Acabei de perceber algo bastante surpreendente nos últimos dados de mineração. Empresas de mineração de criptomoedas cotadas em bolsa estão sendo completamente pressionadas neste momento, e os números contam uma história brutal. Estamos a falar de perder cerca de $19.000 em cada bitcoin produzido quando os custos de produção atingem quase $80K por moeda, mas o BTC está a ser negociado a cerca de $74K. Isso simplesmente não é sustentável, e todos no setor sabem disso.

Aqui é que fica interessante, no entanto. Em vez de intensificar a mineração, essas empresas estão basicamente a tornar-se algo completamente diferente. A mudança para IA e infraestrutura de computação de alto desempenho está a acontecer em grande escala. Mais de $70 bilhões em contratos acumulados de IA e HPC foram anunciados em todo o setor de mineração público. A Core Scientific garantiu $10,2 bilhões apenas com a CoreWeave. A TeraWulf tem $12,8 bilhões em receitas contratadas de HPC. A Hut 8 assinou um contrato de $7 bilhões, de 15 anos, para infraestrutura de IA. Estes já não são projetos paralelos.

O que é surpreendente é a mudança dramática na composição da receita. Empresas de mineração de criptomoedas podem estar a obter até 70% da sua receita de IA até ao final de 2026, em comparação com cerca de 30% atualmente. A Core Scientific já está com 39% de receita proveniente de IA. Estas empresas estão a transformar-se em operadores de centros de dados que, por acaso, ainda mineram bitcoin ao lado, e não o contrário.

A matemática faz realmente sentido quando olhamos para as margens. A infraestrutura de mineração de bitcoin custa cerca de $700K a $1M por megawatt, mas a infraestrutura de IA opera a $8M a $15M por megawatt. O requisito de capital é enorme, mas os contratos de IA prometem margens acima de 85% com visibilidade de vários anos. Mineração de bitcoin? O preço de hash atingiu mínimos históricos de cerca de $28-30 por petahash por dia. Precisas de eletricidade abaixo de $0,05 por kWh apenas para manter a rentabilidade com equipamentos mais antigos.

Então, como é que eles estão a financiar esta transição? De duas formas, e ambas são visíveis nos relatórios financeiros. Primeiro, dívida massiva. A IREN tem $3,7 bilhões em notas conversíveis. A TeraWulf tem um total de $5,7 bilhões em dívida. A Cipher Digital acabou de emitir $1,7 bilhões em notas sênior garantidas, e a despesa de juros trimestral deles saltou de $3,2M para $33,4M só no quarto trimestre. São apostas de escala de infraestrutura.

Em segundo lugar, estão a vender bitcoin. A Core Scientific vendeu cerca de 1.900 BTC no valor de $175 milhões em janeiro e planeia liquidar praticamente todas as suas holdings restantes. A Bitdeer zerou as suas posições em fevereiro. A Riot Platforms vendeu 1.818 BTC no valor de $162 milhões em dezembro. Até a Marathon, maior detentora pública com 53.822 BTC, expandiu discretamente a sua autorização para vender de toda a reserva. Estas empresas de mineração de criptomoedas estão literalmente a financiar a sua transição para IA vendendo os seus tesouros de bitcoin.

Aqui está a tensão que ninguém quer falar, no entanto. Estes mineiros garantem a segurança da rede bitcoin. Quando realocam capital de mineração para IA porque é mais lucrativo, o orçamento de segurança da rede na prática encolhe. Os dados de hashrate já mostram isso. A rede atingiu um pico de 1.160 exahashes por segundo em outubro de 2025 e desde então caiu para cerca de 920 EH/s. Três ajustes consecutivos de dificuldade negativos, primeira vez desde julho de 2022.

O mercado claramente percebe a bifurcação a acontecer. Miners com contratos de HPC garantidos negociam a 12,3 vezes as vendas do próximo ano. Empresas de mineração pura negociam a 5,9 vezes. O mercado está literalmente a pagar o dobro pela exposição à IA.

Geograficamente, as coisas também estão a mudar. EUA, China e Rússia controlam cerca de 68% do hashrate global, com os EUA a ganhar cerca de 2 pontos percentuais só no quarto trimestre. Mas o Paraguai e a Etiópia acabaram de entrar no top 10 dos países de mineração, impulsionados por grandes operações nesses locais.

Para onde isto vai? A CoinShares prevê que o hashrate atingirá 1,8 zetahashes até ao final de 2026, mas isso assume que o bitcoin se recupera para $100K até ao final do ano. Se ficar abaixo de $80K, o preço de hash continua a cair e mais mineiros saem. Abaixo de $70K desencadeia uma capitulação maior, o que paradoxalmente ajuda os sobreviventes através de uma dificuldade mais baixa.

Hardware de próxima geração pode oferecer uma tábua de salvação. A série S23 da Bitmain e outras novas máquinas que operam abaixo de 10 joules por terahash reduzirão aproximadamente os custos de energia por bitcoin à metade. Mas esse capital? A maioria dos mineiros está a direcioná-lo para IA em vez disso.

A questão fundamental é simples: o preço do bitcoin recupera para $100K ou não? Se recuperar, as margens de mineração melhoram e a mudança para IA desacelera. Se ficar abaixo de $70K ou nesse nível, a transição acelera e a indústria de mineração como existia na última década praticamente desaparece em algo diferente. O futuro de todo o setor depende de uma variável, e esse é um lugar bastante selvagem para uma indústria estar.