Recentemente tenho mergulhado fundo na negociação de volatilidade e, honestamente, o jogo de 'shortar o VIX' é muito mais complexo do que a maioria das pessoas percebe. Todo mundo fala sobre o dinheiro fácil proveniente do decaimento temporal no VXX, mas esquecem-se convenientemente de fevereiro de 2018, quando as coisas saíram do controlo rapidamente.

Então, aqui está a questão de como shortar o VIX de forma eficaz — existem opções como SVXY, VXX, TVIX e UVXY, mas nem todas são iguais. A maioria pensa que shortar VXX é igual a ir long em SVXY, certo? Errado. Na maioria dos dias, 99 em 100, eles movem-se na mesma direção. Mas naquele dia em que não? É aí que o teu portefólio é testado.

Analisei o que aconteceu durante aquele pico de fevereiro, quando o VIX disparou mais de 100% num único dia. O VXX só ganhou 33,52% ao fecho, o que é bastante normal. Mas o SVXY? Caiu 31,99%. Parecia tudo bem. Depois, na manhã seguinte, abriu e o SVXY foi completamente destruído — caiu 83,71%. O VXX moveu-se apenas 4,88% durante a noite. Essa é a diferença entre levar um golpe forte e destruir toda a tua conta.

A razão é bastante interessante do ponto de vista estrutural. Quando compras SVXY, a ProShares está a shortar futuros do VIX na retaguarda para te dar exposição inversa. Mas aqui está o problema — quando esses futuros disparam mais de 100%, eles enfrentam um limite de liquidação a uma perda de -75%. Assim, começam a cobrir a sua enorme posição short, o que faz os preços subir ainda mais, desencadeando uma liquidação forçada. É por isso que o SVXY colapsou enquanto o VXX aguentou relativamente melhor. O Credit Suisse acabou com o XIV completamente. A ProShares manteve o SVXY vivo, mas a um custo enorme.

É exatamente por isso que shortar o VIX através do VXX é estruturalmente superior a comprar SVXY, se estiveres a sério com esta estratégia. A diferença entre uma perda de -40% e perderes 90% do teu portefólio é... bem, é toda a tua carreira.

Mas aqui é que fica interessante — não podes simplesmente usar toda a margem e ir all-in short no VXX. Swans negros existem. Então, a verdadeira questão é: como te proteges de forma eficaz?

Fiz backtest de três abordagens diferentes na última década e mais: shortar VXX sem proteção, shortar VXX com proteção por puts no SPX, e shortar VXX com proteção por calls no VIX. Os resultados foram bastante reveladores. As calls do VIX superaram claramente os outros métodos de proteção. Porquê? A superfície de volatilidade das opções do VIX é completamente diferente da das opções de ações. Enquanto a volatilidade implícita normalmente diminui à medida que te aproximas do vencimento nas opções do SPX, as opções do VIX na verdade veem a volatilidade implícita aumentar. Essa característica única faz delas proteções fenomenais para uma carteira short de volatilidade.

A estratégia de proteção com calls do VIX proporcionou retornos anuais melhores, perdas máximas menores e um risco ajustado muito superior em comparação com a proteção por puts no SPX. Mesmo durante a crise financeira de 2008, quando a posição short nua foi severamente penalizada, a proteção com calls do VIX realmente protegeu o portefólio. As puts do SPX foram tão ineficazes que até um portefólio sem proteção recuperou mais rápido, porque os prémios das puts estavam a escoar os retornos.

Quando comparas com simplesmente comprar e manter o S&P 500? O portefólio short protegido com calls do VIX ainda saiu à frente, usando apenas cerca de 27,5% do capital disponível, contra 100% na posição de S&P. Essa é a eficiência que importa.

A metodologia que testei foi simples — alocar 2,5% em opções na terceira quarta-feira de cada mês, com cerca de 60 dias até ao vencimento, fazer roll para manter o DTE em torno de 30 dias, e usar 25% do colateral na posição short no VXX. A grande lição, no entanto? É preciso realizar lucros durante picos extremos de volatilidade. A estratégia não faz isso automaticamente.

Portanto, se estás a pensar em como shortar o VIX de forma adequada, a resposta verdadeira não é apenas escolher um produto e esperar o melhor. É compreender as diferenças estruturais, proteger o teu risco de cauda de forma inteligente e ser disciplinado o suficiente para garantir lucros quando a volatilidade dispara de forma parabólica. É isso que separa quem ganha dinheiro nesta estratégia daqueles que são completamente destruídos.