Acabei de perceber algo interessante ao olhar para o início de 2025 – todo o mercado praticamente gritava que o BOJ tinha que agir nas taxas. Se prestaste atenção ao mercado de obrigações naquela altura, os sinais eram impossíveis de ignorar.

Então, aqui está o que aconteceu. O Banco do Japão tinha estado com taxas negativas para sempre, certo? Mas no início de 2025, os traders começaram a precificar seriamente um aumento de taxa – estamos a falar de uma probabilidade de 70% para a reunião de abril, de acordo com a análise do Citi. Isso representa uma mudança enorme em relação à narrativa de que as taxas permaneceriam negativas indefinidamente, que dominava apenas alguns meses antes.

O verdadeiro indicador foi o que aconteceu no mercado de obrigações do governo. Os rendimentos dos JGBs a 10 anos? Subiram para 2,4%, o nível mais alto desde 1999. Isso não foi uma pequena movimentação – foi ultrapassar barreiras que se mantinham há literalmente mais de 25 anos. Quando os rendimentos das obrigações sobem assim, é porque o mercado está a reavaliar tudo. Os investidores estavam basicamente a dizer "ok, a era do dinheiro grátis está a acabar."

Por que isso aconteceu? A inflação no Japão manteve-se de fato. Durante anos, o BOJ dizia que os aumentos de preços eram temporários, mas depois houve negociações salariais que mostraram os maiores aumentos salariais em três décadas. Quando os salários começam a subir de forma sustentável, a inflação fica incorporada de forma diferente – torna-se estrutural em vez de transitória.

O contexto global também importou. A Fed já estava a apertar a política monetária, o BCE também, e o Japão ainda era uma exceção, mantendo uma política ultra-relaxada enquanto a inflação doméstica permanecia acima de 2%. A contradição tornou-se impossível de ignorar.

O que tornou isto tão significativo além do Japão? O iene é basicamente a moeda de financiamento para as carry trades globais. Se o BOJ finalmente aumentasse as taxas, veríamos uma apreciação do iene e o desfecho de todas aquelas posições de financiamento barato em iene em todo o mundo. Além disso, os investidores japoneses detêm enormes quantidades de obrigações estrangeiras – se os rendimentos domésticos se tornarem atraentes, eles repatriariam capital dos mercados de dívida dos EUA e da Europa. Isso tem consequências reais de fluxo de capital.

A situação dos rendimentos das obrigações foi o sinal mais claro de que o mercado tinha reavaliado fundamentalmente a trajetória da inflação no Japão e o caminho de política do BOJ. Não se podia manter um controle de curva de rendimentos limitando os rendimentos a 10 anos a cerca de 1% quando as forças do mercado estavam a empurrar os rendimentos para 2,4%. O mercado era simplesmente forte demais.

Olhando agora, essa reprecificação dos rendimentos das obrigações foi basicamente o mercado a votar com os pés – a dizer que a era de acomodação monetária extrema estava a acabar de verdade. O BOJ teve que reconhecer eventualmente o que o mercado de obrigações já estava a precificar.