Exclusivo COO da Castle Funds: Só porque os ETFs de Bitcoin são permitidos não significa que eles terão sucesso

Sead Fadilpašić

Última atualização:

21 de janeiro de 2024 23:03 EST | 9 min de leitura

Em uma entrevista perspicaz com Cryptonews, Dan Hoover, o Diretor de Operações e Diretor de Conformidade da empresa de investimentos Castle Funds, discutiu vários tópicos relacionados ao Bitcoin ETF.

Isso inclui o quão valiosa é a informação do volume de negociação do ETF Bitcoin, o que é necessário para os ETFs terem sucesso, por que as minúcias do mercado TradFi são “muito estrangeiras” para a maioria dos participantes do mercado cripto e muito mais.

Era o que ele tinha a dizer.

Quando o volume de negociação é uma informação valiosa?

Os volumes iniciais de negociação dos ETFs de Bitcoin à vista sugerem que os jogadores de suporte em qualquer lançamento bem-sucedido de produtos negociados em bolsa (ETP) ainda não estão em funcionamento, disse Hoover ao Cryptonews. (Nota: ETFs são um subconjunto de ETPs como uma categoria mais ampla.)

Portanto, ele disse:

“O volume de negociação só é uma informação poderosa se resultar na criação de novas ações ETP (ativos no Trust sobre os quais o patrocinador pode cobrar uma taxa).”

Caso contrário, apenas mostra que as mesmas ações estão mudando de mãos repetidamente.

Normalmente, isso significa que:

• os custos de cobertura são elevados devido à fraca disponibilidade de substitutos para o índice/ativo que está a ser seguido e que podem ser emprestados a baixo custo;
• não há Participantes Autorizados (APs) suficientes a bordo para criar ou resgatar ações, então há menos urgência em criar ou resgatar ações com prêmios ou descontos mais baixos; menos APs significam que as oportunidades de arbitragem podem existir no mercado por mais tempo, pois há menos partes e menos capital disponível para tirar proveito;
• Os criadores de mercado de opções de ações ainda não são capazes de transacionar em tamanho, geralmente devido aos altos custos de empréstimos ou restrições de nível de corretagem na negociação de opções.

Como investidor nos mercados de bitcoin, disse Hoover, ele preferiria que o BTC mantido em um ETP fosse comprado no mercado e pertencesse apenas ao fundo ou Trust, em vez de ser emprestado de outra parte que mantém uma reivindicação sobre as moedas.

O volume diário (em USD) para ETFs de bitcoin à vista. Fonte: The Block## Só porque os ETFs de Bitcoin são permitidos não significa que eles terão sucesso

Os ETFs de Bitcoin à vista vêm com um conjunto de benefícios. Isso inclui menos desafios de acesso para os investidores e um concorrente para os ETFs de Bitcoin baseados em futuros de baixo desempenho, argumentou Hoover.

Ao longo dos próximos meses, os problemas de lançamento “vão aliviar um pouco”. Haverá uma oportunidade para os participantes do mercado – APs, corretoras e criadores de mercado de opções – revenderem ETPs a investidores individuais, disse Hoover.

No entanto, a longo prazo, embora os ETP sejam “uma solução razoável” para a ambiguidade regulamentar que restringe o acesso da maioria dos investidores dos EUA,

“Acredito que a tecnologia ETP (com suas fontes adicionais de liquidez, funções de descoberta de preços, etc.) é uma solução ruim para os problemas de acesso ao mercado de ativos digitais.”

No entanto, levou quase três décadas para que os ETFs se tornassem totalmente regulamentados nos EUA, então Hoover acha improvável que “o atual conjunto de produtos perca suas razões regulatórias para existir em breve”.

Além disso, o COO explicou que os mercados de Bitcoin estão “compreensivelmente muito preocupados” com vários grandes participantes do mercado negociando BTC em um mercado contínuo – enquanto a oferta e a demanda são restritas a um único ponto específico no tempo, cinco dias por semana.

Enquanto isso, Shane Rodgers, presidente e cofundador da plataforma PDX, argumentou que não há desvantagens para os ETFs de Bitcoin. A única coisa é que, no curto prazo, os investidores continuam a estar “excessivamente expostos aos caprichos do pequeno dinheiro pouco sofisticado no espaço de retalho à vista”.

Por outro lado, disse Rodgers,

“[Há] enormes benefícios para o lado positivo em termos de preços e avaliações, bem como, especialmente, aumentando a aceitação em massa e a adoção do BTC e dos criptoativos em geral.”

Emitir é uma coisa, mas se um ETP, incluindo o ETF de Bitcoin à vista, realmente terá sucesso é outra. Hoover observou que o sucesso depende de várias questões-chave. Estes incluem:

• O patrocinador (BlackRock, Franklin, Fidelity, Bitwise, Grayscale) tem relacionamentos suficientes com APs, criadores de mercado e investidores institucionais para continuar negociando no ETF Bitcoin ordenadamente?
• Existem substitutos para o ETF Bitcoin que poderiam ser mais baratos, mais seguros ou acompanhar o subjacente mais de perto se as condições de mercado mudarem?
• O patrocinador tem relações com corretoras suficientes para concluir a diligência e negociar nas plataformas (por exemplo, Merrill Lynch, Morgan Stanley, Edward Jones)?
• O patrocinador tem outros produtos suficientes ou capital próprio disponível para comercializar sua marca e apoiar consultores com materiais de marketing?

Rodgers opinou que o único fator de diferenciação real até agora nos ETFs à vista BTC aprovados são as taxas.

Além disso, cripto ainda é uma classe de ativos especulativa e volátil “O fato de você poder participar por meio de um ETF não mitiga a segurança ou volatilidade do ativo à vista subjacente”, disse ele.

De acordo com o site da #Grayscale, #Grayscale detém atualmente 566.973 $BTC (US$ 23,21 bilhões), diminuindo ~52.227 $BTC (US$ 2,14 bilhões) desde que o ETF foi aprovado.

E iShares (Blackrock) detém 33.431 $BTC($1,37B), Fidelity detém 24.857 $BTC($1,02B), Bitwise detém 10.152 $BTC($415,6M). pic.twitter.com/fx2Kj3WpSB

— Lookonchain (@lookonchain) 22 de janeiro de 2024

Os detalhes do mercado TradFi são estranhos para os participantes do mercado cripto

Hoover observou que é essencial entender como a demanda por “exposição” ao Bitcoin por meio de um ETP realmente afeta os “fluxos” ou o valor dos ativos dentro desse ETP.

O volume diário (em USD) para ETFs de bitcoin à vista. Fonte: The BlockHe explicou que os ETPs têm várias camadas de separação entre “demanda por Bitcoin por investidores” e ações adicionais.

É importante ressaltar que

“Essas minúcias de mercado são muito estranhas para a maioria dos participantes nos mercados de ativos digitais, e a ideia de que há tantas camadas entre a demanda do mercado pelo ETP e a demanda pelo ativo subjacente pode ser difícil de conectar com as expectativas de ‘fluxos maciços’.”

Hoover deu um exemplo de um investidor que quer comprar ações ETP. Eles fazem a ordem com seu corretor. Em seguida, o pedido pode ser preenchido a partir de qualquer uma ou várias fontes.

Aqui estão quatro cenários, e apenas um resulta em ETP vendo ativos adicionais sob gestão (AUM):

• O corretor tem ações em estoque ou uma ordem de outro cliente na direção oposta, caso em que o ETP não vê AUM adicional como resultado do investimento.
• O corretor não tem as ações disponíveis, mas eles podem tomar emprestado as ações. Isso acontece no pressuposto de que eles terão uma ordem de compensação nos próximos dois dias úteis, que é a liquidação padrão para as ações. O ETP novamente não vê AUM adicional.
• O corretor compra as ações no mercado de outro corretor. O ETP não vê AUM adicional.
• Se houver demanda para as ações não satisfeitas pela carteira de ordens existente (compradores e vendedores) e ainda não satisfeita ao considerar o custo de empréstimo das ações ETP de detentores de longo prazo, como índices ou fundos de pensão, uma AP pode abordar o ETP para criar uma nova “cesta” (geralmente, cerca de US $ 1 milhão no valor) de novas ações ETP. Neste caso, o ETP finalmente consegue ver (e cobrar taxas sobre) o capital do investidor.

Os ativos sob gestão (AUM) para ETFs de bitcoin à vista. Fonte: The BlockTudo isso dito, há razões para os hedgers não escolherem o novo ETF Bitcoin. “A negociação ordenada de ações ETP depende de cobertura barata e precisa”, disse o especialista. É impulsionado pela disponibilidade de bons substitutos para o ativo que o ETP procura rastrear.

No entanto, dados os custos de cobertura no mercado futuro e as dificuldades regulatórias quando se trata de corretoras que possuem BTC à vista, Hoover disse que não acharia surpreendente se alguns hedgers escolhessem o produto Grayscale, ações de empresas de mineração ou MicroStrategy como substitutos BTC mais acessíveis do que o BTC spot.

BTC liquida a cada 15 minutos, ETF Bitcoin compartilha apenas em dias úteis

Hoover também comentou sobre a pressão inicial de venda no BTC spot, dizendo que “há algumas explicações razoáveis” lá.

Houve alguma pressão de “vender a notícia”, mas também o que ele descreveu como a liberação da demanda reprimida para encerrar o comércio de arbitragem do GBTC realizado por certos participantes por anos.

O CEO mencionou que a pressão mais ampla sobre os mercados provavelmente estava relacionada aos estágios iniciais de criação de operações de cobertura eficientes para manter a criação de mercado lucrativa e os custos de negociação razoáveis.

Ele novamente observou as diferenças entre a negociação dessas ações de produtos e a negociação de ativos digitais 24 horas por dia, 7 dias por semana.

Em primeiro lugar, disse ele, há o “longo caminho” acima discutido entre a demanda do mercado por ações ETP e os fluxos medidos por novas ações ETP sendo emitidas.

Então, Hoover disse:

“A SEC aprovou as primeiras negociações na quinta-feira, antes de um fim de semana de três dias nos mercados dos EUA, o que contribuiu para o atraso.”

Uma negociação que crie novas ações ETP (“fluxo”) na quinta-feira não precisaria ser paga com dinheiro até a próxima terça-feira. Portanto, não há cobertura eficiente de qualquer ação de preço até a manhã de terça-feira.

Bitcoin liquida com cada bloco ou aproximadamente a cada 10-15 minutos. No entanto, as ações do Bitcoin ETF liquidam em T+2 dias úteis de Nova York. Não inclui fins de semana e feriados.

“Essa diferença de tempo, agravada pelo fato de que o ETP precisa precificar no fechamento dos mercados de ações às 16h00 de Nova York, cria um potencial de atividade manipuladora no mercado de Bitcoin semelhante ao visto nos mercados de câmbio no início da década de 2010, pelo qual um cartel de 15 bancos pagou mais de US$ 2,3 bilhões para liquidar a ligitação.”

Os APs que compraram as novas ações da Trust na quinta e sexta-feira, disse Hoover, tinham a responsabilidade de gerenciar sua exposição ao preço do BTC enquanto os mercados de ações e os bancos não funcionam.

Assim, a BlackRock, por exemplo, foi obrigada a ajudar os seus clientes (as APs) a cumprir essa responsabilidade.

De acordo com Hoover, concordar em emitir novas ações do iShares IBIT trust na sexta-feira, bloquear uma quantidade de BTC devido em troca dessas ações com base no preço de sexta-feira 4:00p em Nova York, e depois esperar para comprar o BTC até a quarta-feira seguinte, quando as ações foram emitidas e liquidadas – teria sido “muito irresponsável”.

Entradas líquidas estreitas, já que todos os outros provedores superaram ligeiramente a saída do GBTC no dia 6 pic.twitter.com/1fMws3e5yl

— BitMEX Research (@BitMEXResearch) 20 de janeiro de 2024

ETP é um produto institucional, não pode ser um produto de retalho

Por fim, Hoover explicou que o mercado de ações ETP é, em última análise, um mercado institucional. Todas as PTE são, por definição, produtos institucionais.

A Comissão de Valores Mobiliários dos EUA (SEC) exige que as empresas emitam novas ações desses produtos em blocos caros. O iShares IBIT, por exemplo, está visando um tamanho de bloco de US$ 1 milhão, disse Hoover.

A BlackRock e os outros patrocinadores do Bitcoin ETF têm consistentemente comercializado seus produtos para os mercados “advisor” e “buy-side”.

Isso inclui gestores de carteiras modelo (por exemplo, Edelman Financial Engines), “robo-advisors” (como o produto Schwab’s Intelligent Portfolios) e gestores de ativos profissionais (hedge funds, fundos mútuos, fundos de pensão e similares).

“Se um investidor individual não puder fazer uma ordem para ações ETP diretamente com o fundo ou fundo fiduciário através de um agente de transferência, e ter a garantia de que suas ações serão compradas pelo valor patrimonial líquido do fundo ou fundo fiduciário naquele dia, o produto não é um produto de varejo.”

Há restrições regulatórias, mas também as margens nas taxas de ETP “simplesmente não são grandes o suficiente para suportar o enorme custo do marketing em massa para investidores de varejo”.

O negócio depende de economias de escala, disse Hoover. Alguns produtos emblemáticos fornecem taxas suficientes para apoiar o marketing da marca do patrocinador em todos os produtos da plataforma.

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