhão, e a oferta de USDe é muito mais rápida e longo do que o aumento exponencial inicial no caso de crescimento inicial no modelo. Quase metade do atual fundo de seguro de US$ 38,2 milhões (apenas 1,66% do emissão USDe) aumentou no último mês. Pode-se ver que o problema causado pela rápida emissão do USDe é que o fundo de seguro na fase inicial do projeto Ethena é seriamente insuficiente em comparação com as estimativas do modelo oficial.

Um fundo de seguro inadequado tem duas consequências:

1. Os usuários têm pouca confiança no projeto, e se o alto rendimento começar a diminuir, o TVL do projeto diminuirá gradualmente.
2. Fundo de seguro de alta TVL e baixa, a equipe do projeto deve aumentar a taxa de retirada do fundo de seguro (pelo menos 30% ou mais) para reabastecer o fundo de seguro o mais rápido possível, mas na situação atual de declínio gradual da renda do taxa de financiamento, a taxa de retorno do usuário é ainda pior, o que pode agravar a primeira consequência.

Figura 6: 2023/11/23~2024/5/9 USDe emissão

Figura 7: 2024/1/11~2024/5/9 Valor do Fundo de Seguro

Referindo-se ao evento de arbitragem ETH Pow no terceiro trimestre de 2022 na Figura 1, o taxa de financiamento caiu significativamente em um período de curto tempo, e a taxa anualizada uma vez excedeu 300%. Em tal Evento Cisne Negro, uma corrida ao banco no USDe é basicamente inevitável, mas o mecanismo único do USDe parece ter uma vantagem natural em lidar com o corrida ao banco.

corrida ao banco pode já ter ocorrido nos estágios iniciais de um declínio significativo no taxa de financiamento, já que o Ethena protocolo precisava pagar uma grande quantidade de garantias Ponto e Fechar posição posições iguais Airdrop devido à criação de corrida ao banco, e devido à redução de Airdrop posições, o fundo de seguro poderia manter suas despesas por um mais longo período de tempo.

De um ponto de vista Liquidez, quando corrida ao banco acontece, Ethena precisa Fechar posição curto posições, e em um mercado de taxa de financiamento negativo, isso significa que longo Liquidez é excepcionalmente adequado, e Fechar posição curto posições dificilmente são incomodadas por questões Liquidez.

Ao mesmo tempo, há um período de reflexão de 7 dias para sUSDe no Ethena protocolo (Garantia não pode ser liquidado dentro de uma semana após stake), que também pode ser usado como um buffer em caso de mudanças repentinas no mercado.

Mas a premissa de tudo isso é a adequação do fundo de seguro.

A quantidade total de contratos un Fechar posição no mercado (OI, juros abertos) é sempre um fator-chave que restringe o emissão de USDe, e também é um risco potencial para USDe no futuro, a partir de 9 de maio de 2024, ETH OI em Ethena protocolo representa 13,77% do total de OI, e BTC OI representa 4,71% do total de OI. O grande número de posições curto geradas pelo Ethena protocolo trouxe alguma perturbação ao mercado de contratos, e haverá certos problemas Liquidez com a subsequente expansão da escala USDe.

A melhor maneira de resolver este problema é aumentar o número de Garantia longo de alta qualidade tanto quanto possível (taxa de financiamento maior que 0 no longo prazo), o que não só aumenta o limite superior da oferta de USDe, mas também aumenta a diversificação da carteira e reduz o risco.

Protocolo, o Ethena protocolo demonstra o seu mecanismo de moeda estável único e resposta sensível à dinâmica do mercado. Apesar de desafios como recessões crónicas de base, fundos de seguros insuficientes e potenciais riscos corrida ao banco, a Ethena manteve a sua competitividade no mercado através de mecanismos inovadores de liquidação no mercado de balcão e de uma maior variedade de garantias.

Com o ambiente de mercado em constante mudança e a inovação tecnológica no setor, a Ethena deve continuar a otimizar sua estratégia e aumentar suas capacidades de Gestão de risco para garantir a adequação dos fundos de seguros e a estabilidade da liquidez. Para investidores e usuários, é crucial entender como o protocolo funciona, de onde vem e seus riscos potenciais.