A Tencent "salvou" a Seven Wolves?

（Texto/霍东阳 Edição/张广凯）

Uma empresa de vestuário masculino, silenciosamente, tornou-se a mais parecida com uma empresa listada de fundo no relatório anual.

Em 2 de abril, Qipilang (002029.SZ) divulgou seus resultados anuais: receita operacional de 3,004 bilhões de yuans, queda de 4,35% em relação ao ano anterior; lucro líquido atribuível aos acionistas de 333 milhões de yuans, aumento de 16,91%.

A primeira vista, a receita caiu em unidades de dígitos, o lucro líquido subiu em dois dígitos, o que ainda parece decente. Mas, ao tirar a capa do lucro líquido, os números centrais são chocantes, o lucro líquido ajustado após exclusão de itens não recorrentes foi de apenas 9,615 milhões de yuans, uma queda de 86,91% em relação ao ano anterior.

 

É importante notar que, neste relatório financeiro, há uma frase: “Nos últimos três exercícios fiscais, o lucro líquido antes e depois de excluir ganhos e perdas não recorrentes foi negativo, e o relatório de auditoria mais recente indica que a capacidade de continuidade operacional da empresa apresenta incertezas”.

Apenas menos de 10 milhões de yuans, esse é o dinheiro que Qipilang realmente ganhou vendendo roupas até 2025. E o “lucro líquido atribuível aos acionistas” de 3,33 bilhões de yuans divulgado externamente, está rodeado por mais de 3,2 bilhões de yuans de ganhos e perdas não recorrentes.

De onde veio esse dinheiro? A resposta está na seção de investimentos do relatório anual, que mostra variações no valor justo de uma carteira de ações blue-chip e ganhos na alienação de ativos.

Essa empresa, Qipilang, sustenta sua marca através de negociações na bolsa de valores.

**Um lobo financeiro disfarçado de terno**

Para entender o relatório financeiro de Qipilang, é preciso olhar para duas demonstrações de resultados: uma é a cifra oficial na demonstração consolidada, e a outra é o resultado operacional real, após excluir os ganhos de investimentos financeiros.

A diferença entre elas constitui toda a lógica para compreender o estado atual da empresa.

“Variações no valor justo de ativos financeiros mantidos e passivos financeiros, bem como ganhos e perdas na alienação desses ativos e passivos” representam a maior parte do lucro. Diversos meios de comunicação apontam que, em comparação com o “especialista em jaquetas”, Qipilang hoje se assemelha mais a uma “empresa de negociações de ações” profissional.

A estrutura financeira que mostra ganhos e perdas não recorrentes contribuindo para o lucro não surgiu de repente. Em 2024, a soma dos ganhos de investimentos e variações no valor justo de ativos financeiros representou mais de 82% do lucro líquido atribuível aos acionistas.

Até o final de 2025, o valor de ativos financeiros negociáveis de Qipilang atingiu 2,824 bilhões de yuans, representando 28,07% do total de ativos, um aumento em relação aos 1,896 bilhões de yuans no início de 2025. A explicação da empresa é que isso se deve ao aumento do investimento em ativos financeiros negociáveis durante o período de relatório, além da valorização das ações que possui.

 

O que exatamente Qipilang está investindo?

A lista de ativos mantidos pela empresa quase parece uma “lista de ações blue-chip”: Tencent Holdings, ETF Hang Seng, Ping An Insurance, China Pacific Insurance, China Mobile, Shenhua Energy, CATL, além de alguns produtos de planos de gestão de ativos.

Entre eles, só a Tencent Holdings trouxe um lucro de 118 milhões de yuans para Qipilang em 2025.

 

Essa estratégia de alocação de recursos não é uma simples dispersão de fundos sem objetivo, mas uma “caça ativa” com uma intenção clara.

Do ponto de vista da lógica de manutenção de carteira, seu investimento está precisamente ancorado na estratégia de “alto dividendo + baixo valuation” de ações de empresas estatais e centrais, complementada por uma postura agressiva em ações de tecnologia de destaque no mercado de Hong Kong. Essa configuração, com forte traço de uma instituição profissional, indica que a empresa não está mais satisfeita em apenas ganhar juros, mas busca retornos excessivos.

 Um sinal mais profundo é que, com uma autorização regular de até 20 bilhões de yuans, esses gastos se afastaram do conceito tradicional de “dinheiro ocioso investido”. Quando os investimentos em ativos financeiros deixam de ser uma atividade ocasional de proteção e se tornam uma estratégia institucionalizada de longo prazo, eles se tornam, na prática, uma segunda “atividade principal invisível” da empresa, além do negócio principal.

Em outras palavras, negociar ações não é mais uma “atividade secundária” de Qipilang, mas uma estratégia de operação de capital institucionalizada, em escala e de forma contínua. Contudo, essa estratégia nunca foi oficialmente integrada na narrativa externa da empresa.

Na comunicação externa, ela ainda é vista como “especialista em jaquetas”.

 

**O declínio do negócio principal de vestuário masculino**

Deixando de lado a perspectiva de investimentos, ao analisar o negócio principal de vestuário masculino, os números não são otimistas.

Em 2025, o lucro líquido ajustado (excluindo itens não recorrentes) de Qipilang foi de apenas 961 mil yuans, contra 7,347 milhões de yuans no mesmo período de 2024. Em um ano, a capacidade de lucro do negócio principal evaporou cerca de 80%.

O processo de queda do lucro líquido ajustado para 961 mil yuans indica que a lucratividade real do setor de vestuário já não consegue suportar nem mesmo um trimestre de operação normal.

Especificamente, em 2025, a receita operacional de Qipilang atingiu 3,004 bilhões de yuans, uma redução de 4,35% em relação a 2024, sendo que a receita do setor de vestuário foi de 2,892 bilhões de yuans, representando 96,28% do total, uma queda de 4,27% em relação ao ano anterior. O segmento de casacos, seu produto forte, gerou 795 milhões de yuans, com uma participação de 26,46%, uma redução de 5,64%.

No período, as vendas online atingiram 1,063 bilhões de yuans, uma queda de 7,36%, representando 35,40% do total; as vendas físicas somaram 1,94 bilhões de yuans, uma redução de 2,62%, com participação de 64,60%.

No canal físico, em 2025, a empresa abriu 91 novas lojas de franquia e fechou 127; abriu 54 lojas próprias (incluindo lojas em parceria) e fechou 116. Apesar de a empresa indicar que o fechamento de lojas se deve a ajustes de canais, com algumas franquias sendo convertidas em lojas próprias, o número de novas lojas ainda não consegue compensar as fechadas.

 

Isto talvez esteja relacionado ao contexto maior do mercado de vestuário masculino.

O mercado chinês de vestuário masculino entrou na fase de competição por estoque, com uma clara segmentação de marcas: as marcas internacionais dominam o segmento de alta gama, enquanto marcas emergentes e marcas brancas invadem o segmento de médio nível com melhor relação custo-benefício.

O segmento de vestuário casual de médio a alto padrão, onde Qipilang atua, é justamente uma das áreas mais acirradas de competição, com Anta e Li Ning capturando fatias no setor esportivo e casual, HLA (Hua Lian) pressionando por preço devido à escala, e marcas DTC mais jovens continuando a conquistar espaço em cenários e estética.

A estratégia de marca de “especialista em jaquetas” de Qipilang não é sem fundamento, mas na prática, sua execução parece insuficiente.

Há um dado que, em meio às cifras confusas do relatório, é fácil de passar despercebido: os gastos com pesquisa e desenvolvimento. Em 2025, esses gastos totalizaram 324,1 milhões de yuans, uma redução de 44,95% em relação ao ano anterior, e uma queda de mais de 6 pontos percentuais em relação aos três primeiros trimestres, que tiveram 38,52%.

 

A forte redução nos gastos com P&D, ocorrendo ao mesmo tempo que o aumento do lucro líquido, indica que a empresa está cortando investimentos no negócio principal, apoiando-se nos ganhos financeiros para manter a aparência de saúde financeira.

No curto prazo, isso não afeta o preço das ações; a longo prazo, é um indicador negativo de fortalecimento de marca. Uma marca de vestuário masculino que não investe continuamente em produtos perderá, cedo ou tarde, sua capacidade de dialogar com os consumidores finais.

Para uma estratégia de categoria clara, é preciso manter inovação de produto, apresentação nos pontos de venda e marketing de conteúdo de forma consistente, e não apenas repetir slogans. Essa diferença de execução ainda é evidente entre Qipilang e o caminho de foco de suas categorias de referência.

Do ponto de vista financeiro, a situação atual de Qipilang pode ser descrita assim: o investimento financeiro é o tronco, o negócio principal de vestuário masculino é um membro adicional. O tronco está crescendo, os membros estão encolhendo, a empresa parece ainda de pé, mas o centro de gravidade já mudou de lugar.

**O fim do vestuário masculino é o financeiro?**

Qipilang revela uma estrutura de dificuldades que não é incomum entre empresas tradicionais de bens de consumo na China: quando o crescimento do negócio principal estagna, a gestão, com grande quantidade de caixa em mãos, enfrenta uma enorme pressão de alocação de recursos.

A teoria indica que esse dinheiro pode seguir três destinos: reinvestir no desenvolvimento e canais do negócio principal, devolver aos acionistas (dividendos ou recompra de ações), ou investir em ativos financeiros. Qipilang faz as três coisas, mas a prioridade de recursos está cada vez mais voltada para a terceira opção.

Quando essa estrutura se consolida, gera uma inércia auto-reforçadora.

Os ganhos de investimentos compensam as perdas marginais do negócio principal, reduzindo a urgência de reformar a operação principal; por sua vez, a lentidão na transformação do negócio enfraquece a competitividade da marca junto ao consumidor, levando a uma nova queda de receita, que por sua vez aumenta a dependência de ganhos de investimentos para preencher o gap.

É um ciclo negativo que não explode de repente, mas consome continuamente o valor da marca.

No setor de vestuário masculino, Qipilang não é o único “apaixonado por investimentos”.

Yanggeer e Jiumuwang também percorreram caminhos semelhantes por algum tempo. Yanggeer, posteriormente, tentou uma transformação de “duas atividades principais” através do setor imobiliário, mas à custa de uma perda de foco de marca. Jiumuwang, por sua vez, permanece oscilando entre sua autoimagem de “vestuário de elite” e o feedback real do mercado de consumo.

O percurso atual de Qipilang é bastante semelhante ao dessas duas, só que com uma alocação mais agressiva em ativos financeiros e uma maior retração no negócio principal.

A marca de Qipilang ainda é valiosa. O rótulo de “especialista em jaquetas” tem seu peso histórico, e a liderança de mercado contínua na categoria de jaquetas por mais de vinte anos é uma conquista rara entre marcas de consumo na China.

 

Eles já correram, sim.

O problema é: onde eles estão agora?

Quando o lucro líquido ajustado de uma empresa de vestuário cai para 961 mil yuans, e o tamanho de seus ativos financeiros se aproxima de 80% da receita anual, e os investimentos em P&D são cortados pela metade, isso deixa de ser uma simples questão de “pressão do negócio principal” e se torna uma crise de identidade comercial profunda.

Qipilang está se tornando uma empresa híbrida, com a vestuária como fachada e os investimentos financeiros como núcleo, embora essa realidade nunca tenha sido oficialmente admitida.

Do ponto de vista dos acionistas, um lucro de 333 milhões de yuans e um dividendo de 1 yuan por 10 ações parecem uma situação financeira decente.

Porém, do ponto de vista do setor, essa empresa está numa balança perigosa. Uma “vida de aluguel” sustentada por ganhos de investimentos é como uma nobreza que depende de ventiladores mecânicos para sobreviver.

Se em 2026 não houver ganhos extraordinários de alienação de ativos, e o mercado de capitais sofrer um evento inesperado, com um lucro líquido ajustado de pouco mais de 9 milhões de yuans, quanto de resistência essa Qipilang terá para resistir às tempestades?

Se Qipilang realmente quiser voltar a ser uma “loba”, precisa fazer uma escolha consciente: declarar claramente sua estratégia de duas atividades principais, como Yanggeer, explicando sua lógica de investimentos e limites de alocação de recursos; ou usar os ganhos de investimentos como uma munição para uma verdadeira batalha de rejuvenescimento da marca, e não apenas mascarar relatórios financeiros vazios com lucros momentâneos.

Ambos os caminhos não são fáceis. Mas não escolher nada é o mais perigoso.