Fundador da RuiLian, Xu Zhongxiang: A estratégia de múltiplos ativos quantitativos é uma filosofia de “medo de morrer” e uma ciência de “probabilidade”

Pergunta ao AI · Como a filosofia de “medo de morrer” de Xu Zhongxiang orienta a prática de investimento?

Notícia da China Financeira (4 de abril), repórter Feng Qijuan Atualmente, a gestão de património está a passar da era de ativos únicos para a era da alocação multiativos. Como fundador da Fadaian Wealth Intelligence e Diretor de Investimentos (CIO), co-inventor da estratégia quantitativa de fatores fundamentais RAFI e pioneiro de estratégias Smart Beta, o Dr. Xu Zhongxiang, combinando anos de acumulação académica com experiência prática no mercado global de gestão de ativos e capitais, revela o conceito central e o caminho de implementação da alocação multiativos.

Na página inicial da coletânea de artigos do Xu Zhongxiang sobre alocação multiativos, uma frase “ter medo de morrer é a melhor estratégia” é particularmente marcante. Embora pareça uma afirmação direta, a formulação é concisa e condensa a filosofia de investimento que ele construiu ao longo de anos de dedicação ao setor, definindo também um tom de respeito pelo risco para a prática de alocação multiativos.

Ele aponta que a essência do investimento é partilhar os dividendos do crescimento das empresas e obter retornos de valor a longo prazo, não se trata de jogos de curto prazo nem de fantasias de enriquecer rapidamente ao perseguir a volatilidade dos preços dos ativos. A verdadeira acumulação de riqueza nasce de uma vantagem probabilística que é duradoura, replicável e verificável. Perante um mercado cheio de incertezas, o maior risco do investimento não é a própria volatilidade, mas a falta de compreensão do risco aliada a uma autoconfiança cega — interpretando a “familiaridade” com os ativos como um amortecedor, deturpando o ruído de curto prazo como tendência de longo prazo e, no fim, caindo num impasse de investimento irracional.

O Xu Zhongxiang costuma dizer “comprar de forma dispersa e alocar de forma aberta é, por si só, a solução mais científica”, mas também enfatiza que o ponto-chave da diversificação científica é reduzir a correlação entre ativos, construindo uma carteira com resiliência “24/7” face a diferentes cenários. Diante da incerteza do mercado, só atravessando a aparência dos ativos, focando os fatores subjacentes, apoiando-se em ciclos de longo prazo e mantendo disciplina sistémica é que se consegue dissipar a névoa do ruído de curto prazo e captar a essência do investimento.

Na perspetiva dele, a quantificação é exatamente o caminho científico para concretizar a alocação multiativos. Como um jogo racional de probabilidades baseado na “lei dos grandes números”, a quantificação, graças à medição precisa do risco, ao isolamento eficaz das emoções e à iteração contínua das estratégias, eleva o investimento de uma dependência de julgamentos subjetivos para um processo rigoroso e sistemático, verificável. O valor central não está em criar milagres de desempenho de curto prazo, mas em acumular vantagens competitivas replicáveis a longo prazo. Ele admite claramente que o mercado não dá feedback imediato e correto, e que, no curto prazo, é difícil distinguir capacidade de sorte.

O Xu Zhongxiang acredita que, para atravessar o ciclo, o essencial é manter a disciplina de investimento de longo prazo contrária à natureza humana, abandonando a “falsa diversificação” e deixando de apostar em um único lado. No contexto atual, em que existe uma defasagem de perceção entre ideias avançadas e a realidade do mercado, a missão central das instituições profissionais de gestão de ativos e capitais é ajudar os investidores a construir carteiras com baixa ressonância e resistência à volatilidade, que possam ser detidas a longo prazo; ao aceitar o desconhecido, abraçar a certeza, e alcançar crescimento sólido e robusto da riqueza através de juros compostos de longo prazo.

A gestão de património entra na era da alocação multiativos

O Xu Zhongxiang afirma com franqueza que o panorama da gestão de património está a sofrer transformações profundas; um único ativo ou estratégia já não consegue satisfazer as necessidades dos investidores, tornando-se inevitável a direção da alocação multiativos.

A experiência nos mercados maduros demonstra que, na essência, a alocação multiativos serve para gerir o risco, e não para prever com precisão. O foco não está em escolher, entre inúmeros ativos, o próximo “campeão” e sobreponderar nele, mas em evitar completamente uma “mentalidade de apostar”, prevenindo riscos fatais como resgates desencadeados por volatilidade de curto prazo e explosões de alavancagem.

Para as instituições de gestão de ativos e capitais, a chave está em compreender profundamente a lógica de subida e descida de diferentes tipos de ativos em diferentes ambientes macroeconómicos e as bases de lucro a longo prazo, para então construir uma carteira resiliente composta por ativos de qualidade. O objetivo não é vencer cada ronda de mercado, mas assegurar que se consegue permanecer no mercado por muito tempo. Ao partilhar a força a longo prazo do crescimento das empresas e dos juros compostos, obtém-se prémio de risco a longo prazo.

Ele aponta que a mudança profunda do panorama global está a impulsionar a evolução simultânea da alocação tradicional e das lógicas de proteção ao risco:

Em primeiro lugar, a função de proteção do dólar enfraquece; o ouro passou de ser uma ferramenta tradicional de proteção geopolítica para se tornar um ativo central de cobertura contra o risco de crédito da moeda fiduciária e a armação do dólar;

Em segundo lugar, o reordenamento do panorama do comércio global evidencia riscos de depender excessivamente de um único mercado. Embora a alocação em mercados diversificados possa sofrer pressão no curto prazo, a longo prazo proporcionará maior poder de fixação de preços e iniciativa estratégica;

Em terceiro lugar, correção da perceção no mercado doméstico: no mercado A-share, a base de capital interno é robusta e há um amplo espaço de migração de poupanças dos residentes; o desenvolvimento a longo prazo depende ainda mais da força endógena e do aperfeiçoamento institucional.

Em quarto lugar, o valor da alocação global e diversificada torna-se cada vez mais evidente: mercados como Vietname, Índia, Indonésia, Arábia Saudita, entre outros, têm baixa correlação com os ativos domésticos. Alocar nestes ativos é uma peça-chave para construir carteiras resilientes à volatilidade e com baixa ressonância, permitindo dispersar o risco de forma eficaz e captar oportunidades de crescimento global.

No entanto, existe uma diferença entre ideias avançadas e prática de mercado. O Xu Zhongxiang admite que muitas necessidades de alocação dos investidores nascem da escolha passiva após o desaparecimento de produtos de alta rentabilidade, e não de uma compreensão ativa da lógica de “diversificar o risco e usufruir de juros compostos no longo prazo”. Esta perceção é extremamente instável, fácil de ser derrubada pelos hotspots de curto prazo do mercado, fazendo com que seja difícil manter disciplina de investimento a longo prazo.

Por isso, ele admite que a parte mais difícil do investimento é manter disciplina a longo prazo sob interferência contínua do ruído de curto prazo. Isto também define o valor central das instituições profissionais de gestão de ativos: não fornecer uma “senha” de subida a curto prazo, mas ajudar os investidores a construir e manter uma carteira que consiga atravessar o ciclo, controlar a volatilidade e permitir que os juros compostos a longo prazo se concretizem.

Eliminar a “falsa diversificação”: como fazer uma alocação verdadeira com múltiplos ativos?

E para operacionalizar verdadeiramente esta ideia, o Xu Zhongxiang salienta que, em primeiro lugar, é preciso clarificar a perceção e evitar erros; depois, com métodos científicos, construir um sistema eficaz de alocação multiativos.

Na prática, os investidores caem frequentemente em três grandes equívocos, desviando-se do propósito da alocação multiativos:

Equívoco 1: Acreditar que “comprar em maior quantidade” é diversificar. O núcleo da diversificação científica está em reduzir a correlação entre ativos, e não em simplesmente aumentar o número de posições. Por exemplo, alocar de forma concentrada em ações de tecnologia ou em fundos temáticos de tecnologia, ou comprar várias fundações diferentes com rankings elevados no ano — também acontece muitas vezes que, devido a “aglomerar-se em vias” e a semelhança de estilo, não se consegue obter uma verdadeira diversificação do risco.

Equívoco 2: Equiparar “multiativos” a “time de macro”. As estratégias de “multiativos” não correspondem ao nome: ao fazer apostas adicionais num único ativo através de previsão macro, acabam por se transformar numa aposta de “um único ativo”, contrariando a intenção original de diversificar o risco.

Equívoco 3: Equiparar “nível de familiaridade” a “nível de risco”. O risco real dos ativos provém da volatilidade dos preços e da exposição a fatores macroeconómicos, não tem relação com o grau de familiaridade pessoal. Esta “ilusão de familiaridade” impede gravemente a alocação multiativos eficaz: os investidores podem desistir de alocar em “ativos desconhecidos” por tentarem compreender cada tipo de ativo, ou suportar risco singular não diversificado por concentrarem investimentos em “ativos familiares”.

O Xu Zhongxiang resume que, para construir uma alocação multiativos eficaz, é necessário seguir quatro princípios:

Em primeiro lugar, atravessar a aparência dos ativos e focar os fatores que os impulsionam. Não se deve apenas julgar a correlação pela indústria ou pelos preços históricos; é necessário identificar os fatores macro, de estilo, de indústria e outros fatores por trás dos ativos.

Em segundo lugar, esticar o ciclo para identificar objetivamente as características risco-retorno. Os dados de curto prazo estão cheios de ruído e levam facilmente a interpretações erradas. Só apoiando-se numa dimensão de longo prazo é possível, de forma correta estatisticamente, descrever as reais características risco-retorno dos ativos.

Em terceiro lugar, substituir a previsão de curto prazo pela projeção por cenários, construindo uma carteira “para todos os cenários”. Projeitar o desempenho de vários ativos em diferentes cenários macroeconómicos, testar a capacidade de cobertura e de controlo de perdas em ambientes extremos do portefólio, garantindo que, em cenários macro relevantes, a carteira tenha ativos que resistam a quedas ou que beneficiem.

Em quarto lugar, abraçar a incerteza, confiando em sistemas e disciplina. Abandonar a obsessão de “entender tudo”, admitir que o futuro é desconhecido e, através da construção de modelos rigorosos de controlo de risco e disciplina sistematizada, resistir à volatilidade do mercado.

Multiativos quantificados: baseados em probabilidades, com ênfase na disciplina

Na perspetiva do Xu Zhongxiang, ao construir um quadro científico e robusto de alocação multiativos, a quantificação oferece um caminho sistemático verificável; o núcleo está em, através de processamento de dados sistemático e construção de modelos, elevar a gestão do investimento de uma dependência de experiência pessoal e julgamento subjetivo para um processo rigoroso baseado em probabilidades e com ênfase na disciplina.

O principal objetivo da alocação multiativos é gerir o risco; a quantificação tem uma vantagem natural aqui, porque “risco” em si é um conceito estatístico. O cérebro humano não é bom para processar distribuições de probabilidades complexas e cálculos de correlação; já os modelos quantitativos conseguem medir com precisão a correlação dinâmica entre ativos e avaliar, de forma sistemática, os possíveis desempenhos de diferentes ativos em vários cenários macroeconómicos, fornecendo assim uma base objetiva para a construção de carteiras.

Ao agregar e analisar enormes quantidades de dados históricos, o modelo quantitativo consegue fazer uma síntese sistemática e iterações da experiência de investimento. Este método é, em geral, superior a um resumo individual em termos de amplitude de análise e verificabilidade. Ajuda a superar o viés de amostragem e as interferências emocionais que são difíceis de evitar na experiência pessoal. Não depende de narrativas nem de resultados de curto prazo; valida, por meio de testes rigorosos de retrospectiva, se uma lógica de investimento consegue continuar a gerar retornos excedentes mensuráveis em diferentes ambientes de mercado, fornecendo assim uma referência objetiva para distinguir “capacidade” de “sorte”.

Na prática específica, a quantificação compreende o mercado prestando atenção a vários fatores de impulsionamento, incluindo variáveis de políticas macroeconómicas, fatores de estilo do mercado e caraterísticas dos ciclos da indústria, entre outros.

O conceito central do modelação quantitativa é acumular vantagens probabilísticas apoiando-se na “lei dos grandes números”; não existe qualquer fator único que seja o “Santo Graal”. A função do modelo é integrar vários fatores com baixa correlação, jamais dependendo de sobreponderar apenas um sinal. Ao tomar decisões em conjunto com fatores dispersos, as vantagens de maior probabilidade podem ser realizadas em múltiplas decisões ao longo do tempo e a longo prazo. Por isso, a quantificação é um jogo de probabilidades lúcido, e o essencial está em procurar continuamente fatores que aumentem a probabilidade global de sucesso e materializar a vantagem do sistema através de execução disciplinada e de longo prazo.

No entanto, transformar esta ideia em prática enfrenta desafios significativos. O Xu Zhongxiang aponta que o erro fundamental na indústria de investimento é interpretar excessivamente o ruído de curto prazo como informação efetiva. As subidas e descidas no curto prazo são, na maior parte, ruído aleatório; se com base nisso se ajusta a estratégia com frequência, é muito fácil julgar mal a direção e cair num ciclo ineficiente de correção repetida.

Ele também indica que outro grande desafio profundo não está em saber onde se errou e não corrigir, mas sim em que o processo de “atribuição” em si é extremamente difícil. O mercado não avalia imediatamente se um sucesso se deve à capacidade ou à sorte. A estratégia correta pode apresentar perda flutuante devido a oscilações de curto prazo; decisões erradas também podem ter lucro temporário graças à sorte. Se se tratar o lucro ou prejuízo de curto prazo como critério de certo ou errado, é fácil formar uma atribuição incorreta, levando a falhas sistémicas de decisão.

O feedback do mercado tem atraso e é enganador de forma evidente; esta é uma das principais dificuldades do processo de iteração de estratégias. O mercado não dá, em tempo útil, a resposta de certo ou errado. O verdadeiro sucesso ou fracasso de um investimento muitas vezes só se torna claro após uma validação prolongada.

Por isso, o Xu Zhongxiang considera que a iteração verdadeira deve assentar em lógica de longo prazo, testar a eficácia da estratégia com dados e lógica ao longo de longos ciclos, evitando reações excessivas ao ruído de curto prazo e aguardando, com paciência, feedback fiável que seja validado pelo tempo. O Xu Zhongxiang enfatiza que, antes de os resultados de longo prazo serem revelados, é preciso manter clareza e firmeza, sem deixar a direção ser desviada por “recompensas” ou “punições” ocasionais.

Com base na complexidade acima, estratégias quantitativas são muitas vezes rotuladas de “caixa negra”. Na opinião dele, o valor central dos modelos quantitativos não é fornecer histórias simples, mas sim construir um quadro analítico que consiga processar relações complexas de forma sistemática e ajude a reduzir desvios cognitivos individuais. Para os investidores, o foco de avaliação deve estar na lógica de risco de longo prazo da estratégia e no seu desempenho sob pressão nos mercados extremos, e não em aprofundar cada parâmetro técnico.

Ainda assim, o maior risco de execução das estratégias quantitativas é quando os gestores interferem nos modelos quantitativos com vontade subjetiva, desviando-se da disciplina sistémica definida. Independentemente de o desempenho no curto prazo ser bom ou mau, é fácil induzir ajustes humanos: quando há lucros, aumentar ativamente a exposição ao risco; quando há perdas (drawdown), aumentar cegamente posição, na tentativa de recuperar rapidamente. Estas operações subjetivas, na essência, destroem a lógica central da disciplina, da desemoção e da sistematização em que o investimento quantitativo se baseia; assim, uma estratégia científica e sistematizada degrada-se numa outra forma de decisão subjetiva, amplificando o risco.

(O repórter da China Financeira, Feng Qijuan)