A "Aolong" da Zhipu está um pouco quente demais

Pergunta à IA · Por que o aumento de receita da Zhipu não impede a expansão contínua dos prejuízos?

A porta de entrada da Zhipu, apenas passou da metade.

Autor|Jingxing

Editor|Gu Nian

De grande ascensão a grande queda, e depois de novo a ascensão.

De 2 a 8 de abril, a Zhipu primeiro disparou 31,94% em três dias de negociação após o relatório financeiro, depois caiu 14,86%, e em 8 de abril voltou a subir, com uma alta que chegou a quase 20%. A reavaliação do valor impulsionada pela economia de tokens enfrenta uma intensa disputa de opiniões a favor e contra no mercado.

O próprio relatório financeiro também apresentou um resultado bastante dividido. Em 31 de março, a Zhipu divulgou o relatório de 2025, mostrando que, em 2025, a empresa alcançou uma receita total de 724 milhões de yuans, um aumento de 131,9% em relação ao ano anterior, atingindo três anos consecutivos de crescimento de receita dobrando.

O mais impressionante é a receita da plataforma MaaS na nuvem, que em 2024 representou apenas 15,5% da receita da Zhipu, crescendo para 26,3% em 2025, com uma escala de negócios chegando a 190 milhões de yuans, um aumento de 292,6% em relação ao ano anterior. A receita recorrente anual da plataforma MaaS disparou 60 vezes nos últimos 12 meses, atingindo 1,7 bilhão de yuans. Em um cenário onde a indústria de grandes modelos doméstica enfrenta uma guerra de preços, a Zhipu realizou um aumento acumulado de 83% nos preços de API no primeiro trimestre de 2026. Ao mesmo tempo, o volume de chamadas do token na plataforma não diminuiu, mas cresceu 400% contra a tendência.

Porém, em forte contraste com o alto crescimento da receita, estão os enormes prejuízos contínuos da Zhipu. O relatório revelou que, em 2025, o prejuízo líquido anual da Zhipu atingiu 4.72B de yuans, com prejuízo ajustado de 3.18B, uma expansão de 29,1% em relação ao ano anterior. As despesas de P&D totalizaram 3,18 bilhões de yuans, um aumento de 44,9%, mais de quatro vezes a receita.

Isso constitui a base do primeiro acionista de grandes modelos do mundo: crescimento de receita ao mesmo tempo em que os prejuízos permanecem elevados, a margem bruta do negócio de implantação local diminui, mas o volume e o preço do negócio de implantação na nuvem sobem, com a margem bruta passando de 3,3% para 18,9%, revelando um potencial de crescimento na segunda curva. Para isso, o CEO da Zhipu, Zhang Peng, lançou uma nova fórmula narrativa de marca — o valor comercial na era AGI = limite superior de inteligência × escala de consumo de tokens.

E a narrativa de crescimento do AGI da Zhipu depende do surto concentrado de cenários de alto consumo de tokens desde o ano passado. Desde a entrada de desenvolvedores em cenários de programação até a liberação do potencial de consumo de tokens pelos produtos Agent, a Zhipu aproveitou o crescimento Beta do mercado de grandes modelos. Em outras palavras, a reavaliação da Zhipu é uma vitória do lado da demanda.

Um lagosta com duas formas de comer?

No ecossistema de negócios, a Zhipu se posiciona como uma alternativa ao Anthropic. Zhang Peng já declarou publicamente: “Nosso modelo é suficientemente excelente, está no nível de ponta mundial. Temos uma grande vantagem em preço e custo. Brincamos dizendo que, se a Anthropic vender por 200 dólares, nós vendemos por 200 yuans.”

Isso se encaixa na estratégia de ambos, com modelos da série GLM alinhados ao modelo Claude da Anthropic, tentando ampliar a base de usuários com preços de tokens mais baixos, impulsionar o crescimento de chamadas de API e reinvestir na evolução do modelo e aumento das taxas de tokens. O relatório mostra que a Zhipu já é uma das empresas com maior consumo de tokens pagos no país, liderando a tendência de mudança do mercado doméstico de grandes modelos de pagar por resultados em vez de preços baixos.

Porém, na atitude em relação à lagosta, a Zhipu e a desenvolvedora do Claude, Anthropic, estão em desacordo.

Em 4 de abril, a Anthropic anunciou que o limite de assinatura do Claude não suportará mais o uso de ferramentas de terceiros como OpenClaw. Alguns usuários disseram que o OpenClaw é um buraco sem fundo de tokens, e o sistema de assinatura não aguenta: “Começa a ler um arquivo, e em algumas chamadas já foi. O protocolo externo de comunicação do Claude (MCP) ainda é de rodada única, cada vez só pode usar uma ferramenta, esperar a resposta e usar a próxima, um tarefa pode consumir dezenas de milhões de tokens.”

De acordo com o planejamento da plataforma, o modelo de assinatura do Claude inclui versões Pro, Max (com versões de 5 e 20 vezes) e Team, com preços de 20 dólares/mês, 100 dólares/mês, 200 dólares/mês, 25 dólares/pessoa/mês e 125 dólares/pessoa/mês. Em resumo, quanto mais dinheiro gastar, maior será o limite de uso, maior o acesso ao modelo avançado e mais funções premium, sendo mais adequado para desenvolvedores que precisam de chamadas frequentes e consumo de tokens.

Na era dos agentes inteligentes, a Anthropic está adotando uma abordagem de redução, enquanto a Zhipu tende a aumentar.

Em 10 de março, a Zhipu lançou o AutoClaw, que permite instalação com um clique, simplificando bastante a entrada na lagosta; seis dias depois, lançou o modelo base GLM-5-Turbo, otimizado para cenários de lagosta, e aumentou o preço do API em 20%, além de lançar pacotes de assinatura de lagosta, com preço de 39 yuans/mês para 35 milhões de tokens, e 99 yuans/mês para 100 milhões de tokens.

A Anthropic, por sua vez, promove sua própria ferramenta de substituição de lagosta, usando versões oficiais para atender às tarefas complexas dos usuários, evitando que assinantes sobrecarreguem ilimitadamente a capacidade de cálculo.

Por trás disso, há interesses comerciais completamente diferentes. Quando os pioneiros buscam um ecossistema de lagosta independente, os seguidores ainda estão preocupados em como se sustentar.

Dados públicos mostram que a receita anualizada mais recente da Anthropic atingiu 14 bilhões de dólares, enquanto a Zhipu, com receita de 700 milhões de dólares, ainda está em uma escala muito menor.

Em outras palavras, diante do ecossistema de API empresarial forte da Anthropic, a plataforma de API da Zhipu ainda está na fase inicial de construção do ecossistema, e a mentalidade de seus usuários ainda está na fase de substituição de modelos estrangeiros por opções mais baratas, sem vantagem competitiva clara. Uma avaliação de um usuário da Zhipu explica bem isso: “(Custo-benefício) depende de com quem você compara, uma moeda de troca, não espere muito.”

Chamada de API sem mãos fracas

Se “o limite superior de inteligência determina o poder de precificação” é a narrativa central da Zhipu, então a febre de lagostas que varreu o círculo de IA neste ano fornece o suporte prático para a história da Zhipu. Ou seja, replicar o caminho comercial da Anthropic, de olho na C.

Por muito tempo, a estrutura de receita da Zhipu foi clara, com “duas pernas”: uma é o negócio de implantação local, focado em conquistar o mercado governamental e empresarial, atingindo indiretamente equipes de desenvolvimento de clientes corporativos, sustentando a base de receita inicial com alto valor por cliente e alta margem; a outra é o negócio de implantação na nuvem MaaS, que por API e assinatura atende empresas e desenvolvedores individuais, cobrando por consumo de tokens ou mensalidade, com maior potencial de expansão. A Zhipu também lançou editores de código de IA e ferramentas de análise de repositórios para aumentar a fidelidade dos desenvolvedores e consolidar seu ecossistema de desenvolvimento.

No passado, a Zhipu dependia principalmente da receita de implantação local, focando no mercado governamental e empresarial, atingindo indiretamente equipes de desenvolvimento de clientes corporativos. O negócio de consumo direto ao consumidor © sempre foi marginalizado. Uma evidência clara é a redução na força de marketing voltada ao público C.

Durante o feriado de Ano Novo de 2026, Baidu, Alibaba, ByteDance e Tencent lançaram uma guerra de红包, usando IA para distribuir dinheiro, tornando-se uma mentalidade comum entre os usuários na nova temporada. Nesse período, a Zhipu permaneceu em silêncio na divulgação, com atividades voltadas ao público C praticamente paradas. A próxima atenção ao público comum só veio em 10 de março, com a publicação do artigo de divulgação do AutoClaw, “Hoje, coloque lagostas em cada computador”. Em 16 de março, a Zhipu atualizou rapidamente seu primeiro modelo base otimizado para cenários de lagosta, o GLM-5-Turbo, com foco na eficiência em tarefas de cadeia longa, buscando um novo ponto de consumo de tokens.

Essa é a razão pela qual o mercado de capitais superestimou a Zhipu. Na reunião de resultados, ao ser questionado se o crescimento da API é sustentável, Zhang Peng afirmou com confiança que, nos últimos anos, o setor tem buscado um modelo de negócios simples, econômico e eficaz para impulsionar o crescimento. Hoje, a capacidade da IA evoluiu de algo útil e divertido para realmente resolver problemas cada vez mais complexos e importantes, fazendo com que as chamadas e o consumo de tokens se traduzam em valor econômico. O OpenClaw permitirá que o consumo de API e tokens cresça exponencialmente, formando uma tendência de longo prazo e de certeza.

Porém, na onda de lagostas, a Zhipu não é a maior vencedora do mercado doméstico.

Dados do modelo OpenRouter OpenClaw mostram que o GLM-5 da Zhipu chegou a liderar as tendências, mas na maior parte do tempo, os modelos com maior volume de chamadas do OpenClaw foram Kimi, MiniMax, Step (Estrela em Escada), MiMo (Xiaomi) e Qwen (Alibaba).

O ranking do OpenClaw mostra uma troca constante de modelos no topo. O Kimi K2.5, por exemplo, devido à sua relação custo-benefício, foi adotado como modelo principal gratuito oficial do OpenClaw e rapidamente liderou; MiniMax e Step também se destacaram por sua versatilidade multimodal e otimizações de base.

A razão está no fato de que, em cenários de consumo ilimitado de tokens como o OpenClaw, as chamadas automáticas diárias de um grande número de usuários comuns representam a maior parte do consumo, enquanto modelos mais complexos, que envolvem tarefas de produção e custos de chamada mais altos, como o GLM, enfrentam resistência de escala nesta disputa de tokens.

Dados indicam que, em 2025, a margem bruta do negócio de implantação na nuvem da Zhipu disparou, e com o lançamento dos modelos GLM-5 e GLM-5-Turbo, houve duas novas aumentos de preço que foram bem recebidos pelo mercado. Mas, na estrutura de receita, a implantação local ainda representou 73,7% do total, com 534 milhões de yuans, sendo sua principal fonte de receita.

Apesar de a Zhipu ter feito otimizações específicas no modelo GLM-5-Turbo para cenários de lagosta, destacando maior eficiência em tarefas de cadeia longa, ela não conseguiu superar o mercado de consumo direto, devido à forte inércia da marca global. Em vez disso, após o lançamento, rapidamente conquistou acesso de grandes empresas como ByteDance, Alibaba e Tencent, atuando como suporte na transformação inteligente dessas corporações.

Grandes modelos são uma maratona

Com base no desempenho financeiro de 2025, a Zhipu parece ter realizado uma recuperação perfeita, mas os custos por trás do relatório também foram altos.

Em 2025, o custo de vendas da Zhipu cresceu mais de 200% em relação ao ano anterior, atingindo 427 milhões de yuans, devido ao aumento dos custos de serviços de computação decorrentes da expansão dos negócios; além disso, os gastos com P&D também subiram 44,9%, chegando a 3,18 bilhões de yuans, devido ao aumento de custos com funcionários e pagamento a fornecedores de serviços de computação terceirizados.

Em comparação com grandes empresas de tecnologia que possuem infraestrutura própria, como BAT, a Zhipu, focada em tecnologia, adota um modelo de fornecedor de tecnologia leve, altamente dependente de aluguel de computação de terceiros em 2025. Isso significa que ela precisa pagar altos custos de aquisição de capacidade de computação, que são repassados aos clientes finais. Essa estratégia exige que a Zhipu mantenha uma forte competitividade no nível de modelos para equilibrar o impacto do aumento dos custos de computação. Como resultado, sua margem bruta geral caiu de 56,3% em 2024 para 41% em 2025, refletindo a pressão dos custos de computação sobre os lucros.

Por outro lado, o setor de grandes modelos é uma maratona sem fim, de DeepSeek a Seedance, de Manus a OpenClaw, ninguém sabe quando surgirá o próximo ponto de inflexão.

Na cúpula de fronteira AGI-Next no início deste ano, o fundador e cientista-chefe da Zhipu, Tang Jie, afirmou:

“Grandes modelos atualmente estão mais focados em velocidade e tempo, talvez nosso código esteja correto, e assim possamos avançar mais, mas talvez, após fracassar, tudo acabe em meio ano, ou menos.”

Qualquer novo produto pode redefinir a fronteira da capacidade de IA do setor. Se uma geração de modelos não acompanhar, as vantagens acumuladas podem ser rapidamente perdidas.

Alguns especialistas do setor de grandes modelos dizem que a rápida evolução dos produtos de grandes modelos torna difícil manter uma vantagem de longo prazo, mesmo com uma geração de modelos que esteja à frente. A capacidade de resistir ao tempo e não ficar para trás torna-se ainda mais importante:

“Para os fabricantes de modelos, é muito difícil se destacar; a percepção de fora do setor não é clara. Na verdade, os fabricantes de aplicações podem alcançar ROI positivo ou alta margem, construir barreiras ao estilo de empresas de tecnologia, e até lançar seus próprios modelos, que podem atrair mais atenção internacional do que os modelos principais dos grandes fabricantes.”

Isso revela a difícil situação dos fabricantes de modelos: sem aprofundar na infraestrutura de computação ou construir ecossistemas de aplicação, é difícil controlar o poder de precificação do mercado. A Zhipu conseguiu aproveitar a onda de agentes inteligentes impulsionada por lagostas, mas quanto tempo durará esse ciclo de bonança, e onde surgirão os próximos desafios, só o futuro poderá responder.

**

< PAST · Recomendações Imperdíveis >

**

＞A Rainha do Chá ainda não atingiu o “momento de segunda linha”

**

**

＞Liang Zhu não consegue sustentar as aquisições da Tencent Music

**

**