Entrevista com Xie Zhaohuang, do Instituto de Pesquisa para o Desenvolvimento Colaborativo de Inovação Tecnológica de Xangai: de “uma abordagem única” a “ajuste comedido” — os fundos de investimento do Estado de Xangai não têm de ser “bons alunos”

7 de abril, o Comitê de Ativos Estatais de Xangai publicou as “Diretrizes para promover a alta qualidade do desenvolvimento dos fundos de investimento em private equity supervisionados pelo Comitê de Ativos Estatais de Xangai” (doravante referidas como “Diretrizes”), formando 16 medidas em três aspectos: orientação forte, aprimoramento de capacidades e mecanismos otimizados, impulsionando o capital estatal a se tornar um capital de longo prazo, paciente e estratégico para servir ao desenvolvimento industrial.

O Diretor Executivo do Instituto de Pesquisa de Desenvolvimento Colaborativo de Inovação Tecnológica de Xangai, Secretário Co-fundador do Fórum de Investimento em Inovação Tecnológica de 100 Pessoas, Xie Zhaohuang, afirmou em entrevista exclusiva ao Jornal Securities Times que as “Diretrizes” não representam uma simples ajustamento institucional, mas uma reforma sistemática de “aperfeiçoamento”, refletindo os requisitos essenciais de um desenvolvimento de alta qualidade.

“Nosso núcleo nas ‘Diretrizes’ é aliviar restrições, libertar as mãos atadas, incluindo flexibilização de processos, saída de investimentos, incentivos e avaliações. Os fundos de ativos estatais de Xangai podem deixar de ser ‘crianças comportadas’.” Disse Xie Zhaohuang, “Além disso, as ‘16 medidas’ não são documentos de orientação, mas um manual de operações, cada uma com caminhos operacionais específicos: quem faz, o que faz, e com quais padrões.”

Xie Zhaohuang destacou que os gestores de fundos de ativos estatais de Xangai precisam aproveitar a melhoria institucional para continuamente aprimorar suas capacidades, buscando gradualmente alcançar uma primeira classe nacional em seis áreas: capacidade de investimento em projetos, pesquisa industrial, integração da cadeia industrial, criação de ecossistemas, geração de valor e gestão operacional.

“Somente elevando as capacidades de gestão de fundos nesses seis aspectos, podemos atender aos requisitos centrais das ‘Diretrizes’: cultivar equipes de gestão com profundo conhecimento profissional e visão global, melhorar a capacidade de liderar e precificar investimentos, elevar o nível de operação ao longo de todo o ciclo de vida do fundo e fortalecer o sistema de gestão de riscos.” Disse Xie Zhaohuang. “Apenas ao avançar em direção às metas de ‘primeira classe nacional’ nesses seis aspectos, os gestores de fundos de ativos estatais de Xangai poderão realmente se tornar uma instituição de investimento em inovação tecnológica de impacto global de primeira linha.”

Capacidade de investimento em projetos:

De ‘co-investir’ para ‘liderar investimentos’ De ‘abordagem única’ para ‘flexibilização adequada’

Xie Zhaohuang afirmou que, no passado, uma prática comum dos fundos de ativos estatais era co-investir, ao invés de liderar investimentos, pois liderar significa definir preços e assumir responsabilidades, e, se surgirem problemas, a responsabilização recai sobre o gestor.

Assim, muitos fundos estatais tendiam a esperar que as principais instituições de mercado liderassem os investimentos e definissem os preços, seguindo depois, o que, embora garantisse respaldo de risco, muitas vezes resultava na perda de janelas de oportunidade e melhores condições contratuais. Uma consequência mais profunda é que instituições que seguem sempre atrás nunca desenvolvem uma verdadeira capacidade de julgamento de investimento.

Xie Zhaohuang analisou que as duas ações-chave nas ‘Diretrizes’ para romper essa limitação são: primeiro, a formalização de “melhorar a capacidade de precificação na liderança de investimentos” e “elevar o nível de operação ao longo de todo o ciclo de vida do fundo”, o que pela primeira vez legitima oficialmente a liderança de investimentos no sistema de Xangai, transformando-a de uma atividade de alto risco em uma competência profissional encorajada, que deve envolver toda a gestão do ciclo de vida; segundo, “para empresas supervisionadas que iniciarem fundos específicos de um único ativo dentro de seu core business, pode-se flexibilizar proporcionalmente os requisitos de capital comprometido, apoiando a simplificação dos procedimentos internos de estabelecimento”, especialmente para projetos iniciais de inovação tecnológica e estrelas do setor, onde a flexibilização do aporte é uma demonstração de capacidade de investimento.

As ‘Diretrizes’ também propõem que, “quando necessário indicar membros do comitê de decisão de investimentos, as empresas supervisionadas devem indicar pessoas com capacidade de cumprir suas funções e que contribuam para elevar o nível de decisão de investimentos, apoiando sua manifestação de opiniões de forma independente dentro do escopo de autorização”. Xie Zhaohuang interpretou que isso claramente exige que o antigo sistema de “votos institucionais” seja gradualmente substituído por “votos pessoais”, permitindo que opiniões profissionais sejam expressas dentro do escopo de autorização, o que também é uma demonstração efetiva de capacidade de investimento.

Capacidade de pesquisa industrial:

De ‘foco na lógica financeira’ para ‘orientação pela perspectiva industrial’

A desconexão entre a lógica de investimento dos fundos de ativos estatais e a lógica industrial é uma deficiência estrutural de longa data. Xie Zhaohuang afirmou que, embora a avaliação de valor por investidores financeiros seja adequada em setores maduros, ela falha completamente em projetos iniciais de inovação tecnológica, que não possuem indicadores financeiros tradicionais, dependendo apenas de julgamentos sobre rotas tecnológicas, compreensão do ecossistema industrial e posicionamento na cadeia de valor. Quem conhece o setor, se a rota pode ser bem-sucedida, e se a empresa é insubstituível na cadeia, essas perguntas não podem ser respondidas por modelos financeiros, apenas por capacidades de pesquisa industrial.

Para Xie Zhaohuang, o apoio das ‘Diretrizes’ à capacidade de pesquisa industrial se manifesta em três pontos: primeiro, ao propor “seguir as características de setores de alta risco, ciclo longo e forte sinergia de pessoas” na avaliação de fundos de private equity, o que exige que os gestores enfrentem dificuldades, usando a perspectiva industrial para mitigar riscos, e que os gestores de fundos de ativos estatais de Xangai aprimorem sua pesquisa industrial; segundo, ao incentivar “grandes empresas a estabelecer fundos de risco corporativo (CVC), focados na inovação e na incubação de projetos tecnológicos”, cuja lógica fundamental é “usar a perspectiva industrial para tomar decisões de investimento”, e a abertura formal do sistema de CVC na estrutura estatal cria uma via institucional exclusiva para transformar capacidades de pesquisa industrial em julgamento de investimento. As ‘Diretrizes’ também estimulam que os fundos de ativos estatais possam, conforme necessário, introduzir especialistas do setor como membros do comitê de decisão, trazendo uma perspectiva de pesquisa industrial e setorial para fundamentar as decisões, exemplificando a busca por uma pesquisa industrial de primeira linha; terceiro, ao mencionar na liderança de investimentos a importância de “focar na capacidade da equipe principal, intensidade de investimento em P&D, originalidade e grau de inovação tecnológica, qualidade de patentes, posição estratégica na cadeia industrial e expectativas de crescimento”, o que exige uma avaliação independente de investimentos em P&D, originalidade tecnológica e posição na cadeia, reforçando a necessidade de gestores com profunda capacidade de pesquisa industrial.

Capacidade de integração da cadeia industrial:

De ‘aperfeiçoar produtos de fundos estatais’ para ‘aperfeiçoar o layout de fundos estatais’

Nos últimos anos, a maioria dos fundos estatais enfatizou sua capacidade de oferecer uma matriz de produtos ao longo de todo o ciclo de vida, de “anjos, rodada A, rodada B, até fundos S, fundos de alocação de guerra e fundos de fusão e aquisição”, geralmente descrevendo esses produtos do ponto de vista de fases de investimento e lucros, considerando pontos e linhas.

Xie Zhaohuang afirmou que as ‘Diretrizes’ mencionam “aperfeiçoar o layout de fundos estatais”, uma distinção importante. O foco do layout está na capacidade de integração da cadeia industrial de primeira linha, que consiste na intervenção proativa na cadeia, fortalecendo, complementando e construindo a cadeia. Isso exige que os fundos estatais tenham uma visão mais elevada e uma compreensão mais profunda de “integração” e “planejamento”.

As ‘Diretrizes’ fornecem ferramentas para essa capacidade, incluindo incentivos à criação de fundos de fusão e aquisição, fundos S, e mais importante, a “otimização do mecanismo de avaliação e ajuste de valor”. Especificamente, ao transferir cotas de fundos ou ações de empresas investidas, os fundos podem basear-se em relatórios de avaliação emitidos por terceiros, considerando fatores como condições do projeto, casos de mercado comparáveis e liquidez de ativos, para determinar ajustes de valor de forma razoável.

Xie Zhaohuang afirmou que essa medida resolve uma das maiores dificuldades na integração e fusão de ativos estatais, que anteriormente enfrentava o dilema de ajustar o valor para baixo, temendo perda de ativos, ou ajustá-lo para cima, arriscando perder valor na transação. Agora, com um mecanismo de suporte, há espaço para ajustes, permitindo que a integração realmente aconteça. “Embora o lucro em um determinado ponto possa parecer menor, ao olhar para toda a cadeia industrial, o objetivo do ajuste é uma melhor integração, maximizando os benefícios para a sociedade e para avanços tecnológicos críticos.”

Capacidade de criação de ecossistemas:

De ‘empoderamento superficial’ para ‘empoderamento institucional’

Fundos estatais possuem recursos ecológicos escassos, incluindo recursos de cenários industriais e capacidade de conexão com fornecedores e clientes. No passado, o empoderamento pós-investimento era muitas vezes superficial, devido à ausência de um marco institucional: onde estão os limites do empoderamento? Como definir? Quem é responsável? Sem respaldo institucional, os gestores tendem a evitar ações de empoderamento.

Xie Zhaohuang afirmou que a resposta das ‘Diretrizes’ a essa questão é elevar o empoderamento de uma opção voluntária para uma disposição institucional, propondo “otimizar o sistema de empoderamento pós-investimento e estabelecer uma rede de empoderamento colaborativa entre o município e distritos”, o que significa que o empoderamento agora possui uma base institucional, deixando de ser uma ação ambígua e voluntária, e expandindo o escopo de recursos de empoderamento do próprio fundo para todo o sistema de ativos estatais de Xangai, tornando os fundos estatais uma plataforma de empoderamento industrial que realmente se conecta ao ecossistema de ativos de Xangai.

As ‘Diretrizes’ também incentivam que empresas supervisionadas com condições possam estabelecer instituições profissionais de empoderamento pós-investimento, criando um sistema de serviços integrados de “investimento + financiamento, indústria + ecossistema, tecnologia + transformação, talento + suporte, informação + transferência”, formando um modelo de negócio sustentável.

Capacidade de criação de valor:

De ‘avaliação de ciclo curto’ para ‘incentivos de longo prazo’

Historicamente, a avaliação dos fundos estatais focava no desempenho financeiro anual, considerando lucros e perdas de projetos individuais. Essa lógica é adequada para o mercado secundário, mas totalmente inadequada para investimentos em inovação tecnológica na fase inicial, que podem levar de sete a dez anos para serem realizados e saírem do portfólio. Nos primeiros anos, não há retorno financeiro visível, e esse mecanismo de avaliação de ciclo curto desencoraja gestores de fundos de investir cedo, em projetos menores ou em tecnologias de longo prazo, por medo de prejudicar sua avaliação anual.

Xie Zhaohuang afirmou que as ‘Diretrizes’ reformulam fundamentalmente a lógica de avaliação, implementando uma combinação de avaliação de curto e longo prazo, com foco no desempenho geral do portfólio, não mais usando o resultado de um único projeto ou de um único ano como critério. Além disso, ajustam-se indicadores financeiros e não financeiros de acordo com o tipo de fundo e estágio operacional.

“Complementarmente, há mecanismos de co-investimento pelos funcionários e divisão de ganhos excedentes, que vinculam os interesses de longo prazo da equipe de gestão ao retorno de longo prazo do fundo.” Disse Xie Zhaohuang.

As ‘Diretrizes’ apoiam que os gestores de fundos possam obter ganhos de co-investimento por meio de cotas em plataformas de co-investimento de funcionários (SLP) ou cotas de sócio geral (GP) do fundo, incluindo ganhos excedentes.

Capacidade de gestão operacional:

De ‘conformidade burocrática’ para ‘gestão profissional’

O principal problema na gestão operacional dos fundos estatais é a ambiguidade de responsabilidades e limites de autoridade entre investidor, gestor e regulador, levando os gestores a desempenhar funções de julgamento de investimentos e tarefas administrativas, diluindo suas capacidades profissionais sob o peso da conformidade. Além disso, os processos complexos de aprovação na criação, captação, investimento e saída de fundos consomem muito tempo de gestores capazes, que gastam grande parte do tempo preenchendo formulários e aguardando aprovações.

Xie Zhaohuang afirmou que as reformas na gestão operacional focam em três ações principais: primeiro, “clarificar os limites de responsabilidades entre investidor, gestor e regulador”, uma etapa fundamental; segundo, “implementar supervisão por camadas e categorias”, aplicando regras diferentes a fundos estratégicos, fundos industriais e fundos financeiros, reduzindo custos de conformidade; terceiro, “promover gestão profissional”, uma atualização importante nos mecanismos de decisão.

Ele acrescentou que, se a publicação do ‘Regulamento de Gestão de Fundos de Private Equity de Empresas Supervisionadas pelo Comitê de Ativos Estatais de Xangai em 2024’ resolve a questão de ‘como gerenciar’, a ‘Diretrizes’ de 2026 responde a uma questão mais fundamental: que tipo de instituição os fundos estatais devem se tornar? Ou seja, uma instituição de investimento em inovação tecnológica de impacto global, com capacidades profissionais de primeira linha, e não uma ferramenta de alocação financeira baseada em procedimentos administrativos. Com a flexibilização, os motivos que impediam ações ousadas deixam de existir. Com o suporte institucional já estabelecido, o próximo desafio é transformar esse espaço institucional em capacidades concretas e se tornar uma instituição de investimento em inovação tecnológica de primeira linha global.